許仰天胖了。
SHEIN上市前夕，幾位接近許仰天的人士這樣說。這位締造了跨境巨頭SHEIN的明星創業者，一向低調到“沒有照片”。在少數早期的公開報導中，“清瘦”是最令人印象深刻的形容。
有人說是因為近一年他從公司的具體經營中退了一些，有人說是各方面壓力下的憂鬱式發胖，也有人說“可能是山東男人的中年命題”。
一直以來，圍繞在許仰天身上的幾個經典詞彙——低調、聰明、務實、草根——幾乎就是外界對他的全部認識。但在36氪的訪談中，一些新的詞彙串聯起了他更現實的創業下半場：“辛苦”“負重前行”“五味雜陳”。
隨著逆全球化潮流，SHEIN已經淡出市場關注中心。在2026年上市時，這位曾經的寵兒面臨的更多是審視。SHEIN營收曾連年保持雙位數增長，淨利潤在2024年達到巔峰的33.7億美金。但到2026年一季度，營收增長變為1.1%。
疊加上股市資金大幅流向AI概念，這加劇了SHEIN的估值回落。2022年它的巔峰估值近1000億美金。有媒體報導，它原本打算以400-500億美元估值完成本次港股IPO，但最終招股估值約為265億美金。
所以，該如何看待SHEIN？是SHEIN錯了嗎？
錯的不是做全球生意的SHEIN，而是逆全球化的潮流。在“世界是平的”的美好時代，人們得到的不只是便宜的衣服和更快的手機，更有跨越國界的善意共鳴。而今這股以“安全”為名、行“割裂”之實的逆向浪潮，不僅迫使各國消費者為本土產能支付高昂溢價，其殘酷之處還在於，它剪斷的不只是貿易的紐帶，更是人類建立不到百年、對“命運與共”的集體信仰。
錯的不是做服裝生意的SHEIN，而是資本市場單一的AI審美。當市場資金被“是否純血AI”所左右時，就難免集體短視——它忘了，經濟體的血肉之軀並非僅由雲端的Token構成。人類要吃飯、要穿衣、要出行、要受教，實體經濟仍是那沉默而不可或缺的壓艙石。人們也依然需要SHEIN那條由即時銷售資料驅動的、能夠精準預測時尚潮流並反向指導生產的柔性供應鏈。
SHEIN最大的“錯誤”，是作為一家以全球化為生意核心的公司，遭遇了一個逆全球化的時代；它生於一個尤有餘暉的舊時代，卻又一腳踏入一個混沌的新時代。
我們梳理了SHEIN成為一家國際化公司的種種努力，以及許仰天在他人生最富有色彩的14年中，有意無意做出的數個決定。創業從來是天時地利的賭局，但長在逆全球化時代的一家全球化公司，也許更懂得英雄不自由的滋味。
01. 在千億美金時推進上市
2021年，如果想通過專家訪談瞭解SHEIN的資訊，需要付出13000元/小時的費用，在整個創投圈都是“獨一份”的天價。
當時，疫情席捲全球、線下商業停擺，而SHEIN的訂單在逐年翻倍滾動。而僅僅三四年前，2018年完成C輪融資時，彼時SHEIN的估值是24億美金。當時許仰天開心地與一些合作夥伴分享這個消息，一位早期供應商問許仰天，“那你預計多久能到300億、1000億美金”。許謙虛答道，“這個就努力努力，也不知道，說不定X的一輩子做不成。”“我跟他說三年之內肯定能做到，我說你們一定會做成ZARA。”供應商的信心比許仰天更足。
SHEIN以令人眩暈的速度兌現了這份信心。2022年，SHEIN的估值抵達1000億美元的峰頂，超越ZARA母公司與H&M的總和，成為僅次於字節跳動和SpaceX的全球第三大獨角獸。
但這也是命運波折的伏筆所在。
一位SHEIN合作夥伴認為，倘若許仰天選擇在更早的時候推進上市，估值雖不及巔峰，但地緣政治的裂痕尚未撕開，“小額包裹免稅”依然是自由貿易的穩固基石。而SHEIN的選擇是直到2022年、千億美金估值時才正式推進紐約上市計畫，但彼時這個窗口已近乎關閉。
2023年起，風雲突變。Temu帶來的競爭強壓，“小額包裹免稅”規則的消失，讓SHEIN的腳步變重。此後市場傳出SHEIN曾試圖在多個市場上市的嘗試，終不得法。到去年重新推進赴港上市時，SHEIN的年收入規模已逼近ZARA母公司，但增長回落至個位數，市場的信心更是今非昔比。
“上市慢，愁煞人，心裡苦”，是SHEIN的一位早期供應商的感慨。
02. 去土耳其、去巴西建廠
無論從降低履約費用，還是抵禦風險的角度出發，如何降低對單一製造基地的依賴，一直是SHEIN面對的重要問題。“這是每一家全球化公司都必然會碰到的問題。”IDG資本合夥人連盟告訴36氪。在SHEIN尚未真正走入美元基金視線時，IDG資本在2015年領投了SHEIN的B輪融資。
2022年起，有供應商建議許仰天去土耳其建立供應鏈，離大消費市場更近一步。許起初搖擺不定，希望做更嚴謹的論證。但他還是派了團隊過去，完成整體的財務測算與落地。後來，SHEIN又先後推進了巴西、墨西哥等地。
2024年川普當選後，市場預期美國會取消小額免稅政策。也是這時，許仰天打算去越南建設供應鏈。一位供應商勸阻他，“去了越南還是無法解決近岸生產的問題，履約費用依然居高。”
而且，國際鞋服品牌普遍在越南設廠，生產的多為標準化商品、大貨，而SHEIN需要的是高度敏捷的小單快反模式，越南的叢集協作度和柔韌性遠不足廣東一帶。到了2025年8月，美國正式落地對越南20%的對等關稅，越南相比中國的關稅優勢大幅壓縮，越南獨特的戰略地位徹底終結。
海外建廠的管理難度、成本也被低估了。“在巴西、墨西哥，當地的供應商不會像中國人為了撿鋼鏰兒累的要死。土耳其每年要給工人漲兩次工資，23年最低工資標準是300美金，25年到了700美金。”
多方嘗試後，SHEIN的供應鏈全球化嘗試幾乎全未取得理想成效。
許仰天后撤一步。SHEIN的供應鏈近岸探索如今從許仰天親自盯的“一把手工程”變成了部門級事項，“可以更有序和容錯地推進，往前走三步，允許退一步，不會再大干快上。”
走到今天，連盟對供應鏈全球化分佈形成了三條結論：中國是全世界供給效率最好的地方；面對當下的國際情緒，企業的供應鏈建設需要更加多元化；放在其他地方的供應鏈，效率一定不如中國高，但必須要主動建設。“真正的全球化公司，追求的從來不是搬家，而是多樣化和安全邊際。”連盟告訴36氪。
正如馬克·萊文森在《集裝箱改變世界》中的觀點：集裝箱能夠運輸機器、面料與成品，卻不能移植一套經過多年沉澱的產業協作網路。
這是一個無奈但不得不做的抉擇，且做起來困難重重。“這件事需要考量的不是那一國，而是全世界。”連盟說。
03. 對壘Temu，激進與回撤
Temu的進場，是SHEIN走向命運下半章的轉折點。
2022年底到2023年Temu的迅猛起勢，任何一個對手都無法不警惕。TikTok的一位頭部服務商告訴我們，Temu的出現也是TikTok Shop面臨過的最激烈競爭。
此前的很長時間內，SHEIN在海外市場的卡位獨特，許仰天並未正面交手過強有力的對手。但這一次，與Temu的激烈交火讓SHEIN多少變得“不像自己”——大幅開放第三方商城、激進的招商策略，一度擾亂了SHEIN的節奏和品牌形象，雙方還多次訴諸法律。
有人試圖勸過許仰天和他的團隊，Temu從第一天起就是價格極致便宜、品類無所不有的平台，且拼多多做平台起家，人才密度、組織效能、企業文化都與SHEIN迥異，SHEIN應當堅守供應鏈和履約優勢。“但從最終的決策動作看，SHEIN與Temu在大約一年半的時間裡是激進PK的。”
一位SHEIN投資人告訴36氪，許仰天在競爭中展現出了“善戰”一面。“真正跟勁敵交過手，才知道那些是你該做的事，那些不是。"
一仗過後，就像在供應鏈全球化上的後撤，SHEIN如今在平台化上也在後撤。據彭博報導，儘管商城業務在今年一季度為SHEIN帶來了14.3%的收入，但SHEIN已不再專注於此。
“SHEIN與Temu目前的狀態是彼此重視，但是不在乎對方、不研究對方了。各自找到自己的位置，你做你的，我做我的。”一位接近雙方的業內人士評價。
許仰天選擇做回自己——讓SHEIN從一個品牌，演變一家品牌集團，方法包括收購更多時尚品牌，並利用自身的供應鏈優勢改造它們，實現新的業績增長。
04. 赴港
2025年7月，SHEIN在經歷了紐交所的擱淺和多地上市的漫長周旋後，最終秘密向港交所遞交了上市申請。
這是一場漫長而苦澀的“身份遷徙”。“上市地的選擇上，去美國和歐洲是離消費市場近，在香港是離供應鏈近，理論上你兩端都要扎透，但是如果必須做個選擇，至少要一端扎透才行。”一位SHEIN投資人告訴36氪。
香港成為了接納SHEIN的最後港灣。
但這絕非一場意氣風發的凱旋。它標誌著跨國企業“無國界”幻覺的破滅——在全球貿易斷層線愈發清晰的今天，任何商業實體都必須重新確定自己的地緣坐標。
“他也是一個普通人，誰能想到自己做一家企業，做著做著被全世界關注了。”一位接近許仰天的創業者說，“其實真的是很辛苦的，到那好像都不受待見。”
行業內的朋友和商家都希望SHEIN能順利上市、發展壯大，“對中國這麼多工廠和賣家而言，多一個平台，就能多一個選擇。”上述TikTok服務商稱。
05. 露面
2026年2月，廣東高品質發展大會，從不公開發聲的許仰天罕見地走到了演講台前。
面對台下參會者，許仰天談及SHEIN成長的密碼，他將其歸結於廣東“無事不擾、有求必應”的營商環境，以及完備的產業生態——從番禺的服裝工廠到白雲的物流樞紐，再到遍佈廣東的跨境生態，構成了SHEIN小單快反模式的核心支撐。
許仰天神秘、低調，即使今天站在上市這樣的節點。在外媒報導中，這種低調被理解為一種策略，目的是最低限度地降低對SHEIN的關注。與此同時，SHEIN也始終在為做一家全球化公司而努力。2022年，他們將集團註冊地和公司總部遷至新加坡，開啟美國紐約的IPO之路，直至去年7月轉向香港。
應該多大限度地向外推出自己，以及如何“跟全世界交朋友”，對一位“也是普通人的”創始人來說，實在是一道難解的題。
熟悉許仰天的人都叫他sky，很少有人知道，他還為自己改過一個更正式的英文名：Chris。
06. 接過唐偉手中的棒
今年63歲的唐偉（Donald Tang），是SHEIN在過去幾年的上市路上最活躍的身影。
這位前貝爾斯登副董事長、深諳中美政商規則的華爾街資深投行人士，被視為許仰天在西方國家的代表。他以執行主席的身份，在SHEIN與政界、投資者的會議和一些政府的遊說活動中頻頻現身。這位代表據稱由沈南鵬介紹給許仰天，其最初目標是推動SHEIN在美國順利上市。後來，他也是倫敦IPO過程中的主力和台前人物。
唐偉的活躍，代表了上一代跨國資本對“全球化修復能力”的堅定信仰——只要利益分配得當，遊說機制足夠專業，商業理性便能彌合意識形態的裂痕。
然而事實卻是，SHEIN在美歐監管層遭遇的阻力未能消減，取消小額免稅條款的法案被持續推進，針對演算法安全與供應鏈溯源的調查層出不窮。當關於一家公司的博弈被上升到這樣的高度，任何精緻的技術性斡旋，都像是“以卵擊石”。
就在香港IPO收官前夕，許仰天接替唐偉擔任董事長，身兼CEO與董事長兩職，並親自掛帥投資者路演。
據彭博報導，許仰天在近日的路演中，身穿白色T恤和休閒褲，向投資者推介SHEIN的新戰略方向——“它越來越傾向於將自身定位為一家幕後時尚製造商。”許仰天表示，Shein自有品牌已無法再像之前那樣快速增長，正在尋求收購其他時尚品牌或與之合作，並利用其在中國快速周轉的供應鏈來提升這些品牌的銷售額和利潤率。
一個致力於隱身的創始人，最終也必須將自己推向對外溝通的第一線。
07. 敲鐘時刻，也無風雨也無晴
敲鐘時刻終於來了，一向隱身的許仰天是否會出現在現場還未可知。上一個備受矚目、卻缺席敲鐘的創始人，是蜜雪冰城的張氏兄弟。
“也無風雨也無晴”——一位SHEIN早期合作方用蘇東坡的詞來形容SHEIN的上市。“你說這是個交代嗎？也不覺得。是滿意嗎？我也不認為他滿意。但不上市肯定不行，就是五味雜陳。”
“短期的估值漲跌，反映更多的是市場情緒，未必是經營質量。SHEIN目前是中國在全世界最好的時尚公司，但能否長遠立住它，肯定還有很多事要做，答案要交給時間。”連盟說。
連盟眼中許仰天跟早些年相比的最大變化，是肉眼可見的“辛苦了很多”。“做一個小生意不用這麼操心，他現在操著全世界的心。”
《集裝箱改變的世界》中描述了一個集裝箱大幅壓低遠洋運輸成本，由此推動跨國產業分工、駛向“全球化”的世界。但作者也早已提醒：硬體革新本身是脆弱的，關稅政策、原產地規則、進口管制，都可以迅速抵消運輸成本帶來的全部優勢。
SHEIN的起點是小件直郵空運，關稅新政後，它在業務上的一大應對動作，是更多由跨境直郵轉為海外本地備貨，從“小單快反”變為“小額快備”——某種程度上回歸了傳統的“集裝箱模式”。
“許仰天是對柔性供應鏈有信仰的人。”一位SHEIN員工曾經評價。時至今日，信仰的份量更重了。身處逆全球化的浪潮中，這早已不是一句簡單的口號，還有許多切實待解的命題。
08. 不做誰，要做誰？
SHEIN走過14年，多位熟悉SHEIN的人士都向我們提到，這4位創始人過去都是名不見經傳的普通人，“你都不知道他是幹嘛的，都不是什麼牛的人，也不是投資人喜歡的那種愛講邏輯、表達幹練的人。”
撥回時鐘，SHEIN和它的創始人們，改變自己命運，也許也是改變服裝全球化歷史的時點，在他們2014年決定專注做服裝、開啟“小單快返”的探索時。
那時的跨境生意是怎樣的蓬勃？在海外搞一個獨立站——鋪便宜的貨——投一波流量，收到蜂擁而至的訂單後，隨便發出些貨不對版的東西，甚至直接關掉獨立站，就能賺到大錢。一位SHEIN的早期供應商記得，很早便有一批跨境大賣家做到30億的年收入，“買別墅買豪車的不在話下”。
但草莽時期的中國跨境賣家有一個普遍問題，復購太低，因為“貨不對板”：衣服款式掛上網站，等海外買家拍下後，商家再去檔口拿貨，常常貨已經賣完了，於是只能發一個貨不對板的東西出去。“許仰天當時就想做一個長期的、有復購的生意，他不想賺快錢。”
“跨境大賣的利潤雖然豐厚，但還是無法解決時尚消費的痛點。所以他選擇了一條更難的路，也創造了一個新的商業模式。”紅杉中國合夥人鄒家佳告訴36氪。2018年首次投資SHEIN C輪融資之後，紅杉又在之後多輪融資中加持。
創造一個新的商業模式並非易事。為了搞清楚柔性供應鏈的模式細節，許仰天和他的三位聯合創始人，甚至公司上上下下的員工，到處找行業中的人聊，核心是研究“柔性供應鏈如何穩定地實現大規模交付”。一位頭部供應商說，2014年，自家公司幾乎所有人都被SHEIN拉著聊過，“每天晚上公司樓下的大排檔裡都是他們那些人。”當時，想要找SHEIN幾位創始人的最佳方式，是晚上1點到2點的時間直接去他們辦公室，“他們肯定在辦公室裡面，每天都是這樣子。”
後來較長一段時間裡，SHEIN的復購率維持在50%-60%，其他多數玩家的資料則是10+%。
“SHEIN定義並帶動中國柔性供應鏈走向全球。”一位SHEIN的早期合作夥伴說。“如果問SHEIN對柔性供應鏈的貢獻是多少，一定是100%。” (36氪)