2025年年底，蘋果CEO蒂姆·庫克斥資295萬美元，抄底了5萬股耐吉股票。當了將近20年耐吉董事的他估計，耐吉最壞的時期應該要過去了，願意投入真金白銀抄底，賭一個觸底反彈的可能。但很可惜，他賭錯了。
截至4月13日收盤，耐吉股價報收42.91美元，相比於庫克的“抄底價”，又跌去超20%。假如庫克沒有果斷清倉，這筆投資浮虧已達80.3萬美元。
庫克只是耐吉股價“跌跌不休”的故事裡眾多傷心的投資者之一。今年以來，耐吉股價跌幅超32%，市值縮水300多億美元至635億美元。把時間線拉長，耐吉股價已經連續5年下跌，現在距離2021年的最高點已經跌去超七成，回到10年前的水平。不少和庫克一樣押注“觸底反彈”的投資者，乘興而來，最終鎩羽而歸。
這背後，是耐吉持續低迷的業績，以及不再被大眾買單的品牌敘事。“大家可能低估了耐吉的結構性困境，把一場‘大病’當成了普通‘感冒’。”一位投資者感慨。
不久前，耐吉披露了2026財年第三季度（2025年12月至2026年2月）財報。這是新CEO上台給耐吉“治病”的第五個完整財季。但從資料上看，耐吉還遠沒有痊癒。
01 在中國連跌7個季度
中國市場是耐吉最新這份財報裡，尤為突出的一塊短板。
耐吉在中國賣不動了，已經不是啥新鮮事。如今走在大街上，放眼望去，“含鉤率”明顯下降了不少。在社交媒體平台上，關於“為什麼不買耐吉”的討論此起彼伏。
其中，最頻繁被提及的幾個理由，不外乎產品不酷了、質量變差了、“洋品牌”濾鏡碎了、可選品牌更多了。背後指向的，是耐吉在產品力、品牌心智等多個維度的失守。
從最新的財報資料來看，耐吉在中國市場，還遠沒到止跌反彈的時候。
剔除匯率影響，截至2026年2月底的三個月內，耐吉在大中華地區的收入為16.15億美元，同比下降10%，比上年同期少賣了1.18億美元（約合人民幣8.26億元）。
拉長時間軸看，這已經是耐吉在中國業績不振的第7個季度。過往6個財季，耐吉在大中華地區的收入同比降幅分別為3%、11%、15%、20%、10%和16%，多數時候維持兩位數下滑。
在此期間，耐吉其餘三大區域市場——北美、EMEA（歐洲、中東和非洲地區）、APLA（亞太及拉丁美洲地區），業績都有或多或少的改善跡象，北美市場更是已經恢復了增長。
耐吉當下在中國所面臨的問題，並非外資品牌的集體困境。大本營同樣在北美的lululemon，如今緊緊拽著中國這根救命稻草，後者為其貢獻了絕大部分業績增量。前些年和耐吉一起“賣不動”的愛迪達，早已迎來轉機，其在大中華市場的收入，已經連續五個季度取得兩位數增長。更不用提昂跑、HOKA這些新銳，在中國一直突飛猛進。
唯獨對於耐吉而言，中國市場彷彿陷入了難以破解的困局。於是有了不久前大中華區換帥這一幕。被換下的，是在耐吉任職20多年，2024年底剛升任大中華區董事長兼CEO的董煒；被換上的，是一位“老耐吉人”，此前負責亞太及拉美地區的Cathy Sparks。
在中國市場，耐吉“跌跌不休”，背後是多重因素的疊加。比如國產品牌崛起、細分賽道玩家分流客群、品牌新鮮感消退。但最根本的原因，或許在於其缺乏對中國市場的戰略傾斜。
“耐吉在中國一直沒能扭轉頹勢，最大的問題出在內部。中國市場的生意佔比不到兩成，公司更傾向於先顧北美市場。”一位和耐吉有過合作的業內人士告訴我們。
對比此前同樣陷入困境的愛迪達，可以更好地理解。其高層曾明確提出，要紮根本土、充分放權本土團隊，實現設計、採購與營運的全面本地化。截至2025年底，愛迪達在華銷售產品本地生產佔比近95%，本土設計佔比達60%。
反觀耐吉，一位曾在耐吉工作多年的從業者不久前公開指出，耐吉大中華區更多是扮演“地區業務的執行者和反饋者角色”。一個佐證的細節是，當了多年中國區一把手的董煒是財務背景出身。“品牌如何本地化，在戰略上保持優勢和長期勢能，不是財務人員最擅長的領域。”該從業者坦言。
這意味著，過去，耐吉在中國順風順水，更多是依託全球品牌勢能；如今市場環境變化、消費者偏好快速迭代，品牌在中國無法靈活調整自救。
02 淨利潤同比驟降35%
把視線從中國市場移開，放眼整個耐吉集團，雖然不至於“跌跌不休”，但也還沒走出系統性困境。
“對於運動品牌而言，隨著規模的擴大，必然面臨專業與大眾、運動與休閒的平衡問題。往往，越大的品牌越容易在專業領域失去吸引力。”時尚產業分析師唐小唐告訴我們。
究其原因，專業賽道容量有限，難以支撐巨頭的增長目標，品牌必須向更廣闊的大眾休閒市場傾斜資源。但反過來，一旦品牌依靠款式、配色、潮流話題驅動銷售，專業心智弱化，最終又會動搖其在休閒市場的溢價根基，形成反噬。
耐吉也是如此。如今提到耐吉，大家最先想到的，往往是它的限量款、跨界聯名、像調色盤一樣的配色；與此同時，其在專業領域的創新與話語權明顯停滯，以至於圈內如今還在懷念幾款曾經的“耐吉神鞋”。
“除了產品本身，耐吉創立初期的社會思潮、價值敘事，到今天也已經發生了翻天覆地的改變。”唐小唐直言。
過去耐吉崛起，離不開美國文化的強勢輸出。有人形容耐吉“將‘美國夢’打包進了球鞋盒”。但如今，比起嚮往“美式成功”，消費者更看重本土認同、文化自信，耐吉賴以立足的文化母體逐漸鬆動。
與此同時，如今的運動賽道日益細分，品牌講的都是鬆弛、自由、把運動融入生活的“輕量化”故事；耐吉似乎還在執著於從前那套有關堅持、拚搏、突破極限的沉重競技敘事。
正是這種從產品力衰退，到文化、敘事落伍的系統性困境，再疊加上前些年“去經銷商”力度太猛，曾經“一鞋難求”的耐吉，如今陷入了庫存高企、盈利能力持續弱化的局面。
截至2026年2月底的三個月內，耐吉的總收入為112.79億美元，剔除匯率影響，同比下降3%。更不容樂觀的是盈利能力。報告期內，其整體毛利率為40.2%，已經連續第6個季度下滑，淨利潤同比下降35%至5.2億美元，淨利潤率僅為4.6%。與此同時，倉庫裡還積壓著74.87億美元存貨。
為了擺脫困境，耐吉也在自救。2024年10月，“老耐吉人”艾略特・希爾出任CEO。緊接著，耐吉推出了從產品、管道到行銷的一系列動作。
看起來，耐吉在針對性彌補過往短板。比如對於自己沒跟上的戶外潮流，耐吉重啟了ACG（原戶外支線，現升級為獨立專業子品牌）；針對被吐槽“沒創新力”，一口氣推出了Aero-FIT面料、Nike Mind（神經科學鞋）等多款產品；行銷層面，面向年輕人，推出了“Why Do It?”為主題的活動。
但只從結果來看，還難言成功。究其原因，“耐吉的舉措還是過於保守，或者沒有洞察到根本”，唐小唐告訴我們。
“在戶外賽道，目前還沒有看到耐吉比較大的投資，動作很慢，與品牌本身的規模、財力不成正比。產品創新方面，比起試圖定義‘創新’，耐吉應該做的，是聽消費者的真實需求。另外，耐吉還在講的‘贏文化’，已經不再被消費者接納了。”唐小唐坦言。
再進一步推導，耐吉在改革方面相對保守，又和當下所處困境相關。在唐小唐看來，業績向好的時候，公司的很多動作能算明白投入產出，但耐吉本身業績承壓，很難下決心投入無法立刻見效的項目。
有媒體報導稱，最新財報披露後，CEO艾略特・希爾在耐吉全員大會上表示，自己“整天談論如何挽救公司業務，已經累了，相信大家也是如此”。隨後，其表示，希望能轉向激勵團隊、推動增長，並找回工作的樂趣。
但無論如何，當下的耐吉終歸得用實績回答那個最根本的問題：除了logo，還剩下什麼？ (首席商業評論)