截至2026年6月11日，東山精密市值約3865億元。勝宏科技3203億元。
把時間撥回去年9月，勝宏市值一度沖上3000億元，是PCB類股裡唯一摸到過這個高度的公司。東山精密當時的市值，還不到它的一半。
雖然勝宏近期受到流言困擾，不少股民恨的牙癢，但根據弗若斯特沙利文資料，在全球AI及高性能算力PCB市場，勝宏以13.8%的份額位居第一。
而東山2025年才通過Multek切入AI伺服器PCB，整體淨利率只有3.47%。
結果不到一年，東山反超了勝宏，拉開近700億元的差距。
市場為什麼願意給它這麼高的溢價？
01
PCB之外的引擎
2025年報顯示，東山精密電子電路類股2025年營收約256億元，規模上大於勝宏（192.92億元），僅次於鵬鼎控股（351億元）。
東山走的是“全品類”路線：FPC（蘋果鏈，佔收入67%）、通訊裝置PCB（Multek）、觸控面板、LED（已停產拆除）——以及光模組（索爾思光電）。
在PCB賽道里，東山算不上生態位最靠前的那個。根據弗若斯特沙利文資料，勝宏在全球AI及高性能算力PCB市場以13.8%的份額位居第一，量產70層板。
而東山Multek雖然能打78層，但2025年才重點切入這個市場。東山招股書引用的灼識諮詢資料顯示，其在邊緣AI PCB領域全球第一，份額26.9%。公司已在珠海投建70億元AI高端PCB項目，第一期產能預計2026年Q3釋放。
比技術差距更刺眼的是利潤率的差距。東山2025年整體淨利率3.47%，勝宏22.4%。差了近6倍。
一個淨利率不到4%的公司，市值憑什麼比一個淨利率22%的公司高出近700億元？
答案藏在一份異動公告裡。
2026年Q1，東山精密淨利潤11.1億元，同比暴增143.5%。根據公司6月4日的異動公告，索爾思光電貢獻利潤佔比52.92%。
換句話說，如果剔除索爾思，東山精密Q1利潤僅約5.2億元——恰好回到去年同期的水平。東山近九成的利潤增量，來自這家並表不到半年的公司。
市場迅速為這個邏輯重新定價。從4月7日Q1預告後連續漲停，到6月4日股價觸及244.70元，東山的PE（TTM）從2024年底的45.88x飆至190.58x。
那麼，索爾思到底是一家什麼樣的公司？
索爾思光電的業務橫跨EML光晶片和光模組兩大環節。
他的前身是MRV整合成都飛博創和Luminent OIC，股權幾經轉手——Francisco Partners → Redview Capital → 多輪易手。2022-2023年持續虧損，2024年扭虧。2025年6月，東山精密公告以59.35億元全資收購。
在光模組市場，索爾思的體量談不上巨頭。2026年Q1，旭創單季營收195億元——索爾思同期約21億元，不到旭創的九分之一。LightCounting 2024年度統計顯示，800G份額旭創約40%、新易盛約22%、光迅約15%，索爾思被歸入“其他”——與頭部差距在量級層面。
但索爾思的獨特之處不在模組組裝，在光晶片。
它的200G PAM4 EML晶片是全球範圍內，除Lumentum之外，為數不多能穩定出貨200G EML的供應商。光迅雖然也有自研光晶片能力，但200G EML進度落後於索爾思。
這意味著什麼？當全球200G EML缺口超過一半、輝達花40億美元鎖產能的時候，索爾思不需要排隊等晶片，並且BOM成本明顯低於外購EML的模組廠。
索爾思的基本盤在非輝達的雲廠商生態。根據管道調研，Meta是索爾思當前最大客戶，微軟、亞馬遜、Oracle、xAI也已匯入，而在NVIDIA供應鏈中缺席——旭創和新易盛瓜分了輝達80%以上的份額。
花旗的SOTP框架中，給東山傳統PCB業務開的估值是15倍PE，但它給光晶片業務開了50倍PE。
定價邏輯上，市場認為光晶片自主供應具有稀缺性，AI PCB則是正在兌現的增量。東山精密正在從一家傳統PCB公司，變成同時押注AI PCB和光模組兩條賽道的雙線玩家。
Q1索爾思貢獻了過半利潤，70億元AI高端PCB項目也在推進——兩條腿都在往AI方向邁。
02
稀缺的賭注
光模組往1.6T升級，單模組需要的EML通道數從8個起步。根據Chipstrat和McKinsey的資料，全球EML產能2025年約1.4-1.5億顆/年。其中200G EML僅2000-3000萬顆/年——Lumentum一家佔了五六成，但2026年需求預計達4000-5000萬顆。
缺口背後是擴產節奏的錯位。EML晶片擴產周期16-24個月——外延生長、晶圓工藝、封裝測試，全鏈條拉滿。而光模組封裝擴產只要6-9個月。晶片是整條產業鏈最剛性的瓶頸。
缺口有多剛性，看輝達就知道了。根據輝達和Lumentum Q4 2025業績電話會披露，輝達向Lumentum和Coherent各投20億美元，把產能鎖到了2030年。連AI供應鏈裡議價權最強的買家都要預付四十億美元搶產能，非輝達客戶的交付周期已被推到2027年之後。
另一個資料：中國電子報報導，25G以上高速光晶片國產化率仍不足15%。國內供應商能用，但不及海外廠商，高端市場海外仍然佔優。根據管道調研，三安光電送樣通過了，預計Q3小批次，是追得最快的。源傑科技也僅僅是送樣測試過了。
這是供給端。再看技術路線。
EML的競爭對手是矽光，技術指標上各有優劣。EML在200G/lane長距傳輸上是唯一商業驗證的方案，矽光在短距上功耗低17-22%，且CMOS相容200-300mm晶圓，批次生產潛力更大。
但矽光同時也面臨著幾大瓶頸：雷射耦合效率（片上插入損耗高達21.6dB，Nature Communications稱之為“最頑固的瓶頸”）、良率低於CMOS電子晶片、熱管理（光子器件對溫度極度敏感）、封裝測試（光/電訊號需同時檢測，缺乏產業級關聯標準）。
矽光的滲透是緩坡式的。2025年，矽光晶片佔所有光晶片的三分之一，到2031年，其貢獻將佔到光晶片總市場的42%（約63億美元）。
關鍵問題是：索爾思在這個變局中站在那裡？
BusinessWire 2024年7月報導，索爾思獲得了Intel 800G矽光設計授權——Intel的矽光平台累計出貨800萬+PIC、3200萬+片上整合雷射，是行業最高量產記錄。索爾思在自有產線上生產基於Intel設計的矽光模組，不依賴外部代工。
索爾思的EML自供主攻長距，矽光通過Intel授權覆蓋短距。Chipstrat在2026年3月指出，即便CPO替代可插拔模組，外部雷射源仍然是InP器件。光晶片的稀缺性不會消失，只會從EML轉向CW雷射。
CPO/NPO的市場在加速放大。LightCounting Q1 2026報告顯示，整個光模組市場2025年已達238億美元，預計到2031年將增至約600億美元——CPO作為其中的增量部分，到2031年預計貢獻超過50億美元。索爾思鹽城的CPO研發項目投資2.23億元，正對應這個方向。
過去十年，東山執行了四輪大規模併購：2016年MFLX（FPC，約6.1億美元）→ 2018年Multek（PCB，從偉創力收購，約2.93億美元）→ 2022年晶端（觸控面板）→ 2025年索爾思（59.35億元）。從低毛利的消費電子FPC，往通訊PCB、光晶片/模組的高價值量方向挪移。
根據新浪財經和科創板日報的報導，產能規劃方面，索爾思的光模組月產能從2025年底的20萬隻，暴增至2026年4月的50萬隻，年底目標100萬隻，2027年目標200萬隻。EML晶片月產能從600萬顆→Q2的900萬顆→年底2200萬顆，2027年目標年產3億顆。
東山精密的長期敘事，錨點不在存量份額，在增量——CPO/NPO市場從零到一的放大中，它同時卡住了PCB和光晶片兩條路。增量空間的體量遠大於存量博弈。
但預期已經跑得很遠了。產能兩年10倍，新工廠爬坡、良率穩定、客戶認證都需要時間。6月3日的投資者關係記錄表顯示，管理層2026年利潤指引50-60億元，而此前券商一致預卻高達約75億元。
03
尾聲
東山精密市值反超勝宏，歸根到底是市場對兩家公司的定價錨點已經不同——勝宏仍然是純PCB邏輯，而東山正在被拆開來看：PCB是一塊，光晶片是另一塊。
光晶片給高估值的同時，前提假設極其苛刻。
先從估值本身看。按照管理層2026年50-60億的指引，東山動態PE約68-82倍——這已經回到了PCB同業的估值上沿。即便按機構一致預期的75億元算，約55倍，也並不便宜。更遠期的大摩預測給到2027年135億元淨利，前瞻PE約30倍。
再看資產負債表。年報顯示，東山短期債務121億元對貨幣資金89億元，缺口32億元。47.69億元商譽中，索爾思一家貢獻了26.5億元。
各家券商對2027年淨利的預測在128億元到215億元之間，分歧範圍本身已經說明問題，這種預期差的彌合大機率不會風平浪靜。
索爾思利潤貢獻，也是直接的試金石。一旦回落，市場給光晶片的那部分溢價，隨時可能被收回去。 (格隆匯APP)