年內A股最大 IPO，背後有一個特別的贏家。
7月16日，長鑫科技（688825.SH）在科創板啟動新股申購。其發行價格為8.66元/股，擬募資約580億元，為科創板有史以來最大IPO。
而其持股比例最高的行業投資者是阿里巴巴——阿里通過兩家主體合計持有長鑫科技近5%的股份，累計投入約 76 億元。這個數字甚至超過了長鑫創始人、董事長朱一明的直接持股。（朱一明合計間接持有長鑫科技約2.65%~2.68%的股份。）
阿里的投資節奏也值得關注，其於2021年12月首次入股長鑫，在多輪融資稀釋後，持股比例僅在1%左右 —— 這是一筆典型的 “卡位” 式小額投資。此後三年半，阿里按兵不動。直到2025年6月，長鑫IPO前的最後窗口，阿里突然大筆追加，將持股比例一舉提升至5%左右，成為最大的產業投資方。
根據上市後估值預測推算，阿里所持長鑫股權對應價值約 1300 億元，預計總收益倍數可達17倍。
一家以電商起家的公司，為什麼敢在一家曾經連年巨虧的記憶體廠身上，押下 IPO 前最大的一筆產業籌碼？
就在幾年前，長鑫還深陷行業價格戰。而今天，蘋果等巨頭正排隊鎖定它的產能。多位行業人士向騰訊科技表達了一個共同觀點，阿里重倉長鑫，與平頭哥自研晶片形成算力底層硬體互補配套，二者共同築牢阿里雲存算底座，這是在為它未來在 AI 應用層活躍掃清硬體供給瓶頸做準備。
這筆投資背後，阿里投資在過去三年幾乎“改頭換貌”—— 聚焦 AI，積極佈局晶片、大模型、具身智能、AI應用；投早投小投前沿；對被投企業不強控、追求共贏。據不完全統計，阿里近三年對外AI投資約360億元，當前浮盈超過2100億元。
而在十年前，阿里投資的關鍵詞還是：強勢、控制、整合。
01. 賣掉過去，買入未來
我們先來看阿里賣掉了什麼。
2024 年 12 月 17 日，阿里巴巴公告，將所持銀泰全部股權以約 74 億元出售給雅戈爾集團和銀泰管理團隊組成的財團，預計錄得虧損約 93 億元。半個月後，2025 年1月1日，阿里再度公告，以最高約 131.38 億港元向德弘資本出售高鑫零售全部股權 ——2017年入股、2020 年增持，阿里先後為這家大潤發母公司投入約504億港元，此次出售預計產生股東應佔虧損約 131.77 億元人民幣。
半個月，兩筆交易，約224億元的帳面虧損。而在此之前，阿里已將圓通速遞、美凱龍、分眾傳媒等七家上市公司股份轉移至杭州灝月，並接連減持小鵬汽車、嗶哩嗶哩。
銀泰和高鑫，是阿里 “新零售” 時代最重要的兩枚棋子。2016 年 10 月的雲棲大會上，馬雲宣告 “未來的十年、二十年，沒有電子商務這一說，只有新零售”，隨後阿里私有化銀泰、控股高鑫、收購餓了麼，每一筆都是重金控股，每一筆都伴隨著深度的組織改造。這是那個時代阿里投資的固定路徑：先入股，再增持，再控股，最後全資——UC、高德、優酷土豆，無一例外；餓了麼從12.5億美元首投到95億美元全資收購，只用了兩年。
在當時，阿里投資往往要三樣東西：流量、使用者和技術。隨著業務周期和盈利能力的變化，如今，這套邏輯已經被徹底換掉了。
轉折點發生在2023年9月。吳泳銘出任阿里集團 CEO，隨即發出全員信，確立 “使用者為先、AI 驅動” 兩大戰略重心。在當年11月的分析師電話會上，他表示，“未來推動行業發展的動力將是以 AI 為代表的科技驅動力。”
這位工程師出身的CEO，與他的前任們氣質迥異。網際網路時代的阿里戰投，是典型的投行式打法 —— 精於估值、長於條款。
吳泳銘則是阿里 “十八羅漢” 中的技術合夥人，寫過淘寶最早的程式碼，做過阿里媽媽和一淘。他同樣長於投資。在回歸阿里管理層之前，他以個人身份創立的元璟資本已經系統性投資了一批 AI 公司。比如，在阿里領投星動紀元的Pre-A輪融資中，聯合領投方正是元璟資本。多位阿里員工認為，吳泳銘的回歸，是阿里投資轉變的起點。
02. 兩種邏輯：盤棋與礦山
有投資人評價，如果說移動網際網路時代的阿里投資像圍棋盤——頂層設計明顯，棋盤是基礎，目的是聯合吃掉最多的黑子，那麼 AI 時代的阿里投資，更像電池廠投資鋰礦。
“AI 的發展會面臨鏈式挑戰，先是缺算力，接著缺記憶體，再往後可能是缺電力。” 一位熟悉阿里的投資人分析，“要保障全產業鏈的安全，就需要通過投資上游鎖定資源，就像電池廠投資鋰礦。”
兩種邏輯有一個區別：圍棋要的是控制，礦山要的是繫結。
以阿里對大模型 “六小虎” 的投資為例。從2023年下半年開始，阿里掃貨中國大模型頭部創業公司：2023年9月投資智譜 AI，阿里雲在 B 輪投入 12 億元，加上螞蟻的 4.4 億元，直接助推智譜躋身獨角獸；10月參投百川智能；11 月阿里雲領投零一萬物；2024年2月，領投月之暗面；3月，又以至少6億美元領投 MiniMax。
六小虎，阿里投了五家。投資界當時有調侃稱，阿里是在 “集郵”。
具體來看，這些投資的結構：
第一，不謀求控制。即便在月之暗面持股約36%，阿里拿的是優先股，不介入公司治理，更沒有像當年對餓了麼那樣派駐管理層、改造組織架構。
第二，不搞排他。這五家公司背後，同時站著騰訊、美團、小米、紅杉、高瓴，阿里並未要求 “二選一”。
第三，算力入股。
知情人士告訴騰訊科技，阿里這些投資中，包含了一部分 “算力折扣”，也就是說，這部分投資以算力的形式支付，要求被投企業使用阿里雲的算力。
這種形式在業內也不是個例：在海外，微軟投資 OpenAI、亞馬遜投資 Anthropic，部分投資均以提供算力的形式完成，財務回報之外，雙方都獲得了戰略上的收益。被投公司獲得最稀缺的訓練資源，雲廠商鎖定最大的算力客戶，同時押中大模型時代的頭部門票。
也有接近阿里投資人士告訴騰訊科技，在他看來，算力入股“只是一種投資結構的不同。在網際網路時代，有大廠投資 APP 是包含了一部分‘流量折扣’；到了 AI 時代，就是‘算力折扣’了。”
三條裡面，“不搞排他” 最能看出時代變了多少。
排他，曾是阿里戰略投資的默認前提。2014年，阿里要求美團在支付管道上去掉微信支付、只留支付寶，王興拒絕。阿里隨後在 2015 年至 2016 年間以約 9 億美元清倉美團約7% 的股份——這筆股權若持有到美團市值高點，價值超過1500億元。
如今，以月之暗面為例，2024 年 2 月，阿里成為其最大機構股東；半年後的 B 輪，騰訊入股；此後的C輪、C+輪，阿里與騰訊連續三輪並肩出資。大量媒體報導稱，當年騰訊投資大眾點評曾是阿里對美團啟動撤資的導火線，而如今阿里面對騰訊的進入沒有任何阻攔。2026年5月，同樣的結構在智譜重演——阿里、騰訊、美團、小米，四家公司同時出現在其股東名單裡。宇樹科技的C 輪裡，阿里、騰訊、中國移動、吉利同輪進入。MiniMax 的招股書上，阿里間接持股13.66%，騰訊、米哈游並列其間。
一位投資人評價這種轉變稱，“網際網路時代，微信、支付寶就是時代本身，所以投資要的是把你納入我的棋盤。但 AI 不一樣，AI時代你只能順應技術演進的方向，用資本和算力去賦能，去繫結，姿態必須從‘塑造時代’切換成‘順應時代’。”
另一個因素是，投資的市場環境也在變化。有投資人告訴騰訊科技，“現在一級市場是共識性投資，好項目稀缺，都是靠搶的，大廠也沒有能力再讓這些公司‘二選一’”。
同時，他也認為，如今有投資價值的往往就是硬科技項目，而大廠業務邊界廣闊，無論是什麼樣的硬科技項目又往往都可以從協同角度解釋。
這套邏輯也有它的邊界和代價。阿里投出的五家中，已有公司上市後遭遇解禁拋壓，MiniMax 在港股迎來首批大規模解禁時連日重挫；而沒有拿阿里一分錢的 DeepSeek，反而在 2025 年初以一己之力攪動了全球 AI 格局。市場曾盛傳阿里以百億美元估值認購 DeepSeek 10% 股權，被阿里官方否認。
集郵式投資保證了不錯過頭部，但無法保證買中變數。
03. 缺什麼投什麼：底座、模型、應用
2026 年 3 月，阿里成立 ATH（Alibaba Token Hub）事業群，由吳泳銘親自掛帥，核心戰略被概括為三個動作：創造 Token、輸送 Token、應用 Token。
在 AI 時代，Token 被視為像電力一樣的基礎資源，而阿里的投資版圖圍繞這個新資源的生產、輸送和消耗全鏈條展開，可以概括為三層：算力底座層、模型生態層、應用與具身層。
算力底座層是主戰場。2025 年初，阿里宣佈未來三年投入至少3800 億元建設 AI 與雲端運算基礎設施，這是中國民營企業在該領域有史以來最大規模的投資計畫。2026 財年，阿里資本開支已達1260.63 億元。
這個數字放在國內是第一梯隊。行業消息稱，字節跳動 2026 年AI資本開支初步規劃約1600億元人民幣，與阿里大體相當。但放到全球坐標系裡，差距依然懸殊——2026 年，亞馬遜資本開支指引約2000億美元，Google 1750億至1850億美元，Meta1150億至1350億美元，微軟全年預計超 1050億美元。
除自研外，阿里也通過投資佈局上游晶片企業。阿里旗下Alisoft China以5500萬美元參與瀾起科技港股IPO基石認購，位列基石投資者前列。瀾起的產品包括記憶體介面晶片、PCIe/CXL Retimer和CXL記憶體擴展控製器。阿里還投資了翱捷科技、曦智科技和瀚博半導體，涉及射頻基帶、矽光計算和AI推理晶片等領域。
在記憶體領域，阿里同時推進自研和產業投資。平頭哥於2023年發佈SSD主控晶片鎮岳510，已部署於阿里雲資料中心。產業鏈上，長鑫提供DRAM，長江記憶體提供NAND，瀾起提供互連晶片，阿里雲負責系統整合和業務應用。
長鑫正在研發HBM，未來也可能與平頭哥AI晶片形成配套。IDC 資料顯示，2025年平頭哥的AI晶片出貨量在國內僅次於華為。接近平頭哥人士告訴騰訊科技，平頭哥的IPO處理程序正在加速。
在2025年8月的財報電話會上，管理層透露，阿里已為全球AI晶片供應及政策變化準備了“後備方案”，通過與不同合作夥伴合作建立多元化供應鏈儲備，“確保3800億元投資計畫能夠如期推進”。
中間一層，是模型生態。在這一層，阿里既賣水，又自己淘金，還入股了幾乎每一個淘金的人。
阿里自研通義千問，同時，阿里參股的五家大模型公司，全部是千問潛在的競爭對手，也全部是阿里雲的算力客戶。
這一層的競爭也最為膠著。據Omdia報告，2025 年阿里雲在中國 AI 雲市場的份額從上半年的35.8% 升至38.1%，超過第二到第四名的總和；AI 相關產品收入連續十一個季度保持三位數增長。但按IDC統計的大模型公有雲呼叫量計算，2025 年火山引擎以49.5%的份額佔據近半市場 —— 中國公有雲上每兩個 Token，就有近一個跑在火山引擎上，阿里雲以27%居第二。
蔡崇信和吳泳銘在首封致股東信中，將投資 AI 的理由概括為：作為雲端運算提供者的阿里巴巴，希望承接大模型爆發帶來的算力需求。
最上面一層，是應用與具身智能。
從 2024 年開始，阿里在具身智能賽道密集出手：5月戰略投資逐際動力，持股達 18.78%，成為創始團隊之外第一大股東；2024年10月聯合領投星動紀元 Pre-A 輪融資，2025 年 1 月完成股權工商變更落地，完成對該企業的戰略加注；此後集團及螞蟻系資本陸續佈局宇樹科技、星海圖、靈巧手廠商靈心巧手；2025 年 9 月，阿里雲獨立領投自變數機器人近 10 億元 A+輪——這也是阿里雲業務主體首次直接投資具身智能企業。
吳泳銘曾在 2024 年雲棲大會上表示：“生成式AI 最大的想像力，絕不是在手機螢幕上做一兩個新的超級 App，而是接管數字世界，改變物理世界。”
大模型是大腦，機器人是身體，而阿里投資的五家大模型公司加上自研的千問，都需要為智能尋找物理載體。
三層疊在一起，阿里在 AI 鏈條上同時扮演著三重角色：它是長鑫和瀾起們的股東，是月之暗面們的算力供應商，又是千問和夸克的營運者 —— 股東、供應商、競爭者三位一體。這是網際網路時代從未有過的複雜身位，也是 “順應時代” 戰略的具體形態：不再追求在每個環節都贏，而是確保無論那個環節爆發，自己都在場。
而如果我們沿著 “缺什麼投什麼” 的鏈條，可以更清楚地看到：
第一環，算力。這是最先爆發的瓶頸。結構性短缺從2023年以來已經持續了近三年。
第二環，記憶體。這是當下正在爆發的瓶頸。AI 伺服器的 DRAM 配置是傳統伺服器的8至10 倍，NAND用量 3 倍以上。高盛在研報中判斷記憶體的供需錯配 “在所有細分領域中最為突出”，緊張格局至少延續至 2027 年下半年。
第三環，電力。這是剛剛開始顯形的瓶頸。國際能源署警告，2026 年全球資料中心用電將首次突破1000太瓦時，其中 AI 相關耗電佔比超 60%。電費在資料中心營運成本中的佔比已達六成上下，部分智算中心甚至超過七成。
公開資訊裡，阿里的投資版圖目前還缺了電力一環。
前述接近阿里投資人士告訴騰訊科技，阿里也在接觸通訊、能源等項目，未來或將有新的消息釋放。 (深科技)