“限售股解禁”成為摩爾線程繞不過的一道檻。
9月7日，中國國產晶片龍頭摩爾線程暴跌20%，報收415.49元，市值1952.92億，創上市以來市值新低。誘發這一輪暴跌的，是摩爾線程2577.45萬股首發及公開增發網下配售股份迎來解禁，佔總股本的5.48%。解禁之後，流通股數量增至約5600萬股，總流通股擴大了85%。
時間回撥到2025年12月初，摩爾線程作為“中國國產GPU第一股”率先叩開科創板大門，市值一度超過4400億元，打新中一簽浮盈接超28萬元，“摩王”稱號隨之而來。
彼時，整個半導體行業都在排隊上市，“企業要生存發展，不得不走這條路。”一位從業者說。
上市初期投資者表現出了極高的熱情，這既包含了對中國算力的信心，也可以看做是為一個“尚未到來的未來”進行定價。
在當時，為了避免投資者“上頭”，摩爾線程一度發公告降溫，提示公司股票短期內累計漲幅巨大、存在業績持續虧損及新產品尚未產生實質收益等風險。
現在，面對第一次“限售”解禁帶來的市值衝擊，摩爾線程也沒有迴避。
“公司關注到今日股價波動情況，相關解禁事項已按規定履行資訊披露程序。公司目前生產經營持續向好。”摩爾線程隨後回應。
和摩爾線程一樣，作為“中國大模型雙雄”之一的MiniMax，解禁後的首個交易日也遭遇暴跌。從這個角度來看，接下來包括沐曦、壁仞、天數等在摩爾線程之後上市的一批中國硬科技公司，都要面臨限售股解禁的挑戰。
不過，解禁魔咒也有例外。
7月8日，智譜5.76%的股份解除限售，盤中股價一度漲近20%，當天報收13.35%。外界將解禁大漲的邏輯概括為“基石投資者的長期承諾”以及解禁後流通股佔比仍然較低。
在樂觀者看來，由於解禁增加了流通股數量，當天拋售是一個非常普遍的現象。而這也呼應了相關公司IPO時投資者的熱情。
一位一級市場投資人告訴騰訊科技，“機構配售股能賣肯定賣，現在的價格還是賺很多。”
該投資人認為，第一批解禁的鎖定期是最短的，配售本身就是賺“短平快”的錢。他強調投資人賣出的行為與業績無關。“大家都清楚機構心理是怎樣的。”
“你今年、明年業績都是高增長，但可能都在虧損，”另一位資深半導體從業者也強調落袋為安的邏輯，“當時配售是114元，現在400多元，賺三四倍，不賣出你讓他幹嘛？”
具體到業績上，2026年上半年，摩爾線程營收17.36億元，同比增長147.4%，超越去年全年的15.06億元。上半年虧損從去年同期的2.71億元大幅縮小至0.12億元，縮小幅度95.7%，距盈虧平衡線僅一步之遙。
不過，受制於HBM等成本上漲，以及叢集交付的現狀，摩爾線程的毛利率也遭到稀釋。
其中，一季度毛利率67.35%，二季度跌至49.26%，單季環比蒸發18.1個百分點。2026上半年整體毛利率56.95%，較去年同期下滑12.19個百分點。
回到配售股解禁的話題上來。很多時候，IPO配售投資人在解禁當日“跑路”會被戴上有色眼鏡去審視，但實際參與配售的投資人也需要承擔資金的成本和風險。
基於此，投資人將浮盈兌現有其合理性，且本身這類戰略配售也不是長期“耐心資本”。
“普通投資者可以隨時跑，機構有的鎖定期很長，沒辦法。”前述一級市場投資人說。
多位從業者普遍認為，12月份的解禁才是摩爾線程要面臨的關鍵挑戰。
根據公開資料，12月7日，摩爾線程將有約1.86億股限售股解禁，佔總股本39.55%。更主要的是，這一次解禁規模是當前的7倍，且對應Pre-IPO的原始股東。
“12月開始一級投資人就完全解禁了，對應的都是大的一級投資方，這是長期資本。”前述資深半導體從業者說。
如果說前述從業者是相對樂觀的，另一位長期跟蹤半導體產業的私募投資人則給予了相對消極的評價，他認為解禁對應的現在的大跌有合理性，核心是產品性能與價格不匹配。
或者換一種說法，中國國產卡價格太貴。
“這些Fabless都是按明年、後年的訂單假設進行定價。”上述私募投資人說。也就是說，Fabless會根據意向訂單來規劃產能，再倒推產品價格。
“HBM現在貴得離譜，今年中國國產卡10萬左右買一張，如果明年20-30萬買1張還是對標H200的性能，這投資性價比是極低的。”
在該投資人看來，未來大廠和AI Lab“買不起”這麼貴的卡。這種情況下，未來各地智算中心的訂單，有機會為以摩爾線程為代表的中國國產算力托底。
智算中心的增量需求也正在趕來的路上。
財聯社報導稱，9月7日，工業和資訊化部印發《資訊通訊行業發展“十五五”規劃》。規劃列出了13個主要指標，包括到2030年，智能算力規模達9800EFLOPS（每秒百億億次浮點運算）。
只不過，政策和增量訂單的支援是被動的外部條件，單位Token成本的最佳化才是中國國產算力需要主動去調節的變數，這也是更加長遠、健康發展的必要條件。
一直以來，市場都喜歡給新事物機會，也會用時間來驗證“適者生存”。這個邏輯，在社交、團購、共享單車等領域，一再被驗證。
現在，算力晶片也是如此。(騰訊科技)