中國DRAM龍頭 $長鑫科技 (688825.SH)$ 正式啟動科創板上市，每股發行價8.66元人民幣，募資規模近580億元，成2026年科創板集資王。不過，長鑫上市意義遠不止資金層面——既是國產半導體產業邁向業績兌現的新里程碑的同時，亦可能成為存儲巨頭週期見頂的預警信號。
AI生成圖示
存儲處黃金窗口 長鑫從虧損到暴賺
近年AI浪潮推動數據爆發式增長，全球DRAM市場規模正急速擴張。根據Omdia數據，全球DRAM市場有望從2025年的1,505億美元增長至2030年的5,710億美元，年均複合增長率達30.56%。(見下圖)不過值得留意的是，2025至2027年增速最為顯著，而2028年後增速明顯放緩，行業有可能在未來兩至三年內迎來週期轉折點。
長鑫招股書
長鑫科技是中國唯一實現通用DRAM大規模量產的IDM企業，在合肥、北京兩地共擁有3座12吋晶圓廠。Omdia數據顯示，按2025年第四季度DRAM銷售額計，長鑫全球市佔率達7.67%，位列全球第四、中國第一。根據Omdia預測，全球DRAM市場規模2030年有望增至5,710億美元。而Citrini Research研究更指出，至2030年全球DRAM供應缺口仍達28.7EB，約佔當年總需求的18%。供需結構性緊張格局，為長鑫提供了極為有利的產業背景。
業績方面，長鑫經歷了典型的強週期反轉。2023年至2024年均見巨額虧損；2025年扭虧為盈，全年營收618億元(見下圖)；2026年一季度更實現營收508億元（按年增長719%）、歸母淨利潤247.6億元（按年大增1688%），相當於日賺3億元的節奏。公司更預計，2026年上半年歸母淨利潤達500至570億元。業績爆發的核心驅動力在於：全球AI算力需求井噴，三大海外原廠將產能轉向HBM，通用DRAM出現結構性供給真空，價格自2025年下半年起持續暴漲。
長鑫招股書
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事實上，$三星電子 (005930.KR)$ 、$SK海力士 (000660.KR)$ 、$美光科技 (MU.US)$ 三大巨頭合計佔據超過90%的市場份額。三大廠商反覆強調存儲行業已從週期性轉變為成長性行業，但長鑫的招股書卻直言「DRAM行業存強週期屬性」(見下圖)。2027至2028年間，三大巨頭規劃大規模釋放HBM與DRAM產能——當產能集中釋放，價格能否維持目前水平(見下圖)，是整個行業必須面對的問題。不過另一方面個角度看，假如AI爆發熱潮可令存儲存行業享高成長性、高估值溢價，那麼作為全球第四的長鑫科技跟前三大巨頭相比，仍有不少追趕的空間。
長鑫招股書
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短期「抽血」有限 中長期具「業績兌現」邏輯
然而，市場普遍擔憂，一隻近580億元的巨型IPO會否對市場產生「抽血效應」。短期來說，資金面確實會有所擾動，但若將目光放得更長遠，長鑫上市對整個國產半導體產業鏈而言，更大的意義在於——有可能推動國產鏈從「概念炒作」階段，邁入「業績兌現」的新階段。
是次長鑫IPO募資(見下圖)主要目的是進一步提高公司的技術研發實力。意味著未來一至兩年仍將是國產半導體設備廠商的黃金導入窗口。招股書顯示，長鑫2025年原材料採購總額達114.7億元，其中電子化學品42.78億元、光刻膠13.95億元、矽片9.81億元，可見國產化替代空間巨大。另外，下遊客戶給設備廠商的訂單能見度已達80週以上，為行業近三十年罕見。
長鑫招股書
長鑫IPO傳導至上中下游
設備端（最先受益）：$北方華創 (002371.SZ)$ 獲長鑫近45%的刻蝕、薄膜設備訂單； $中微公司 (688012.SH)$ 、 $拓荊科技 (688072.SH)$ 分別在刻蝕及PECVD薄膜沉積設備上深度綁定長鑫產線。
材料端（持續複購）： $雅克科技 (002409.SZ)$ 為長鑫前驅體第一大供應商；$安集科技 (688019.SH)$ 的CMP拋光液為長鑫17nm製程獨家國產供應商；$滬硅產業 (688126.SH)$ 30%至40%。
封測端： $深科技 (000021.SZ)$ 旗下沛頓科技為長鑫最大外協封測商； $通富微電 (002156.SZ)$ 、 $長電科技 (600584.SH)$ 承接DDR5及未來HBM高端封裝訂單。
設計端（股權重估+業務協同）： $兆易創新 (03986.HK)$$兆易創新 (603986.SH)$ 持有長鑫1.88%股權，董事長朱一明同時兼任兩家公司掌舵人，DRAM業務完全依託長鑫產能供貨。按長鑫上市後市值計算，兆易持股對應價值約360億元，直接推動其淨資產重估。$瀾起科技 (06809.HK)$$瀾起科技 (688008.SH)$ 的DDR5內存介面晶片全球市佔率超四成，長鑫大批次出貨DDR5顆粒將直接帶動其介面晶片需求增長。$北京君正 (300223.SZ)$ 則憑藉車規級存儲晶片全球領先地位，受益於長鑫穩定的顆粒供應管道。
然而，長鑫IPO募資中50%為戰略配售(主要由社保基金、大基金等長線資金鎖定)，真正從二級市場抽走的資金其實未如想像般多，或對A股日均成交額影響亦不算太大。因此，市場擔心的「抽血」效應，其實亦可控。
帶動國產晶片邁向更高台階
長鑫作為產業鏈的「鏈主」(見上文)，其上市不僅是零和博弈的資金分流，而是清晰的資本開支規劃，或將訂單和真金白銀系統性地傳導至國產半導體全鏈條。上游的半導體設備商、材料供應商，中游的封測廠、IP設計公司，下游的模組廠及終端應用商，都將因長鑫的規模化擴張而迎來實實在在的訂單與收入。這不再是「國產替代」的口號，而是訂單落地、業績入帳的真實邏輯。
過去幾年，國產半導體股的估值邏輯多建基於政策支援與國產替代預期，不少公司享有高估值卻缺乏對應利潤。長鑫上市後，其清晰的盈利能力將為整個板塊樹立業績標桿。當投資者看到國產存儲龍頭能夠在週期上行中實現如此驚人的利潤增長，自然會重新審視整條國產鏈的盈利潛力，推動板塊從「講故事」轉向「看業績」。
長鑫目前主攻消費電子用的DDR5，在HBM（高頻寬記憶體）領域的招股書中尚未見到詳細突破說明。但募資用途中明確提及「前沿技術研究」，意味著公司正在為HBM等高端產品線鋪路。一旦技術現突破，單是中國國內市場的需求就足以支撐長鑫業績再上一個台階。屆時，其對國產設備、材料等配套環節的拉動將更為顯著。當然，背後亦有一定的風險。長鑫在招股書上坦言行業具強週期屬性，下行週期內產品價格快速下降。若2028年後行業增速放緩，長鑫的盈利能力勢必受到考驗。但就中期（未來一至兩年）而言，長鑫上市對國產鏈的帶動效應相信是具高確定性。
海外存儲的見頂信號
如果說長鑫上市對國產鏈是「開啟新階段」，那麼對其他已發展成熟的存儲巨頭，如SK海力士、三星、美光，又是什麼信號？
三大存儲巨頭近年反覆向市場傳達一個核心訊息：存儲已不再是週期性行業，而是成長性行業。這套論述支撐了它們的高估值與持續擴產計劃。然而，長鑫招股書中的數據卻揭示了另一面——2028年之後市場規模雖仍龐大，但增速明顯放緩。當行業中的新進者在最好的時候選擇上市融資、大舉擴產，往往意味著行業景氣度正接近最高點。
目前，三大巨頭主要擴充的是數據中心用HBM產能，長鑫則專注消費級DDR5。韓國政府宣佈動員約8,800億美元民間投資，三星與SK海力士承諾五年內將DRAM產能翻倍；美光投入約93億美元擴建日本廣島晶圓廠。SK海力士更宣佈2027年下半年將DRAM晶圓月投片量提升至60萬片區間。長鑫自身亦計劃將月產能從28萬片提升至2028年底的50萬片。
而多間公司同步擴產，新增產能預計於2027年下半年至2028年集中釋放。當供給大幅增加而需求增速放緩，價格能否維持目前「升勢」則存較大疑問。而價格下行將直接衝擊其利潤率，尤其有些企業在先進製程良率上已落後龍頭，如再疊加價格壓力，其存儲業務的盈利能力可能面臨雙重擠壓。儘管市場普遍認為記憶體短缺將持續至2027年，但有機構分析，今年第三季度DRAM合約價升幅正在收斂至13%至18%，遠低於此前季度的58%至98%。產品的價格升幅收窄，正是週期動能衰弱的直接信號。
長鑫目前全球份額僅7.67%，看似不大，但其成長空間恰恰來自對海外巨頭份額的蠶食。在中美科技博弈背景下，中國國內客戶對國產存儲的採購意願持續提升，相信會長鑫在本土市場的滲透率只會越來越高。而此對在美上市的存儲企業的中國業務衝擊最為直接——如美光，此前已因制裁問題在中國市場受限。如長鑫的業務進一步壯大，將明顯壓縮其在華的利潤空間。因此，對海外鏈而言，長鑫IPO正好反映中國競爭者正登上國際資本市場舞臺，帶來的不僅是邊際競爭壓力，更是全球DRAM有效產能進一步擴張的確定性預期。（富途證券）