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巴倫周刊—穩定幣或將引爆金融業核心危機 | 巴倫政策
“我對穩定幣對金融穩定性的影響以及其作為法定貨幣替代品的可行性都持高度懷疑態度。”
上周，總統簽署了《天才法案》，該法案為穩定幣設定了基本規則，將加密貨幣與美元一比一掛鉤，並要求其由諸如美國國債等安全資產作為支撐。該法案的支持者認為，穩定幣是政府法定貨幣的安全替代品，是一種新型、現代化的貨幣形式。
但我擔心，這項立法以及它將推動的穩定幣廣泛應用，可能會在銀行體系的核心引發一場危機。
正如國際清算銀行最近指出的，穩定幣違背了“貨幣單一性”的原則。由於穩定幣兌美元的匯率可能會出現波動，本應等值於一美元的資產，實際上未必始終值一美元。國際貨幣體系歷史領域的權威專家巴裡·艾肯格林以及其他學者曾警告，這可能會帶來類似19世紀美國“野貓”自由銀行時代和金融恐慌的問題。艾肯格林預測，未來幾年可能會出現類似的危機和不穩定局面。
我對他的擔憂感同身受。我對穩定幣對金融穩定性的影響以及其作為法定貨幣替代品的可行性都持高度懷疑態度。但我的擔憂遠不止於非銀行新機構發行不穩定的“穩定幣”，以及美國南北戰爭前金融問題的重現。
我是國際政治經濟學及金融危機政治學領域的學者。2020年，我與麻省理工學院的David Singer教授合著了一本書，探討為何有些國家比其他國家更容易發生系統性銀行危機。我們的研究重點分析了兩個變數的組合效應：外資流入和金融市場結構。我們發現，外資流入會助長銀行的高風險行為，而在擁有大型證券市場的金融體系中，銀行更容易承擔過度風險。我認為，這與穩定幣存在相似之處。
《天才法案》很可能會引發新一輪的外國資本流入。由於穩定幣需要以國債或同等低風險資產作為支撐，這將吸引尋求“安全”資產的國際投資者。穩定幣最終可能並不真正安全。但在短期內，作為一種新的美元支援資產的出現，很有可能會帶來更多資本流入美國金融體系。而這正是導致銀行危機更易發生的助燃劑。
穩定幣的增長還將大幅增加所有主要商業銀行對整個加密貨幣領域的敞口。無論人們是否認為穩定幣比“常規”加密產品更穩定，這一領域本身就充斥著波動性、投機行為和非法活動。即使銀行沒有直接參與非法的加密貨幣活動，或者沒有直接進行加密貨幣的投機投資，但它們通過將利潤投資於相關市場，或向在加密貨幣領域有大量敞口的客戶發放貸款，從而增加對穩定幣的接觸，這些行為都不可避免地會提升銀行的風險水平。
《天才法案》還間接促使銀行從事更多風險較高的“普通型”商業貸款。隨著穩定幣的規模和影響力不斷擴大，我們很可能會看到銀行存款資金大量流向穩定幣。事實上，美國財政部預測，未來幾年內，高達6.6兆美元的商業銀行存款有可能轉移到穩定幣上。如果這種情況發生，銀行可能被迫提高存款利率以留住客戶，或者放寬貸款標準以追求更高利潤。
同樣，這些激勵措施——源於對失去客戶和存款收入的擔憂——無論銀行是否直接參與發行或交易穩定幣，都會存在。不管怎樣，美國發生系統性銀行危機的基礎風險都會上升。
與此同時，天才法案將以一種看似矛盾的方式，進一步鞏固美元在全球金融中的主導地位。自唐納德·川普總統連任以來，美元大幅貶值，許多人預測美元霸權即將終結。誠然，美國確實面臨著嚴重的民主倒退問題，川普的貿易和經濟政策也為美國未來的經濟和地緣政治領導地位帶來了巨大不確定性。
但道理很簡單：如果穩定幣必須以美元計價的資產作為支撐，並且在未來幾年內實現指數級增長，那麼對美元的需求也將大幅增加。
現在預計，穩定幣營運商持有的美國短期國債將超過中國、日本或英國。如果“天才法案”設計者設想的情形成真，這一趨勢在未來幾年還會加速。美國穩定幣的增長不僅不會削弱法定貨幣，也不會減少美元的主導地位，反而會產生完全相反的效果。即便外國政府和投資者對川普政府日益激進地將美元作為制裁、關稅等政策工具表示擔憂，這一趨勢依然會發生。
從某種意義上說，穩定幣還將在更長遠的未來進一步鞏固美元的主導地位，這並非因為出現了積極變化，而是因為發生重大金融危機的機率增加了。
沒有那個國家能夠像聯準會那樣，充當國際最後貸款人。無論是歐洲央行、日本銀行，還是中國人民銀行，都沒有聯準會那樣規模的貨幣互換額度。認為這些央行能夠像美國和聯準會在過去二十年裡兩次所做的那樣，通過公開市場操作和大規模流動性支援來托底全球經濟，這種想法極不現實。
假設出現了穩定幣的擠兌潮。投資者開始拋售他們為穩定幣儲備的數兆美元國債和貨幣市場基金。這種恐慌性拋售將導致債券價格暴跌，利率飆升，進而引發更廣泛的金融不穩定。最終，聯準會必然會出手干預。結果就像2008-09年金融危機和新冠疫情危機之後一樣，美元的主導地位只會進一步加強，而不是削弱。
穩定幣和《天才法案》在一些人看來似乎具有革命性。但其實我們早已經歷過類似的情形——全球資本流入與政府政策共同為未來金融危機創造了前提條件，而這些危機不僅沒有削弱美元在全球金融中的主導地位，反而進一步鞏固了它。事實上，這正是布列敦森林體系解體後國際貨幣體系的真實寫照，自1971年尼克松總統關閉黃金窗口以來，情況一直如此。
穩定幣的未來以及系統性銀行和金融危機的發生並非板上釘釘。然而，就在上周，發生重大危機的可能性顯著上升——與此同時，未來幾十年美元在全球經濟中的核心地位也變得比以往任何時候都更加確定。 (Barrons巴倫)