光刻機折疊:半導體公司賺的多,跌的更多

2022年5月,拜登開啟了上任後的首次亞洲行。

一般而言,美國總統來亞洲第一站都是日本,但拜登的空軍一號,卻直接降落在了韓國,目的地也不是青瓦台,而是五十公里外的三星平澤芯片工廠。

留下的照片中,頭髮花白的拜登身邊,跟著的左右護法,一個是剛上任的韓國總統尹錫悅,一個是本該在蹲監獄的三星電子副會長李在鎔

仔細觀察照片中三人的站位,不難發現,新上任的韓國總統尹錫悅,只是這場拜訪的“地陪”。最右邊的首爾監獄回頭客李在鎔,他才是活動的主角。而李在鎔的目的的也很簡單——牢飯不好吃,但我能造3nm芯片,拜登你快幫幫我。

為了這一刻,李在鎔顯然準備已久。

2020年9月,背了兩個案子的李在鎔在正式吃上牢飯前,不顧父親李健熙病危,在10月緊急飛往荷蘭,會見了光刻機巨頭阿斯麥(ASML)的高管,只為確認一件事:訂購的9台EUV光刻機,年底一定要到貨。

得到肯定的回復後,次年一月,無事一身輕的李在鎔回到了熟悉的首爾監獄,由於天天堅持鍛煉,入獄期間,李在鎔甚至還減肥26斤,整個人年輕了十歲。

他的底氣來自於,憑藉著先進光刻機,三星將實現3nm工藝量產,而這無疑,會成為自己與韓國談條件的重要籌碼。果然,在拜登空軍一號降落在韓國機場的這一刻,所有推想都變成了現實——光刻機,真的救了李在鎔。

不過,光刻機救得了李在鎔,卻沒能救得了阿斯麥自己的股價:今年二季度,阿斯麥光刻機一機難求,收入同比增長了35%,但股價卻在年初一度腰斬。

禍不單行,整個芯片產業中:

  • 芯片設計公司英偉達一季度營收同比增長高達46%,跌跌不休卻成了英偉達在資本市場的最佳寫照。
  • 台積電上半年收入同比增長40%,而股價跌回了2020年的水平。
  • 在CPU市場獨步天下,但英特爾的股價,卻跌回了二十年前。

一輛跑車不可能一邊前進一邊倒車,但這一幕卻在2022年的半導體產業出現了。

那麼問題來了,為什麼大部分芯片企業的業績都在增長,而資本市場卻對這個行業陷入了前所未有的悲觀?


01 拱火:搶走那台四十年前的光刻機

2021年的全球半導體大擴產,是全球芯片盛況的最後一把柴,也是它開始瓦解的序幕。

故事是從一場原本只被行業內人士關注的馬來西亞封城開始講起的。

2020年底-2021年初,全球所有預備減產的汽車巨頭都驚訝的發現一件事:汽車的銷量並未在疫情的衝擊中走向寒冬,但自己的芯片庫存卻已經肉眼可見的消失。

而所有已經下單的芯片,也都隨著全球芯片封測(最後一道芯片生產環節)重鎮,馬來西亞的封城,而陷入停產。

緊接著,拿不到芯片的汽車巨頭們一窩蜂的湧入新加坡、台灣、中國,不惜代價瘋搶一切可以替補的成熟芯片產能。一顆常態價7元的TI芯片,已經被炒到了1000,漲價165倍。

一邊是有限的芯片產能,一邊是迅速膨脹的需求擠兌。越缺越搶,越搶越缺,最終芯片缺貨從汽車蔓延到了手機,甚至是家電產品。

史無前例的大缺芯,促成了史無前例的產業鏈大擴產。

車企高管們蹲在晶圓廠門口搶產能;晶圓廠廠長也蹲在設備商門口催設備。

於是,下餃子一樣的晶圓廠擴產浪潮之中,一台2014年售價不到10萬美元一台的佳能FPA3000i4光刻機(幾乎三十年前的型號,分辨率僅有350nm),被炒到了170萬美元,一機難求。

佔據了全球絕大多數先進產能的阿斯麥更是炙手可熱。為了搶奪光刻機產能,從半導體公司高管到各國政要接二連三來到阿斯麥總部所在地——一個名叫Veldhoven的衛星城。

衛星城中,面對來自絡繹不絕拜訪的芯片企業高管與各國政要,阿斯麥的CEO Peter Wennink只能為難的表示,加緊擴產早就提上了日常表,但自家的DUV光刻機(主要用於成熟製程),依舊只能滿足需求的60%。至於最先進的EUV產能?三星還在排隊,等著兩年後的機台下線呢。

至此,深陷產能旋渦的每一個芯片產業鏈企業,都迎來了一個並不情願的等待歸宿。

但關於光刻機緊缺的故事,才剛剛開始。


02 添柴:當芯片成為政治

芯片產業起源於美國,但全球75%的半導體都在亞洲生產。阿斯麥的光刻機出口自荷蘭,但光源來自美國,鏡頭來自德國,真空腔來自英國。

這些都是半導體產業全球分工的一個縮影。

然而2021年極端的缺芯讓大家意識到:無論多高端的芯片,只有能拿到手裡才有用;無論全球化多麼美好,只有芯片自主,才能保證有芯可用。

所有邏輯,從Just in Time變成了Just in Case(以防萬一)。

於是,芯片開始和政治掛鉤,造就了一個奇特的景象:擁有泛林、應用材料、科磊等眾多頂級供應商的美國,也破天荒的喊出了“獨立自主”的口號。

在美國政府的資本補貼+政治大棒威脅之下,全球主流的半導體公司,尤其是有芯片代工能力的公司——包括英特爾、三星和台積電,都陸續宣布了在美國的晶圓廠建設計劃。

還是熟悉的建廠,還是熟悉的缺光刻機。

於是,缺芯與政治博弈的雙重共振,讓阿斯麥交出了史上最漂亮的一份財報:2021年營收186億歐元,淨利潤約59億歐元,同比增長66%。

之前,半導體的產能緊缺和過剩是行業周期帶來的。舉例來說,當台積電的工藝從28nm進步到14nm,芯片設計公司開始採用14nm工藝,之前建設的28nm產線就成了過剩產能。而14nm產線新建需要時間,就造成了短缺。從14nm到7nm,又會重複這種循環。

但2021年以來的供應鏈緊張,有很多特殊因素:

  • 由於地緣政治環境變化,各個經濟體都開始強調供應鏈安全。比如2019年日本斷供了韓國部分半導體材料,直接影響了三星芯片製造的工藝進展。
  • 缺貨主要集中在汽車芯片,而汽車芯片大多採用成熟製程,所以理論上產能是不缺的。
  • 汽車生產商大多奉行零庫存理念,但疫情期間,新能源車市場爆發,長期缺貨又讓車企對零庫存產生懷疑,開始瘋狂備貨,造成了產能的擠兌。

所以,缺芯的元兇並非需求的增加,而是恐慌之下的擠兌。各國政府對“獨立自主”的要求一定程度上又造成了產能的重複建設。

在一半工廠舉行竣工典禮,另一半工廠緊鑼密鼓建設的背景中,產能過剩接踵而至。


03 崩盤:產能過剩,每片雪花不再勇闖天涯

2021年底,半導體行業的景氣度達到了光輝燦爛的頂點,開始急速墜落:

  • 由於加密貨幣崩盤和PC市場萎縮的雙重影響,今年最多時英偉達的股價跌了65%;AMD跌了62%;英特爾最慘,一路跌回了22年前。
  • 台積電的股價今年最多時跌了55%,回到了2020年6月的水平。
  • 阿斯麥的市值較去年底的高點下滑了56%。

股價暴跌背後是市場邏輯的巨變:

在經歷了汽車供應鏈缺芯與加密貨幣市場波動帶來的的短暫狂歡後,半導體公司猛然發現,包括手機、PC在內的整個消費電子市場都在迅速萎縮。

換句話說就是大家既不想換手機,更不想買電腦,這又導致了從下游蔓延到上游的庫存危機和產能過剩:

  • 蘋果新機iPhone 14出貨量目標下調10%、三星原來規劃的手機出貨量也從3.1億部,下調至2.8億部,小米、vivo、OPPO等國產小弟們則早在上半年就傳出了砍單。
  • 聯想、惠普、宏碁這些PC品牌,筆記本電腦的下調幅度平均超20%,平均庫存水位一再上漲,從去年12月的52.7天到達今年一季度62.1天的高位,預計第四季度還會上漲至70天以上。
  • 今年上半年,智能手機出貨量同比下滑10.4%,全球PC出貨量也減少了5.1%。

下游客戶的大幅砍單,也會反饋給上游的各類供應商:

  • 中芯國際的二季度產能利用率較上一季度下滑2.5%;台積電在財報中預警,芯片產業鏈的各大下游環節將在2022年下半年開始庫存調整,持續到2023年。
  • 全球半導體晶圓廠,幾乎所有公司都在削減資本開支,暫緩產能建設。無論是先進工藝一家獨大的台積電,還是止步成熟製程不再向前發展的格羅方德,存儲做的風生水起的南亞科同樣不例外。

手機、電腦砍單,反饋給台積電;當台積電也開始放緩建廠步伐,壓力就傳導到了阿斯麥這一邊:

阿斯麥在財報中披露,將EUV光刻機的出貨量從55台砍到了40台,雖然看上去沒多少,但考慮到光刻機的單價,直接把公司的增長預期拉低了10%。

但故事,到這裡還未結束。


04 補刀:達里奧做空阿斯麥

當一家公司開始墜落,贏家往往是它的競爭對手;但當一個行業開始墜落,贏家很可能就只有一個:華爾街的對沖基金經理。

今年六月,一眾資管機構發現,橋水基金的創始人瑞·達里奧大舉做空阿斯麥。其價值105億美元的對歐洲空頭頭寸中,阿斯麥的的做空金額超過了10億美元。

顯然,達里奧又贏了。去年同期至今,阿斯麥股價一路腰斬,不足巔峰期的一半。隨便翻翻半導體公司的財報,基本都把“今年是未來十年裡最好的一年”寫在臉上了:

  • 今年六月,存儲芯片龍頭美光公佈財報,對第四財季的預測堪稱災難,68-76億美元的收入遠低於91.4億美元的分析師預期,原因是“PC和手機需求疲軟”。
  • 台積電預測四季度的營收不會有增長,而且“2023年半導體行業可能會下滑,台積電也不能倖免”。
  • 英偉達發了一份同比下滑的財報,不僅沒達到華爾街的預期,連公司內部的預期都沒達到。

實際上,橋水的空單上還有能源公司TotalEnergies,以及SAP和阿迪達斯。之前,達里奧曾表示由於通脹和地緣政治危機,全球經濟可能重現上世紀70年代的滯脹。

換句話說,達里奧並不是針對半導體,而是覺得所有行業都將面臨衰退。

從這個角度看,集體腰斬的半導體公司雖然慘,但好歹是第一個活明白的。(遠川研究所)


兵家必爭之地
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