當地時間7月30日，美國白宮發佈的一則關於銅產品的關稅公告引爆銅市場。COMEX銅期貨上演史詩級閃崩，盤中暴跌20.78%至4.503美元/磅。紐約商品交易所、倫敦金屬交易所之間的套利狂歡也戛然而止。

當地時間7月30日，美國白宮表示，美國總統川普簽署了一項公告，宣佈對幾類進口銅產品徵收關稅。公告顯示，將自8月1日起對進口銅半成品（例如銅管、銅線、銅棒、銅板和銅管）及銅密集型衍生產品（例如管件、電纜、連接器和電氣元件）普遍徵收50%的關稅。

白宮表示，銅輸入材料（例如銅礦石、精礦、鋶銅、陰極銅和陽極銅）和銅廢料不受“232條款”或“對等關稅”約束。

消息一出，COMEX銅盤中閃崩20.78%。截至7月31日11:35，COMEX銅報4.4405美元/磅，跌幅為20.51%；倫銅報9676.5美元/噸，跌幅為0.55%；兩大交易所價差也迅速回落；滬銅主力合約上午收盤價為78420元/噸，收跌0.82%。

華鑫期貨研究所所長章孜海接受記者採訪時表示，美銅期貨價格閃崩，COMEX銅與LME銅的套利空間以一種極端的方式消除。目前兩大交易所的銅期貨價差基本回到正常水平，後續還需謹防美國關稅政策反覆風險。

此前，市場存在川普對銅徵收50%關稅的預期，COMEX銅價格持續攀升，於7月24日創下5.9585美元/磅的合約歷史新高，而倫銅價格補跌，兩大交易所呈現割裂狀態。

在章孜海看來，美國對進口銅徵收關稅只會構成短期擾動，最終銅的定價邏輯仍將回歸供需基本面和宏觀經濟。銅精礦自身的供給緊張程度和終端需求增量將決定銅中長期走勢。 (上海證券報)

相較於LME銅、滬銅期貨，COMEX銅近期持續大幅溢價。

2月26日盤中，COMEX銅大漲4.9%，價格一度達到4.732美分/磅，折算後的價格達到10432美元/噸，這要高出同期LME銅近1000美元。同時，COMEX銅年內17%的漲幅，也遠遠跑贏了市場關注度更高的金價。

對此，多家期貨機構指出，美國當地時間2月25日，美國總統川普簽署行政命令對銅啟動232調查，這可能導致徵收銅進口關稅，帶動COMEX銅價格快速拉升。

供給端的擾動因素也在增加。智利當地時間2月25日下午大規模停電，該國北部、中部和南部電力供應受影響，這一全球最大銅出產國的多座重要銅礦中斷採礦作業，全球金屬市場受到衝擊。

上海鋼聯指出，由於市場的變化，在過去將近10個月的時間裡，COMEX與LME市場形成了巨大的價差，近期差價最高值一度達到1000美元/噸，隨之帶來的是市場的套利熱潮，越來越多的貨物開始向美國發運。

這使得COMEX銅庫存增至歷史高點，且不排除後續進一步走高的可能，COMEX銅與其他銅期貨之間的高價差或將成為常態。

公開資料顯示，美國232調查，是指美國商務部根據1962年《貿易擴展法》第232條1款授權，對特定產品進口是否威脅美國國家安全進行立案調查。

“ 在過去幾年間，232調查主要針對商品為美國進口鋼鐵和鋁，此次對銅啟動232調查，或許會對未來的銅及相關產品帶來新的關稅調整”，上海鋼聯指出。

實際上，在對進口銅展開調查前，COMEX銅便已經處於高溢價的狀態。

2025年以來，截至2月26日午後，COMEX銅年內漲幅達到17.14%，而同期LME銅、滬銅漲幅則分別為7.98%和4.23%，顯著落後。

更高的價格，吸引了大量的銅產品流入北美市場，並推動COMEX銅庫存持續走高。

相關資料顯示，2024年10月前後，COMEX銅庫存突破6萬噸後快速上行，近期已增至10萬噸歷史高點附近。

銅價與銅庫存同步走高背景下，美國再次啟動了對銅產品調查。

上海鋼聯指出，美國的主要（銅）進口來源為美洲國家，包括智利、墨西哥、加拿大等，此次開啟調查預計主要針對的也是以上國家的貨源。中國品牌暫時沒有在COMEX的註冊貨源，因此受到的直接影響較小。

從周期來看，232調查在立案之後270天內向美國總統提交報告，總統在90天內做出是否對相關產品進口採取最終措施的決定。

“232調查周期並不短，在這一影響下，後續COMEX的高價差將會成為常態，不排除市場後續會調整，各方加大短期內對美出口的意願，這不僅僅在銅身上，其相關產品的也存在這一可能性。”上海鋼聯評價稱。

在前述背景下，COMEX銅與LME銅之間的跨市場套利交易，可能會持續保持活躍。

此外，供給端短期也受到了事件性驅動的影響。據悉，位於智利北部的全球最大銅礦埃斯孔迪達銅礦斷電，智利國家銅業公司下轄所有銅礦同樣受到波及，不是停電就是借助備用發電機勉強維持部分運行。

而智利國家銅業公司2024年銅產量高達142萬噸‌，僅次於必和必拓、自由港麥克莫蘭，為全球第三大銅業公司。

雖然當地迅速恢復了部分電力供應，但是此類供應端突發事件引發的階段性炒作，在大宗商品市場上十分常見。

與其他大宗商品不同，銅價兼具商品屬性與金融屬性。

供需關係、宏觀經濟、進出口政策、匯率變動與相關商品的價格變動，均會對其價格走勢產生影響，不同階段主導銅價運行的邏輯也不一樣，價格預測難度遠高於其他商品。

銅價經過2024年下半年的調整後，近期在COMEX銅的帶領下市場再次升溫，雖然LME銅與國內銅期貨的漲幅相對落後一些。

不過，這對於相關銅業公司而言，一季度盈利增長的可能性逐步增加。

以階段性漲幅居中、市場認可度最高的LME銅現貨結算價為例，2024年一季度、2024年四季度平均價分別為8438.29美元/噸、9193.18美元/噸，而2025年初至2月25日期間，平均價為9123.29美元/噸。

由此可以看出，一季度相關公司盈利同比增長是大機率事件，同時若短期銅價上漲能夠延續至今年3月，銅業公司的盈利也可能實現環比增長。

值得注意的是，相較於全球老牌礦業巨頭，近幾年以紫金礦業、洛陽鉬業與五礦資源為代表的中資銅企產品增量、增速更為突出。

相關資料顯示，2024年紫金礦業去年以107萬噸的銅產量，穩坐全球銅礦生產商前五名，同期洛陽鉬業憑藉其KFM、TFM兩大世界級項目的放量，全年銅產量達到65萬噸，首次躋身全球銅礦商十強。

就2025年來看，幾家中資礦商產量仍有進一步提升的空間，尤其具備新增產能投放的企業。

根據紫金礦業業績預告，公司2025年計畫產銅115萬噸，較2024年有望實現同比7.5%左右的增長。

產量基數相對較小的五礦資源，今年則有望接力洛陽鉬業大幅放量。該公司憑藉其Las Bambas銅礦、Kinsevere銅礦等項目，產量有望從2024年的40萬噸增至49.5萬噸，增速超過23%。

以上中資銅企全部是自有礦山的“一體化”企業，成本端相對固定，銅價上漲幾乎會全部轉化成企業利潤。

量、價齊升之下，盈利增長趨勢的確定性更強。   (21世紀經濟報導)

近期，紐約商品交易所（COMEX，隸屬芝加哥商業交易所集團）銅期貨2407合約的價格走勢引發關注。

一方面，COMEX銅2407合約短期價格持續飆升，最高觸及5.128美元/磅，突破2022年3月以來高點，創下該期貨品種有史以來新高。

另一方面，從COMEX銅內部月差看，7月合約較9月合約的升水幅度創出新高；從跨市場看，COMEX銅較倫敦金屬交易所（LME）銅的極端價差超過2006年水平，同樣刷新歷史紀錄。

由此，業內判斷，COMEX銅正在出現針對7月合約的逼倉行情，低庫存與可交割貨源有限，是構成本次逼倉的重要原因。如何化解逼倉行情，根本問題在於解決當前北美地區貨源有限的困境。

而對於全球另外兩大銅期貨市場——LME銅和上期所滬銅是否也會出現類似行情，業內普遍表示機率較低，源於LME及上期所庫存較為充足，並不構成逼倉條件。

自今年4月以來，COMEX銅2407合約開始出現異動苗頭，單月漲幅超過12%，單月大幅增倉11.80萬手。

進入5月，COMEX銅2407合約上漲斜率不斷拉大。當地時間5月15日，該合約最高觸及5.128美元/磅，越過2022年3月以來高點，創下美精銅期貨有史以來新高，周內漲幅超過6%。同時，該合約持倉量也達到17.75萬手，較4月初暴增約150%，遠高於近年同期水平。

COMEX銅2407合約價格飆升，導致同一品種的月間價差與跨市場價差進入歷史極值。

從COMEX銅內部看，近期極端情況時，7月合約比9月合約高出接近30美分/磅，為前所未有的遠近倒掛價差。

從跨市場看，LME銅近期表現相對平穩，周內漲幅約3%，造成COMEX銅較LME銅價差快速走擴，極端價差超過2006年的水平，達到1100美元/噸，同樣刷新歷史紀錄。

中糧期貨研究院有色資深研究員徐婉秋判斷，COMEX銅2407合約大幅上漲的背後是多頭資金的擠壓行為，而這樣的行動似乎在上週便開始醞釀。她補充了一些資料佐證，包括從COMEX銅的持倉結構來看，其非商業多頭的持倉佔比快速上升，截至目前已增至53.3%，而非商業空頭持倉佔比基本保持在32.5%附近。

COMEX銅持倉佔比 來源：中糧期貨

紫金天風期貨研究所所長賈瑞斌也認為，COMEX銅似乎正在出現針對7月的逼倉行情。他注意到，美國當地銅現貨溢價已經超過300美元/噸，變相印證了COMEX銅前所未有的逼倉行情。

業內認為，低庫存是造成COMEX銅發生逼倉行情的關鍵因素，背後則是北美需求強勁、巴拿馬運河乾旱、貿易企業囤貨等多重因素的共同作用。

徐婉秋表示，COMEX銅7月合約多頭資金在短期內如此強勢擠壓空頭，是低庫存與可交割貨源有限共同影響的結果。資料顯示，當前北美COMEX銅庫存處於歷史極低水平。從去年開始，COMEX銅庫存一直處於歷史低位，今年因美國整體精銅需求表現相對強勁，最新銅庫存下滑至2.1萬噸附近，處於六年來同期最低位。

COMEX電解銅庫存 縱軸單位為萬噸 來源：中糧期貨

“同時，前期受到巴拿馬運河持續乾旱的影響，整體運力相對緊張，南美精銅發運受到一定影響。雖然目前運力在逐步恢復，但仍有30—35天左右的船期，短期難以補充。此外，海外頭部貿易企業存在遠期價格抬升的預期，囤積部分精銅，造成海外庫存去化速度加快。多種因素共振下，COMEX銅價脫離倫銅價格走勢，走出刷新歷史的獨立行情。”徐婉秋說。

這並非海外銅期貨市場首次發生逼倉行情，且歷次逼倉具有一定共性。

以2021年LME銅擠倉危機為例。2021年10月，大宗商品貿易商托克集團從LME倉庫中提取了相當大一部分銅。資料顯示，當時LME銅庫存註冊倉單從一個月前的超15萬噸，大幅下降至10月15日的僅1.4150萬噸，創1998年以來最低。庫存銳減直接推動銅價走高，LME銅價格自當年10月初開始，半個月上漲約14%，突破10000美元/噸大關。

為確保銅市場交易有序進行，LME當時緊急調整了市場規則，包括修改銅貸款規則（lending rules）、對明日次日（Tom-Next）合約的現貨溢價設定限制、對特定合約實施延期交割機制。LME的措施產生了一定的效果，倫銅的現貨升水此後出現明顯回落，市場也逐漸回歸平靜。

“從LME銅逼空的歷史事件中，我們可以看到很多類似的特徵，其中一個非常必要且顯性的條件就是庫存或倉單的異常變化。”賈瑞斌總結道。

賈瑞斌進一步補充稱，逼空形成前，往往都伴隨著庫存的大幅回落，註銷倉單大幅上升和現貨的超季節性升水。由於對銅基本面的判斷存在一定的主觀性和滯後性，因此在微觀層面，庫存回落、現貨升水則是實實在在營造了短期交易供不應求的局面。

如何緩解COMEX銅2407合約的投機行情，業內認為根本問題在於解決當前北美地區貨源有限的困境。

據徐婉秋統計，2024全年美國精煉銅供需維持緊平衡，意味著正常情形下，並無更多閒置社會庫存用於盤面交倉。因此，短期內美國本地可交割貨源十分有限，即使LME北美地區庫存（目前共計約9250噸）及當期進口量（月均進口量4萬噸）全部用於交割，總計不超過5萬噸。

另外，受俄銅製裁事件的影響，LME庫存內近50%的俄銅無法進入COMEX內交倉，刨除俄銅庫存，LME歐洲交割庫存不超過2萬噸；LME亞洲庫中可用於COMEX交割的也不足3萬噸，加上國內保稅庫存約8萬噸，亞洲地區可進入北美地區交割的精銅最多約為10萬噸；南美貨源相對充足，智利和秘魯兩地精煉銅月均產量超20萬噸。但雖然南美貨源較多，其整體船期也最長，且需要通過運力相對偏緊的巴拿馬運河。

“綜上，當前COMEX銅2407合約持倉高達17.8萬手，折合約200萬噸精銅，即使綜合上述所有可交割貨源，也不及當前持倉的20%。因此短期來看，該合約行情仍有一定延續性，直至盤面出現明顯減倉。”徐婉秋判斷。

對於LME銅和上期所滬銅是否也會出現類似COMEX銅的這輪行情，徐婉秋認為機率相對偏低。她表示，受俄銅事件影響，當前LME銅0-3合約依然呈深度貼水結構，而國內上期所庫存處於六年同期最高水平，二者均不支援多頭資金擠壓空頭的行為。

賈瑞斌也表示，從三大交易所本身而言，LME及上期所庫存較為充足，並不形成逼倉條件。考慮COMEX短期的極端逼倉行情，可能僅是銅價行情中的一個籌碼。 (上海證券報)

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