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“魚子醬第一股”又來了近日，全球最大的魚子醬企業——杭州千島湖鱘龍科技股份有限公司（簡稱“鱘龍科技”）向港交所遞交主機板上市申請，中信證券與中信建投國際擔任聯席保薦人。這是公司第四次衝擊資本市場。此前，三次A股上市嘗試均未成功，此番能否在港股實現“首發”，備受關注。鱘龍科技在全球魚子醬市場的領先地位已持續多年。根據灼識諮詢，公司自2015年以來連續十年位居全球魚子醬銷量首位。2021年至2024年間，其市場份額始終超過30%，2024年更達到35.4%，是全球第二大企業的五倍以上。換言之，全球每三罐魚子醬中，就至少有一罐來自鱘龍科技。公司已建構覆蓋鱘魚育種、養殖、加工、銷售及品牌營運的完整產業鏈，並打造了“KALUGA QUEEN（卡露伽）”品牌，獨家為漢莎航空、新加坡航空、國泰航空等國際航空公司的頭等艙供貨。其產品還廣泛進入全球米其林星級餐廳，並曾出現在奧斯卡晚宴等場合。財務資料同樣亮眼。2022年至2024年，鱘龍科技營業收入從4.91億元增長至6.69億元，復合年增長率16.7%；淨利潤從2.33億元增至3.24億元，復合年增長率17.8%。這一增長態勢在2025年上半年得以延續，公司實現營收3.02億元，淨利潤1.76億元。更受關注的是其利潤率水平，2022年至2025年上半年，公司淨利潤率分別為47.5%、47.3%、48.4%和58.3%。如此高的淨利潤率即使在高端消費品行業中也屬罕見，2025年上半年甚至超過了貴州茅台52.56%的銷售淨利率。亮麗數字背後，鱘龍科技也面臨一系列挑戰和風險。首先是毛利率波動明顯，2024年甚至出現毛虧損。報告期內，公司計入生物資產公允價值變動影響前的毛利率分別為65.6%、70.1%、66.3%和71.3%，但扣除生物資產公允價值變動影響後，毛利率分別僅為1%、1.3%、-2.9%、0.4%。對於2024年的毛虧損，公司在招股書中解釋稱：“主要由於生物資產公允價值變動前的銷售成本增加及生物資產公允價值變動影響產生的淨虧損所致，主要歸因於公司其中一間附屬公司遼寧鱘龍科技發展有限公司於2024年7月遇到夏季洪災。”生物資產公允價值本身具有不確定性。公司魚苗、未成熟雌魚、成熟雌魚及雄魚均按公允價值計量，而這項估值依賴市場價格、加工數量等不可觀察參數，因此波動較大。另一大風險是公司對海外市場的重度依賴。2022年至2024年，公司海外銷售佔比分別達79.8%、76.7%和80.1%，2025年上半年進一步升至80.9%。截至目前，公司產品已出口至46個國家和地區。如此高的海外收入佔比，使得公司容易受到貿易保護措施、出口管制或貿易制裁的影響。此外，公司上市歷程頗為曲折，三次A股衝擊均告失敗。2011年，公司首次提交創業板上市申請，但由於若干關聯方交易金額佔公司當時總收入及淨利潤的比例引發關注，上市申請未獲批准。2014年，鱘龍科技提交第二次創業板上市申請，但再次折戟，這次是由於對海外銷售、存貨水平及公司當時股權架構的關注。在此期間，鱘龍科技還陷入了財務真實性爭議。公司與供應商資興良美之間的一場官司，讓市場對鱘龍科技財務資料的真實性產生了質疑。2022年12月，鱘龍科技提交深市主機板上市申請，但未收到中國證監會的受理通知。在A股屢戰屢敗後，鱘龍科技於2024年3月掛牌新三板，但僅一年多，就於2025年8月摘牌，隨後把目光轉向港股市場。報告期內，鱘龍科技還多次宣派股息。2022年、2023年及2025年上半年，公司分別宣派股息約2.32億元、8160萬元、4510萬元，三年半累計配息3.59億元。值得注意的是，2022年的配息金額接近公司同期淨利潤。相比此前在A股的推進，鱘龍科技此次赴港上市更顯穩健。招股書顯示，募資將主要用於未來五年的產能擴張、技術升級、品牌建設及潛在併購。根據灼識諮詢資料，全球魚子醬市場仍處於快速增長期，銷量從2019年的402.5噸增至2024年的729.2噸，復合年增長率12.6%，但仍遠低於1977年1988噸的歷史峰值，存在巨大增長空間。若此次成功上市，不僅將為公司提供更充分的資本支援，也意味著其全球化戰略邁出關鍵一步。 (未來消費)