高盛：中國市場深度思考——油價、兩會、AI 與重資產新主線，A 股仍佔優
本篇為高盛股票組合策略團隊於2026 年 3 月 10 日發佈的中國市場深度思考報告，圍繞油價衝擊、兩會政策、AI 產業趨勢、重資產 HALO 風格回歸四大主線展開，完整覆蓋市場表現、宏觀敏感性、政策訊號、盈利修復、資金倉位、AI 產業鏈、風格輪換、A/H 股分化等核心維度。報告明確維持超配中國股票立場，強調 A 股風險收益比更佳，結構性機會優先。
一、開篇總覽：三大主線主導市場，維持超配中國股票
當前全球與中國市場同時受到三大核心變數驅動：中東地緣衝突推升油價、全國兩會釋放政策訊號、AI 技術持續帶來產業變革與衝擊。
市場表現呈現顯著分化：
離岸中國股票（MSCI 中國）自 1 月初高點回呼 12%，年初至今下跌 5%，主要受軟體與網際網路科技拖累；
A 股（滬深 300）相對抗跌，年內收益持平，展現更強韌性。
高盛核心結論：
繼續維持超配中國股票（A 股 + H 股）；
盈利與估值預測保持不變；
短期戰術視角下，A 股夏普比率顯著更高；
建議聚焦結構性主題做阿爾法，直至全球地緣與AI 衝擊擔憂緩和。
二、油價衝擊：中國敏感度低於亞洲新興市場，衝擊溫和可控
布倫特原油價格已突破100 美元 / 桶，年內漲幅達 50%，為 2022 年 3 月以來最高水平。高盛從宏觀敏感性、市場傳導、歷史復盤三個維度，全面評估油價上行影響。
1）宏觀衝擊：中國 GDP 與通膨受影響最小
高盛經濟學家測算：若油價從70 美元 / 桶升至 85 美元 / 桶（對應荷姆茲海峽 1 個月運輸中斷），完全由供給驅動，且國內調控與財政避險生效：
中國CPI 通膨將被推升約 0.2 個百分點；
中國實際GDP 增速未來 4 個季度被拉低約 0.1 個百分點；
對比菲律賓、泰國、韓國、台灣等經濟體，中國是亞洲新興市場中受衝擊最小的國家。
基於油價進一步上行風險，高盛上調中國2026 年通膨預測：
CPI：從 0.6% 上調至 0.8%；
PPI：從 - 0.5% 上調至 0.3%；
預計PPI 同比最快在2026 年二季度初轉正。
2）對股市盈利影響：整體有限，已部分計價
油價對股市的影響呈現非線性與結構性：
成本推動型通膨與名義增長回升，可緩解部分中下遊行業盈利壓力；
地緣風險階段，H 股與全球風險偏好聯動更強，但短期衝擊後往往修復；
模型測算：油價每上漲20 美元 / 桶，對區域市場盈利整體負影響約 2%，但需持續高油價才會兌現。
歷史復盤顯示：在地緣風險指數（GPR）飆升期間，中國股市通常與區域同步小幅調整，但後續分化明顯。本輪油價上行的需求破壞風險與二階效應，已在當前估值中部分體現。若出現 “滯脹” 情景，中國市場公允估值將再下行約 20%。
三、兩會政策：符合預期，高品質增長優先，市場化導向延續
中東局勢一定程度分流了市場對兩會的關注度，但政策訊號依然關鍵。本次兩會結論與政策導向基本符合高盛與市場預期。
1）核心目標與財政基調
2026 年實際 GDP 增長目標：4.5%-5%，低於去年 “5% 左右”，更強調高品質發展；
財政政策保持擴張：廣義財政赤字率/ GDP 提升約 1 個百分點至12%；
貨幣環境維持寬鬆；
對戰略行業、消費、房地產提供定向支援。
2）政策高頻詞：發展、安全、科技
高盛通過文字分析顯示，今年政府工作報告重點突出：
發展與現代化
國家安全
科技與創新
3）資本市場定位提升
高層明確提及：
提高直接融資/ 股權融資比重；
中央匯金發揮類平準基金功能；
持續改善公司治理與股東回報。
這進一步強化“慢牛” 錨點，市場化政策導向延續。基於大模型政策解讀，科技、部分周期與消費行業最受益於政策支援。高盛 “十五五規劃組合” 自 2025 年 11 月 18 日成立以來收益 7%，跑贏 MSCI 中國 8 個百分點。
四、盈利展望：2026 年有望加速至 14%，A 股盈利上修更強
當前處於2025 年年報 / 四季報披露期，2026 年一季報將在 4 月初公佈。已披露資料（全市場 15%、MSCI 中國 12% 公司已公佈）印證三大判斷：
離岸股票2025 年盈利僅低單位數增長，受低通膨與外賣行業大額虧損壓制；
A 股與 H 股盈利與預期修正明顯分化，A 股佔優，因材料、科技硬體、工業等行業權重更高；
2026 年企業盈利有望顯著加速至14%，低基數疊加 AI、出海、反內卷三大驅動。
長期看，三大動能將推動EPS 復合增速升至低兩位數：
AI（9%）
出海（12%）
反內卷（10.5%）
高盛維持2026 年末目標位：
MSCI 中國：100
滬深300：5200
上行空間主要來自盈利兌現，除非出現超預期增長走弱或全球流動性風險。
五、資金倉位：興趣回升但配置仍低，存在回補空間
國際投資者對中國股票的興趣已回升至近年高位：
高盛1 月全球宏觀會議調查：僅約 10% 客戶認為中國股市 “不可投資”，較兩年前 40% 大幅下降；
美國投資者集中關注：AI、反內卷、企業出海、消費見底。
但實際倉位依然保守：
全球共同基金對中國低配約300bp；
避險基金淨敞口處於周期低位；
資金回補空間充足，是潛在上漲動能。
六、AI：改變遊戲規則，中國是全球核心部分，顯著低配
AI 仍是中國股市最核心主題，高盛重申四大判斷：
中國是全球AI 生態不可或缺的一部分，佔全球 AI 相關市值10%、收入16%；
全球共同基金對中國科技配置極低：僅**1.2%** 的全球科技敞口投向中國，嚴重低配；
中國在AI 供應鏈具備比較優勢：算力基礎設施、電力、半導體環節突出；
中國AI 並非泡沫：AI 帶來的效率提升與新增利潤，潛在價值比當前股價計價高 50%-100%；
投資應採取阿爾法優先於貝塔策略。
七、HALO 重資產風格回歸：低淘汰、實體資產佔優
市場對AI 衝擊輕資產、服務型商業模式利潤的擔憂加劇，推動HALO風格崛起：
HALO = Heavy Assets, Low Obsolescence
重資產、低淘汰、高有形資產佔比、高壁壘舊經濟類股
包括：材料、公用事業、能源、資本品
高盛建構的HALO 組合，近期顯著跑贏整體 AI 類股。
受益行業具備三大特徵：
高有形資產/ 總資產比例；
高AI 收入敞口；
高研發與資本開支強度。
八、A/H 股分化：A 股繼續佔優，H 股後續有望追趕
年內A 股強、離岸弱的分化顯著，高盛認為短期仍將延續：
A/H 溢價走闊，模型顯示未來 3 個月 H 股可能相對追趕；
但財報季前盈利動量利多A 股；
電力、算力基建、半導體等AI 優勢環節更多在 A 股上市；
A 股全球 beta 低、外資持股低、資本帳戶相對封閉，分散價值更高；
結論：A 股夏普比率繼續佔優，直至全球地緣與 AI 衝擊擔憂緩和。
九、核心結論與投資框架（全文最終觀點）
維持超配中國股票，A 股戰術性優於 H 股；
油價衝擊對中國溫和可控，風險已部分計價；
兩會政策符合預期，市場化導向支撐慢牛；
2026 年盈利有望加速至 14%，三大長期動能確立；
國際資金興趣回升但倉位極低，存在回補空間；
中國AI 被顯著低配，具備結構性機會；
HALO 重資產風格佔優，低淘汰、實體資產為王；
優先結構性主題，等待全球風險緩和。 (資訊量有點大)