摩根大通認為，AI資本支出正有效轉化為雲業務訂單，積壓訂單同比增超150%至1.7兆美元，遠超約80%的資本支出增幅。儘管盈利預期上修，科技股估值卻跌至歷史低位，遠期市盈率處於過去十年均值下方。機構倉位仍偏低，若市場敘事從「過度投資」轉向「回報兌現」，科技股或迎補倉與均值回歸行情。
市場對於AI資本支出的質疑持續了一年多，但最新數據正在改變這一敘事。
過去一年，投資者一直擔心科技巨頭投入數千億美元建設AI基礎設施，可能面臨"高投入、低迴報"的問題。然而，隨著雲業務需求加速釋放，越來越多跡象顯示，AI資本支出正在轉化為更強勁的訂單和未來收入增長，而非此前擔憂的過度投資。
數據顯示，超大規模雲服務商的雲業務積壓訂單同比激增超150%，總額已達約1.7兆美元，增速遠超同期約80%的資本支出增幅。摩根大通指出，這一顯著差距表明，AI基礎設施投資所帶來的潛在收入回報正超越市場預期，科技巨頭的估值消化壓力或已接近尾聲。
在這一背景下，摩根大通指出，市場正在重新評估AI基礎設施投資的回報能力，Mag 7 的估值倍數可能已經觸底。
AI投入從成本變成收入來源，雲巨頭需求超預期
二季度業績期釋放出的信號顯示，雲計算需求正在快速兌現。
摩根大通分析師Mark Schilsky表示，雲業務積壓訂單和淨新增年度經常性收入（ARR）的增長速度，均大幅領先於資本支出增速，這意味著未來收入增長有望覆蓋當前大規模基礎設施投入。
亞馬遜CEO Andy Jassy在二季度業績電話會上更是罕見上調了AWS長期空間。他表示，公司過去預計AWS可以成長為數千億美元收入規模的業務，而如今認為這一規模至少還會翻倍，並有可能在未來成為一家年收入達到1兆美元的業務。
Jassy同時表示，公司已經看到2028年的需求規模"令人震撼"，而企業客戶大規模採用AI推理服務仍處於早期階段。
微軟、Alphabet和Meta等公司的管理層也釋放出類似信號：AI應用商業化仍處於擴張初期，企業端需求遠未達到成熟階段。
盈利預期上修，但估值反而跌至歷史低位
AI基本面持續改善，但科技股估值卻經歷了明顯壓縮。
7月市場調整後，標普500資訊技術類股遠期市盈率降至約20倍，接近過去一年最低水平，處於歷史估值區間的第1百分位，低於過去十年的約23倍平均水平。這意味著，科技類股正在出現罕見的背離：盈利預期持續改善，但估值倍數不斷下降。
摩根大通指出，大市值科技股（剔除半導體）的遠期市盈率，目前較2018年以來歷史均值低逾2個標準差。如果估值修復至歷史均值下方1個標準差水平，對應約30%的上漲空間；若恢復至長期均值附近，潛在上行空間可能達到約56%。
與此同時，超大規模雲廠商相對於標普500的表現也已跌至近三年區間底部，而歷史上類似位置往往伴隨較強的均值回歸機會。
資金配置仍滯後，科技股或迎補倉行情
估值低迷的另一面，是機構資金配置仍未完全跟上基本面變化。
德意志銀行數據顯示，儘管大型科技公司的盈利增長和盈利預測均明顯改善，機構投資者對該類股的倉位仍僅處於小幅超配水平，明顯低於過去強盈利周期中的配置力度。
與此同時，今年資金持續集中於半導體類股，而大型科技股（剔除半導體）的持倉仍相對不足。
摩根大通認為，如果市場對於AI的核心敘事從"資本支出是否過度"轉向"投資回報正在兌現"，下一階段科技股上漲的動力可能更多來自類股內部輪動，而不是單純依賴晶片股繼續上漲。
從技術面看，MAGS指數已較近期低點反彈近10%，重新站上200日均線，並接近去年4月以來的長期上升趨勢線。摩根大通認為，當前200日均線已趨於平緩，意味著市場正在經歷較長時間的整理階段。歷史經驗顯示，橫盤時間越長，方向選擇後的突破力度往往越強。(華爾街見聞)