今天，裝龍蝦不用犯愁了！就在剛剛，智譜發佈了自家的“澳龍”：AutoClaw！這款“澳龍”已經發佈就被大家們玩瘋了！這也是智譜推出的首款一鍵安裝的本地OpenClaw應用。官網下載安裝後，直接給龍蝦下命令幹活，還能接入飛書等即時通訊工具。先總結一下亮點：一、1分鐘就能安裝部署。二、預置了50多條skills。三、智譜還專門為“澳龍”開發配置了一款龍蝦模型：Pony-Alpha-2，可免費體驗。“龍蝦”部署的“App時刻”長期以來，想要在本地跑通一個滿血版的 OpenClaw，對普通使用者來說簡直是場災難：複雜的 Docker 環境配置、讓人頭禿的 Python 依賴衝突、必須手動填寫的各種 Secret Ref 系統。今天，智譜發佈的“澳龍”徹底終結了這一切。它不僅是國內首個真·一鍵安裝的本地版 OpenClaw，更是將複雜的 Agent 部署門檻直接拉到了“小白等級”。你直接從網站下載這款 App 就可以安裝了。下載地址也幫大家扒下來了：https://autoglm.zhipuai.cn/autoclaw實測初體驗：從下載到“開養”只需 60 秒我們第一時間在 macOS 和 Windows 端進行了實測。安裝初體驗： 真的就像下載一個常規 App。安裝包直接一拖曳，沒有多餘的命令列彈窗。而且初始的配置更是一絕，“澳龍”可以幫你全自動配置，一鍵就能幫你接入飛書。眼睜睜看著機器幫你自動配置的感覺，真的有被爽到！最爽亮點：50+ 熱門 Skills 開箱即用AutoClaw 最香的地方在於它預置了 50+ 熱門 Skills。你不再需要去折騰各種 API 介面，開箱即用，可以說使用者只需學會怎麼給“龍蝦”交代任務，其他的認知門檻全都被“澳龍”抹平了。比如，社交媒體行銷： 自動根據一段文字生成排版精美的小紅書/微信稿件並行布。再比如，程式碼與開發： 丟給它一份 PRD，它能直接幫你擼出一個網站原型。再比如，打工人最期待的——讓上班也自動化起來吧！他可以絲滑接入飛書等通訊工具，你只需要在聊天框裡給“龍蝦”派活，它就在後台默默幫你把表格填好、把郵件發了。甚至“澳龍”的官方維護人員腦洞大開，直接讓“澳龍”開發了“養蝦交流群”的輿情監控機器人：再比如小編最近繼續的熱點自動推送機器人，統統也可以交給“澳龍”來執行了。驚喜：自研龍蝦專屬模型 Pony-Alpha-2這是智譜專為 OpenClaw 場景深度最佳化的“龍蝦專屬模型”。相比通用大模型，它在處理多步驟、長路徑、持續執行的任務時，邏輯鏈條非常穩固。據悉，智譜團隊經大量真實任務中實測，能夠更出色地應對OpenClaw中的典型乃至高級應用場景。目前，Pony-Alpha-2內測版本已面向AutoClaw及部分GLM Coding Plan使用者開放試用。正式版本即將發佈。補齊了 OpenClaw 瀏覽器操作短板而且還有一個值得一提的是，澳龍還整合智譜自研的 AutoGLM 瀏覽器上的“Browser-Use”能力，補齊了原始OpenClaw在執行複雜瀏覽器任務上的短板：它能穩定完成多步驟、跨頁面的瀏覽器操作，自動串聯一系列網頁動作，實現遠超簡單指令的長鏈路自動化任務，大幅擴展可執行任務的複雜度。以前 Agent 最怕“網頁操作”，現在整合了增強版的 Browser-Use 能力，它能像真人一樣在瀏覽器里長時間跨頁面點選、抓取、填報。“龍蝦”平權，自今日始現在，“澳龍”的交流群已經被擠爆了的狀態。比起市面上動輒需要預付月租的雲端方案，AutoClaw 提供了誠意十足的免費額度。而且智譜對“澳龍”的設定也及其開放。你可以隨時接入 DeepSeek、Kimi、MiniMax 等你喜歡的任何模型。相信所有的打工人，都在迫切等待這個時刻：AI時代，Agent能力明明已經可以幹活了，但依舊沒有出來好的能替代我們重複性的機械勞動的好產品。“龍蝦”的問世，讓大家看到了新希望，但同時又帶來了安裝部署的高門檻。而智譜的“澳龍”可以說把這最後一公里也攻克下來了！所以，everybody，是時候在自己的電腦和手機裡養一隻“龍蝦”了！ (51CTO技術堆疊)

OpenClaw太火，智譜直接甩出“免費版澳龍”。智東西3月10日報導，剛剛，智譜上線支援一鍵安裝的本地版OpenClaw——AutoClaw（中文名：澳龍）。▲智譜AutoClaw頁面截圖“龍蝦（OpenClaw的暱稱）”火遍全球，但配置對普通人來說非常難。前有“499元上門安裝”賺得盆滿缽滿，後有鵝廠門口幫忙安裝排長隊。全國政協委員、360創始人周鴻禕在上周末接受採訪時提到，360要發一個一鍵安裝的版本。現在，智譜已經提前行動了。使用者只需花費一分鐘，即可在個人電腦上部署屬於自己的“龍蝦”，可免費試用，並且面向DeepSeek、Kimi等第三方模型完全開放。智譜今日開盤大漲12.6%，報648港元（約合569.97元人民幣）/股；開盤後股價有所回彈，截至10點27分，報602.5港元（約合530元人民幣）/股，上漲4.78%，總市值2686.2億港元（約合2362.97億元人民幣）。▲智譜股價走勢（圖源：騰訊自選股）智東西第一時間下載體驗了AutoClaw，發現部署過程就像下載一個App一樣簡單，初始贈送2300積分，“快速配置”和“一鍵接入飛書”入口醒目。AutoClaw預置了50余種熱門Skills（技能）。通過一次下載，使用者可將電腦升級為7×24小時全天候工作的個人幹活助理，涵蓋內容創作、辦公自動化、程式碼生成、行銷支援、金融分析等高頻場景。▲AutoClaw快速配置頁面值得一提的是，AutoClaw內建了智譜專為OpenClaw場景最佳化的模型——Pony-Alpha-2，該模型在工具呼叫穩定性、任務推進效率及響應速度方面均有提升，高適配OpenClaw典型場景，預計晚點發佈正式版。電腦端下載：https://autoglm.zhipuai.cn/autoclaw01. 1分鐘開養“龍蝦” DeepSeek等第三方模型全開放AutoClaw的安裝過程與普通App無異，同時支援macOS和Windows系統。安裝完成後，AutoClaw全自動接入即時通訊工具，使用者可直接在聊天介面中向智能助理分配任務。智譜為每位使用者提供免費試用額度，號稱“讓使用者0成本體驗核心功能”，而市面上同類雲端服務通常需要預先支付月租。智東西第一時間體驗了AutoClaw，發現在像下載App一樣下載完AutoClaw之後，1分鐘簡單配置後，我就可以通過對話方式讓AutoClaw為我幹活。如下圖所示，我讓其“幫我提取今天最重要的五條國內新聞”，其在一分鐘之內給出了這些新聞，消耗了39個免費積分。▲AutoClaw體驗介面截圖當贈送的2500積分消耗完之後，使用者可以自行購買積分套餐。入門包29元，為5000積分；標準包109元，為20000積分；進階包為249元，為48000積分；旗艦開發包為499元，為100000積分。▲AutoClaw體驗介面截圖同時，AutoClaw對第三方模型完全開放，支援任意模型的Coding Plan或API，並推薦DeepSeek、Kimi、MiniMax、GLM等主流模型。針對不同任務需求，平台也推出了多檔付費積分包。02. “龍蝦”模型Pony-Alpha-2內測上線AutoClaw內建了智譜專為OpenClaw場景最佳化的模型——Pony-Alpha-2（內測代號）。該模型在工具呼叫穩定性、任務推進效率及響應速度方面均有提升，尤其適用於Skills呼叫、定時任務和持續執行等實際工作流。經大量真實場景測試，它在處理OpenClaw典型乃至複雜任務時表現優異。目前，Pony-Alpha-2內測版已面向AutoClaw及部分GLM Coding Plan使用者開放試用，正式版本即將發佈。同時，AutoClaw整合了智譜自研的AutoGLM Browser-Use能力（操作瀏覽器），可穩定完成多步驟、跨頁面的瀏覽器操作，自動串聯網頁動作，實現長鏈路自動化任務，彌補了OpenClaw在複雜瀏覽器操作方面的短板。03. 預製50+Skills “一人公司”創辦更簡單了AutoClaw封裝的50余種主流Skills與API介面，免去了使用者單獨配置搜尋、圖像生成等介面的麻煩，號稱從安裝到實際使用幾乎無門檻。這些Skills覆蓋內容創作、辦公、程式碼、行銷、金融等高頻場景，無論是社交媒體內容一鍵生成發佈、根據產品需求文件搭建網站，還是文件處理、程式碼架構、金融投研分析，均可由智能助理一站式完成。04. 結語：OpenClaw生態狂飆 一鍵部署時代加速到來OpenClaw正從開發者的“DIY玩具”加速走向大眾消費者的“即用型工具”。智譜推出AutoClaw，將模型能力、Skills包與IM入口深度整合，試圖降低普通使用者“養龍蝦”的門檻。正如中國工程院院士、阿里雲創始人王堅在兩會期間接受採訪時所說，OpenClaw會很快便宜下來並普及。當一鍵安裝、預製Skills成為標配，這不僅是對“一人公司”概念的實質性支撐，更預示著AI應用生態正在經歷從模型層到工具層的價值重構。 (智東西)

OpenClaw可以說是AI圈裡最熱門的話題，一丁點風吹草動都能牽動全球所有AI廠商的神經。無數產品經理在OpenClaw上進行創意大比拚。嗅覺靈敏的中國廠商也都紛紛開始行動，他們看到的不只是OpenClaw這個產品本身，而是它背後代表的整個agent市場。這個市場需要雲伺服器、需要模型API、需要本土化的產品、需要更低門檻的部署方案。中國AI想要彎道超車，必須要在Anthropic和Google先後對其進行打壓的時機，緊緊抓住這個機會。騰訊雲、阿里雲上線了一鍵部署服務，他們想要趁著這個機會，成為AI圈那個賣鏟子的人。月之暗面推出了雲端版的Kimi Claw，MiniMax也緊隨其後發佈了MaxClaw，道理很簡單，本土化的OpenClaw仍然是市場的一大空缺。智譜和字節雖然沒有在OpenClaw上面明確表態，但他們其實也沒閒著。OpenClaw的成功讓智譜和字節對agent的產品更有信心。01. 月之暗面的雲端OpenClaw在OpenClaw出現之前，大模型的使用主要是“對話式”的，使用者問一句，模型答一句，單次呼叫的token消耗有限。但OpenClaw創造了全新的“模型消費場景”。一個配置合理的OpenClaw，每天可能向模型發起數百次甚至上千次呼叫，每次呼叫還要攜帶完整的上下文資訊。這意味著，單個OpenClaw使用者產生的token消耗，可能是傳統聊天使用者的幾十倍甚至上百倍。因此，OpenClaw變成了OpenRouter上token消耗最大的應用。那個模型能接入OpenClaw生態，就等於獲得了一個指數級增長的需求管道。當OpenClaw使用者選擇底層模型時，他們實際上選的不是模型性能或者模型知識儲備，使用者選的是一個持續、穩定、高頻的供貨商。誰耐用，誰便宜，誰才是OpenClaw生態下的大贏家。所以月之暗面和MiniMax就在OpenClaw的這場巨浪之中收穫頗豐。先說說前者吧，他們在OpenClaw生態中的角色，經歷了兩個階段的演變。2026年1月，Kimi K2.5因其便宜且agent能力較強，成為OpenRouter平台上OpenClaw呼叫量最高的模型。OpenRouter資料顯示，Kimi K2.5的周token使用量環比增長最高達261%。其呼叫場景主要來自OpenClaw.究其原因，Kimi K2.5支援最多100個子agent平行執行、1500次以上的工具呼叫，這些能力讓它在agent場景下表現出色。於是OpenClaw官方在1.30版本後，將Kimi K2.5設為“首個官方免費主力模型”，使用者安裝OpenClaw時可以選擇MoonshotAI通道，甚至可以留空API Key繼續使用，OpenClaw官方會補貼算力。這種爆發式增長直接帶來了商業回報。受全球付費使用者及API呼叫量大漲的共同推動，Kimi K2.5發佈不到一個月，近20天累計收入已超過2025年全年總收入。正是因為OpenClaw，Kimi的海外付費使用者數快速增長，海外收入首次超過國內。SimilarWeb資料顯示，Kimi上月訪問量達3300萬，中國地區訪問量佔比從去年的77%降低到了今年的60%多。這個階段，月之暗面扮演的是“模型供應商”的角色，被動地提供 API 服務。但Kimi團隊很快意識到，與其被動地提供API，不如主動降低使用者使用門檻。一個月後，Kimi正式推出Kimi Claw。這是一個雲端託管的OpenClaw服務。使用者無需本地部署，直接在瀏覽器中就能使用完整的OpenClaw功能。Kimi Claw把原版OpenClaw的複雜步驟全部省略了，使用者只需擁有Kimi Allegretto及以上會員，就能在網頁端一鍵建立自己的“雲端OpenClaw”，整個過程不超過1分鐘。Kimi Claw內建了Kimi K2.5模型，自動關聯使用者的Kimi Code會員權益額度。使用者無需額外配置API Key，也不用擔心突然燒掉大量token導致帳單爆炸。在功能層面，Kimi Claw直接整合了ClawHub社區的5000多個技能庫，使用者可以在網頁介面中一鍵啟用，包括天氣查詢、網頁搜尋、瀏覽器操作、郵件處理等高頻場景。原版OpenClaw的Skills需要使用者通過命令列手動搜尋、安裝、配置，這個過程對普通使用者來說又是一道門檻。Kimi Claw則是把這些技能都整合到了介面裡，使用者只需要點選就能啟用，降低了使用者使用難度。原版OpenClaw的核心理念是“本地優先”，所有對話記憶和檔案都儲存在使用者自己的裝置上。這種設計保護了隱私，但也帶來了不便，使用者換了裝置就得重新配置，AI助手的記憶也無法延續。Kimi Claw則提供了40GB的雲端儲存空間，使用者可以在辦公室電腦、家裡電腦、手機上無縫切換，AI助手的記憶始終保持一致。這種體驗對於需要在多個裝置間切換的使用者來說，是個很實用的功能。02. MiniMax也這麼幹了2月25日，MiniMax也推出了自己的MaxClaw，走的是與Kimi Claw類似但更激進的路線。MaxClaw基於MiniMax M2.5模型，雖然這是一個模型總參數量約2300億，單次推理僅啟動約100億的大模型，但它的API價格非常便宜。M2.5在OpenRouter上的表現也很亮眼。發佈後12小時內登頂OpenRouter熱度榜，一周內登頂呼叫量榜首，周呼叫量暴漲至3.07兆token，超過Kimi K2.5、GLM-5與DeepSeek V3.2三家的總和。發佈7天內token使用量突破3兆，2月單月token使用量達4.55兆，空降榜首。為什麼M2.5能在短時間內實現如此驚人的增長？答案同樣是OpenClaw。MiniMax M2.5的定價策略是“極端性價比”。在每秒輸出100token的情況下，連續工作一小時只需花費1美金；而在每秒輸出50個token的情況下，只需要0.3美金。這意味著，同樣是運行一個7×24小時這樣的OpenClaw實例中，M2.5的成本可能只有Claude Sonnet的1/10到1/20。對於需要高頻呼叫工具的agent場景來說，這種成本差異是決定性的。OpenClaw社區的開發者很快發現了這一點。在外網論壇上，大量關於“如何在OpenClaw中配置 M2.5”的教學湧現，甚至有開發者專門編寫了“從Claude遷移到M2.5”的遷移指南。這種開源社區中的傳播，比任何廣告投放都更有效，要知道OpenClaw能走到今天，也是被開源社區帶火的。MiniMax還將MaxClaw整合到自家的MiniMax Agent生態中，與Expert 2.0同步升級，形成了“對話式AI + agent 工作流”的完整產品矩陣。資本市場的反應更為直接。2月20日，也就是馬年港股開市首個交易日，MiniMax的股價單日暴漲14.52%，市值一度衝破3042億港元，創下公司上市新高。自上市以來，MiniMax股價累計漲幅最高超過480%，2026年初至今股價最高漲幅超450%，成功躋身港股AI核心標的行列。摩根大通給予MiniMax “增持”評級，目標價700港元。3月2日，MiniMax發佈財報，2025財年收入為7900萬美元，同比增長158.9%。OpenClaw帶來的流量紅利，讓月之暗面和MiniMax轉化為了自家的使用者資產。想想看，當一個使用者通過OpenClaw使用Kimi K2.5一個月後，他已經習慣了這個模型的輸出風格、響應速度和能力邊界。這時候搬出Kimi Claw給他，然後說：“你不用自己維護伺服器了，不用配置API Key了，直接在我們的平台上用，還能多端同步。”這轉化率能低得了嗎？這兩家公司的雲端OpenClaw產品，本質上是在用SaaS的方式去做agent服務，你給我錢，那我給你一個低門檻的產品。雖然沒有原版OpenClaw那麼能擴展，但是勝在便宜好用。事實上絕大多數 人其實都沒有那麼尖端的需求。他們可能只是想讓AI幫忙檢查郵件、整理文件、定時提醒、查詢資訊。回到段落開頭，Kimi和MiniMax也都明白這個道理，agent的價值不在於單次對話的質量，而在於長期、持續、穩定的任務執行能力。所以他們剛好填補了市場的一片空白。03. 騰訊、阿里的“賣鏟子”生意OpenClaw對普通使用者來說門檻不低。你得有自己的伺服器，得會配置 Node.js 環境，得懂怎麼申請各家模型的 API Key，還得知道怎麼設定消息通道。整個過程下來，沒有半小時到一小時搞不定，技術小白基本上看到教學就放棄了。這種極客屬性很強的產品，註定只能在開發者圈子裡流行，很難真正普及到大眾市場。騰訊和阿里看到的，恰恰就是這個痛點。與其讓使用者自己折騰，不如直接提供一套開箱即用的解決方案。於是在OpenClaw爆火後，騰訊雲和阿里雲幾乎同時推出了OpenClaw的一鍵部署服務。這些雲廠商提供的，不僅僅是一台伺服器那麼簡單。他們把整個OpenClaw的運行環境都打包好了，包括預配置的鏡像、自動化的部署指令碼、已經偵錯好的依賴包，甚至還有現成的模型 API 接入方案。使用者只需要點幾下滑鼠，選擇配置，付款，然後等幾分鐘，一個完整的OpenClaw實例就跑起來了。騰訊雲的方案相對簡潔直接。他們在輕量應用伺服器上推出了“雲應用”功能，使用者通過這個功能可以三步完成OpenClaw部署。系統默認配置的是 DeepSeek API 作為模型供應商，但使用者可以在 Dashboard 中自由切換到 Kimi、MiniMax 或者其他國產模型。騰訊雲的官方文件裡寫得很明白：“OpenClaw來自開源社區，雲應用不收費”，但緊接著又補充了一句，“雲伺服器和 API 按照實際消耗計費”。騰訊賺的不是OpenClaw的錢，而是雲伺服器租賃費、流量費、還有模型 API 呼叫產生的費用。他們不強制繫結自家模型，給使用者留了選擇空間，但基礎設施這一層，你跑不掉。阿里雲的打法則更加“生態化”。使用者在輕量應用伺服器上部署OpenClaw後，系統會引導使用者前往“阿里雲百煉大模型控制台”建立 API Key，默認呼叫的就是通義千問系列模型。阿里雲還推出了一個叫“Coding Plan”，這是阿里雲百煉面向全品類 AI 編碼工具推出的通用訂閱套餐，相容OpenClaw接入。換句話說，阿里就是想通過OpenClaw的代安裝服務，推廣自己家的 AI 程式設計以及模型API。阿里和騰訊想要的，是要佔領agent時代的“水電煤”。OpenClaw的爆火證明了一個趨勢，未來的 AI 應用不是簡單的“聊天機器人”，而是一個 24 小時線上、能執行複雜任務、需要穩定算力支援的 agent。當個人使用者和中小企業開始部署 agent 時，他們需要的不僅是模型的 API，還需要雲伺服器、儲存空間、網路頻寬，以及飛書、釘釘、企業微信這樣的消息整合，還有安全沙箱環境等一整套基礎設施，最後更不能少了像是 AI 程式設計這樣具體的執行工具。所以騰訊雲和阿里雲才提供了“一鍵部署OpenClaw”這個服務，以此搶佔這個新興市場的入口。他們的邏輯很清楚，今天使用者因為OpenClaw來了，明天可能因為其他 agent 產品來，但只要使用者習慣了在他們的雲平台上部署 agent，那麼這些使用者就成了長期客戶。更重要的是，當每個企業都需要部署自己的 agent 時，誰能提供最便捷、最穩定、最本土化的基礎設施，誰就能佔據這個兆級市場的底層。雲廠商們看得很明白，賣鏟子的生意，往往比挖金子的人更穩定，也更賺錢。不僅是這樣，OpenClaw它代表的是一個訊號，未來的agent產品只多不少。雲廠商們現在做的，就是提前佔位，建立使用者習慣，建構生態壁壘。當agent成為企業和個人的標配時，誰能提供更多配套的服務，誰就掌握了話語權。04. 智譜和豆包為何不激進在這場圍繞OpenClaw的競爭中，智譜和字節的態度顯得有些微妙。不過這不代表他們在agent這個賽道上落後了，恰恰相反，他們選擇了一條更獨特的路。智譜對OpenClaw的態度可以概括為“技術上支援，戰略上不主推”。智譜GLM-5在官方文件中明確提供了OpenClaw接入指南，GLM的Coding Plan套餐也支援OpenClaw配置。智譜甚至還推出了“AutoGLM版本的OpenClaw”，支援OpenClaw與飛書的一體化配置。從這些動作來看，智譜並沒有忽視OpenClaw，提供了作為一家中國AI廠商該有的一些基本支援。智譜更看重的是AutoGLM，這是一個具備“Phone Use”能力的agent。AutoGLM在2025年12月開源，能夠完成外賣點單、機票預訂等數十步複雜操作，還支援微信、淘寶、抖音等超50個高頻中文應用。AutoGLM的核心技術是視覺語言模型，它不依賴傳統的API，而是像人眼一樣“看”螢幕，通過理解UI元素的語義直接預測下一步動作。這種方式的優勢在於，它只要能看到介面，就能進行操作。這意味著AutoGLM可以操作任何應用，包括那些沒有開放API的應用。OpenClaw 的核心場景是桌面端，需要配置海外消息平台，這些平台在中國的使用率並不高。相比之下，AutoGLM 直接在使用者最常用的中文應用中執行任務，不需要依賴海外消息平台，更符合中國使用者的使用習慣。智譜的想法是，既然OpenClaw證明了agent的市場需求，那真正適合中國使用者的agent，更應該是能操作微信、淘寶、抖音的AutoGLM。字節跳動對OpenClaw的態度更加微妙。表面上看，只有前文提到的，火山引擎提供的一鍵部署OpenClaw。這是因為字節對agent的注意力集中在移動端。去年字節跳動與中興努比亞合作推出nubia M153測試手機，內建了“豆包手機助手技術預覽版”。其核心技術是UI-TARS，一個純視覺驅動的GUI agent模型。與OpenClaw相比，豆包手機助手更有優勢。豆包是直接整合到Android系統層，可以不打開應用就從底層進行操作，完全不會影響使用者當下使用。OpenClaw需要通過瀏覽器控制或API呼叫來操作應用，權限和穩定性都受限。同時，豆包手機助手能夠實現跨應用的複雜操作，比如“幫我在三個外賣平台比價，然後下單最便宜的”。OpenClaw的跨應用能力有限，很多任務不能跨應用完成，而且在不同應用之間切換的速度很慢。字節跳動官方始終強調，agent應該是整合到作業系統中、能直接操作所有應用的系統級能力，而不是一個需要使用者手動配置、運行在伺服器上的獨立程序。這種理念上的差異，決定了字節不會在OpenClaw上投入太多資源。字節對OpenClaw保持距離，是因為它正在打造一個更高維度的解決方案。當然，智譜和字節的這種戰略選擇也有代價。在OpenClaw熱度最高的這段時間，錯過了一波流量紅利。不過從長期來看，誰的選擇更正確，還需要時間來驗證。agent這個賽道才剛剛開始，現在下結論還為時過早。 (字母AI)

AI大模型服務正面臨嚴峻的算力考驗。進入2026年，人工智慧大模型行業競爭步入白熱化階段。春節前，騰訊元寶、阿里千問、字節跳動豆包等大廠集中發力C端市場，通過各類福利活動掀起使用者“爭奪戰”。春節假期至今，全球大模型賽道融資消息也密集落地，資本熱度持續攀升。然而，伴隨使用者規模與使用頻次的激增，Token（詞元）消耗量顯著增長，大模型服務正面臨嚴峻的算力考驗。春節期間，豆包因春晚高頻互動導致算力承壓，一度暫停視訊通話功能；智譜AI等廠商也因高並行請求採取了API限流等措施。算力供給不足、推理資源緊張，已成為當前大模型規模化落地過程中亟待解決的核心難題。中國國產大模型霸榜OpenRouter自2025年初DeepSeek橫空出世、驚豔全球以來，中國大模型產業快速崛起，憑藉獨特的技術與場景優勢持續霸榜全球。據全球最大的大模型API聚合平台OpenRouter資料顯示，2月平台內前十模型總Token消耗量已突破27兆，國產模型貢獻超過14兆，市場佔比超過50%。其中，MiniMax M2.5以超過5兆的Token消耗位居全球榜首；Kimi K2.5緊隨其後，2月Token總消耗量超過4兆；DeepSeek V3.2、GLM 5分別位列第四、第八位。這些頭部國產大模型，普遍聚焦於程式碼能力與智能體（Agent）自動化任務的能力提升。從春節期間的消耗量來看，2月16日至22日（農曆除夕至正月初六），OpenRouter平台Token消耗量前十的大模型中，中國大模型份額佔比已超60%。其中，MiniMax M2.5、GLM-5 消耗量環比大幅增長，增幅分別達到197%和158%。反觀全球市場，Google、xAI、OpenAI等海外廠商旗下大模型的Token消耗量增速明顯低於國內模型，全球市場份額增長乏力，部分甚至出現負增長。Token消耗量或開啟多年增長模式Token（詞元），即AI處理資訊的最小單位。大模型每生成一個Token，後端的伺服器就得高速運轉，這不僅需要強大的算力，更需要大量的電力。根據業內測算，Token生成的成本結構中，電力及算力的成本佔比超過七成。摩根大通的報告顯示，基於使用者情境的預測，從應用採用的角度出發，Token消耗量或開啟多年增長期。中國的AI推理Token消耗量預計將從2025年的超10千兆增長至2030年的約3900千兆，增幅接近369倍，主要受兩個復合要素推動，一是隨著AI成為搜尋、內容生成、客戶服務和生產力的默認介面，AI在消費者使用者和企業工作負載中的滲透率都在提高；二是用例從對話AI擴展到智能體和多模態輸出（更長的上下文、更多的工具呼叫、更豐富的輸出），即使使用者數量增長放緩，這也會實際增加每個會話的Token。從細分領域來看，隨著時間的推移，推理需求的佔比發生明顯變化。對話AI佔2025年預期Token總消耗量的近一半，預計到2030年逐步下降至高個位數百分比；生活情景AI智能體的份額預計將從2025年的個位數提高至2030年的10%至20%。國產大模型具備電力的算力的雙重優勢對於開發者而言，性價比是硬道理。從國內來看，無論是電力還是算力，都具備顯著的成本優勢，並有望重構AI定價權。從電力來看，國家能源局資料顯示，截至2025年底，中國累計發電裝機容量達38.9億千瓦，同比增長16.1%，發電量佔全球總量的三分之一。中國也成為全球首個全社會用電量突破10兆千瓦時的國家，電力供給充足且成本優勢顯著。AI熱潮之下，美國電價呈現明顯上漲趨勢，進一步凸顯中國電力成本的競爭力。從算力來看，早在2025年10月份，央視網報導，“十四五”時期以來，中國開啟新一輪數字基礎設施大佈局，全國一體化算力網連通東西南北，算力總規模躍居全球第二，不僅為中國數字經濟的成長澆築新的基座，也創造了增長的新機遇。目前，國內多家頭部算力企業已建構起完備的適配體系，在推理環節有效突破海外技術壟斷，伺服器、光模組、散熱等關鍵硬體環節也基本實現自主可控。依託規模化部署、低成本電力供給與演算法持續迭代，國產方案在主流應用場景中的Token生產成本具備明顯優勢。業內普遍認為，國產大模型憑藉更高效的架構設計，逐步降低對高端GPU的剛性依賴；而全球開發者對中國大模型的廣泛選用，進一步拉動國產算力需求呈現爆發式增長。14隻籌碼集中大模型概念股出爐儘管在最近幾個交易日的行情中，算力類股表現有明顯分化，但不可否認的是，算力需求提升是必然趨勢。在以周度進行統計的周期中，國產大模型Token消耗量更是一度超過美國（2026年2月9日至15日），後續優勢持續擴大，多重利多因素的加持下，Token出海有望成為趨勢。證券時報·資料寶根據萬得、同花順等公開資訊梳理，A股市場中屬於智譜、Kimi、DeepSeek及MiniMax主流大模型的概念公司有140余家。從市場表現來看，截至2月27日，這140餘隻概念股今年以來平均漲幅超過13%，傑創智能、藍色游標及中控技術今年以來累計漲幅均超過60%，前2隻個股涉及智譜概念，中控技術則涉及DeepSeek概念。首都線上、金現代、優刻得-W今年以來累計漲幅均超過40%，3家公司均涉及智譜概念。從籌碼變化情況來看，最新股東戶數較2025年年末下降的概念股有14隻，3隻概念股的股東戶數下降幅度超過10%，分別是世紀天鴻、恆為科技及遠光軟體。世紀天鴻最新股東戶數較去年末下降近24%，公司以自身戰略定位和資源稟賦為出發點，結合人工智慧技術已推出了基於大語言模型研發的專注於服務老師的AI智能體“小鴻助教”，並投資了基於人工智慧NLP（自然語言處理）技術、聚焦中小學寫作場景的人工智慧輔助寫作產品“筆神作文”。恆為科技最新股東戶數較去年末下降超過21%。公司2025年2月份表示，其推出的昇騰、DeepSeek一體機分為訓推一體機與推理一體機兩種類型，以“開箱即用+高並行低時延”為核心優勢，覆蓋金融、政務、科研、醫療等眾多垂直行業，助力行業實現智能化升級。遠光軟體最新股東戶數較去年末下降10.6%。目前公司主要接入或適配了智譜、阿里千問、DeepSeek、盤古等大模型。這14隻概念股今年以來平均漲幅超過9%，恆為科技、世紀天鴻、值得買漲幅居前，均超過15%。太極股份、浪潮資訊、宇信科技表現較弱，今年以來股價均呈下跌局面，其中浪潮資訊伺服器市佔率全球領先，涉及DeepSeek及MiniMax概念。(資料寶)

2月20日，港交所收盤的鐘聲敲響時，一個數字定格在了3232億港元。這是智譜上市第43天的市值。同一天，經營了20多年的京東，市值約為3024億港元。一家成立僅6年、上市僅月餘的大模型獨角獸，在資本市場的天平上短暫地壓過了中國電商行業最重的玩家之一。彼時彼刻，一個問題也縈繞在很多市場人士心頭——市場是否太瘋狂？圖片來源：視覺中國但在後一個交易日（2月23日），智譜股價暴跌，一度跌超20%，市值蒸發超700億港元。經歷幾天的劇烈波動後，智譜最新市值回到約2500億港元，較京東重新落後800多億港元。而與股價為何漲跌相比，更值得追問的是，從春節前到春節後智譜到底發生了什麼，以及其折射出何種深刻的市場邏輯變化。2月12日，智譜發佈新一代旗艦模型GLM-5。官方文件稱，該模型“專為複雜系統工程與長程Agent任務設計”，在程式碼邏輯密度和系統工程能力上直接對標Claude Opus 4.5。同一天，智譜宣佈上調GLM Coding Plan套餐價格，中國區漲價30%，海外版漲價超100%。這是國內大模型廠商首次公開提價。市場迅速讀懂了這一訊號：供不應求，且有議價能力。隨後，OpenRouter資料顯示，GLM-5發佈後呼叫量周環比增長超460%。2月16日，智譜發佈消息稱，由於全球需求激增，並行訪問量突破既有規劃上限，導致服務出現排隊、響應延遲。使用者太多而算力不夠，可謂一家AI公司最甜蜜的煩惱，也刺激智譜股價一路上漲並在2月20日狂拉43%，市值接連超越攜程、快手，短暫站上京東肩頭。此後，轉折也很快來了。2月21日晚，智譜發佈致歉信，表示“GLM-5發佈後，本該是讓大家爽寫程式碼的日子，結果我們這幾天的表現，估計讓不少兄弟想順著網線過來敲我們。”信中承認，公司犯了三個錯：規則透明度不夠、GLM-5灰度節奏太慢、老使用者升級機制設計粗糙。由於流量超出預期，擴容沒跟上，Pro/Lite使用者遭遇限流。這封道歉信，也撬動了其超700億港元市值的蒸發。如果只看事件本身，這是一場典型的營運事故引發的股價踩踏。但為何一封看似營運層面的道歉信，會引發如此劇烈的市場反應？答案或許部分藏在智譜的股權結構裡。智譜於今年1月8日上市，發行價116.2港元。截至2月20日，其股價較發行價漲超5倍至725港元。但在這輪暴漲中，真正流通的股票少得驚人，非禁售股僅佔8.5%，對應市值約275億港元；前25大股東持股87.47%，籌碼高度集中。這意味著少量資金就能把股價拉到天際，也意味著任何風吹草動，都可能引發踩踏。股價劇烈波動背後更深層問題則是估值。智譜2025年上半年營收1.91億元，同比增長325%，這無疑是高增長。但同期的淨虧損是23億元，虧損額同比擴大91%。研發開支16億元，是收入的8倍以上，其中算力服務費佔研發開支超70%。按2月20日市值計算，智譜的市銷率超過750倍。市場在定價這樣一個未來：智譜不僅要保持現有的高增長，還要在未來5-10年內，把收入做到現在的幾十倍甚至上百倍。這並非不可能，但這需要GLM系列模型持續領先、商業化路徑持續兌現，以及算力成本持續最佳化。每一個“需要”，都是一場硬仗。智譜在招股書中也坦承：“我們無法向閣下保證我們或我們的任何競爭對手最終將實現AGI。我們認為整個行業仍處於發展初期。”不過，這句誠懇的風險提示在狂熱的市場情緒中似乎被遺忘了。而市值被智譜短暫超越的京東，截至2月20日，其市盈率（TTM）9.10倍，市銷率僅0.22倍（據券商測算，2025年京東營收料超過1.3兆元）。顯然，智譜和京東的市值短暫換位，本質上是兩種定價邏輯的碰撞。京東代表的是“舊錢”的邏輯：基於歷史、基於利潤、基於可測算的現金流。20年建成的物流網路、數億使用者的信任、每年兆級的交易額，這些是看得見摸得著的資產。市場給京東的估值，無疑是對這些資產已創造和將創造的現金流的貼現。智譜代表的是“新錢”的邏輯：基於未來、基於想像、基於技術溢價的折現。GLM-5的技術突破、Coding能力的市場驗證、Token成為新的“生產資料”，這些都是資本市場願意給高估值的基礎。但隨之而來的問題是，這種估值高度依賴敘事的持續性和業績的兌現速度。也因此，當一家750倍市銷率的公司市值超越一家0.22倍市銷率的公司，並不能簡單歸結為“新錢”戰勝“舊錢”，而更多的是兩種估值體系在同一個時間點上的一次交錯。從近日智譜和京東在波動中分別下跌和上漲來看，各自確實是在交錯之後回歸各自更為常態化的軌道。這一幕與去年曾被快速證偽的DeepSeek算力通縮交易有異曲同工之妙。當時市場流傳的邏輯是：模型效率提升，算力需求下降，以輝達為首的晶片股堪憂。但這個敘事忽略了傑文斯悖論——效率提升反而會降低使用門檻，刺激更多應用落地，從而增加而非減少算力總需求。2025年以來的產業實際也是模型越強、成本越低、呼叫量越大，算力需求不降反升，輝達先抑後揚的走勢即為明證。智譜的過山車，或為同一個邏輯的另一種演繹。2月20日的股價暴漲，是市場在為“技術突破+商業化驗證”的敘事買單。2月23日的暴跌，並非其技術或商業模式出了問題，而是其股價脫離基本面太遠，任何瑕疵都會成為價值回歸的導火索。市場可以用43天把一個故事推到極致，也可以用三天把故事收回一半。自2月12日智譜發佈新一代旗艦模型之後發生的一切，從新故事萌芽到瘋狂爆發再到估值回歸，恰如一個完整的敘事周期。正如市場之前在DeepSeek身上所經歷的，任何偏離產業實際的敘事，都會迎來價值回歸。同樣值得關注的是，如果僅僅是將京東作為標尺，智譜的估值似乎飆升太快，但當我們把視線投向大洋彼岸，看到Anthropic這樣的AI企業估值高達3800億美元，看到OpenAI、Anthropic們的旗艦模型輸出定價遠高於智譜們，中國AI企業的估值故事或許才剛剛開始。（財富中文網）

港股大模型的資本狂歡，已經令投資圈咋舌不已。馬年首個交易日，港股 AI雙星閃耀。當天恆生科技指數收跌近3%，AI大模型龍頭智譜股價則逆勢狂飆42.72%，當天收盤總市值暴增到3200億港元。MiniMax（稀宇科技）也不遑多讓，斬獲3000億港元市值。兩家公司的市值規模，已經超越了一眾網際網路大廠。京東一年的營收接近1.2兆元，已是中國零售產業中的支柱性企業，美團坐擁線下消費的核心位置。智譜、MiniMax的營收不及其零頭的零頭的零頭，而且還處於連續的虧損之中。兩家成立沒幾年時間的初創企業，能在極短時間內，超越征戰28年的世界級電商巨頭，將其歸結為“散戶狂歡”顯然並不合適。資本在人工智慧領域的瘋狂可見一斑。ChatGPT之後，智譜和MiniMax第一次讓外界真切地見識到了中國大模型公司的估值上限。它早已超脫價值投資甚至傳統成長股的估值框架，進入絕大多數人難以理解的市夢率階段。到底是巨大的泡沫，還是AI的重新估值定價？在剛剛開啟的未知時代，有太多的混沌朦朧。01 瘋狂A股尚未復工時，港股AI就已經提前暴動。2月20日收盤，智譜飆升42.72%，市值達3232億港元，春節前後7個交易日暴漲逾2.5倍，上市兩個多月以來累計漲超500%；MiniMax則上漲14%，市值達到3042億港元。智譜股價表現（自上市至今）一天的回落後，股價進入調整階段，目前兩家企業市值約為2500億港元的體量。這樣的規模不僅超過了一眾傳統網際網路大廠，在A股市場也相當於一個中國船舶或新華保險，超過了中國鋁業和中遠海控這種淨資產規模巨大的中央企業。號稱“全球大模型第一股”，智譜早在上市階段就表現不俗，上市前公開發售時就遭到了近1160倍的超額認購，搶購熱情極為高漲。晚一天上市的MiniMax更為瘋狂，股價首日就翻倍，市值直接跨過千億港元門檻。目前股價較發行價暴漲了近五倍。僅用4年時間，這家公司就完成了其他科技巨頭十幾年甚至幾十年才能達到的高度。AI估值的炸裂程度，已經超過了絕大多數人最大膽的想像。回頭來看，兩家公司能走出史詩等級的股價曲線，離不開“天時地利人和”的助攻。海外兩大巨頭正在進行天價融資，可以稱之為“天時”。有消息稱，OpenAI正接近完成新一輪超過1000億美元（6900億元）的超額融資，亞馬遜、輝達等巨頭爭相下注，其估值可能超過8500億美元（5.87兆元）之巨，相當於英特爾+波音+麥當勞+耐克+星巴克市值的總和；“叛將”Anthropic則正在以10倍營收增速緊追，其剛剛以3800億美元估值完成了300億美元的融資。一級市場火爆的投融資狀況，為港股這個面向全球的資本市場提供了高漲的交易氛圍。其次，智譜和MiniMax作為目前少有的大模型純正標的，現階段擁有可公開交易的稀缺性。兩家公司今年1月才上市，智譜上市時戰略配售比例高達60%，鎖定期長達半年到一年，實際流通盤極度稀缺，其中大部分還被機構牢牢把控。智譜在2月20日，曾經以“僅”32億元的成交額、527萬的成交量，單日就撬動了1000億港元的市值增長。相比來看，阿里、騰訊、百度等大盤股不夠純正，且盤子過大，不利於資金拉抬。在AI賽道交易洶湧的背景下，籌碼鎖定將股價彈性放大到了極致。這可以稱之為“地利”。再次，南下資金利用春節假期A股和H股的時間差進行跨市場投機，將市場炒作博弈情緒達到頂點。這是“人和”。三重因素疊加下，造就了兩家企業神奇的股價表現，當然也不可避免催生了巨大的泡沫風險。02 泡沫去年有DeepSeek，今年有智譜和MiniMax，AI敘事的接力棒一直在延續。來到馬年新春，內有阿里千問、騰訊元寶瘋狂撒錢，掀起AI入口流量大戰；外有國際投行的“唱多”助攻，資本煽起投機盛宴。2月10日，摩根大通發佈了一份首次覆蓋智譜和MiniMax-WP的報告。其中指出，中國AI江湖經歷了快速整合，具備實力的模型開發商數量已從高峰期的200多家減少至不到10個。目前形成雙層競爭格局：一是擁有規模和生態優勢的科技巨頭，如阿里巴巴、字節跳動、騰訊等；另一方則是以智譜和MiniMax為代表的獨立廠商，憑藉技術迭代和敏捷性在特定領域建立優勢。最後，這家國際投行給予兩家企業400及700港元的目標價，旋即兩支股票開啟暴走模式，不到4天時間，就完成了小摩的“既定任務”。‌11天後，瑞銀則重點關注MiniMax，給出了高達‌1000港元‌的誇張目標價。瑞銀看好其在AI大模型領域的稀缺性及增長潛力，並稱這一目標價位是基於125倍的P/ARR（市盈率與年度經常性收入的綜合指標）。這一判斷無疑在本就狂熱的瘋漲格局下，再度澆上一勺油。經常性收入（ARR）是衡量軟體企業的黃金標準，一家SaaS公司實現了穩健的ARR，就意味著其商業模式得到了市場驗證，進入可持續創收階段。然而，這套估值模型在AI時代卻可能水土不服。一個看似亮眼的ARR數字，可能僅僅代表一家公司現在的產品在當前的某個階段被市場初步認可，但未來表現如何，尚未可知。當前的大模型尚處於百家爭鳴的初級階段，從最初的ChatGPT到kimi、百度文心一言到去年的DeepSeek，再到當下的豆包、元寶、千問，AI應用產品迭代速度極快，使用者因為嘗鮮或紅包犒賞會頻繁更換產品。而且在AI普及和技術創新的初期，即便是B端客戶，可能多採用月度訂閱而不是傳統 SaaS的年度訂閱方式，ARR能否持續和穩定增長面臨巨大考驗。即便按照ARR來估值，瑞銀給出的1000港元目標價，是按125倍來進行測算的，這在傳統軟體行業裡堪稱天方夜譚，即便在新興的AI賽道也十分誇張。況且，這要求MiniMax未來幾年必須每天都得像開了掛一樣增長，且不能犯一丁點的錯誤。智譜從最初的所謂“政企新創”企業一躍成為AI當紅炸子雞，的確令人側目。但2025年上半年，公司營收1.91億元，淨虧損23.58億元，累計虧損超62億元，相當於每獲得1塊錢營收，就要承受12塊錢的虧損。即便按照收入估算，智譜當前的市銷率PS也高達733倍，MiniMax也有500倍之多，需未來5年營收復合增速超100%才能支撐，難度可想而知。目前，這種超級行情更多反映的是對AI的樂觀預期，非理性因素已經超過了所謂的技術領先性。如同A股的摩爾線程和沐曦股份，被爆炒之後回呼的風險也極大。03 生意相比算力晶片企業實打實的業績報表，大模型應用的商業化仍然是一個美妙的夢想。輝達2026年前三財季暴賺771.07億美元，同比去年增長51.82%，第三財季毛利率高達恐怖的73.4%。而下游應用層面，仍然沒有跑出一家成熟的商業標竿。AGI鼻祖OpenAI2025年的收入為130億美元，但現金虧損高達80億美元。而且這種“高收入、高虧損”的局面還會持續下去。中國企業則各顯其能，智譜和MiniMax分別選擇了2B和2C兩條路徑。前者是國內第一的獨立大模型廠商，超過了阿里和商湯，並在早期就提出MaaS（模型即服務）概念，並切入金融、政務、能源等行業，將大模型搬進企業的自家機房，在這個“中國特色”的高門檻領域撕開了一道口子；MiniMax創立的初衷就是“做服務普通人的 AI，Intelligence with everyone”，這也是創始人閆俊傑一直在公開場合強調的理念。旗下Talkie（星野）、海螺AI累計使用者超2億，在2025年，MiniMax更是斬獲全球音訊第一、視訊第二、文字穩坐第一梯隊的能力，並在一開始就面向全球市場。MiniMax創始人閆俊傑但不管是光鮮的清華夢之隊，技術指標多麼領先的GLM-5模型，還是人人都能用得起AI的情懷，都無法掩蓋財務資料上“爛生意“的清晰特徵。尤其是智譜，直到2025上半年，仍有近七成收入來自私有化部署。作為一家深耕B端的廠商，客戶黏性尤為重要，但智譜的客戶變動極大，復購率低。招股書顯示，2022-2025年上半年，智譜的前五大客戶無一重合，也就是說其客戶一直在變，且合作周期多為1-2年，鮮有長期穩定的客戶關係。智譜甚至還存在“采銷倒掛”現象。2022-2025年上半年，智譜向最大客戶A銷售2.42億元，但向其採購額高達2.47億元，採購額超過銷售額，類似情況在客戶P、Q中同樣出現。智譜試圖將MaaS（模型即服務）平台作為第二增長曲線，儘管CEO張鵬宣稱2025年API收入將增長十倍，但該業務毛利率從2022年的76.1%暴跌至2025年上半年的-0.4%，相當於倒貼錢給客戶用。即便如此，其客戶流失率依然高得驚人。根據招股書大致推算，2024年底智譜大模型API客戶數為5457家，半年後僅剩3061家，減少了2396家。客戶流失如此之高，很難說這是一門好生意。不僅智譜貼錢賣貨，在C端，阿里千問、騰訊元寶、字節豆包等頭部AI應用廠商，在春節期間狂撒45億元，打響全民AI紅包大戰，試圖“燒錢換量”。然而大廠有資本底氣，且阿里有雲服務和消費生態，騰訊有社交、字節有內容生態，作為獨立廠商，智譜家底並沒有那麼殷實。正如Salesforce.的CEO貝尼奧夫所說  大語言模型就是大型的磁碟驅動器，你可以選擇最便宜的隨時插拔的基礎設施，模型是護城河的幻想已經結束了。04 寫在最後相比上游晶片的超強技術壟斷，AI應用層面的商業價值還處於黎明前的黑暗中。AGI 是一個超長賽道，但智譜CEO張鵬曾說過，“用短跑的速度跑馬拉松”。這個略顯矛盾的形容解釋了中國大模型公司的兩難處境：既要保持技術的定力和領先性，又要快速進行資本化和高速成長。2月24日，Anthropic稱DeepSeek、Moonshot和 MiniMax三家企業試圖動用2.4萬個帳戶進行1600萬次互動“工業級蒸餾攻擊”，馬斯克第一時間轉發並調侃：“他們怎麼敢偷Anthropic從人類程式設計師那偷來的東西？”這場鬧劇也反映出MiniMax等中國AI企業出海面臨的風險和挑戰。如今，資本市場的狂熱對應出這種AI自立的國家戰略雄心，但卻在某種程度上，用資本的急功近利掩蓋了AI應用商業化的漫長與艱難。 (巨潮WAVE)

2月25日，港股AI應用概念短線跳水，截至發稿，MINIMAX-WP跌超14%、智譜、海致科技集團跌約6%。此外，A股、港股儲晶片概念走低 ，A股普冉股份一度跌近10%，恆爍股份、兆易創新、江波龍、佰維儲存、香農芯創等跌幅靠前。港股中瀾起科技跌超4%、兆易創新跌超3%。消息方面，做空機構香櫞資本周二發帖稱，已經對儲存牛股閃迪建立空頭頭寸。瑞士百達資產管理首席策略師盧伯樂（Luca Paolini）近日在接受21世紀經濟報導記者獨家專訪時提醒，晶片製造商蓬勃發展，與Google相關的人工智慧股票表現良好，而與OpenAI相關的股票則略有掙扎。這意味著，一籃子人工智慧股票的表現將不如以前好，投資者將看到更少的收益。投資者的關注點正在從“增長多少”轉向“如何實現增長”。展望未來，“中國科技公司在人工智慧周期中處於有利地位。”盧伯樂強調，中國科技公司使用的商業模式與美國同行不同，開放權重模型和巨大的國內市場將給中國公司帶來很多好處，當前中國科技股的有利環境將持續下去。 (21世紀經濟報導)

農曆新年後港股開市的第一天，恆生科技指數就經歷了2.91%的大跌，而智譜和MiniMax的市值卻雙雙衝破3000億港元。在人工智慧的狹義話題之外，從強烈對比中我們可以看出，全球資本正在面臨一次重要的抉擇：是否要從“傳統”網際網路平台，轉向被認為更具潛力的新賽道。前幾年被寄予厚望的科技增長故事——出海，似乎已經未結果先枯萎了。很多大廠在海外市場的資源投入優先度不僅不如AI業務，甚至可能還不如國內外賣。相比電商、媒體平台或其他網際網路服務業務，對於更多中國科技企業來說，網貸似乎可以被更便利地搬運到全球市場。在越發暗淡的出海故事中，放貸成了那個大家都不願意放棄，甚至還在進一步投入的重心。恆生科技指數表現（自2025年11月至今）國內市場，曾經“等同於暴利”的網際網路貸款業務，在助貸新規的影響之下，正面臨著前所未有的壓力。因此，網貸出海甚至似乎比其他業務出海更緊迫。如果將網貸出海比作一道考試題的話，可以理解為它正在從前幾年的選擇題，變成了如今的必答題。只是這道題的難度，對很多國內企業來說，確實有些超綱。水土不服去東南亞旅遊的人，基本都接觸過一個超級APP——Grab。這個平台是由陳炳耀（Anthony Tan）和陳惠玲在2012年創立，總部位於新加坡，業務覆蓋柬埔寨、印度尼西亞、馬來西亞、緬甸、菲律賓、新加坡、泰國和越南等8個國家。Grab最初以網約車服務起家，經過十餘年的發展，如今已成長為集出行、外賣配送、數字支付、金融服務等多元業務於一體的科技服務平台。去年，Grab首次實現了全年盈利（淨利潤2億美元），證明商業模式已經跑通。Grab的商業模式，其實就是國內科技企業所擅長的場景+金融閉環模式。公司以網約車（GrabBike/汽車）和外賣（GrabFood）為入口，日均訂單量超1500萬單，獲取海量使用者。此外，推出GrabPay電子錢包，覆蓋線下小店、線上電商等支付場景之後，Grab可以將使用者從出行、外賣場景自然引導至支付環節。然後基於使用者行為資料和信用評估，為司機、小微企業和普通消費者提供貸款、保險、定期存款等金融服務。這種閉環模式，使Grab在東南亞建立了深厚的護城河，不僅服務了6.5億人口，還幫助大量無銀行帳戶使用者首次接觸數字金融。理所當然地，金融科技類股（支付與保險）成為其業務新增長點，交易規模年增速超45%，貢獻毛利率超70%。Grab商業模式的成功，證明了東南亞市場具備孕育超級應用的土壤，但中國平台想在東南亞復刻自己的黃金時代，卻有許多“水土不服”的問題要解決。棘手的問題包括但不限於：東南亞各國金融監管政策差異巨大且變動頻繁、要求與本地機構合資、缺乏成熟的央行徵信系統、直接套用基於中國資料的風控模型會導致壞帳率激增、催收方式引發當地人反感和監管制裁等等。2018年，小米因未能與當地監管在牌照問題上達成一致，關閉了在印尼的金融部門。儘管手機熱銷東南亞，小米金融卻顯然並不順利。嘉銀科技股價表現（自2021年1月至今）此外2019年出海印尼的嘉銀科技，通過Soluskita平台開展現金貸業務，但該平台因使用者投訴量較大較突出、不符合合規要求，被印尼OJK做出了收回其P2P牌照的處罰。面對處罰，嘉銀金科在財報中表示，計畫通過與當地銀行等金融機構合作來拓寬融資管道，並繼續探索印尼市場。此後公司通過新持牌平台在印尼繼續展業，至2022年底已完成持牌平台更換的過程。2025年Q3財報中，嘉銀科技披露，在印尼業務規模相較去年同期增長了近兩倍，放款使用者數同比增長約1.5倍，出海真的成了拉動公司業績增長的新引擎。獲得了難得的正反饋的嘉銀科技，已經表達了對開拓拉美和非洲市場的厚望。建設藍海對中國的金融科技公司來說，拉美和非洲市場似乎比東南亞市場更像藍海。在拉美，由政府主導的即時支付基礎設施降低了營運難度。這裡不像東南亞的支付體系非常碎片化，需要中國公司和不同國家不同的銀行、電子錢包一一對接，合規路徑也更加清晰。在非洲，“無銀行帳戶”人群的比例要遠高於東南亞。只要能解決基礎的KYC（身份認證）和風控問題，中國公司就能更輕鬆獲得更多的客戶，也不會像在東南亞市場上，需要和本土巨頭進行貼身肉搏。滴滴股價表現（自上市至今）滴滴在拉美市場的發展過程，就是一個接近成功的樣本。2021年，滴滴在墨西哥推出信貸產品DiDi Préstamos，其使用者中有七成是在人生中首次獲得信貸授信，滴滴借此精準觸達了在當地長期被傳統銀行忽視的“信用空白人群”。2025年，滴滴在墨西哥累計發放的貸款突破2000萬筆，並且上線了儲蓄帳戶，進一步拓展了在當地的金融服務範圍。滴滴在墨西哥的信用評估能力，也與其他公司的業務場景產生了協作。例如，阿里的速賣通在墨西哥“Hot Sale”電商節期間，就選擇與滴滴合作推出“先買後付”信貸產品。如果中國企業可以幫助當地完善基礎設施，開展更高階金融業務就會更加便利。其中一個實操例子，是針對墨西哥現金交易盛行、司機被搶風險高的安全痛點，滴滴與墨西哥便利店網路OXXO合作，讓司機能便捷地將現金轉化為電子餘額，不僅解決了安全問題，更將自身深度嵌入了當地的生活和金融基礎設施。如果說拉美市場的故事還是沒有脫離“場景+金融”這一套，那麼OPay在非洲的崛起則證明，即使沒有超級App的場景流量，通過深度本地化的代理網路和極致專注的戰略，同樣可以成為改變一個地區金融生態的超級玩家。2018年，崑崙萬維通過其收購的老牌瀏覽器公司Opera孵化了Opay。到4年之後，經歷了出行、外賣、電商業務多線作戰的困頓，周亞輝決定砍掉OPay除支付外的所有業務線，讓公司專注於金融科技業務。崑崙萬維股價表現（自2021年1月至今）面對奈及利亞60%的無銀行帳戶人口和95%的現金交易，OPay沒有等使用者上網，而是通過50萬線下代理，用POS機把金融服務送到了每個街角。2022年奈及利亞貨幣改革，2024年其銀行系統短暫崩潰。當時傳統銀行App陷入癱瘓，而OPay則憑藉穩定的系統，獲得了當地使用者的信任和使用粘性。今年1月，OPay組建了新的全球核心管理團隊，並提出了到2030年服務10億使用者的宏偉願景，這也標誌著中國金融科技公司在非洲市場的業務目標，已經從試水轉向了真正的商業化階段。深層邏輯金融科技業務出海這件事，商業模式能跑通只是基礎。更重要的是能產生更高的收入規模和總營收佔比。目前在大部分中國科技企業的財報中，最多隻能看到國際業務的整體收入，並沒有單獨的海外金融業務收入資料。在港股上市的科技金融公司信也科技，是少數有相關資料披露的重要玩家。截至2025年第三季度，國際業務收入已佔其總營收的25%，收入增速保持在40%左右，遠高於公司整體6%的營收增速。對於一個以國內市場起家的金融科技公司來說，海外業務能貢獻如此高的經營佔比，標誌著其業務結構已發生質變。信也科技也設定了到2030年，國際業務收入佔比達到50%的中長期目標。海外業務在快速發展階段，仍然需要大量行銷、合規、管理開支投入，當前其盈利能力並不高，這也對信也科技財務操作的水平提出了更高的要求。去年6月，信也科技發行了1.5億美元、利率2.5%、2030年到期的可轉債，其中約9000萬美元將主要用於海外業務發展。由於可轉債的融資成本遠低於海外10%以上的平均融資成本，將在一定程度上增厚海外業務的盈利空間。有意思的是，在同樣的時間，另一家同業上市公司奇富科技也有融資——發行了6.9億美元、利率0.5%、2030年到期的可轉債，只不過這筆錢將全部用於回購公司股份、最佳化資本結構。這可能與奇富科技的海外業務尚在起步階段有關，去年才在倫敦啟動小規模營運、貸款放款，標誌著其國際擴張的正式開始。目前，奇富科技海外業務的重心在於理解當地市場、最佳化風險模型，採取的是非常審慎的探索策略。歐洲這樣的成熟市場裡，很少會成為中國公司出海的首選甚至是次選，因為這裡擁有成熟的信用體系和高品質的金融使用者，想賺錢不能靠高利率覆蓋高風險這套傳統打法，更需要靠AI大模型風控、智能信貸引擎等核心技術。換句話來說，歐洲市場是一個可以檢驗中國金融科技公司科技含量到底有多高的地方。奇富科技想走得更遠，最終成長為“一家受全球尊重的金融科技企業”，最終要在歐洲市場取得建樹，這將是一個漫長的處理程序。不過對於大部分中國金融科技公司、網際網路平台來說，海外金融業務盈利的核心仍然是靠財務手段，如何把貸款放出去的錢（資產）通過ABS之類的結構化手段再融回來，同時控制資金成本和流動性風險。 (巨潮WAVE)