智譜又來了。
6月1日兒童節，這家號稱全球大模型第一股的公司宣佈，智譜要在科創板上市了，並且宣佈要再次募資150億元人民幣。
是的，你沒看錯，150億。
就在今年的1月，智譜剛剛頂著全球大模型第一股的名頭登陸港交所，一下直接募了43億港元。
當時市場已經覺得這手筆不算小了，畢竟那時候它一年營收才7個億，虧了47個億。
半年沒到，它又回來了，這次開口就是150億。
智譜現在的市值是多少？約6300億港元。按2025年營收7.24億人民幣算，市盈率超過770倍。
一家年營收7個億、年虧損47個億的公司，市值6300億，現在還要再融150億。
這事兒放在任何一個傳統行業，都是天方夜譚。
但放在大模型賽道，大家居然覺得很正常。
我只能說，這個賽道，已經不能用正常邏輯來理解了。
01. 智譜到底想用這筆錢幹什麼？
公告寫得很清楚。
150億里，120億投向人工智慧通用基座大模型，20億用於大模型MaaS一站式服務平台，10億補充流動資金。
也就是，他要燒錢建模型，燒錢搭平台，剩下的留著續命。
為什麼要這麼多？
不多，不多，因為他對標的大模型全球第一企業Claude code一次性融資了650億美元。
大模型這玩意兒，就是一個當前世界最大的資本開支機器。
智譜2025年一年研發投入31.8億，過去四年累計研發近60億。
請注意，這還只是研發。
大模型最需要的是硬體投入，算力呢？這是天價支出。
還有面對市場競爭，還需要行銷，人力，那個不是燒錢的無底洞？
你以為上市了就能喘口氣？不，上市只是拿到了一張入場券罷了。
一向堅持不融資的DeepSeek，現在也開始融資了，你現在不融資，面對著白熱化的市場競爭，就基本上沒有存活的可能性。
02. 智譜的底牌
那智譜憑什麼能融到這麼多錢？市場憑什麼給它770倍的市銷率？
因為它手裡有一張當紅炸子雞項目，那就是AI程式設計。
智譜的GLM Coding Plan，付費開發者超過24.2萬人。
2026年API呼叫定價累計上調了83%，結果呼叫量反而增長了400%。
這就很有意思了。漲價不但沒把客戶嚇跑，反而更多人來用了。
這說明智譜的程式設計能力確實有兩把刷子。
在B端市場，尤其是開發者群體裡，它已經建立了一定的粘性。
很多人把它叫做中國的Claude Code。
而Claude Code已經成為了近兆美元市值的獨角獸。
在美國，Anthropic靠程式設計場景把ARR做到250億美元，月費20到200美元，開發者照樣搶著付錢。
智譜的定價呢？國內月費49、149、469人民幣。比美國便宜不少，但也絕對不便宜。
這套打法在美國行得通，在中國呢？
03. 往死裡卷價格
智譜試圖用高品質高收費的邏輯卡位的時候，而中國的另外兩家巨頭則在做完全相反的事情。
DeepSeek率先把API價格打到了地板。
百萬Tokens快取命中輸入只要0.025元人民幣。
0.025元是什麼概念？你要是寫一篇千字文章，成本可能連一分錢都不到。
這基本上就是在告訴你，隨便用，不心疼。
小米緊隨其後，直接把MiMoV2.5系列API降價99%，Pro版快取命中輸入同樣0.025元。
對，你沒看錯，99%的降幅。
DeepSeek和小米的邏輯很清晰，先把使用者量和呼叫量做起來，把整個生態養大，再考慮賺錢的事。
未來每一家公司一天可能要呼叫的token數，一個億就算是小支出了。
更重要的是，呼叫量上去了，資料就多了，模型迭代就快了，成本還能繼續降。這是一個正向飛輪。
而智譜的高品質高收費路線，在中國市場面臨一個很現實的挑戰，只有不斷地保持在效率上、質量上的領先，才有可能吸引高價值客戶的買單。
我不是說智譜的技術不行。恰恰相反，智譜的技術很強。GLM系列模型在程式設計、推理等場景下的表現確實優於很多競品。
但在中國，消費者和中小企業對價格極度敏感。
如果DeepSeek能做到80分，價格只有智譜的十分之一，大多數使用者會毫不猶豫地選DeepSeek。
如果DeepSeek不斷地提高品質的同時，還在降低價格呢？那你怎麼辦？
那就需要不斷地投入資本開支以保持技術領先。
巴菲特為什麼長期不看好科技類公司，就是因為他認為，這類公司沒有護城河，難以長期保持競爭力，即使賺錢了，他每一年賺的錢能用來分紅的錢極少，因為得不停地花錢提升技術，否則就會死。
而這一類的公司，談不上任何客戶忠誠度，誰的便宜、誰的質量高，馬上就換了。
04. 智譜的另一張牌
當然，智譜還有一個很值錢的故事，那就是國產晶片適配。
它的GLM模型已經適配了華為昇騰、摩爾線程、寒武紀、崑崙芯、沐曦、燧原、海光等40多款國產晶片。
在當前中美科技博弈的大背景下，這個故事很有想像力。
因為這一場科技業博弈，其實才剛剛開始。從當下來看，中美兩大國，很有可能在半導體、大模型領域，走出兩個完全不同的從硬體到軟體的獨立生態，形成更為徹底的市場隔離。
輝達的高端晶片對中國禁運，國產晶片的性能和生態雖然在追趕，但差距依然存在。
而智譜說，我的模型可以在國產晶片上跑，而且跑得還不錯。
這就有可能形成了一個戰略資產。
對於政府、國企、金融機構這些對資料安全極度敏感的客戶來說，能跑在國產晶片上的大模型，比跑在輝達上的更有吸引力。
那怕性能差一點，價格貴一點，他們也願意買單。
這個國產替代的溢價，是智譜估值的一個重要支撐。
但要注意，這個故事是有期限的。一旦國產晶片的性能追上來了，適配能力就會變成一種通用能力，不再是任何一家的獨家優勢。
到時候，競爭又會回到模型本身。
05. 兩條路線，誰對誰錯？
現在的情況是，大模型賽道出現了明顯的路線分化：
美國路線（以Claude Code為代表）是，走高品質、高價格、高客單價。
服務專業開發者，用極致的性能讓使用者願意付費。市場的總客戶量可能不大，但每個使用者的付費意願極強。
中國路線則以DeepSeek、小米為代表，走向普惠化、低價、大規模。
先把價格打到地平線以下，用海量使用者和呼叫量驅動模型迭代，後期再找變現方式。
智譜有點兩邊都想要。
它既有程式設計場景的高收費產品，也試圖通過API降價來爭奪市場。但這種既要又要的姿勢，可能會讓它陷入尷尬。
高端市場被Claude Code壓著，大眾市場被DeepSeek和小米捲著。
那到底那種路線會贏？
不知道，而且現在沒人知道。
大模型的競爭才剛剛開始。現在看起來對的策略，三年後可能就是個笑話。現在看起來瘋狂的做法，也許就是未來的標準答案。
智譜的巨額投入，DeepSeek的瘋狂降價，小米的99%降幅，Claude Code的高客單價，這些都是不同押注。
誰會笑到最後？取決於三個變數。
1. 技術迭代的速度。如果模型性能很快就能達到天花板，那卷價格就成了唯一出路。如果模型性能還有巨大的提升空間，那高性能就能持續享受溢價。
2. 算力成本的下降速度。如果算力成本繼續以每年50%甚至更高的速度下降，那低價路線就會越來越有優勢。如果算力成本下降趨緩，那高性能模型的溢價能力會更強。
3. 中美半導體格局的變化。如果美國對華晶片封鎖持續升級，國產晶片適配能力就會越來越值錢。如果封鎖有所鬆動，輝達晶片重新大量進入中國，那這個故事就大打折扣。
所有這些變數，目前都充滿了不確定性。
06. 一場沒人知道答案的豪賭
智譜這次回A股融資150億，本質上是一場豪賭。
賭的是，大模型這條路能走出來。
賭的是，程式設計場景的高收費模式在中國也能跑通。
賭的是，國產晶片適配能力會成為未來的核心競爭力。
賭的是，770倍的市銷率不是泡沫。
我不是說智譜會輸。我只是說，這局棋才剛開始呢，還遠沒到收官的時候。
DeepSeek和小米用價格戰證明了另一種可能性。Claude Code用高收費證明了另一種可能性。智譜則想在性能和價格上實現雙贏。
更想在大戰開始時，就拿到足夠的資本金，以期在未來的全球AI產業競爭中博得一線先機。
現在，所有人都在往這個賽道里砸錢，沒有人知道終點在那裡，也沒有人知道自己能不能跑到終點。
但有一件事是確定的，大模型的資本消耗戰，才剛剛進入高潮。
而智譜這150億，只是這場消耗戰中的一枚籌碼。
另一個同行，MiniMax，據說也要在科創板融資了，現在能拿到錢的人，或許在行業資本大戰拐點到來前，活著的機率會大一些吧。
誰能活到最後？三五年後再看吧。 (功夫財經)