為什麼說恆生科技是一台“提款機”？
恆生科技的波動，中概股的母豬底，雖波瀾壯闊但羈旅艱辛；科粉與概幫不僅要問，我們在哪，我們要去向何方？
君問歸期未有期，吹盡狂沙始到金。
先說答案：
我們正身處於一台提款機面前，而這台叫做恆生科技的提款機正要往外吐錢。什麼時候吐，沒人知道；我們要做的不過是耐心等待，確保吐的時候我們必須在場，並且手拿接錢的大盆，而不是頂針（記得巴菲特的那句名言麼？）。
但為什麼這台提款機目前無動於衷得像個渣男？究其原因有三個大邏輯像三把大錘子，錘扁了恆生科技估值：
1. 經濟預期低迷，市場怕互聯網滲透率已打穿的中概科技公司業績難達標；
2. 強勢美元與地緣波瀾；
3. 所謂內外混合雙打，內部監管的大棒還要不要繼續打爛屁股，市場沒信心、不放心。
但是啊但是，讓人表情逐漸輕鬆起來的是，近期這三把錘子有越來越萌化為充氣榔頭的趨勢，我們從三說到一逐一來捋一捋。
1. 三年了，從“防止無序擴張”（2020.12）到“鼓勵探索創新”（2023.4）到“常態化監管”（2023.7）
現在整體重振經濟大邏輯是強撩消費，所有平台經濟廣義上都可以歸為消費股，我們鼓勵消費，自然要激勵消費股，鼓勵能刺激消費的公司。所以最近JG紛紛給平台經濟送溫暖，給恆生科技成分股們一個喘息窗口與補水時間——階段性暴打告一段落。
兩件事進展透露這個信號：
一自然是螞蟻的罰款落地，反LD暫時翻篇；
二是浙江，作為平台經濟的大本營、擁有直播之都帶貨之城杭州，發布《關於促進平台經濟高質量發展的實施意見》，大家都對此意見紛紛表示我沒意見。
螞蟻就像是一個圖騰，雖然未上市，但像徵意義很大，信號價值很高。君不見恆生科技指數誕生的時間，就正好在恆生指數的大分水嶺上，而這個分水嶺其實就是2020年螞蟻IPO的殤折。雖然之後中概股在2021年初見頂，但平台經濟就再沒有過好日子。終於這次屁股打完，爸爸放下了恩怨。平台經濟暫時脫離特殊觀察期，重新進入常態化管理。正常化的管理才會帶來市場正常化的預期，才能有給予fair value定價的可能；不然投資者的信心都如同洩氣的皮球。
而且平台經濟是就業大戶。大家雖戲說杭州是要保房價，但大廠確實養了不少人，收入不菲，消費不萎。許多人說大廠收縮head count——看起來降本增效喊得兇，但是大廠應屆該招還是招，實習生的錢也不會省。有人覺得應屆、實習生不重要，這是很錯誤的認知。我來打個比方，比如組裡正在燈火通明通宵肝項目，此時你們點的黃燜雞飯和麻辣香鍋到了，實習生不去拿，你們宵夜吃什麼？
大廠延伸出的平台經濟，在2021年底靈活就業已經超過2億——保就業才善莫大焉。
2. 美元不彌堅
對於恆生科技指數而言，強美元強港幣等於削弱了業績。這個不難理解，比如阿里2022年Q2賺1000塊RMB，而彼時兌美元匯率為6.4，則其業績為淨利156美元；假設2023年Q2賺1100塊，雖然人民幣利潤有10%的同比增長，但此時匯率為7.3，業績為淨利150美元，反倒下降了3.8%。你估值是以美元或港幣來估的，在P/E不變的情況下，股價天然承壓。所以我們能看到中概股與人民幣，一直若即若離的線性關係——在同一個時間截面上，基本朝著同一個方向擺動。
當然人民幣匯率與恆生科技股價之間，未必一定是因果關係，也有可能僅僅是相關性，兩者並駕齊驅，是因為共享一個主因（海外資本對人民幣資產的熱情也自然會抬升人民幣）。但無論如何一榮俱榮一損俱損的場面是有的。
而我認為在此時此刻，對人民幣不應該過度看空。
人民幣走勢其實背後邏輯很簡單——不要聽那些陰謀論——貶值無非就是內外利差所至，哪邊給的利息高，哪邊貨幣自然受追捧（在通脹預期差不多的情況下）。這是人性逐利的天然結果。但兩邊的貨幣砝碼的互相傾斜，有邊際效應遞減的特點。
人民幣與美元之間的波動，無非是三種預期差：政策預期差、經濟預期差、利率預期差。從經濟預期差來看，國內是人心思復蘇，美國是萬民等衰退，無論是國內降息打雞血，還是美國的緊縮加息，都有滯後效應，至少這個預期差在縮小；而從政策預期差與利率預期差來看，下半年央行貨幣或寬鬆政策繼續加碼，而美聯儲七月大概率重啟加息25個基點，九月以及之後應該會“看看再說”，加息大概率近尾聲（我們把這個形像地稱作“邊際寬鬆”，就是動作是緊的，預期是鬆的）。兩者的息差有收窄的預期。
金融市場也浮現種種跡象，也可以隱約看出這三個差正在收窄。舉幾個例子，比如近期各期限人民幣遠期NDF （無本金交割遠期外匯交易）升幅在往回收；港交所人民幣期權期貨放量，但持倉量在降（人民幣空頭回補）；離岸vs在岸人民幣掉期點的跌幅收窄、掉期點差倒掛收窄（看空的不再那麼空，看多的逐漸多起來）； 銀行四、五月代客結售匯差額，從逆差轉為順差；等等都是跡象，也都是人民幣貶值邊際減弱的痕跡。
人民幣我一直不是太擔心——它就不是市場化的東西，你還擔心它貶到八？——除非美元對所有貨幣宣告發瘋。不過地緣衝突我認為仍然會持續，但這個風險——除非你徹底不投資了，但凡你投資中國資產，甚至投資美股資產，此風險都避無可避。我已經做好心理準備，未來至少10-20年的投資生涯，與此風險如影隨形。心態還是要放端正——塞翁失馬焉知非福，不入虎穴焉得牛股。
3. 中概業績是否能跑贏大盤，而估值是否又足夠便宜？
八月我們又將迎來恆生科技的中概股們Q2的財報季，業績預期，Q1好是明牌，Q2業績目前來看問題不大，算半張明牌，當然具體如何我們看下個月財報季。而Q3和Q4，驗證復甦邏輯，需要進一步觀察。
恆生科技的公司對於廣告行業的依賴度還是蠻高的，所以見微知著，窺一斑而知全豹，Q2的業績大概率不會差。因為根據CTR的數據，2023 年1~5 月廣告市場刊例花費(不含折扣) 同增3.9%，但其中5月同比和環比各增21.4%/15.6%。而6月有618 年中大促帶動投放需求，根據App Growing，如618 期間B站電商類廣告收入同比增長超400%，站內帶貨視頻數量同比增長近8 倍。所以整體來看，Q2作為廣告旺季，恆生科技的平台經濟廣告業務大概率進一步修復。
還是那句話，但凡要強撩消費，那直接就是利好恆生科技，消費驅動型的板塊，比如電商，實際上已經深深嵌入了社會零售總額、金融科技總量的大盤。就算是confirmation bias也罷，我總認為恆生科技包含了國內最高效、最有活力的公司，如果在強撩消費的政策導向下，平台經濟不能投，那我也不認為其他有什麼值得投。投資者有結賬走人的選項，但企業家大多數並沒有，投資中國，我們用低估值去買入（相對）好股——春風十里揚州路，卷上珠簾總不如。
從估值的角度，如若Q2真的不負所望，Q3與Q4能進一步復甦，則恆生科技的估值用TTM（過去滾動12個月的淨利潤）的市盈率來看，就有很大的意義。這個估值如下，結論自然是肉眼可見的便宜。（當然，我們有很多假設與預期。）
綜上我認為恆生科技，仍然在擊球區，持股的不要放棄，而如果您跟拙荊一樣要抄底，揮棒可以再更堅決一點。（諾亞精選）