雲業務收入佔比高於阿里！AI基建不能忘了三大營運商，高盛全線上調目標價

高盛認為，三大電信營運商不僅直接參與雲端運算業務，還通過為其他雲公司提供基礎設施服務，間接分享AI盛宴。除了寬頻成本優勢外，相比阿里巴巴，三大營運商中中國電信、中國聯通雲業務收入佔比更高；國企背景則讓政府機構和國企部署AI/Deepseek更加利多電信營運商。

在高盛看來，三大電信營運商正悄然成為中國AI大潮下的核心受益者。

高盛認為，電信營運商不僅直接參與雲端運算業務，還通過為其他雲公司（如阿里巴巴）提供基礎設施服務，間接分享AI盛宴。分析師修正了對三大營運商12個月目標價格，上調幅度達8%-14%，以反映AI潛力帶來的額外增長。

雲業務盈利能力：成本優勢顯著

高盛分析師jin guo在2月25日的報告中表示，中國移動、中國電信和中國聯通三大營運商正從兩大關鍵領域獲益。

客戶部署AI應用將直接拉動營運商的雲業務增長。

阿里巴巴等雲端運算公司對AI基礎設施的投入將增加對營運商IDC和專線服務的需求。

目前投資者普遍擔憂營運商的雲業務盈利能力較低，可能拖累整體利潤率。然而分析師認為，電信營運商的雲業務相比其他雲公司具有明顯的成本優勢。

首先，在IDC（資料中心）方面，營運商建有自己的IDC，不依賴外部IDC服務提供商，甚至為阿里巴巴等其他雲公司提供IDC服務，使其雲業務的IDC開支較低。

其次，營運商雲業務的頻寬成本大幅低於其他雲公司，因為營運商使用自有網路基礎設施，而其他雲企業需要向營運商支付連接不同資料中心的頻寬和專網費用。

對於IaaS業務，如果使用外部IDC和頻寬，資料中心成本（IDC服務和頻寬）將佔雲公司總成本的相當大比例。高盛以青雲科技為例，其資料中心成本（包括機櫃、頻寬等）佔其總成本的50%-60%。

國企率先部署Deepseek，營運商迎來新機遇

高盛認為，三大營運商的國企特徵能夠使其首先受益於政府Deepseek部署大潮。

過去兩周，中國三大營運商已開始幫助重要客戶部署Deepseek模型。中國移動支援中國石油部署全端Deepseek模型；中國電信為中國石化提供同樣服務；中國聯通則與佛山市工業和資訊化局合作。

更重要的是，國務院國有資產監督管理委員會（國資委）於2月21日推出了"AI+"行動計畫，鼓勵中國國有企業加速AI發展和商業化應用。

根據高盛調研，政府相關客戶約佔電信營運商雲收入的30%。因此，政府機構和國企部署AI/Deepseek將明顯利多電信營運商。

估值尚未充分反映AI潛力

儘管今年以來中國移動（H股）、中國電信（H股）和中國聯通（H股）股價分別上漲4%、27%和36%，但高盛認為當前估值水平仍不高。營運商的企業價值倍數（EV/EBITDA）和市盈率（P/E）僅處於歷史平均水平。

相比阿里巴巴2024年約12%的雲業務收入貢獻，中國電信、中國聯通和中國移動的雲業務收入佔比分別達23%、18%和11%。

然而，估值方面，三大營運商2025年預期市盈率為12-17倍，2026年為11-15倍，股息收益率5%-6%，而阿里巴巴的對應數字為14倍/12倍和1%-2%，基本處於同一水平。 (硬AI)