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誰押中了「中國國產GPU四小龍」？
今年10月，輝達創始人黃仁勳在一場交流活動上抱怨：
“由於美國出口管制，輝達100%退出了中國市場，市場份額由95%驟降到了0%。”
一邊是輝達丟掉的市場，另一邊被視作「中國輝達、中國AMD」的中國國產GPU廠商在政策推動和資金輸血訴求下，集體迎來了「上市潮」。
被稱為「中國國產GPU四小龍」的燧原科技、壁仞科技、摩爾線程和沐曦股份是其中的代表。
已遞交招股書的摩爾線程和沐曦股份相繼過會，另一邊的燧原科技在近日重新提交了輔導備案資訊，壁仞科技此前也多次傳出IPO處理程序。
傳出IPO消息的明星公司，就像是一塊吸金石，無論是否上市成功，都吸引了無數資金的目光。
上市前，不僅有股東已通過股權轉讓等方式成功套現，二級市場的部分上市公司也因「中國國產GPU」概念股，股價出現異動。而一旦上市，背後股東及投資機構也自然收穫可觀的帳面浮盈。
但投資中國國產GPU不是一件拍腦子的決策。「投出我們自己的輝達」儘管是無數投資人的理想，但半導體是一個高度國際化、市場化的產業，不僅資金投入大，風險大，需要坐冷板凳的耐心，更需要對技術和產業的超前敏銳度。
對中國國產GPU的投資本身就經歷了一場從「看不懂的非共識」到「看懂的共識」周期。
造富盛宴只是一角。
我們更好奇的是，在「非共識」裡押注這些玩家的是那些人？誰是最關鍵的陪跑者？趕著「搭快車」的又是那些人？這些資方的投資意圖又是什麼？
「矽基研究室」梳理了「中國國產GPU四小龍」冗長的投資名單和背後差異化的資本力量，我們由此能看出，能投中「中國國產GPU」，既需要運氣、賭性和耐心，也是一場多方力量博弈的過程。
01 早期伯樂長什樣
「中國國產GPU四小龍」的創立時間大多集中在2018年以後，也正值中國晶片的新一輪創業潮。
不過在熱錢湧入的創業潮裡，對創企來說有好有壞，好的是不缺投資人的問津，但難的是找到真正懂行的伯樂。
「中國國產GPU四小龍」的早期伯樂們都有誰？我們梳理了這四家明星晶片公司的早期投資者畫像，發現有以下五大典型特點：（註：早期伯樂主要聚焦A輪以前，由於壁仞科技未公開A輪以前融資，本部分暫不作為討論）。
•更多元的資本背景
沐曦股份天使輪由和利資本領投，兩輪Pre-A輪裡除了紅杉中國、真格基金、經緯等知名VC/PE外，還出現了一家名為泰達科投的國資創投。
燧原科技除了大廠騰訊的押注外，在天使輪也拿到了上海科創投集團等國資LP的錢。摩爾線程更是不用多說，天使輪就吸引了紅杉中國、五源資本等知名VC/PE，Pre-A輪更是星光熠熠，深創投、紅杉中國、紀源資本領投，還匯聚了招商局創投、和而泰等更多元的資本背景。
•都是聰明專業的錢
投資AI晶片這樣一個典型的技術資金雙密集的企業，有時需要運氣，但更需要的是在「遍地都是中國輝達」的BP裡，找到真正的潛力股。
彼時儘管晶片投資創投火熱，甚至有投資人形容是一個「千人大會場」，但很多投資機構都在投，絕大多數人其實看不懂。
寒武紀的「陳氏兄弟」就是一個絕佳的案例。創業初期，陳雲霽和陳天石密集見了一些投資人，但大部分人的觀點是「看起來很厲害，但是不太懂」。
回到「中國國產GPU四小龍」身上，儘管成立時間晚於寒武紀，國內投資生態也發生進化，但最早識別這批千里馬的人，都是晶片領域聰明專業的錢。
參與沐曦股份天使輪的和利資本，其創始管理合夥人孔令國在寒武紀僅成立數月時，就作為天使輪投資方注資其中。孔令國本人也是世紀之初隨中國半導體生態崛起的典型投資人。
2001年他代表當時台灣創投工會理事長單位怡和創投（Pacific Venture Partner）來到中國大陸，有著豐富人脈和政府資源的孔令國，曾因不斷幫助台灣及境外半導體企業在蘇州工業園區安家落戶，在江蘇頗有名氣。
另一邊的摩爾線程，其成立3個月後完成的首輪融資，投資方為「沛縣乾曜」和「深圳明皓」。
沛縣乾曜背後的股東為楊斌（32.72%）、周啟（31.25%）、上海諸神（23.53%）和黃博昊（12.5%）。
據「投中網」報導，楊斌早年在深圳特區證券公司、國海證券深圳分公司等券商任職，2017年成立的投資公司廣州瑞展，投資過超矽半導體等公司。
而周啟為善達資本合夥人，官網顯示其擁有超10年產業投資經驗，在投資寒武紀前，曾投資了被稱為「手機殼之王」的傑美特，定製電腦領域的攀升科技等，他的投資偏好主要聚焦在手機、PC等消費電子製造領域。
但愛企查資料也顯示，周啟和深圳市七彩虹禹貢科技發展有限公司有關聯關係，七彩虹是輝達在中國大陸合作超20年的顯示卡廠商，摩爾線程的核心高管也均出自輝達。
燧原科技的早期伯樂裡，除了我們熟悉的真格基金，還有專注半導體圈的知名風投武岳峰資本旗下基金亦合資本，兆易創新、瑞芯微等一批半導體上市公司的背後，都有「武岳峰系」的身影。
燧原科技種子輪裡值得關注的有一家較為年輕的機構，成立於2016年的雲和資本。
據公開資料，雲和資本核心團隊與燧原科技兩位創始人相識多年，在他們尚未出來創業之前，大家就時常一起討論AI技術與產品的應用迭新。
這也並不奇怪，燧原科技創始人趙立東除了AMD背景外，曾在紫光集團主導半導體投資相關工作。
•伯樂們確實已經賺到錢了
而押中「中國國產GPU四小龍」，已經讓早期伯樂們賺到錢了。
雲和資本創始人趙雲在2019年接受採訪時就提到，彼時參與燧原科技種子輪、Pre-A和A輪投資的一年多時間裡，浮盈就達15倍。考慮到雲和曾連續四次參與早期階段，按照公司當前205億的估值，收益回報也相當可觀。
摩爾線程的首輪融資的投資方沛縣乾曜，對摩爾線程的初始投資為190.4762萬元，目前其對摩爾線程的持股比例為4.2494%，按照當前公司估值計算約為12.68億元，翻了667倍。
•同時下注不止有「紅杉中國們」
除此以外，我們還觀察到，一批同時下注的人：
大廠中，騰訊、聯想同時押注了兩家；
VC/PE的市場化資本裡，包括紅杉中國、真格基金、經緯創投、IDG資本等均押注了兩家；
國資背景裡，上海和深圳系國資最猛，包括深創投、招商資本等深圳國資，上海系則更容易理解，畢竟四小龍裡，三家都來自上海。
深創投原董事長倪澤望就有過一句話：“國家需要什麼，深創投就投資什麼”。
•千里馬和伯樂的匹配沒有那麼簡單
伯樂和千里馬的雙向奔赴並沒有那麼簡單。
一位晶片投資人告訴我們，「四小龍時期」，針對中國國產AI晶片的早期投資還是非常謹慎的，從成立團隊到第一顆晶片流片，至少要兩三年時間：“所以基本就是投人”。
因此「中國國產GPU四小龍」的創業背景也基本分為兩類：
一類是國際化大公司出來創業的。
如擁有輝達、AMD技術背景的創始人，典型是自帶「輝達血統」的摩爾線程，創始人張建中曾任輝達全球副總裁、中國區總經理。沐曦股份和燧原科技「AMD烙印」更深，沐曦股份創始人陳維良、彭莉、楊建均出身於AMD。
另一類則是極擅資源整合的人。
投資人出身的壁仞科技創始人張文雖是哈佛學霸，也有國內半導體從業經驗，但並不是晶片行業的專業技術人士。張文就曾透露，首輪融資曾是他人生最困難的時刻之一，其創業攢局也是找哈佛師弟列了一張晶片技術大牛名單，自己一個一個去談。
02 最關鍵的錢都來自誰?
一家晶片企業早期創業中，第一筆錢很重要，但隨著晶片研發到量產的漫長周期，燒錢加劇，此時，長情陪伴者和雪中送炭者就十分關鍵了。
即便是成為當下如日中天的最強晶片企業，黃仁勳在創業多年後回顧初期的艱難，仍是會感謝紅杉對其早期「100 萬美元、幾乎為零的成功機率」的押注以及後續的長期陪伴。
從「中國國產GPU四小龍」裡，我們也看到類似的長情陪伴者和雪中送炭者，它們送來的不僅是關鍵的錢，背後也有各自的意圖。
•騰訊是大廠裡最長情的
BAT大廠裡，騰訊自研AI晶片最為低調，在中國國產GPU四小龍裡同時押注了燧原科技和摩爾線程。
據摩爾線程招股書，騰訊持有其0.7233%的股份，位列第26名，從持股比例看，更像是財務投資。
燧原科技則不同，騰訊是其外部最大股東，持股比例為19.95%，2018年領投了Pre-A輪，總計參與6輪，可謂是陪伴式投資。騰訊選擇和燧原科技繫結的原因是多重的。
一方面，尋找中國國產算力保供，降低對輝達的依賴，掌握自主權；另一方面，騰訊自身有雲業務和廣闊的應用生態，既能給中國國產算力適配和滲透提供場景支援，又能給到看得見的訂單。
今年9月的騰訊全球數字生態大會上騰訊集團高級執行副總裁、雲與智慧產業事業群（CSIG）CEO湯道生曾表示，騰訊的確在跟多家中國國產晶片廠商合作適配，“會以非常開放的心態和各家晶片廠商展開合作”。
公開資料也顯示，騰訊擁有600多個業務場景，如社交內容、遊戲、辦公等領域，也得到了燧原算力的支援。
作為對比，投資摩爾線程的字節在今年1月選擇悄悄離場。
據摩爾線程招股書，字節旗下的量子躍動以約2.3億的價格將其持有的 304.3704萬股轉讓給溫州典帆。
•上市前最關鍵的彈藥來自國資
四家中國國產GPU企業最新一筆融資均發生在2025年上半年，燧原科技、壁仞科技和摩爾線程上一筆融資均在2023年，也就是說「斷炊」近兩年。
「斷炊」的原因是多重的。一方面，這是體量所致，上述AI晶片企業估值百億，融資本身門檻太高；另一方面，市場對AI晶片的認知也發生分化。
一位半導體投資人士形容這半導體投資這兩年是「減量提質」的兩年：“你可以說市場降溫了，也可以說更保守了”。
簡單來說，上市前關鍵期裡，能接住這些AI晶片企業的本就不多，而國資是給這批中國國產AI晶片輸血的關鍵力量。
今年3月，壁仞科技完成新一輪戰略融資，領投方為上海國投先導人工智慧產業母基金，這也是上海國投先導人工智慧產業母基金首個直投項目。兩個月後，燧原科技的新一輪融資裡，同樣也是上海國資的身影。
縱觀晶片發展歷史，本身就與地方產業生態息息相關，地方國資押注AI晶片項目，不僅是看項目本身，更看重能不能把本地的產業生態帶起來，這種「資本招商」的模式，涉及的是從底層算力到應用整條產業鏈上下游協同。
我們統計和梳理公開資料發現，中國國產GPU的智算產業佈局也早就隨城市產業競爭開始了。
以智算叢集為例，據沐曦股份招股書，其產品已應用部署超10個智算叢集，橫跨北京、上海、杭州、長沙、中國香港等地區，並逐漸向更多區域延伸。摩爾線程在寧夏、貴州貴安、江蘇鹽城等地落地了相關智算叢集項目。
03 誰是 「 搭車者」?
有長情陪伴者，自然也有順道搭車者。
其中，最引人注目的無疑是二級市場熱鬧的上市公司們。
•喝湯的上市公司們
從華強北起家的中科藍訊（688332.SH）曾回應持股佈局了「中國國產GPU四小龍」中的三家：沐曦股份（0.24%）、摩爾線程（0.50%）、燧原科技（0.23%）。
另一家服飾企業七匹狼（002029.SZ）通過自身和持股控制的七晟創業和晉安三創，總計持有沐曦股份0.71%的股份。
另據「投中網」報導，七匹狼母公司還依託深創投，間接獲得摩爾線程的權益。
這種搭車式投資的上市公司還有不少，比如盈趣科技（002925.SZ）、淳中科技（603516.SH）、中山公用（000685.SZ）等。
盈趣科技在2024年12月出現在摩爾線程的股東名單內，淳中科技則是在2025年3月才取得沐曦0.24%的股份，踩在前夜進場，財務回報的目的也擺在了檯面上。
•離場套現的太多了
有人進場，就有人離場。
事實上，從已披露招股書的沐曦股份和摩爾線程來看，經歷多輪的股權轉讓後，已有人成功套現，收穫不俗收益。
沐曦股份招股書顯示，自2023年12月算起，經歷了8次股權轉讓。其中，餘杭金控（景倉長右、景倉堯光）合計套現1.62億元，和利資本（和利國信智芯）為4000萬、創始人陳維良為2000萬，復興系資本（寧波復星銳正）約5000萬等。
另據「投中網」統計，從2025年2月首次以個人身份突擊入股的葛衛東，在一個月左右裡共花約6.39億元投資沐曦股份，最終在短時間內便浮盈約2億元。
摩爾線程發行前也總計進行了5次股權轉讓，一批機構也靠「賣老股」賺到錢了。
其中，聯想長江、陽光保險（陽光融匯）、博時基金（招商系）、小馬智行（鹽城白楊）、紀源資本（紀源皓元、紀源皓月）、海松資本、深圳明皓、字節跳動（量子躍動）分別套現5000萬、約6000萬、5000萬、1.2億、1.5億、2億、約1.6億和約2.3億。
04 上市是更殘酷的開始?
資本等待上市開獎的同時，留給中國國產AI晶片的上市窗口也在收緊。
據我們的不完全統計，2025年僅上半年就有超70家公司IPO終止，A股上市稽核越來越嚴格。
對中國國產AI晶片來說，一方面爭奪「中國國產GPU第一股」的稱號已經打響，背後是稀缺性溢價的爭奪。
另一方面，在情緒之外，上市潮湧來後，招股書裡的基本面資料也將被公開審視，其核心競爭力、客戶情況和財務資料，也將被拿來和同行對比。
中國國產GPU四小龍距離盈利還有很長的路。據招股書，近三年半，摩爾線程累計歸母淨虧損超50億，沐曦股份累計虧損超30億。它們還在精簡組織，沐曦股份招股書顯示，員工從2024年底的931人下降到今年3月份底的870人，三個月少了60多人。
晶片創業尤為殘酷，黃仁勳說：“不論是為了追逐食物而跑，或不被他人當作食物而跑，都要儘量保持奔跑，別緩步前進”。
對中國國產GPU四小龍來說，如若能成功上市，只是一個里程碑，這意味著更激烈競爭開始了，更艱難的長跑才剛剛開始。 (芯師爺)