這個秋天，騰訊接連豐收。它重倉投資的一個超級獨角獸——燧原科技，又重啟IPO輔導了（科創板）。此前，它押注的矽基智能向港交所遞交了招股書，投資的明略科技成功IPO。大家都知道寒武紀，可能也會知道摩爾執行緒、燧原科技、壁仞科技、沐曦科技等。燧原是它們的競爭隊友，做國產GPU的。據胡潤資料，其估值被披露為160 億元。一個明顯的特徵——燧原與騰訊有很深繫結關係。成立僅5個月，騰訊就領投其3.4億元，當年還打破了行業紀錄；隨後幾年，騰訊連續參投多輪，成為了其第一大機構股東，持股比例約為20%。儘管有騰訊支援，但燧原所在的賽道，市場環境複雜。燧原的主力客戶之一是：算力中心。即使有技術突破，但客戶敢不敢用、願不願用國產方案，又是另外一回事，過程不是一蹴而就的。另一個挑戰因素：算力中心的建設在嚴格被管控（需要審批）。2025年4月起，多地就接到了對算力基礎設施建設實施“窗口指導”的通知。據鉛筆道瞭解到，審批率通常不超過10%。這就意味著，需要買卡的企業變少了。本文將分析燧原科技的崛起過程，以及國產GPU的未來機會與挑戰。【福利推薦】作為科技公司，你是否想打品牌、做PR、整內容？鉛筆道為你助力，寫稿999元起，傳播599元起，還有更多傳播套餐，低預算換高曝光，讓品牌被看見，PR聲音被聽見，訂單資源找上門。- 01 -國產GPU人才的培養，確實要感謝AMD。多家國產GPU獨角獸的創始團隊，都是AMD出來的。比如近期IPO的沐曦，老闆陳維良曾是AMD全球GPU SoC設計總負責人。再有就是本文的燧原科技，創始人叫趙立東，本科畢業於清華大學電子工程系，曾在AMD美國總部擔任產品工程部高級總監；其聯合創始人叫張亞林，在AMD上海研發中心工作11年。2018年3月，這兩位老兵在上海張江創立“燧原科技”。5個月後，騰訊聞著味就來了：領投燧原科技3.4億元，創下當年晶片賽道融資記錄。2018-2025，“燧原科技”大約發佈了三代產品。其中有訓練晶片，也有推理晶片。這裡多解釋一句。訓練晶片幹嘛的？用來訓練大模型的；推理晶片呢？是用來運行大模型的。2020年12月，第一代訓練晶片上線；一年後，第一代推理晶片上線。上線後，VC武岳峰又領投了它7億元。接下來兩年，燧原科技陸續推出了第二代、第三代產品。當然，燧原科技不完全只做GPU。還做AI加速卡、算力叢集系統、軟體平台及服務等。為何？因為它的主力客戶是算力中心（營運者），客戶有多個需要。燧原科技搭載在算力中心的產品。 圖源：燧原公眾號作為算力中心，我是需要GPU沒錯，但如果算力非常大，我就需要算力叢集系統，把成千上萬個伺服器連起來，一起訓練大模型；我還需要AI程序能在這些硬體上運行，這就需要軟體平台及服務。提到這個應用場景，相信很多人就能明白：國產GPU為什麼能崛起。因為國產替代。就舉一個最硬核的例子。燧原科技的第一大股東（持股約20%）——騰訊，之前大多找誰買GPU？幾乎全依賴輝達。比如騰訊的AI 推理曾主要用輝達 A100，而中國移動的算力叢集多採用輝達H100。所以這是個壟斷市場，一旦壟斷，必然會面臨幾個問題：一個是斷供，受限於出口管制；二是貴，單卡成本超過10萬元；三是軟體生態封閉，企業定製難。誰能打掉這三個痛點，行業就支援誰。燧原科技的解決思路是啥？1、把產品做便宜，燧原S60價格比同性能輝達晶片“便宜不少”。2、軟體上，開放“馭算”平台支援客戶二次開發，比如為美圖快速適配“AI 換裝”的突發算力需求。當然，它還支援定製萬卡叢集。此外，既然是中國公司，自然不涉及出口管制問題。【社群推薦】您是科技服務業的一員嗎，是否對服務科技產業有巨大熱情？鉛筆道發起【科技服務產業俱樂部】，希望聚集一群志同道合的科技服務人，一起發現並培育科技獨角獸，共築10兆藍海市場。- 02 -那麼發展到今天，GPU的“國產替代”問題解決到那一步了呢？如果你要問市場份額，那麼可能是30分（滿分100分）。為何？賣不出去。現實的問題是：如果讓客戶自由選擇，算力中心幾乎不會買國產晶片。很簡單，它如果買了，算力就賣不出去，只能砸手裡。這一現象，鉛筆道已向多家頭部AIDC公司確認。就算是國產晶片老大哥——華為，也面臨這一市場現象。客戶不會用腳投票的：我買的不是卡，買的是最終體驗，最終結果。卡的性能固然重要——部分國產晶片的性能，在特定指標上已經能媲美輝達——但是，決定晶片能否“好用”的，遠不止是硬體參數，軟體生態也很重要，而國產GPU的最大短板就在於此。這就好比，你有一部性能極強的手機，但是裡面沒有APP可以用。因此，國產GPU的份額目前還很小。根據伯恩斯坦等國際機構2025年的預測資料，中國 AI 算力晶片市場中，輝達以54%的份額位居首位，華為超20%，AMD、寒武紀、其他國產GPU合佔不到20%。那有人要問了：這不還有30%-40%嗎？成績不錯。這裡面有很多“政策訂單”、“信創訂單”。如果在自由市場經濟下，國產GPU的份額會更小。具體到本文的燧原科技，在中國AI 算力晶片市場，份額佔比極低。- 03 -如果回到5年前，國產GPU到處是藍海，到處是機會。但到了今天，沒那麼好幹了。一個直接的原因是：算力中心夠多了，該買的卡也買的差不多了。以算力中心而言，如果是3年前，建設算力中心是當紅炸子雞。但現在，建設算力中心已經是一個“需要審批”的賽道，並且審批通過率非常低。據鉛筆道瞭解到，通過率可能低於10%。2025年4月起，多地就接到了對算力基礎設施建設實施“窗口指導”的通知，並開展了全國性的算力摸底工作。因此，國央企、地方政府等機構，已經大幅減少了算力中心的投資步伐。對於民營企業，如果過去3年沒有足夠的營運案例，審批通過率幾乎為0。審批收緊，意味著算力中心已經被視為“過熱賽道”，意味著國產GPU的訂單可能變少。在競爭格局上，除去輝達、華為等超級巨頭，新玩家還需要面臨超級獨角獸的競爭，比如寒武紀、燧原科技、壁仞科技、摩爾執行緒、沐曦科技等。這種情況下，如果瞄準的是“通用型GPU”，那麼機會是微小的；但如果是垂直行業晶片——比如醫療影像AI專用晶片——或許會有機會。這裡面有一個核心邏輯：在專用場景中，“通用型GPU”的使用體驗會更差。這種“差”，不是說後者不具備這些功能，而是它的成本、效率、功耗令人難以承受。通用型GPU是全能選手，而在執行專項任務時——比如遊戲設計——只需要用到渲染相關的電路，其他無關的電路就會空轉，會消耗更大的電力。以上又會不會帶來其他影響？比如生產價格是不是會更高，晶片體積是不是會更大？單從這些經濟帳裡，“專用型晶片”的潛在機會就體現出來了。比如醫療晶片。根據恆州誠思調研資料，2024年全球人工智慧醫療影像分析晶片收入規模約 207.6 億元，預計到 2031年收入規模將接近857.0億元，2025-2031 年年複合增長率為 22.2%。醫療需要用AI晶片做什麼？AI輔助診斷、精準醫療和藥物研發需求。這些需求都比較新，對硬體的需求也在進化中，或許存在顛覆巨頭的機會。 (鉛筆道)

從IPO備案到首期輔導工作完成，僅用時三個月，宇樹科技正快速向A股市場邁進。10月21日，中信證券揭露首期輔導報告，顯示其為宇樹科技組建了多達24人的IPO輔導小組。這一陣容在券商業內極為少見，也引發市場對A股「人形機器人第一股」頭號種子選手背後資本佈局的關注。01. 宇樹科技IPO提速，中信證券24人團隊出動短短三個月，宇樹科技的IPO輔導處理程序迅速推進。7月18日剛在浙江證監局完成輔導備案，這家人形機器人企業就在10月14日完成了第一期上市輔導。10月21日，中信證券(600030.SH，6030.HK)在證監會網站揭露首期輔導工作報告，說明輔導期間的主要進展。報告顯示，宇樹科技在輔導期內召開臨時股東大會，新增三名獨立董事，決定更名。天眼查資訊顯示，10月23日，公司已完成工商變更，“杭州宇樹科技股份有限公司”更名為“宇樹科技股份有限公司”，創始人王興興由執行公司事務的董事變更為董事長。這一調整，意味著公司治理結構和品牌定位正在朝著上市規範化方向邁進。更引人關注的是輔導團隊的規模。中信證券此次為宇樹科技組建了一個由24人組成的輔導小組，陣容之龐大在同類項目中極為少見。截圖自宇樹科技IPO輔導報告輔導組組長為原中信證券投資銀行管理委員會執行總經理金波，他曾主導或參與鼎勝新材、禾邁股份、天能股份、南都電源、方正電機等多個企業上市、再融資與重大資產重組項目，是業內資深保代。今年3月，金波因工作內容變動，不再繼續擔任鼎勝新材、禾邁股份和天能股份相關項目持續督導的保薦代表人。但中國證券業協會官網顯示，他仍是中信證券在冊保代。中信證券在報告中預計，金波將繼續帶隊推進宇樹科技的後續IPO輔導工作。作為對比，中信證券輔導的另一家深圳擬IPO光晶片企業－芯思傑，其最新發佈的第十九期輔導報告上僅有8名輔導人員簽字。截圖自芯思傑IPO輔導報告宇樹科技的24人陣容，是它的三倍。這一差距，顯然不僅僅是項目規模不同，更體現出券商在資源投入上對標竿IPO項目的傾斜。宇樹科技本身的市場關注度也支撐了這種豪華構形。今年初，其人形機器人產品Unitree H1登上央視春晚舞台，以東北花棉襖造型扭秧歌，引發廣泛關注。成立於2016年8月的宇樹科技，總部位於杭州，主營消費級與行業級足式、人形機器人及靈巧機械臂的自主研發與銷售，王興興為創始人。這家成立不到十年的企業，已成為國內人形機器人領域的代表玩家。公開資料顯示，宇樹科技已完成多輪融資，股東包括紅杉中國、順為資本、深創投、美團龍珠等知名機構。今年6月，公司完成C輪融資交割，由中國移動旗下基金、騰訊、阿里、螞蟻集團、吉利資本等共同領投，投前估值逾100億元。更值得注意的是，中信證券不僅是輔導機構，也是宇樹科技的股東。2024年9月，宇樹科技完成數億元C輪部分融資時，中信證券位列投資方名單之中。更早的2024年2月，金石成長基金入股宇樹科技，而該基金的執行事務合夥人正是中信證券全資子公司－金石投資有限公司。投行與被投企業之間的這種雙重繫結，讓這場IPO更具戰略意味。02. 科技企業IPO的人海戰術，頭部券商押注明星項目事實上，宇樹科技並非個案。近期多家明星科技企業在IPO輔導中均出現超大規模團隊，反映出投行在熱門項目上的資源集中化趨勢。今年6月，合肥矽基OLED龍頭視涯科技的輔導工作完成報告引發業內關注。截圖自視涯科技IPO輔導報告報告顯示，輔導機構國泰海通共有33名人員簽字，其中包括十餘名保代。國泰海通在報告中披露，自2024年10月至2025年6月，共開展兩期輔導，並在今年第一季兩次擴編團隊，以保證輔導品質。隨著海通證券與國泰君安合併完成，國泰海通目前擁有801名註冊保薦代表人，數量居業界之冠。同樣在10月，千億估值的國產儲存晶片巨頭長鑫儲存完成IPO輔導，中金與中信建投聯合擔任輔導機構。截圖自長鑫儲存IPO輔導報告截圖自長鑫儲存IPO輔導報告報告顯示，兩家券商共派出34人參與項目，其中中金公司18人、中信建投16人。業內人士指出，這一陣容已相當於一家中型券商的全部保代力量。中國證券業協會官網顯示，渤海證券、國海證券及紅塔證券這樣的中型券商，在冊保代人數分別為36人、37人及33人。對比來看，「國產GPU四小龍」IPO項目的輔導團隊更接近產業常態。4個月前相繼完成IPO輔導的摩爾執行緒與沐曦整合，最終輔導團隊分別為中信證券15人和華泰共同證券18人。截圖自摩爾執行緒IPO輔導報告截圖自沐曦整合IPO輔導報告本月發佈最新上市輔導工作進展報告的燧原科技與壁仞科技，簽字輔導人員分別為中金公司7人和國泰海通8人。截圖自燧原科技IPO輔導報告截圖自壁仞科技IPO輔導報告通常情況下，輔導人員人數不足10人已能滿足監管與企業需求。但近年來，超過20人甚至30人的豪華團隊開始頻繁出現，尤其集中在國家戰略產業和高科技企業的IPO項目。在業內人士看來，大型輔導團反映出券商對項目規模、市場影響力及政策敏感度的判斷，項目體量越大、政策敏感度越高，券商傾向於調配更多人員參與，以覆蓋合規、財務、技術和資訊披露等多個維度。從另一方面講，輔導報告簽字人數越多，反映的是券商對項目品質的重視，也是一種風控手段。截至2025年10月24日，中國證券業協會資料顯示，全國證券公司在冊保代共有8,494名。其中，「三中一華」(中信證券、中金公司、中信建投、華泰聯合證券)及國泰海通這五大頭部券商的保代合計2757人，佔行業總數的32.46%。具體來看，排在國泰海通後面的依序為中信證券、中信建投、中金公司和華泰聯合證券，其在冊保代人數分別為579人、525人、441人和411人。從宇樹科技到長鑫儲存，近期輔導團隊人數較多的IPO項目幾乎都出自這些頭部券商之手。大型輔導團隊頻現，正是頭部券商憑藉人力儲備和經驗優勢對核心科技項目展開的競爭。03. 結語從24人的中信證券團隊到33人的國泰海通陣容，頭部券商正以前所未有的人力資源密度押注科技企業IPO。輔導團隊的龐大陣容，既反映出券商的資源集中趨勢，也折射出券商與明星科技公司之間的共振關係。對中信證券而言，這不只是一單IPO，更是一次以資本和聲譽為支點的全方位下注。 （財通社）