近年來，AI熱潮背後一直站著一位“最後貸款人”，他賣晶片，也開支票。如今，那個穿皮衣的人離開了“AI央行”輝達，支票簿臨時交到了一位曾被他稱作“車燈前的小鹿”的財務官手中。
過去幾年，輝達一邊賣晶片，一邊向AI產業鏈各環節大舉投資。截至今年7月26日，其股權投資的帳面價值達990億美元，投資對象涵蓋AI實驗室、新興雲服務商、客戶和上游供應商。
其中對OpenAI的300億美元投資規模最大。此外，輝達還達成了約200億美元的Groq授權交易，並擬以129億美元收購AI開源平台Hugging Face。不少被投企業轉身又成了輝達晶片的買家，因此輝達也被稱為“AI央行”。
股權投資只是冰山一角。截至今年7月26日，其晶片採購、雲服務、資料中心租賃、算力回購等未來承諾，加上各類擔保上限，合計約5305億美元。
其中，晶片和產能採購承諾達2790億美元，為OpenAI俄亥俄資料中心提供的擔保達1050億美元。
失去“黃仁勳的遠見、影響力和號召力”之後……
據媒體當地時間11月13日報導，高盛分析師James Schneider在黃仁勳辭職後發佈報告，維持輝達“買入”評級，但將目標價從300美元下調至220美元。
Schneider預計輝達會履行所有已宣佈的承諾，但認為沒有黃仁勳的遠見、影響力和號召力，再促成同等規模的多方合作投資將更加困難。
他指出，輝達股價此前相對大盤明顯折價，原因之一正是投資者擔心，一旦輝達等公司不再提供融資，AI基礎設施的增長可能大幅放緩。
瑞銀分析師Tim Arcuri亦將融資列為黃仁勳離職影響最大的領域。他認為，即便新領導層延續原有策略，輝達推進這類交易的意願和能力短期內也可能出現“停頓”。
瑞銀估計，輝達每季度的自由現金流中，很大一部分已重新投回AI產業鏈，一旦停頓，可能至少暫時從整個生態中抽走500億美元以上，而眼下正值利率上升、部分信貸市場流動性收緊的關鍵時期。
美國投行William Blair分析師Sebastien Naji認為，已簽合同不會因CEO更替受影響，真正有風險的是下一輪交易，輝達在2027年及以後的市場份額可能面臨博通、AMD等對手更大的衝擊。
據報導，已有一家雲服務商表示，黃仁勳離職帶來的不確定性，讓其重新考慮改用Google或AMD的晶片。
輝達的擔保之所以關鍵，是因為不少借款方本身信用不佳。燒錢的AI實驗室和小型雲服務商單靠自己很難借到便宜的錢，有了（此前）全球市值最高公司的擔保，放貸機構才願意以較低利率放款。
報導指出，AI算力融資市場此前已顯現壓力：澳大利亞AI雲服務商Firmus今年10月撤回了IPO，CoreWeave的歐元債券目前仍只能以約八折的價格交易。
美國金融服務公司Raymond James私募資本諮詢全球主管Sunaina Sinha Haldea表示，黃仁勳離職讓各方有理由重新審視交易條款。
她認為資金不會撤離，但放貸方可能會為不確定性要求更高回報，也會更嚴格地追問到底由誰承擔風險，這種審視將蔓延至整個AI基礎設施融資市場。
01. 融資本就承壓：沒人要25%兜底
據媒體本周報導，黃仁勳今年8月聯合六家華爾街資管機構推出的5000億美元AI融資平台，至今三個月仍未落地一筆交易。
該平台旨在幫助企業以GPU作抵押借錢購買晶片，輝達承諾為其中最多1250億美元兜底。
媒體報導指出，問題出在兜底比例上。輝達承諾，若抵押的GPU貶值導致貸款出現損失，它最多承擔每筆交易25%的風險。但過去一個月，部分客戶和華爾街合作方要求提高這一比例，因為競爭對手博通的兜底力度要大得多。
博通今年5月為Anthropic一筆350億美元的債務交易擔保了300億美元，目前還在為另一筆630億美元的交易提供約72.5%、即430億美元的擔保。
據報導，輝達最早可能在明年1月宣佈平台的首筆交易。黃仁勳離職後，這一時間表能否兌現仍有待觀察。目前輝達與六家資管機構簽的還只是初步合作意向，正式協議尚未敲定。
02. Kress：“車燈前的小鹿”？
有媒體報導稱，如今掌管輝達投資與擔保決策的Colette Kress，一向對這類交易較為審慎。
據報導，在黃仁勳此前主導的融資擴張中，Kress曾追問如何篩選交易、如何給擔保估值、如何計算回報，並在幕後試圖約束黃仁勳女婿Nico Caprez主導的融資項目。
報導還指出，正是Kress重新調整了OpenAI俄亥俄項目的條款，把輝達的初始承諾砍掉了一半。
今年8月的一次內部會議上，黃仁勳曾打斷Kress的匯報，稱她像“車燈前的小鹿”（a deer in the headlights，形容人被嚇呆、手足無措）。
不過，Kress在公開場合曾為這些交易辯護。她8月下旬表示：“我們知道有人會稱之為循環融資，但我們看法不同”，並稱這些投資的回報將非常出色。
可見，她作為CFO的審慎，更多體現在交易條款和風險把控上，而非否定這一策略本身。
輝達將於美東時間11月17日發佈三季報，這也是Kress首次以臨時CEO身份面對市場。屆時，5000億美元融資平台的進展和後續擔保政策，或將是分析師追問的焦點。 (科創板日報)