深圳、上海，房價被誤判了
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作者：余飛
01 高盛最新預測
近日，高盛發佈的一份對中國上海、深圳樓市的預測，刷屏了。
其核心觀點是：
上海和深圳兩個城市房地產市場或將在今年底觸底，復甦時間較其他一線和二線城市提前6個月至24個月。上海和深圳的房價將在2025年底至2028年底期間上漲15%。
去年年底，私募魔女李蓓也發表過類似觀點：
本輪房地產調整已持續4年多，後續有望迎來長達10年的上升周期！當然，其中也不會一帆風順。
高盛預測的邏輯在於，滬深樓市會與香港樓市形成聯動。
香港樓市已經走出了這一輪調整底部，去年年中開始反彈。
2025年，香港樓價指數當年已上漲3.25%：一手新房成交量達2.06萬宗、成交金額2256億港元，分別同比上升21.9%、8.2%；二手成交3.98萬宗、成交金額2917億港元，分別同比上升17.9%、20.4%。
高盛認為，從人口、產業、購買力、供給、財富效應五個維度來看，上海與深圳在各城市中綜合競爭力最強，必然會跟隨香港樓市的步伐進入上漲通道。
國家統計局公佈的最新資料，似乎也在支撐他這一觀點。
3月份北上廣深四大一線城市二手房價格環比集體上漲，北京二手房均價環比上漲0.6%，上海上漲0.4%，廣州上漲0.2%，深圳上漲0.4%。
李蓓的觀點背後的邏輯則在於，她認為：
第一，在需求端，他認為中國房地產長期穩定銷售面積中樞在10~12億平米，而當前房地產銷售面積僅在7、8億平米左右，顯著低於長期中樞水準，因此，當下是超跌。
第二，供給側視角再看，今天房地產行業格局已發生翻天覆地巨變。
一方面，約90%的房企退出市場或不再拿地，比如百強房企這2年幾乎7成已經0拿地了，整個行業競爭強度還是大幅緩和了。雖然粥少了，但僧更少了！
另一方面，存活下來的優質企業，新推樓盤淨利率已經高達10%以上。
用時下流行的話來講，無論是高盛還是李蓓，所說都有點道理，但是不多。
02 這是誤判
高盛的部分內容是對的，拋開北京這個行政催生出來的強城不說，從市場化角度看，上海、深圳無疑是中國內地城市中被市場化力量催生出來的綜合競爭力最強的兩座城市。
也正因此，上海被視作中國樓市的信仰，而深圳則被視作中國樓市風向標。資料和結果也在佐證著這兩座城市的定位。
作為中國樓市信仰的上海，是本輪房價調整當中最耐扛的城市，沒有之一。在這一輪調整周期當中，上海新房價格異常堅挺，而二手房價格跌幅主要集中在外圍。
深圳，則完美體現了樓市風向標功能。上一輪樓市大牛始於深圳，2015年深圳率全國之先發起上漲攻勢，之後星星之火形成了燎原之勢。
同樣，這一輪房價調整，仍始於深圳。2021年2月份深圳發佈二手房指導價，拉開了中國樓市全面調整序幕。
但高盛認為滬深樓市會與香港樓市形成聯動，會被香港樓市帶動上漲，這一觀點明顯不靠譜。
因為兩點：
第一，香港獨一無二。
1，香港和內地城市完全不同，獨一無二且無可取代。更關鍵的是，香港與內地是兩個市場。
2，香港這一輪屬於小調整，其調整的原因跟隨美國加息。
香港樓市這一輪下跌，始於2022年。
2022年受疫情影響疊加加息影響，香港遭遇了資金撤離、經濟疲軟、人口轉向、利率狂飆，共同迫使香港房價大轉向。
其關鍵力量是加息。
去年年中開始上漲，背後的推動力則是降息疊加人才湧入。
2024年開始，美元進入了降息周期，過去兩年聯準會共四次降息，每次降息25個基點。
而港元與美元在聯絡匯率制下深度繫結，香港去年也跟隨聯準會六次降息。分別是：
2024年9月18日，降息50個基點；2024年11月8日，降息25個基點；2024年12月19日，降息25個基點；2025年9月15日，降息25個基點；2025年10月30日，降息25個基點；2025年12月11日，降息25個基點。
兩年六次降息，利率從2024年8月份的5.75%降至如今的4%。
寬鬆利率之下，對香港經濟發展產生了全面而深遠的影響，總體呈現積極提振效應，尤其在樓市復甦、企業融資成本下降、股市流動性改善等方面成效顯著。
而香港是一個金融與房產為依託的城市，金融與房產回暖，經濟自然向好。
此外，全球大環境變動之下，尤其是全球大脫鉤之下，香港成為內地出海的首選地，內地很多人才湧入香港。
資料顯示，高才通2022年底開通，3年時間，香港各項人才計畫收到近60萬宗申請，41萬宗獲批，其中內地人才約30萬宗。截至今年2月底，已有近28萬人才來港工作和發展。
人才、資金湧入，成就了香港樓市的快速見底反彈。
而且，從另一個層面來說，香港正在虹吸內地熱錢，一定程度上拉長了內地一線城市見底的時間。
3，杜拜資金轉戰香港。
今年爆發的美以伊戰爭，讓杜拜資金轉投香港。
過去兩年，杜拜成了全球炒房客的熱土，但一場戰爭讓人看清楚了杜拜的不安全性。
在這種背景下，香港的獨特區位優勢體現出來了。一方面背靠中國大陸，是全球最安全的地帶之一。另一方面，全球自由貿易之地。
兩者優勢疊加，原本要投入杜拜的資金湧入香港。
香港商報披露：
全球資金一直在流動。中東局勢不穩，交通一度近乎停頓，令資金開始轉移至香港。
這樣的優勢，上海沒有，深圳更沒有。因此，上海、深圳樓市無法與香港同頻。
第二，上海、深圳房價並未見底。
香港這一輪調整的核心是加息，以上海、深圳為代表的內地城市，房價下降的原因並不是。
這一輪全國房價普跌的根本邏輯在於，大多數城市的房價，都遠超城市本身的購買力和支撐力，也就是我常說的“德不配位”。
雖然房價已經持續調整了四年多，但很多人的收入也在縮水，工作更是不穩定。
這種情況下，那來的信心與底氣背負房貸買房？
更關鍵的是，從房價收入比角度看，上海、深圳的調整併未見底。
之前本號寫過一篇南京房價快要見底的文章，核心邏輯就是房價收入比。
國際公認的房價收入比合理區間為3-6年。
南京2025年人均可支配收入為78243元，南京公佈的第七次人口普查戶均人口為2.48人，二手房均價為1.61萬元/平方米。
以此則可計算當下南京的房價收入比=（1.61萬元/平方米×90平方米）÷（78243元/人·年×2.48人）=7.5年。
無論是從房價調整的幅度，目前1.61萬元的絕對均價，還是7.5年的房價收入比，均意味著南京的房價已經非常接近合理區間的上沿。
換句話說，從“估值”的角度來看，南京的房價的確正在接近底部區域。當然，見底並不意味著反彈，而是會陷入漫長的底部橫盤周期。
以此同理可計算，上海的房價收入比=（55075元/平方米×90平方米）÷（91987元/人·年×2.63人）=20.5年。
深圳的房價收入比=（5.81萬元/平方米×90平方米）÷（84945元/人·年×2.25人）=27.4年。
距離國際公認的房價收入比合理區間，甚遠。
03 價格低，仍未可知
有人可能會嗤之以鼻，畢竟高盛可是國際大機構，身份上的懸殊，讓我的反駁顯得蒼白。
但我的優勢在於，他們高居雲端，憑資料與經驗預測，而我貼地行走，懂得當下國民深深的疲憊感，懂得當下賺錢的難度，懂得大家對未來預期的迷茫。
當下的很多人，在難以增加收入的背景下，不是想著如何去增加收入，而是想著如何減少不必要的消費，屬於一種防禦狀態。
去年以來多次出現消費貸、房貸負增長，今年一季度央行披露的資料顯示，住戶部門短期貸款再度減少1640億元，都是最好的佐證。
試問，這樣的背景下，這樣的預期下，誰還敢背負房貸負重前行？
本號不斷強調過，要快速實現價格平衡，一方面要不斷縮小房價與收入之間的差距，要麼提升民眾的收入，要麼不斷降低房價。另一方面，恢復信心。
無論是縮小房價收入比，還是恢復信心，都得基於經濟回暖、就業回暖。
而就目前全球格局以及國內大環境來看，經濟回暖仍撲朔迷離。
美以伊戰爭帶來的全球輸入性通膨，對全球經濟的影響具有一定的滯後性，這一影響會在二季度明顯顯現。
除此之外，影響樓市基本盤的人口資料，也不甚好看。
國家統計局披露：
全年出生人口792萬人，人口出生率為5.63‰；死亡人口1131萬人，人口死亡率為8.04‰；人口自然增長率為-2.41‰。
792萬新生兒，直接跌破了800萬，創下新低。
少子化之下，全國人口於2021年見頂，2022年開始減少，當年減少了85萬人，2023年加速減少，減少了208萬人。2024年減少139萬人，2025年減少339萬人。
與此同時，城鎮化率已經從2010年的49.9%提升到2025年的67.9%。
這意味著兩個關鍵變化：
一是新增住房需求在逐漸減少；
二是住房需求的主體，從首次購房轉向改善型住房與存量置換。
住房需求結構變化的結果，就是房地產市場從過去的“規模擴張”，進入到存量博弈階段。
再次，從金融體系看，房地產去槓桿仍在繼續。
根據中國人民銀行資料，2020年末中國房地產貸款餘額曾達到49.6兆元，佔金融機構各項貸款的比例超過28%。
而近幾年這一比例持續下降。房地產貸款增速已經降至個位數，按揭貸款增長明顯放緩。
這意味著金融體系正在主動降低對房地產的依賴。
當人口紅利見頂、金融槓桿下降、政策重心轉移三者疊加時，房地產市場的運行邏輯就會發生根本變化。
未來的房價走勢，大機率會呈現“三個分化”。
第一，城市分化。
人口仍在流入的一線城市和少數強二線城市，房價會逐步趨穩。原因很簡單，人口仍然是房地產最核心的支撐。
根據國家統計局資料，2024年人口淨流入規模較大的城市主要集中在中心城市。
這些城市的住房需求不會消失，只是增速放緩。
但人口持續流出的三四線城市，房價下行趨勢很難逆轉。因為房地產最根本的邏輯就是人口決定需求。
第二，新房與二手房分化。
未來房地產市場的主戰場會從新房轉向二手房。
中國住房存量已經非常龐大。住建部資料顯示，中國城鎮住房存量已經超過300億平方米。
在這種情況下，新房市場的規模必然逐漸縮小，而二手房交易比重會持續上升。
發達國家普遍如此，比如美國二手房成交量長期佔住宅交易的80%以上。
中國未來大機率也會向這一結構靠攏。
第三，價格走勢分化。
未來房價整體走勢大機率是：
核心城市橫盤或溫和上漲，普通城市長期緩慢下行。
這也是成熟房地產市場的常態。
日本東京房地產市場在1990年泡沫破裂後，房價用了將近二十年才逐漸穩定；美國2008年房地產危機之後，多數城市房價也經歷了長達七八年的橫盤期。
中國未來的房地產市場，大機率也會走向類似結構。
因此，從更長周期來看，中國房地產不會崩塌，但也很難再重回過去的黃金時代。
房地產正在從“經濟發動機”，逐步變成一個普通的民生行業。
換句話說，房地產不會消失，但房地產時代已經結束。
這一點，最好的證據就是，越來越多的地方“住建局”已經改成了“住更局”。
一字之變，是一個時代的結束，是另一個時代的開啟。 (城市財經)