德銀最新研究：特斯拉銷量超預期，Robotaxi 才是大戲

大家好，我是右兜。

今天來聊聊一份德意志銀行剛發布的最新研報，時間是 2025 年9 月26 日，標題是：《Tesla – Q3 volume upside, robotaxi continues to expand》。

簡單來說，德銀對特斯拉的觀點是：第三季交付量預計將超預期，Robotaxi（自動駕駛計程車）正在快速擴張，股價目標從345 美元上調到435 美元，維持「買入」評級。

一、三季銷量，意外的亮點

• 德銀預計特斯拉第三季交付 46.1 萬輛，遠高於市場一致預期的43.3 萬輛。
• 亮點來自兩方面：

1. 中國市場推出了Model YL 版本；
2. 美國消費者在電動車補貼到期前出現了「提前下單潮」。

• 分區域看：
• 歐洲持續下滑（年比-30%），競爭和品牌壓力太大；
• 北美小幅成長5%；
• 中國年減超10%，但季減仍有20% 的提升。

毛利率方面，德銀預計本季能小幅回升到 15.6%（不含碳積分），主要靠規模效應抵銷了部分關稅壓力。

二、未來銷售看什麼？ Model Q

德銀的判斷是：2026 年銷售成長能否持續，很大程度取決於一輛新車－ Model Q。這是一個比Model Y 更便宜的版本，原本預計在今年第二季末發布，但現在可能要延後到今年第四季甚至2026 年初。

如果Model Q 按計畫上市，預計2026 年將貢獻 15 萬輛的增量。

三、Robotaxi 進展超預期

這部分是報告的重點。

• 自6 月部署以來，特斯拉的Robotaxi 車隊已經超過 100 輛，主要在奧斯汀和舊金山灣區，累計行駛里程超過 20 萬英里。
• 在奧斯汀，營運範圍擴大了8 倍，從20 平方英里擴張到170 平方英里。
• 下一步可能擴展到內華達、亞利桑那和佛羅里達，伊利諾伊和紐約也會測試，但正式運作要等到2026 年。

價格上，特斯拉的Robotaxi 叫車費用比Uber/Waymo 低 40%–80%，雖然等待時間更長，但差價太大，吸引力十足。

德銀預計到 2026 年一季度，車隊規模會擴張到1,000 輛以上，到2027 年才可能對財務貢獻更明顯。

四、股價與估值

• 德銀把特斯拉的目標價從 345 美元調高到 435 美元，原因有兩點：
1. 馬斯克的1 兆美元薪酬計畫塵埃落定，穩定了管理階層預期；
2. Robotaxi 與人形機器人（Optimus）的長期潛力獲得更高估值倍數。

德銀的拆分估值裡：

• Robotaxi 業務單獨估到 134 美元/股；
• 人形機器人業務估到 113 美元/股；
• 汽車本體和能源業務加起來也差不多200 美元。

換句話說，特斯拉越來越被視為「AI+出行+機器人」的公司，而不僅僅是電動車廠商。

我的理解：

1. 短期看銷量，長期看故事。 今年的銷售量能撐住160 萬輛目標，但真正刺激股價的是Robotaxi 和人形機器人。
2. Robotaxi 是核心競賽。 德銀把它和OpenAI、Anthropic 相提並論，說明資本市場已經把它看作AI 平台級業務。
3. 風險也不能忽視。 無論是美國的監管，還是中國的市場競爭，都會對特斯拉的節奏產生影響。 （左兜進右兜）