周末伊朗衝突仍在繼續，對應油價重新站回200日均線，並對今天亞洲股市帶來壓力。考慮到目前油價低位，川普有充足的空間用軍事力量重新給伊朗施壓獲取談判籌碼，因此預計本周伊朗衝突還會繼續加劇。
全球市場可能再次面臨一個重要轉折點：賭方向。
回頭看今年上半年的全球市場，主線本質上是科技資產與順周期資產之間的輪動，期間大致經歷了三段較為清晰的趨勢性行情。
第一階段發生在伊朗衝突升級之前，受益於全球經濟增長預期和美元貶值，順周期資產整體跑贏科技類股：在美股內部，等權重的RSP跑贏VOO；放到全球市場，歐洲和日本股市的表現也明顯強於美股。
第二階段始於3月底。隨著伊朗衝突峰值已過，川普釋放出準備與伊朗展開談判的訊號，市場再次交易“TACO”。儘管此後相關表態多次反覆，油價也始終維持高位震盪，但美股在這一階段已經率先見底，科技類股開始重新跑贏順周期資產。對應到美股內部，是VOO跑贏RSP；對應到全球市場，則是韓國和台灣股市跑贏歐洲和日本。
第三階段出現在5月中旬川普訪華之後。由於地緣衝突並未沒有出現實質性緩和，韓國股市經歷了一次跌幅超過6%的去槓桿行情；與此同時，隨著一季度財報季結束，科技類股失去了新的盈利催化，開始重新跑輸順周期資產。對應到美股內部，是RSP再次跑贏VOO；對應到全球市場，則是歐洲和日本重新跑贏美股。
而現在，市場可能正在進入第四段趨勢性行情。隨著伊朗衝突再度升溫、油價反彈，順周期資產重新面臨成本和增長層面的壓力；與此同時，二季度財報季正式展開，以Mag 7為代表、具備真實盈利支撐的科技類股已經開始率先見底反彈。如果回顧我自己在3月底時的最大教訓，就是不要在這個階段低配科技。
當然，科技類股內部正在出現分化，比如今天韓國股市再次出現超過8%的去槓桿式下跌。這更多反映的是其此前已經跌破50日均線、短期缺少技術支撐後的脆弱性，而不一定意味著整個科技交易已經結束。相比之下，台灣股市以及美股半導體ETF目前仍能守住50日均線，說明科技類股的核心趨勢尚未被破壞。
正如之前提到的，只要美光仍能守住50日均線，同時MAGS繼續維持上升趨勢，那麼科技類股相對順周期資產的跑贏行情，就仍然可以延續。更樂觀的情形，則要看本輪財報季能否驗證兩個條件：第一，大型雲服務商的AI相關收入增長能夠超過市場預期；第二，在收入加速的同時，它們仍然願意進一步擴大資本開支。
市場目前普遍認為，這兩點最終必然會形成矛盾：要麼AI收入增長不及預期，大規模雲服務商開始砍資本支出；要麼資本開支過快擴張、擠壓自由現金流和利潤率。但顯然，如今對整個AI產業鏈仍然屬於增量市場，產業鏈的利潤分配或許未來會出現，但當前仍非主要矛盾。不過這點目前只能算個人的基準假設，等著後續驗證。
但如果從估值和資金流的角度觀察當前市場：
1、超大規模雲廠商（GSXUHYPR）的估值已經接近“解放日”（Liberation Day）低點，企業盈利仍在持續上調。此前美光和三星取得了歷史性的超預期業績，META也宣佈了啟動雲業務和更大的資本支出規劃，所有這些都為未來趨勢定下了基調。
2、“Mag7”的總/淨敞口已大幅下降，僅略高於各自的3年低點。
3、美國資料中心標的（GSTMTDAT）的總淨敞口現處於一季度初以來的最低水平。
4、儲存（GSTMTMEM）：包括SK海力士和三星以及美國標的，同樣出現企業盈利上調與股價下行的分化。
5、其他半導體也顯示出淨收益與市值之間的類似背離：
6、非半導體裝置似乎正在定價進一步的增長和潛在的瓶頸。
7、在電力方面，獨立發電商（GSXUIPPS）的交易與其盈利預期一致，但整體估值偏低。
8、電網基礎設施公司（GSXUGRID）正在定價對美國電網可持續性的進一步增長和投資。
9、AI軟體（GSTMTAIS）持續低迷。
10、至於韓國股市，在近期拋售中，KOSPI較6月高點累計下跌超20%。KOSPI遠期市盈率目前已降至自2004年以來最低水平——6.2倍，甚至低於2008年全球金融危機（GFC）期間的低谷。
11、該現象同樣適用於韓國最大半導體企業——三星電子，其遠期市盈率亦跌至2000年以來最低點——4.8倍。
12、即使剔除前兩大權重股，韓國12個月和24個月遠期市盈率也分別下探至10.1倍和8.6倍。
13、儘管基本面總體向好，且KOSPI相對強弱指數（RSI）自2025年4月以來也已跌至最低水平，但從估值角度看，KOSPI本周可能已觸底，呈現出頗具吸引力的風險—回報比。
14、外資過去三周持續拋售KOSPI市場，主要受韓國科技股資金外流驅動。散戶則一直堅定抄底。
15、韓國的盈利上調趨勢可能延續，但步伐將有所放慢，原因在於： 製造業PMI擴張力度減弱， DRAM價格漲幅放緩， 儘管6月記憶體出口表現強勁（創歷史最高水平）。
16、最後，正如上篇文章裡提到的：
隨著記憶體價格的同比增速Q3見頂，記憶體類股漲得最快的階段已經過去，當然這點也已經被市場充分定價了；仍存在預期差的地方是，如果Q2大規模雲服務商資本支出繼續超預期，意味著記憶體價格仍有繼續上調的空間，這雖然不會改變價格的見頂節奏，但仍能支撐企業盈利繼續上調；二是如果長協能幫助記憶體股的利潤率維持在高位，其之後仍有機會贏得估值上調以支撐股價。當然，賺這種估值的錢意味著需要承擔更大的波動。因此，現階段的記憶體類股依然勝率很高，但賠率並不算高，而高賠率需要先跌出來才行。(衛斯李的投研筆記)