核心觀點

3月議息會議美聯儲符合預期地加息25bps。鮑威爾表示近期銀行事件可能會導致信貸緊縮，這或將降低所需的加息幅度。我們認為美聯儲未來加息將更為謹慎，5月是否加息將高度取決於風險事件演變、就業以及通脹數據。鮑威爾表示降息不是基礎情形，市場降息預期存在過早搶跑的情形。未來10年期美債利率或寬幅震盪。

此次議息會議結果：利率工具與數量工具方面，在本次議息會議上，美聯儲上調聯邦基金利率25bps至4.75%-5.0%，縮表節奏維持不變。經濟預期方面，美聯儲加入了最近事態發展可能會導致信貸收緊的表述，刪除了“通脹有所緩和”的表述。貨幣政策立場方面，美聯儲對於適當的加息節奏的表述有所轉變，聲明中“目標範圍的持續上調將是適當的”這一表述被替換為“一些額外的政策緊縮可能是適當的”，反映出加息或臨近落幕。

政策利率預測與經濟前景預測：點陣圖顯示此次加息路徑的預測相較2022年12月的預測變動較小，加息終點水平仍維持在5.0%-5.25%。點陣圖表明2023年美聯儲或將繼續加息25bps，並且降息將發生在2024年。美聯儲下調2023年和2024年的經濟增速預測，雖然美聯儲經濟預測摘要顯示美聯儲仍認為美國經濟有機會實現軟著陸，但美國銀行業流動性壓力在美聯儲繼續緊縮的背景下仍存在風險，貨幣緊縮對於經濟的壓力或通過信貸緊縮更快的顯現，我們認為此輪美國較難實現軟著陸。

鮑威爾講話要點：鮑威爾表示，最近的銀行業事件可能會導致信貸條件更加緊縮，更緊的信貸條件可以替代加息。評估是否需要進一步加息時，將特別關注信貸緊縮的實際、預期影響。鮑威爾表示今年降息不是我們的基本預期。近期資產負債表擴張並不直接改變貨幣政策立場。少數銀行出現了嚴重的困難，銀行系統健康且具有韌性。金融條件的收緊可能比指標所顯示的更為嚴峻。信貸緊縮持續會很容易產生重要的宏觀經濟效應，美聯儲政策決定會考慮這一點。

鮑威爾此次新聞發布會上表示銀行危機可能只會產生適度的影響，但其可能會導致信貸條件更為緊縮，這可以替代加息，同時也表示降息並不是基準情形。由於銀行業風險事件的影響，美聯儲緊縮預計將更為謹慎，需密切關注未來美國金融體系流動性情況以及信貸收縮情況。同時，未來降息或由經濟惡化或信貸緊縮超預期觸發，但經濟短期仍具有韌性，市場降息預期或price in過多。

加息臨近尾聲，5月是否加息取決於未來通脹以及美國金融體系風險進一步的演變，10年期美債利率或寬幅震盪。雖然美國通脹仍具有黏性，但美國銀行業的壓力不容忽視，同時通脹下行斜率，尤其是除住房項以外的通脹下行速度仍不明朗，美聯儲面臨兩難，加息預期或已見頂。我們仍為此輪加息臨近結束，5月是否加息需關注銀行業衝擊導緻美國信貸緊縮、市場恐慌的風險、就業以及通脹數據，存在5月加息不再加息的可能性。由於未來仍存在風險事件產生、通脹下行不及預期、美國就業市場超預期強勁的可能性，因而10年期美債利率或寬幅震盪。

風險因素：美國金融體系的脆弱性或流動性風險超預期；恐慌情緒蔓延超預期；美國通脹超預期；地緣政治風險超預期等。

正文

議息會議結果

利率工具與數量工具方面，在本次議息會議上，美聯儲上調聯邦基金利率25bps至4.75%-5.00%，該決定全票通過。理事會一致投票決定將準備金餘額支付的利率提升至4.90%，自2023年3月23日起生效。基礎信貸利率提高25個基點至5.00%。美聯儲將繼續如5月發布的《縮減美聯儲資產負債表規模計劃》所述，每月縮表（減少其持有的美國國債、機構債券和機構抵押貸款支持證券）規模上限為950億美元。

經濟預期方面，美聯儲加入了最近事態發展可能會導致信貸收緊的表述，刪除了“通脹有所緩和”的表述。由於就業市場近期超預期回升，美聯儲以“近幾個月來，就業增長有所回升，並以強勁的速度運行”的表述替換了此前“近幾個月就業增長強勁”的表述。刪除了“通脹有所緩和”的表述，保留了“通脹處於高位”的表述，表明通脹壓力仍不容樂觀。受近兩周銀行系統危機的影響，美聯儲刪去了關於俄烏衝突的表述並加入了“美國銀行體系健全且富有彈性。最近的事態發展可能導致家庭和企業的信貸條件收緊，並對經濟活動、就業和通脹造成壓力。這些影響的程度是不確定的”的表述。

貨幣政策立場方面，美聯儲對於適當的加息節奏的表述有所轉變，反映出加息或臨近落幕。聲明中“目標範圍的持續上調將是適當的”這一表述被替換為“一些額外的政策緊縮可能是適當的”，表明美聯儲加息或臨近結束。此外，美聯儲新增“委員會將密切關注即將到來的信息並評估其對貨幣政策的影響”表述，反映出美聯儲路徑存在不確定性，美聯儲需繼續觀察美國銀行事件對於貨幣政策的影響。

美聯儲政策利率預測與經濟預測

點陣圖顯示此次加息路徑的預測相較2022年12月的預測變動較小，加息終點水平（中位數預測水平）仍維持在5.0%-5.25%。點陣圖顯示18名委員中17人認為2023年年底政策利率水平不低於5%，14人認為2024年年底政策利率水平不低於4%，2025年年底政策利率中位數水平仍然為3.0%-3.25%。點陣圖表示2023年美聯儲或將繼續加息25bps，並且降息將發生在2024年，降息幅度預測與2022年12月點陣圖預測幅度一致，為75-100bps。

對於美國經濟前景預測，美聯儲下調2023年和2024年的經濟增速預測，對於通脹預測也有所上調。美聯儲同時下調了今年和明年的實際GDP同比增速預測，對明年的增速的下調幅度相對更大，從1.6%至1.2%，表明美聯儲預期未來經濟放緩或將持續更長時間。但2023年失業率預測相較此前下降0.1%，反映了當前美國就業市場存在一定韌性。雖然美聯儲經濟預測摘要顯示美聯儲仍認為美國經濟有機會實現軟著陸，但美國銀行業流動性壓力在美聯儲繼續緊縮的背景下仍存在風險，貨幣緊縮對於經濟的壓力或通過信貸緊縮更快的顯現，我們認為此輪美國較難實現軟著陸。美國通脹壓力仍然較高，此次美聯儲經濟預期中對於2023年PCE以及核心PCE通脹水平預測均有所上調。此外，美聯儲也上調了2024年核心PCE通脹水平預測和2024年預期政策利率水平，反映持續存在的通脹壓力下，未來降息幅度或更為有限。

鮑威爾的講話

美聯儲主席鮑威爾在當日新聞發布會上表示：最近的銀行業事件可能會導致信貸條件更加緊縮，更緊的信貸條件可以替代加息。評估是否需要進一步加息時，將特別關注信貸緊縮的實際、預期影響。鮑威爾表示今年降息不是我們的基本預期。近期資產負債表擴張並不直接改變貨幣政策立場。少數銀行出現了嚴重的困難，銀行系統健康且具有韌性。金融條件的收緊可能比指標所顯示的更為嚴峻。信貸緊縮持續會很容易產生重要的宏觀經濟效應，美聯儲政策決定會考慮這一點。

貨幣政策方面，鮑威爾表示，通脹仍然過高，仍然強烈致力於將通脹率壓低至2%。最近的經濟指標比預期要強，我們將以此作為決策的基礎。降低通脹可能需要一段低於趨勢增長的時期。我們將逐次會議作出決定。美聯儲的預測不是計劃，（緊縮）路徑將根據情況進行調整。考慮了暫停加息，但加息得到了強烈的共識支持。利率政策專注於宏觀結果。政策必須足夠緊縮以降低通脹，其中一些緊縮可能來自信貸狀況，更緊的信貸條件可以替代加息，信貸緊縮可能意味著在利率政策方面的工作可以減少。幾週前，在銀行面臨壓力之前，我們認為我們需要提高終點利率。在（未來）評估是否需要進一步加息時，將特別關注信貸緊縮的實際、預期影響。當我們考慮進一步加息時，必須保持警惕。如有必要，美聯儲將超預期加息。對於降息而言，鮑威爾表示經濟預測摘要顯示與會者認為今年不會降息，並且他在回答降息相關問題時也表示今年降息不是我們的基本預期。

資產負債表方面，鮑威爾表示，最近提供的流動性雖然增加了我們的資產負債表，但意圖和影響是和QE不同的。（近期）資產負債表擴張實際上是向銀行發放臨時貸款，以滿足近期緊張態勢導致的特殊流動性需求，近期資產負債表擴張並不直接改變貨幣政策立場。我們也認為近期資產負債表擴張達到了預期效果，增強了對於銀行系統的信心，從而阻止了金融狀況突然和過度的收緊。

銀行體系方面，鮑威爾表示：少數銀行出現了嚴重的困難。矽谷銀行管理層的嚴重失誤導致銀行面臨流動性風險。矽谷銀行擠兌的速度與我們過去所見的非常不同。銀行系統健康且具有韌性。我們的貸款計劃有效地滿足了銀行的需求，對新工具使用緊急狀態授權似乎是正確的。如果不解決孤立的銀行問題，可能會威脅整個銀行系統。存款人的儲蓄是安全的。美聯儲、財政部和聯邦存款保險公司早先已經採取了果斷行動。最近的銀行業事件可能會導致信貸條件更加緊縮。銀行危機可能只會產生適度的影響。我們的聲明試圖反映銀行業壓力對前景的不確定性。我們正在試圖評估一些最近發生的事情。FOMC中有一大部分人預計信貸會收緊。任何試圖衡量銀行對經濟影響的嘗試都靠猜測。金融條件的收緊可能比指標所顯示的更為嚴峻。我們需要了解這種（貸款條件）收緊的程度和持續時間。信貸緊縮持續會很容易產生重要的宏觀經濟效應，會考慮將這一點納入美聯儲政策決定。我們非常清楚商業房地產的集中風險。利率上調已經得到充分預示，許多銀行能夠應對。瑞信和瑞銀的交易似乎是一個積極的結果。將繼續密切監測形勢，準備利用所有工具確保銀行體系的安全和穩健。我們也將從這一事件中吸取教訓。我們正在進行全面審查，以確定是否需要加強監管。關於矽谷銀行的監管調查，我們的目標是找出出現了什麼問題。（對監管規定的）審查將是全面和透明的。可以百分之百確定，將會對矽谷銀行進行外部調查，我們歡迎此類調查。

經濟方面，鮑威爾表示：幾乎所有FOMC成員都認為經濟增長面臨的風險主要傾向於下行。較高的利率和較慢的增長正在拖累企業。我們不知道緊縮的信貸條件對經濟的影響程度。儘管如此，我們認為信貸緊縮可能會是相當真實的。今年的失業率預測是一個高度不確定的估計。經濟衰退往往是非線性的，因此很難建模（預測），模型都是以一種線性形式運作。仍然認為有一條通往軟著陸的道路。勞動力市場仍然過於緊張，需求仍然超過供應。工資增長顯示出一些緩解的跡象。

通脹方面，鮑威爾表示：通脹預期似乎受到了良好的控制。反通脹過程正在發生：六個月以來，商品通脹一直在下降，儘管速度比我們希望的要慢，但（商品）通脹確實在回落；除住房外的服務價格仍未有進展；住房服務是一個時間問題，繼續看到新租約簽訂價格的通脹水平較低。財政刺激現在並未推動通脹。

點評

鮑威爾此次新聞發布會上表示銀行危機可能只會產生適度的影響，但其可能會導致信貸條件更為緊縮，這可以替代加息，同時也表示降息並不是基準情形。由於銀行業風險事件的影響，預計美聯儲緊縮將更為謹慎，需密切關注未來美國金融體系流動性情況以及信貸收縮情況。同時，未來降息或由經濟惡化或信貸緊縮超預期觸發，但經濟短期仍具有韌性，市場降息預期或price in過多。

加息臨近尾聲，5月是否加息取決於未來通脹以及美國金融體系風險進一步的演變，10年期美債利率或寬幅震盪。雖然美國通脹仍具有黏性，但美國銀行業的壓力不容忽視，同時通脹下行斜率，尤其是除住房項以外的通脹下行速度仍不明朗，美聯儲面臨兩難，加息預期或已見頂。我們仍為此輪加息臨近結束，5月是否加息需關注銀行業衝擊導緻美國信貸緊縮、市場恐慌的風險、就業以及通脹數據，存在5月加息不再加息的可能性。由於未來仍存在風險事件產生、通脹下行不及預期、美國就業市場超預期強勁的可能性，因而美債利率或寬幅震盪。

風險因素：美國金融體系的脆弱性或流動性風險超預期；恐慌情緒蔓延超預期；美國通脹超預期；地緣政治風險超預期等。（明晰筆談）