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邢自強系摩根士丹利中國首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇理事
摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強，在本周策略會上以“中美博弈和四中全會下的市場和經濟”為題，
闡述了當前中美這輪博弈可能的走向，並前瞻了後續三個重大會議的政策落點。
邢自強指出，當前中美關係正經歷新一輪博弈，
短期內雙方小摩擦會不斷，達成一攬子協議，一勞永逸機率很低。
長期來講，中美之間的底色並沒有變化，
還是一個逐漸的競爭性對抗，以及相互減少在敏感領域對對方的風險依賴的雙線處理程序。
他認為，中國這次主動出擊背後或有兩個原因，
既是反制美國科技限制的手段，也是爭取國內晶片與AI產業鏈發展時間的策略。
邢自強預計，雙方可能在APEC領導人會晤前後，通過談判實現階段性降溫，
稀土是一張牌，但是也不太可能換到對方四張、五張牌。
所以，現在市場高度關注的就是尾部風險，到底這張牌使用得有多劇烈。
國內方面，邢自強提到接下來三個關鍵政策節點：
10月下旬的四中全會將提出“十五五”規劃建議，除了傳統的科技自主外，可能也會從靈魂層面去觸及反內卷；
12月的經濟工作會議將明確明年增長目標與財政方向；
明年3月則將細化政策目標，對消費佔GDP比率，對社保如何夯實，對房地產更具體的這些政策，則是一個真正的檢驗點。
過去三四天大家又感受到了中美博弈的新一輪波瀾壯闊的變化。
所以，我想今天的標題就是“中美博弈和四中全會下的市場和經濟”，
特別是這一輪新的博弈，稀土如何演繹？
這裡面我們有一些對短期的考量，以及長期中國戰略性抉擇的一些路徑的判斷。
大家也注意到，最近兩三天市場的走勢很有意思。
前期走得比較好的，漲得比較多的一些類股，在中美變化之後出現了一些調整。
但與此同時，大家又對國內政策進一步扶持的，包括內需消費，包括房地產有更多的憧憬了，
覺得海外環境變了，反而能倒逼出來更多國內政策。
我相信很多投資者覺得從4月份到現在，市場漲了很多，有很多浮盈，
比較擔憂後面到底市場該怎麼操作，這個調整持續時間有多長？
我想長期來講，中美之間的底色並沒有變化，
還是一個逐漸的競爭性對抗，以及相互減少在敏感領域對對方的風險依賴的雙線處理程序，所以這是大方向。
這也就意味著雙方小摩擦會不斷，達成一個一攬子協議，一勞永逸機率很低。
很多投資人問我們的第一個問題，就是中國為什麼現在開始主動出擊，
加強稀土的出口管制和長臂管轄？
我想大家都看到了，在四輪中美談判裡面，第一輪的關稅暫停，第二輪的非關稅壁壘的暫停，
在第三輪和第四輪執行起來是比較艱難的，
第三輪、第四輪在西班牙和斯德哥爾摩可以說談得比較艱難，
焦點是在關稅之外的非關稅壁壘。
當時中國是恢復了稀土的供應，美國可能也變相地默許一些非關稅壁壘暫緩。
然而從九月份大家可以看到，這種共識默契是比較難被遵守的。
美方最近繼續加碼了對中國的實體清單，不斷加入新公司，對中國的船舶開始設限，
甚至還有一些軍民兩用，301條款方面調查的強化。
所以，在中國這邊看起來，
可能是美國並沒有遵守前幾輪談判之後暫緩非關稅壁壘的這個默契，這是一個大的前提。
當然大家看商務部的公告也講得比較清楚了，九月份以來美國的所作所為也列舉了一下，作為一個大的背景。
在這個背景之下，在APEC期間，兩國領導人可能會見面。
中國也是下意識地通過戰術性地推出稀土的進一步管制，
等於是增加了自身的籌碼，來重設雙方談判的邊界，這也是可以理解的。
所以，這到底是一個短期戰術性的升級？
還是進入一個持續不斷的反饋循環，不斷以牙還牙？
大家肯定都非常焦慮地關注這一點，從雙方釋放出來的一些意圖來講，還是留下了很多談判的空間。
雙方就在未來幾周要談判，儘量避免進一步升級的可能性。
我們也連篇累牘出了一份比較詳盡的聯合報告，包含了我們在美國的地緣政治的分析團隊，
他們認為，短期的路徑走法，不排除階段性的先升溫、先升級，再談判降溫的這種路徑。
所以對市場定價的角度，也比較謹慎。
從談判的時鐘的角度來講，
由於剛才提到的幾個時間點，美方的關稅威脅是11月1號生效，
包括他還有在關稅以外的，像最近BIS裡面對TGL的這種調整，時間窗口是到11月28號，
而中方稀土許可的生效日期是12月1號。
這些都在配合著APEC期間雙方的接觸，來形成一個升溫、試探，有可能會降溫的時間窗口。
但是為什麼要謹慎呢？
我想這裡面還是雙方的分歧比較大，
討價還價，要價開價，雙方的分歧點比較多。
稀土這張牌我們從4、5月份開始就做了比較多的分析，也跟大家具體分享過。
中國具有強大的掌控能力，但是美國同樣也有很多其他領域卡中國脖子的能力。
目前看來，中國勇於在稀土這方面主動出擊，強化它的出口管制、長臂管轄可能是有雙重的考量。
第一點，就是對中國自身原有的短板，
比如說晶片、算力這塊生態的短板，覺得補的差不多了，至少可以用，
比如說國產的AI算力鏈，現在基本上可以做到可用。
它可能成本偏高，效率略低，但不至於不能用。
所以，中國對包括輝達之類在內的美國IP的高度依賴比過去下降，
如果美方繼續限售這些高級的晶片，反而國產的生態得到了練級、升級的窗口期。
第二點，就是要在AI競爭上反制美國，
完善了中國版的出口管制和長臂管轄機制，特別是從稀土這些戰略資源的角度。
因為在下一階段的半導體、人形機器人、智能駕駛，都需要用到這些戰略敏感資源。
中國也在顯示，在這些AI下一階段產業鏈競爭上，中國有反制能力。
特別是，要讓美國的小兄弟來看，讓美國的盟友看到，
如果他們要加入美國的這一整套遏制中國的計畫是有代價的。
那通過這個來影響美國的這些盟友，是否要加入美方建立的一個管制中國的聯盟，
我覺得這是中國長期的設想。
剛才我也講到稀土雖然是一張挺好的牌，
但是，美國這邊也有很多遏制中國的砝碼，所以也要看清自身還有短板。
比如說川普這次除了提出100%的關稅以外，也提出了像重要的、敏感的軟體領域，對中國可以進行出口管制。
特別是在工業設計和半導體的設計開發軟體，像EDA這些關鍵軟體領域，還是部分依賴美國的IP授權。
所以，如果美方全面限制，對中國的國產算力目標是有一些延緩作用的。
我想看清了這一點，也可以看到雙方都有牌可打，或者下一步降溫還是換取了一定的可能性。
在4、5月份，我們反覆強調過中國用稀土不是為了換晶片，
更多的是為了換中國的晶片發展、國產算力AI發展的空間、時間。
也就是說，可能需要在中國的光刻機更加成熟，良率提升的過程中，
確保中國能繼續得到晶片發展的緩衝期，並不是衝著某一款的美國晶片去的。
所以從這個角度，不是稀土換晶片，更可能的是稀土繼續換取美國不能無限制地擴大它的科技管制，甚至影響到中國晶片自主開發的生態鏈。
但是也有很多投資者在暢想，是不是可以通過稀土來換取芬太尼關稅的下調，換取在地緣政治領域的一些承諾。
我想稀土是一張牌，中國自然可以使用這張牌，但是也不太可能去換四張、五張牌。
所以，現在市場高度關注的就是尾部風險，到底這張牌使用得有多劇烈。
美國如果跟進，那可能造成的對雙方經濟和市場的不確定性比較大。
如果是稀土這張牌收放自如，
為了10月底、11月初見面，換取對方一定的承諾。
特別是不能無限制擴大他對中國的非關稅壁壘、科技箝制，我想這還是比較務實的。
所以總的來講，機率更高的是，現在是短期的升級階段，
通過幾周的談判之後，可能會有一個逐漸的相互交換來換取降溫，
但是也不排除有一些尾部風險。
在這個過程中很多投資者也順便問我們國內的經濟，以及一些政策的事件，接下來會做出如何的反應？
在過去幾周，我們也反覆跟大家強調過，現在經濟還處於通縮循環當中，沒有打破。
儘管從6、7月份以來，國內市場出現了一些流動性驅使的“水牛”的徵兆，但是也要高度關注基本面和政策面是否能夠跟上，夯實它。
接下來會有10月20號-23日的四中全會；
其次，再有12月初的經濟工作會議；
最後，就是明年3月份會把四中全會“十五五”規劃的綱要，轉化為各行各業具體的目標資料的政策，
以及對明年的GDP目標，財政赤字的目標，房地產政策做出相應安排。
這是三個重要的時間點。
國內的政策，“十五五”規劃的建議，
我想除了像傳統上一樣聚焦解決科技自主和安全，解決卡脖子，解決關鍵材料裝置的軟體替代，
可能也會從靈魂層面去觸及反內卷，怎麼實現全國統一大市場，補貼透明、公平，
以及怎麼強調要夯實社會福利，實現經濟向消費的再平衡，可能會有一些文字敘事基調上的變化。
12月中旬的經濟工作會議，定經濟增長目標。
非常有可能為了提振市場信心，把“十五五”第一年還定在5%左右的實際GDP目標。
可能要更多的以支援消費，甚至支援服務業消費為促進手段，
而在這個過程中，如果能夠打破對道德風險的厭惡性，
實施對房地產的介入，比如說幫助重組債務以及進行房地產庫存的一些收購，那有可能給明年帶來更強的走出通縮的可能性。
這塊我們還在關注，目前基準情形是政策可能還是非常小步伐的，
還是在管理信心，很難有大的掉頭轉向。
所以，2026年也許跟2025年比較像，宏觀上還是一個政策偏溫和，
有一些支援消費和需求端，還是有很多是偏向老的供給端。
GDP的實際增速也許離政府增長目標差的不是太遠，但是名義增速有可能還是保持在只有4%或者更疲弱的水平；
通縮的壓力緩解了一點，但並沒有出現決定性的好轉，這是對明年基本情形的判斷。
直到明年3月份“十五五”規劃的全文出台，
我們會高度關注它對社保統籌如何實施，社會保障福利的夯實均等化，以及對房地產的長期止跌回穩，中央政府扮演何種角色的判斷。
也就是說，10月下旬的四中全會，它不是一個短期政策的觸發因素，
更多的，是高屋建瓴的一些比較大方向的指引。
而明年3月份“十五五”規劃裡面，對消費佔GDP比率，對社保如何夯實，對房地產更具體的這些政策，則是一個真正的檢驗點。
這是我們對內部的政策預期和外部環境變化的判斷。 (首席經濟學家論壇)