6月2日，韓國KOSPI指數再創歷史新高，報8801.49點，向高盛喊出的9000點目標價狂奔。
剛過去的5月也將載入史冊。2026年5月的最後一周，全球儲存晶片行業發生了一件歷史性事件——三星電子(005930.KS)、SK海力士(000660.KS)、美光科技(MU.US)三大儲存巨頭在短短數周內相繼完成市值破兆美元的壯舉。就近一年的漲幅來看，三星電子約+308%，SK海力士超+900%，美光科技超+800%，閃迪(SNDK.US)超+3542%。
5月27日，三星勞資協議正式簽署，股價當日一度最高漲8%，KOSPI突破8000點創歷史新高。外媒頭條清一色是“罷工危機解除”，市場定價“AI超級周期確認”。
但同一天，有一組資料被這場慶典的噪音掩蓋了。韓國本土散戶，市場給他們起了個名字叫“Sam-nix”（Samsung和SK Hynix的合體），淨買入海力士約20兆韓元（約132億美元）。與此同時，外資連續12個交易日淨賣出（5月7日至22日），累計淨賣出逾46兆韓元，其中82.9%集中在三星電子和海力士兩隻股票上。
事實上，韓國所發生的一切已不侷限於當地，而關乎全球儲存投資類股，以及整個AI產業鏈，更不用提中國的長鑫科技才剛剛過會。投行人士對騰訊財經提及，外資的撤退是被動的，主要是因為KOSPI指數的暴漲是由三星和SK海力士帶領，其指數權重已超過美國規定的多元化持倉上限（單只或少數股票權重不得超過25%）。5月27日，中信證券國際韓國研究副主管Jongmin Shim在一場內部客戶會上提及，“（儲存行業）周期性（cyclicality）已經不在，至少近期來看，就業績增幅和估值來看，（韓國股指）至少還要漲30%，才能達到平均的水平。”這意味著，KOSPI指數將突破10000點。
01 儲存已不是當年的周期性類股
“當前投資者爭論最激烈的無非就是，儲存類股的周期性究竟還是否存在？”Jongmin Shim稱。
在他看來，隨著長協的陸續簽立、AI大爆發，至少這兩年儲存類股的周期性已經消失了。
某儲存行業專家對騰訊財經提及，AI伺服器儲存價值佔比高達40%，主要因為儲存容量持續提升，且漲價明顯。去年，AI伺服器儲存佔比不到20%。今年漲價後，儲存佔比提升了四倍。
儲存容量提升主要是因為AI伺服器對高容量需求持續增長，尤其是token數量增加，DRAM容量不斷提升。HBM主要用於高頻呼叫的關鍵資料，DRAM用於頻繁但不是最高頻的資料，NAND則用於儲存低頻或需要長期記憶的資料。
儲存龍頭陸續和超大規模雲廠商（CSP）簽署行業長期鎖價協議（LTA），瑞銀認為這正在結構性改變儲存行業的盈利模式，也改變了估值模式。也正因如此，瑞銀將另一家美國的儲存龍頭美光科技目標價從535美元大幅上調至1625美元，漲幅高達204%。核心邏輯在於，美光每股盈利有望在2027-2029年持續保持在每股100美元以上，股票理應向輝達等主流半導體龍頭看齊，享受更高估值倍數。
長協一般主要涉及那些內容？美國大客戶的長協通常包含那些條款？對此，上述專家對騰訊財經稱，長協主要針對美國的大客戶，涉及具體的數量和一定的價格。只有在價格鎖定後，廠商才願意擴產。以往長協簽訂後，價格上漲時按長協執行，價格下跌時客戶可能不履約，導致儲存廠商處於弱勢。現在廠商變得更強勢，要求保證提貨、支付定金和賠償條款，並提前鎖定價格，這樣他們才會擴產。如果協議達成，可能會提前鎖定2027年的價格。雖然長協通常為三到五年，但實際數量可能三年內完成，價格也會順便鎖定2027年和2028年，定金則分階段支付。
也有業內人士反饋，以往投資者更容易擔心儲存公司擴產而導致過剩，而且以前與美國客戶簽訂的長協並非正式合同，更多是備忘錄性質，不具備法律效力，也不鎖定價格，只約定數量。然而，現在簽署的則是正式合同，也只有等協議簽署後，儲存公司才會擴產。
三方獨立研究機構Acecamp表示，2026年中旬以後，三星HBM市場份額將逐步追趕海力士，預計海力士約45%，三星約35%，美光約20%。此前海力士HBM份額約50%，三星約28%。
交銀國際預測2026年三星HBM市佔率29.4%、海力士52.2%、美光18.4％，暗示三星追趕速度可能快於市場預期。
如今各界並不過度擔憂產能過剩的問題。業內人士認為，今年晶圓供需差沒有變化，明年可能會有一些變化，主要體現在產能方面。行業長協簽訂後，企業會加速擴產，但擴產幅度有限，預計到2028年底會有小幅增量，整體變化不大。真正的大規模擴產預計在2029年和2030年。
02 散戶在接盤，外資在離場
儘管基本面強勁，但市場仍出現了一種令人詫異的現象——代表著聰明投資人的機構資金在撤退，而散戶仍在不斷加倉。究竟誰錯了？
事實上，這兩種看似矛盾的行為並不矛盾，因為機構並非自願減倉。
韓國共有約1400萬散戶投資者，佔總人口約四分之一。每一次大盤暴跌，他們逆勢買入；每一次新高，又有新的資金湧進來。這場買入不只是投機，也是一種情緒——面對高通膨和有限的社會上升空間，人們不想錯過AI盛宴、害怕被落下的焦慮，在股票帳戶裡找到了出口。
5月27日，三星勞資協議正式簽署。同日，韓國本土散戶淨買入海力士約20兆韓元（約132億美元）。可見，韓國工人在談判桌上爭AI利潤的分配權，韓國散戶在股市裡用真金白銀押注同一場盛宴。
然而，外資連續12個交易日淨賣出（5月7日至22日），累計淨賣出逾46兆韓元，其中82.9%集中在三星電子和海力士兩隻股票上。
對此，多數機構認為並不是長線投資者的情緒惡化。5月25日，高盛亞太首席策略師外資Timothy Moe發佈的報告就討論過——620億美元大撤退：是結束還是剛開始？
高盛提到，近期市場反彈由三星和SK海力士帶領，其指數權重已超過美國1940年《投資公司法》規定的多元化持倉上限。據估算，目前專注韓國市場的基金總規模接近2000億美元，兩大半導體股權重合計已超25%。
今年外資仍大幅淨拋售KOSPI，累計淨流出約620億美元，其中兩家半導體巨頭合計貢獻了約570億美元的流出。大規模拋售已將外資在韓國半導體類股的持股比例壓至10年最低。
若兩隻股票合計權重再上漲1個百分點，將觸發額外約20億美元的被動流出。但高盛強調，大部分外資驅動的拋售可能已接近尾聲。這類拋售完全由投資組合再平衡和授權約束驅動，與基本面無關。若市場集中度降低，或國防、造船、電力基礎設施等類股表現改善，有望吸引新一輪外資流入。
03 儲存類股還能漲多少？
面對近乎瘋狂的市場，波動無疑將加劇，但更多投資者似乎相信，熱潮仍在繼續。
盈利是消化估值的關鍵，即使韓國兩大巨頭的估值在暴漲後也不到二位數。
Jongmin Shim稱，韓國股市的ROE已經飆升至24%，ROE比主要發達市場和新興市場平均高出六個百分點，但估值還是很低（個位數）。半導體類股無疑推高了韓國市場整體的利潤率，但除此之外，還有很多類股也為指數貢獻了營收增速，例如券商、國防、其他AI類股、造船企業等。目前，機構對明年的利潤率預測仍比較低，不過分析師一般要到9月才會開始上調預測。
“周期性已經不在，至少是近期來看，至少還要漲30%、才能達到平均的水平。我們給客戶的建議就是繼續持有出口企業。”他稱。
“2002年，韓國因為信用卡危機引爆金融危機，拖累資本市場，但除此之外，只有外部因素才可能驅動股市發生重大變化。我認為只要中美兩國需求健康，牛市就很難戛然而止。”
歷史上，韓國政府往往會給科技行業支援，近期半導體行業的扶持更大。例如，韓國近期宣佈推出總額150兆韓元、為期5年的公私合作政策基金，其中30兆韓元將於2026年前到位，重點支援人工智慧、半導體、生物技術和二次電池等先進戰略產業的全鏈條生態。
“零售投資者也能參，而且政府限制了下限。但這並不是牛市的主要驅動因素，驅動因素還是美國科技巨頭的需求太過龐大。ROE提升、企業治理結構改善等，也估計會幫助指數提升十個百分點。”Jongmin Shim稱。
不過，也有多位國際機構投資經理對騰訊財經提及，儲存景氣度雖高，目前的強勁需求只是在平滑周期，但周期性終將回歸。儲存成本的飆升導致目前家電、手機廠商都受到衝擊。千元價位以下手機機型基本絕跡，家電企業也倍受衝擊，因此仍需要密切監測行業的拐點。 (騰訊財經)