最近，美國公佈兩大關鍵資料，降息預期升溫。第一大關鍵資料，美國經濟放緩，2025年第四季度實際GDP年化初值環比增長1.4%，第三季度終值為4.4%，大幅回落，主因是政府支出和出口轉為下降，消費者支出增速放緩。第二大關鍵資料，美國物價回落，1月整體CPI同比上漲2.4%，比2025年12月的2.7%大回落0.3個百分點，創下近期通膨新低。資料公佈後，交易員對聯準會6月實施降息的機率預期大幅攀升至83%（此前為49.9%）。白宮國家經濟委員會主任哈塞特近期表示，聯準會還有很大的降息空間。川普平均每個月至少三次提及降息：“美國的利率應該是世界上最低的”，聯準會主席人選凱文·華許“只需要降低利率就行了”，”強美元損害美國”。我判斷，2026年聯準會降息放水將超預期，川普正推行“降息+弱美元”戰略，目標降低債務負擔，吸引製造業回流。截至2026年2月，美國債務規模38.7兆美元，過去15年，以年均7.2%的速度高速增長，遠超2%的GDP實際增速。2025財年（2024年10月1日-2025年9月30日）淨利息支出約為9700億美元，淨利息支出佔GDP比重約為 3.2%。債務壓頂，去年因為預算問題美國政府一度停擺。川普試圖通過降息放水，實現債務貨幣化，與關稅不同，這相當於向全球收鑄幣稅。他在第一個任期就推出過“無上限QE（量化寬鬆）”，導致了後面的高通膨。過去這些年，幾輪量化寬鬆下來，聯準會資產負債表規模從2008年初的9222億美元飆升到2026年2月的6.6兆美元，18年擴張了7.2倍。在“降息+弱美元”的大背景下，疊加AI對大宗商品需求暴增，全球不僅在去美元化，還在去貨幣化，貴金屬、銅、稀有金屬、碳酸鋰、晶片等實物資產價格大漲，全球市場包括歐美和亞洲均創新高，這相當於貨幣的購買力大幅貶值。資本市場和大宗商品是貨幣的晴雨表。未來將發生七件大事：全球大降息、AI超級應用大爆發、AI中國力量崛起、地緣動盪加大、大宗商品元年、信心牛、樓市二八分化。2026，將是實現人生逆襲的大運之年。 (澤平宏觀展望)

2026年將發生七件大事：中美大降息、AI超級應用大爆發、AI中國力量崛起、地緣動盪加大、大宗商品元年、信心牛、樓市二八分化。看懂這七大趨勢，你就知道未來機會在那。AI革命正處於爆發初期，隨著GPU、算力中心大規模部署，成本大幅下降，AI將在2026年出現商業化落地的超級應用，大模型、AI Agent、無人駕駛、AI醫療、人形機器人、腦機介面、商業航天、衛星通訊將徹底改變世界。各國正開展一場AI競賽，開啟大規模新基建資本開支，帶動大宗商品價格暴漲。白銀、有色、能源、太陽能、化工，早已不再是傳統的老登，而是小登。AI的背後是算力，算力的背後是電力。 現在AI的發展速度之快，一個月不更新資訊，就感覺落伍了，新物種層出不窮。我赴美考察後提醒：AI不是風口，是海嘯。康波周期迎來第四次科技革命，這是改變人生命運的歷史性機會，60年一遇。AI泡沫會短暫出現，但終將被未來的商業化買單。任何機會都將經歷四個階段：看不見-看不起-看不懂-來不及。我在2024年9月提出：未來是一輪什麼牛市？我認為是“信心牛”，由於政策大幅超預期，帶來對中國資產和經濟前景信心的大幅扭轉，是對看多中國的獎賞，是對看空中國的打擊。物極必反，否極泰來。這一輪牛市有三大強勁驅動力：貨幣持續放鬆，新一輪科技革命，流動性充裕，屬於政策牛+科技牛+水牛疊加的信心牛。當前資本市場發展承擔著三大歷史性使命，具有重要的戰略性意義：發展新質生產力，助力大國科技博弈，修復居民資產負債表。擁抱康波周期，不要成為老登。慢牛，就是老登負責慢，小登負責牛。看長遠、想本質、敢出手、耐得住。做投研這件事，我不相信勤奮，我只相信做對的事情，趨勢決定一切，選擇優於努力。 (澤平宏觀)

2月20日（當地時間，下同）美國最高法院裁定川普實施的多數關稅違法。受到影響的是川普根據《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）施加的關稅，具體包括兩類：10%的“對等關稅”。這項關稅此前幾乎對所有國家生效。芬太尼相關關稅，僅對特定國家徵收。不過這次裁決也在市場預期內。2025年11月5日，川普關稅案已經進行過口頭辯論（最高法院裁決前的最後一道公開手續），多數大法官已經表達出了對川普通過IEEPA施加關稅合法性的質疑，因此，這次裁決只是預料之內的靴子落地。相應的，金融市場的反應較為平靜。美股僅小幅收漲，10年美債也只上行了2BP。那麼這次裁決對於聯準會意味著什麼？根據耶魯大學的推算，此次裁決將使美國的有效關稅稅率從16.9%降低至9.1%。那麼聯準會降息的障礙——關稅造成的通膨——會因此掃清嗎？答案是否定的。美國關稅的前景尚未可知。自稱“關稅俠（Tariff Man）”的川普絕對不會放棄關稅。在美國最高法院裁決發佈不久，川普召開新聞發佈會，宣佈將根據1974年貿易法案（the Trade Act of 1974）的122條款實施10%的關稅。不過這10%的關稅是有時限的——最多150天。因此川普團隊也在同步準備長效解決方案——通過1974年貿易法案的301條款施加關稅。不過301條款的實施需要廣泛的聽證、調查，準備時間較長，有一定的不確定性，因此需要122條款來拖時間。同時，我們也需要清醒地認識到，美國最高法院這次撤銷關稅的裁決不意味著最高法院反對關稅，其裁決基本邏輯是包含關稅在內的徵稅權屬於國會，總統在沒有國會明確授權的情況下不得加征關稅。本質上，美國最高法院的這次裁決只是對美國行政權和立法權的再平衡。如果川普走了程序——301條款，美國最高法院不會再有異議。因此對於聯準會來說，關稅拉響的通膨警報仍未解除，降息的阻力仍在。那麼這次裁決對聯準會還有別的影響嗎？有的，而且有著非常重要的影響。此前保守派佔據主導地位的美國最高法院對川普的議程（弱化DEI、加強移民管控等）一路綠燈。而這次裁決是美國最高法院首次在重大問題上反對川普，並且此次對川普極為不利的裁決獲得了兩位川普任命的大法官的支援。這意味著，作為“三權分立”一極的最高法院不會在重大問題上無條件支援川普。而聯準會也在和川普在最高法院打“官司”。對聯準會獨立性至關重要的聯準會理事庫克訴川普案已在2026年1月21日進行過口頭辯論。彼時多數大法官也表達出了對川普解僱庫克合法性的質疑，該案預計將在6月前宣判。在關稅案開了先例後，最高法院再次在重要問題——聯準會獨立性——反對川普也將順理成章。 (聊聊FED)

上周多家銀行宣佈上調存款利率，3年期最高1.9%。很多朋友給我發消息：“銀行利率總算漲了，是不是可以多存點錢了？”一個月前，還有銀行把部分產品利率調到接近零。現在利率回升了，問題真的解決了嗎？這次上調利率的主力，是廣西昭平農商行、貴州息烽農商行、浙江嘉善農商行這些區域性農商行。國有大行和全國性股份制銀行暫時沒放出消息。央行2026年工作會議已經明確，今年繼續實施適度寬鬆貨幣政策，降准降息空間仍然存在。行業專家普遍判斷，存款利率長期下行的趨勢沒有改變。這次農商行的小幅上調，改變不了大方向。等到3月底開門紅結束，這些特殊利率大機率會回呼。既然銀行存款不夠理想，錢該往那兒放？我接觸的很多中產家庭，手裡都有一筆錢，短期內用不到，但又不想承擔太大風險。他們最在意的就是怎麼讓錢保值增值。這個時候，香港保險就成了一個很好的選擇。先說收益。香港儲蓄險的預期收益率，通常在4%-6%之間。這個數字是友邦、保誠這些大公司的實際產品資料。拿100萬舉例，按5%的預期年化收益算，30年後能拿到約430萬。如果存銀行1.9%的定期，30年後連翻倍都做不到，只有約175萬，差距顯而易見。但你要注意，這個4-6%的收益拆開來看，其實是兩部分。第一部分是保證收益，大概2.5%左右，這個是寫進合同的，一分錢都不會少。第二部分是非保證分紅，大概3-3.5%，要看保險公司的投資收益，不保證一定能拿到。不過你可以看歷史資料，友邦過去10年分紅實現率平均在90-95%，保誠也在85-90%，也就是說實際拿到的分紅基本能達到預期的85-95%。最壞情況，如果保險公司投資很差，分紅為0，你還能拿2.5%的保證收益，雖然不高，但也比銀行1.9%的定期強。配置之前，這幾個風險必須要瞭解，想清楚了再做決定。第一是流動性風險。前5-7年退保會損失本金。比如你每年交10萬交5年，第3年突然要用錢退保，可能只能拿回25-28萬，損失2-5萬，所以這筆錢必須是5-10年內用不到的閒錢。第二是收益不確定性。5-6%是預期收益，不是保證收益。實際上保證收益只有2.5%左右，剩下的3-3.5%是分紅，不保證能拿到。一份香港儲蓄險，每年可能需要交5萬到10萬人民幣，交5年或者10年，這個金額對大部分家庭來說比較容易接受。那銀行存款還要不要存？當然要存。我的建議是，部分資金可以存銀行，保證流動性。但不要把所有錢都放在銀行，那樣只會眼睜睜看著購買力縮水。銀行利率回升，是個積極訊號，說明經濟在復甦。但對中產家庭來說，1.9%解決不了財富焦慮。你需要的不是多存點錢，而是讓錢更有效率地增值。我這些年幫上千個家庭成功配置資產，如果你對香港保險感興趣，一對一諮詢幫你找到適配方案，少走5年彎路。 (滬港紀老闆)

2月15日，比特幣價格繼續劇烈波動，今日一度觸及71000美元/枚的比特幣再度直線跳水，截至發稿跌破69000美元/枚。以太坊更是跌超3%。劇烈波動下，加密貨幣近24小時全球有超11萬人爆倉。消息面上，春節周來臨，聯準會降息又將迎來重要變數。2月20日周五，“聯準會最愛通膨指標”去年12月PCE資料及第四季度GDP初值將公佈。彭博經濟預計，去年12月核心PCE物價指數環比或上漲0.3%，將同比推高至2.9%，顯示年末通膨有所升溫。儘管美國政府停擺帶來干擾，但第四季度GDP增速料將達到3.0%，高於市場預期的2.8%。投資者還將密切關注下周三公佈的聯準會會議紀要，以評估支援維持利率不變的官員與主張降息的官員之間的分歧。資料顯示，美國貨幣市場目前已完全計入7月份降息25個基點的預期，並預計2026年累計降息幅度約為60個基點。根據此前報導，芝商所“聯準會觀察工具”顯示，交易員對聯準會6月實施降息的機率預期大幅攀升至83%(此前為49.9%)。 (e公司)

周二美股市場呈現明顯內部輪動格局：標普500下跌約0.3%，而道指在幾隻權重股支撐下微漲約0.1%，再度刷新歷史高點。值得注意的是等權重標普指數同樣走高創紀錄，而標普500中約300隻個股上漲，表明市場從“少數大牛領漲”正在轉向更廣泛的行業參與。這個內部差異反映出本輪行情的結構性特徵：在主機板指數仍受權重股支撐的同時，中小盤及非科技類標的正在吸引資金輪動。零售資料失速美國商務部公佈的12月零售銷售環比基本持平，遠低於市場預期的0.4%增長，前值亦大幅高於此。剔除汽車和加油站後的核心零售銷售甚至出現下降，顯示消費者在假日季末的支出動能明顯放緩，而用於GDP計算的關鍵控制組資料也不如預期。整體零售資料弱於預期，反映出假期消費勢頭在尾段已顯疲弱。這份報告令市場重新審視消費者支出對經濟增長的支撐力度。一方面，美債價格應聲上漲，收益率下行；另一方面，市場對聯準會未來降息路徑重新定價。期貨市場對年內三次降息的機率有所上升，其中兩次已基本計價。多數機構仍認為單一資料不足以改變聯準會整體政策框架，但年內首次降息最早預計在6月會議出現。降息預期與股市分化從歷史經驗看，降息預期通常對風險資產形成支撐。然而本輪走勢卻出現了明顯的“利率下行但股市不跟漲”的現象，尤其是在科技類股內部表現更為分化。半導體指數下跌約0.7%，大型科技股的波動性加劇，軟體類股在此前大幅下跌後雖有技術性走穩，但整體仍顯脆弱。這背後反映出市場參與者對“AI衝擊”的解讀從頭部成長邏輯向短期擾動邏輯快速轉變。市場情緒明顯偏向“先賣出、再思考”，而非基於基本面邏輯的逐步調整。美股投資網調研顯示，投資者正從最初的“AI萬能論”向更實際的“看業績兌現”階段轉變，預期在未來階段，大盤內的贏家與輸家會更加分化。儘管AI長線機遇並未改變，但短期內投資者對其對軟體和傳統科技盈利的影響仍存在顯著擔憂。機構視角近期機構對於科技類股的觀點分化明顯。高盛方面，分析師曾多次提示AI投資熱潮中的風險正在從抽象主題轉向對盈利兌現的更高要求。在他們看來，當前市場對AI的熱情可能已過度反映未來增長預期，而真正要支撐科技股估值的，是盈利與現金流的實際改善。UBS最新將美國科技類股評級從“增持/好於大市”下調至“中性”。該行指出幾個關鍵風險：首先是超大規模雲服務廠商的資本支出可能放緩，這可能壓制長期對晶片和相關軟體的需求；其次，在某些細分領域，AI技術帶來的競爭正加劇傳統軟體公司的不確定性；另外，部分硬體類標的估值已處於高位，未來若支出增長不及預期，將更易受到市場質疑。儘管如此，UBS並未否定AI長期邏輯，強調機會不侷限於單一細分行業。這種機構態度的轉變反映出兩個重要訊號：一是短期技術與估值風格波動可能加劇；二是長期AI的投資價值仍被大多數頂級機構認可，但伴隨的是更嚴格的盈利兌現標準與投資分化。市場正在從“無限想像”走向“有條件選擇”。 (美股投資網)

達拉斯聯儲行長Logan和克利夫蘭聯儲行長Hammack2月10日（當地時間，下同）同日發聲，兩人作為2026年議息會議票委，均表示短期內無降息必要。Logan表示，如果就業市場保持穩定，無需降息：no further rate cuts are needed to achieve our dual mandate goalsHammack表示，應當繼續維持當前利率一段時間，靜觀其變：Based on my forecast, we could be on hold for quite some time.兩人票委反對降息的基本邏輯大致相同，都是基於對通膨風險的擔憂，但在表達重點上有所區別：Logan更關注微觀的因素，她認為雖然她預計關稅對通膨的影響在今年將逐步消退，但是她對通膨回落到聯準會2%的目標沒有十足信心（not yet fully confident）。因為她也看到了一些可能刺激通膨的因素：1-2月的漲價窗口可能造成通膨超預期上行。當前的政策（減稅、放鬆監管）有利於刺激投資和消費，短期內可能推高通膨；這就好比一個火堆註定會熄滅，但在熄滅之前也有可能會造成火災。通膨就好比這堆火，不可不防。Hammack的思考則更加宏觀。她更加強調通膨已經超出聯準會2%的目標時間太長（超過5年），而通膨持續時間越長，黏性就越強，社會的通膨預期脫錨的風險可能增加，侵蝕市場對美聯實現通膨目標的信心。總之，在兩位票委看來，通膨仍然是個問題。至於聯準會雙目標的另一端——就業，兩人則均持樂觀態度。Logan認為根據近期資料，就業市場已經趨於穩定，風險明顯下降（meaningfully dissipated），這一評估明顯高於1月議息會議聲明對就業市場的評估——有一定程度的穩定跡象（some signs of stabilization）。Hammack則著眼於失業率和首次申領失業金人數的穩定。同時兩人均對美國經濟的增長表示樂觀，這進一步降低了兩人對就業風險的評估。兩位地方聯儲行長的反對將提高短期內降息的門檻。不過相比Hammack，Logan對降息的態度更為開放，其表示如果資料顯示通膨下行，且就業市場惡化，那麼繼續降息將是正確的。而本周即將發佈兩項非常值得關注的美國經濟資料：周三發佈就業報告，非農是漲是降，失業率能否保持穩定？周五發佈CPI，經歷過1月調價後，通膨是否會意外飆升？ (聊聊FED)

美國勞工統計局2月5日公佈的資料顯示，美國勞動力市場降溫跡象正進一步顯現。2025年12月美國職位空缺數量降至五年多來的最低水平，不僅顯著低於市場預期，前一個月的資料也被下修，顯示截至2025年底勞動力需求持續走弱。根據美國勞工統計局（BLS）發佈的JOLTS報告，2025年12月美國職位空缺數降至654.2萬個，為2020年9月以來最低，明顯低於市場預期的725萬個。同時，2025年11月資料被從714.6萬個下修至692.8萬個。同期資料顯示，2025年12月美國遭解僱或裁員人數達到176.2萬人，較11月的170.1萬人小幅增加。從行業分佈來看，職位空缺減少主要集中在專業商務服務業及零售業，這兩大領域就業人口占比相對較高；裁員則多集中在運輸業、科技業以及醫療保健業，行業分化特徵凸顯。此前受美國聯邦政府部分“停擺”影響，勞工統計局於2月2日至3日暫停資料採集、處理與發佈工作，原定更早時間發佈的12月JOLTS報告被迫推遲。與此同時，原定於2月6日公佈的1月非農就業報告延後至2月11日發佈，原計畫2月11日發佈的1月消費者價格指數報告則調整至2月13日發佈。不過，JOLTS報告中的其他指標顯示，勞動力市場雖然降溫，但尚未出現“失速”。12月招聘人數增加17.2萬人，達到529.3萬人，與一年前大致持平，但仍處於相對偏低水平；自願離職人數小幅上升，通常被視為勞動力市場仍具一定韌性的訊號，表明部分勞動者仍能找到新的工作機會；裁員人數在去年年底有所增加，但整體仍屬溫和，2025年的裁員率約為1.1%，與上一年基本持平。另外，受勞動力市場走弱跡象影響，上周美債收益率整體走低，其中短端至中端國債收益率領跌，促使交易員將首次降息的時間預期提前至6月或7月。不過，隨著美股在上周五強勁反彈，美債收益率當日小幅回升。JOLTS報告一直是聯準會高度關注的勞動力市場指標之一。這一關鍵資料的發佈，令市場對聯準會降息的預期再度升溫。聯準會此前在2026年1月議息會議上宣佈維持利率不變，聯準會理事克里斯托弗·沃勒曾在此次會議中提議再降息25個基點，以防範勞動力市場進一步走弱，此次公佈的就業資料與他的擔憂相契合。舊金山聯儲主席瑪麗·戴利在上周末最新的採訪中表示，她認為聯準會可能還需要進行一次或兩次降息操作，以應對美國勞動力市場的疲軟狀況。她指出，當前美國勞動者處境艱難，因為物價上漲侵蝕了工資收入，同時新增就業機會稀缺。 2月9日，據CME“聯準會觀察”：聯準會到3月降息25個基點的機率為19.9%，維持利率不變的機率為80.1%。聯準會到4月累計降息25個基點的機率為31.1%，維持利率不變的機率為65.2%，累計降息50個基點的機率為3.7%。到6月累計降息25個基點的機率為51.1%。 (金融時報)