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對不起，6600億美元買不到華爾街的芳心
近期財報季最大的感受就是，矽谷巨頭們不僅賺錢能力依舊，燒錢速度亦沒有放緩。
以亞馬遜、Google、微軟和Meta為首的“四大雲巨頭”，2026年的資本支出，有可能歷史性地衝破6500億美元。
按照1GW算力500億美元粗略換算，四巨頭2026年的預計資本支出，大致相當於13GW容量的算力。
相比之下，蘋果、特斯拉雖然同在“Mag7”之列，但還沒有大規模為AI基建押注的趨勢，尤其是特斯拉，即便是馬斯克高喊建晶圓廠製造晶片，這一願景有可能會“裝進”SpaceX收購的xAI身上。而對於蘋果來說，由於自研AI晶片2028年才會量產，相關基礎設施的重度投入預計也要一併延後。
至於輝達，雖然這個季度財報還沒發，但資本支出預計也只有四大雲巨頭的零頭，不會對整體資料帶來多少增長。
6600億美元，可能就是矽谷大公司們資本開支的上限了。
不過，矽谷巨頭“燒錢”頗有“狼來了”的意思——雖然投入的都是真金白銀，但華爾街似乎不再盲從矽谷的燒錢速度，各家的績後股價都遭遇重錘，普遍跌幅都在10%左右。其中亞馬遜更是連跌八個交易日，進入技術性熊市。
明明業績很好，也捨得燒錢投入，華爾街為什麼不買帳了？
01 大模型撞上“重工業牆”
前兩年，模型的比拚是技術、智力，推理時代還要拼基礎設施——AI正在逐步地告別輕資產時代，一頭撞進了資本密集型的“重工業大門”。
也正是這個原因，我們在2025年年末提出了一個概念，通往AGI的路上包含了四個要素：能源、算力、演算法、資料。
支出調整是這種變化最直觀的訊號。
2024年，“美股七巨頭”的資本支出總計約為2500億美元；到了2025年，亞馬遜、Google、微軟和Meta這四家，年度支出就衝到了3800億美元上下。
各家不僅在堆資料中心，也在比拚能源的供給，以一座1GW的資料中心為例，不考慮能源使用效率，24小時營運，全年累計電耗可以達到87.6億度，更直觀地量化一下——相當於1座300萬人的城市全年用電量。
問題在於，美國市場根本拿不出如此規模的能源供給量，矽谷巨頭們不得不想辦法自行組建電力基礎設施網路，所以大家會看到矽谷巨頭們來中國搶購燃氣輪機，馬斯克團隊則相中了中國的太陽能裝置。
可以確定的是，2026年，基礎設施方面的投資趨勢將會進一步擴大。
高盛在最近的報告《驅動人工智慧時代》（Powering the AI Era）中點破了一個尷尬的現實：AI正在把這些原本靠高毛利、輕資產起家的軟體巨頭，推向一個罕見的資本區間——它們正變得越來越像那種重資產的“公用事業公司”，成了提供技術基建的“數字發電廠”。
比起原本人工智慧的故事，基礎設施投入對資本市場來說，一點也不性感，這也是各家績後股價普遍下跌的關鍵原因之一，一旦AI帶來的回報如果跑不贏折舊的速度，這套龐大的資本結構就難以維持下去，投資者必然會拷問：AI+基礎設施這門生意，到底還“合不合算”？
02 同樣的燒錢，不同的“估值表”
你變了，華爾街自然也會跟著變。
矽谷巨頭們抱著海量的支出衝進“重工業區間”，資本就會像評估電力、電信行業那樣，拿著顯微鏡審視每一分錢的流向——到底誰在構築護城河，誰又在背負沉重的財務包袱。
站在2026年年初回頭看，巨頭們的資本路徑已經徹底走出了兩條截然不同的主線。
第一類是“基建狂魔”路線——寧願背上沉重的資產，也要提前鎖定算力、土地、電力和頻寬。理由很簡單：如果不搶先一步，等大模型大規模商用時，基建缺口可能會成為致命的軟肋。
Google母公司Alphabet是這一派的典型。
2026年Alphabet資本開支上限高達1850億美元，如果全部兌現，幾乎是2025年的兩倍。為了給這輪瘋狂擴張輸血，Alphabet還要重返債市籌資200億美元，其中甚至包括一筆罕見的“百年期債券”。
站在2026年的年初，你很難想像，一家輕資產的網際網路公司，在借錢搞基礎設施，但它就真真切切的發生了。
過去大家都覺得網際網路是軟的，但現在卻變硬了，所以大家會看到，馬斯克在自己的xAI資料中心頂上刷上了“Marcohard”（巨硬），很多人說馬斯克是調侃微軟，我認為背後的本質還是——馬斯克在強調“基礎設施驅動AI前進”，是真的硬核。
重押基礎設施，也不是沒有風險。
在最新提交給SEC的年報中，Alphabet首次把AI的負面影響擺到了檯面上：除了對核心廣告業務的潛在衝擊，公司還特別擔心那些動輒十年的算力租賃協議。
Alphabet明確承認，AI的重資產特性正逼著它們進入更長、更複雜的商業契約，這不僅抬高了成本，也讓未來需求的誤判風險被無限放大。
可能有人會問，Meta不也是四大雲巨頭之一嗎，他們發財報為什麼股價上漲？
Meta的邏輯雖然類似，我認為關鍵的一點在於廣告精準度和使用者粘性上，讓外界看到了AI帶來的“真金白銀”，市場反而有了贊成票，而且祖克柏至少在三個季度的業績會上都提及了這種轉化率的提升。
CNBC在Meta業績公佈後評論稱，廣告業務仍然是其最重要的現金引擎，人工智慧在廣告推薦、投放效率和變現能力上的持續最佳化，是推動業績超預期的關鍵因素。
不過Meta也有自己的問題——模型層面掉隊的風險，不可否認的是2025年底-2026年初的這一輪模型更新，Meta基本上沒有太多聲量，相反是GoogleGemini在快速的追分。
“Meta正在重新配置資源結構，”CNBC在評論中強調，“聚焦更具現實變現潛力的AI應用方向。”
相比基建狂魔，蘋果、輝達代表的是“效率優先”路線。
蘋果依然保持著一種克制，通過自研晶片和生態協同，把AI鎖在終端裝置和系統層，維持著極高的資本效率。這種資源配置也給蘋果帶來了很好的正反饋——在沒有AI重度加持的情況下，iPhone這個季度的暢銷，幫助蘋果取得了一份超預期的業績——營收1437.56億美元，淨利潤420.97億美元。
但如前面提到的，隨著蘋果自研AI晶片2028年逐步量產，勢必也加入到基建狂魔的隊伍中來。
而所有巨頭當中，尤其是相比四大雲巨頭，輝達的資本開支顯得沒那麼引人關注。BusinessQuant的跟蹤資料顯示，輝達過去三年單季度資本支出最高也只有19億美元，這種資本支出體量卻撬動了下游幾千億美元的採購需求。
03 華爾街“算細帳”的邏輯
這種情緒的轉變，並不是因為AI沒戲了。
相反，模型的能力還在進化，使用者規模在漲，企業端的訂單也接連不斷，你追我趕的勢頭從未減弱。這一點，中美模型在農曆2025年春節的競速賽中表現得淋漓盡致。
海外市場，Claude Opus 4.6，OpenAI CodeX亮相時間差只有數小時，國內市場，字節先是內測視訊生成模型Seedance 2.0，很快又推出了圖像生成的Seedance 5.0，千問也發佈了Qwen-Image-2.0。
值得注意的是，剛剛開啟廣告內測的OpenAI，甚至給CNBC放消息，稱OpenAI發展勢頭向好，ChatGPT月度增長率重回10%以上，周活超8億。
模型和應用層都在進化，華爾街變臉是因為接下來的AI產業增長，多了一條沉重、且必須被消化的成本曲線。Alphabet在年報裡對AI風險的“自揭其短”，只是預告這種成本壓力的一個縮影。
微軟雖然沒有Google這樣直接，但是剛剛公佈的2026財年第二季度的業績裡面有一個關鍵資料，剩餘履約訂單（RPO）飆升到了6250億美元，其中OpenAI佔比達到45%。要知道，2024年這一資料還是2980億美元，相當於在過去的一年時間裡增加了3000多億美元。
傑佛瑞斯的分析師就提出了一個質疑：“OpenAI能否實現其財務目標，向甲骨文、微軟和許多供應商支付費用？”
一位長期關注算力基礎設施的分析師表示，去年甲骨文4500億美元的RPO，當時市場興奮的不行，最近又增加了，但感覺未必收得回來，“市場就覺得純粹是個大餅，已經不買帳了。”
可以這樣說，華爾街不怕燒錢，怕的是蒙眼狂奔，投出去的錢看不到收回來的可能性。這也意味著AI競速賽已進入一個更現實、殘酷的階段：資本不再為“潛力”無上限買單，它們想要的，可能是一張精確到季度的還款時間表。
從這個角度來看，矽谷巨頭們單純的靠“暴力出奇蹟”來訓練模型，搞推理，做規模化仍然可行，但在資本層面已經講不出新故事，資本可能不會為“無節制舉債”買單，接下來的變數只有一個，昂貴的算力投入轉化成真金白銀的帳面收入。 (騰訊科技)