圖片由AI工具製作一筆100年後才到期的債券，為什麼還有人搶著買？2026春節前夕，Google母公司Alphabet，一口氣通過美元、英鎊、瑞士法郎三種貨幣發債，累計融資近315.1億美元，引起了全球資本市場的關注。其中最吸引眼球的，是一筆10億英鎊（約合14億美元）、期限整整100年的“世紀債券”，票面利率6.125%，高於同期英國國債的利率，2126年到期。據外媒報導，這只被稱為“瑪土撒拉債券”（Methuselah bond，源自聖經中活了969歲的人物）的產品受到了投資者熱捧，認購需求接近發行規模的10倍。上一次科技公司發這種超長期債券，還要追溯到1997年的摩托羅拉。時隔近30年，Google重新打開了這扇門。耶魯大學管理學院金融學教授威廉·戈茨曼（William Goetzmann）表示，這一舉動可以解讀為向市場傳遞耐久性訊號。不過他也提出關鍵疑問：投資者必須思考，任何公司尤其是科技公司，是否真的能夠“存續”足夠長時間，以支撐這樣的投資期限？更讓投資者捏一把汗的是，Alphabet 此次發行的為典型高級無擔保債券，並無具體資產抵押，投資者所依賴的並非擔保物，而是依靠公司強勁的現金流、穩健的資產負債表以及接近主權等級的信用評級。評級機構罕見地公開表態：“發行人風險或許不高，但這開了一個很壞的先例”。但Google顯然顧不上這些。發這筆債，不是在賭自己能活100年，而是在賭：如果現在不借錢押注AI，才可能真的輸掉未來。圖片來源於網路01Google借錢押注AI，一場百年賭局開始了2月9日，Alphabet原計畫發債150億美元，最終上調至200億美元。期限從3年到40年不等，認購訂單一度突破1000億美元，創下公司債發行史上最強勁紀錄之一。2月10日，在英鎊市場。Alphabet發行55億英鎊（約合75億美元）債券，包括3至32年多個批次，外加一支10億英鎊的100年期債券。同一天，瑞士法郎市場。Alphabet發行30.55億瑞士法郎（約合40億美元）債券，期限從3年到25年。據相關消息透露，這批英鎊百年債預計維持投資級高評級。美國銀行、高盛、摩根大通將共同擔任這筆多幣種發行的帳簿管理人。還有一點值得關注的是，在2025年11月，Alphabet剛剛完成一筆175億美元的美元債發行，同時在歐洲市場拿了65億歐元（約合77億美元）。不到一個季度，它再次進場。從短債到超長債，從單一市場到三幣種同步，Alphabet的融資策略正在悄然轉向。背後的驅動力只有一個：AI燒錢的速度，已經快過了它自我造血的節奏。2026年2月初的財報電話會上，Alphabet披露了一個數字：全年資本支出預計在1750億至1850億美元之間，約是2025年支出的兩倍，明顯高於市場預期。Alphabet預計2026年資本支出在1750億至1850億美元之間，來源：彭博社Truist Securities的皮爾斯·羅南（Piers Ronan）從發行人角度評價，世紀債券成本低廉，可以鎖定長期融資成本，把再融資風險推到很遠的未來。不過，成本優勢只是發行百年債的一部分答案。有資深行業分析師指出，從1850億美元的AI資本支出可以看到，這已經超出了Alphabet自我造血的上限，再厚的家底也不容易填滿這個坑。此外，盈透證券首席策略師史蒂夫·索斯尼克（Steve Sosnick）從另一個角度觀察。他提到2025年的反壟斷訴訟，法院認定Google違反反壟斷法，但並未要求公司根本性改變商業模式。這讓Google某種程度上成為“政府認可的壟斷者”。換句話說，一個連法院都默認其壟斷地位的公司，信用風險反而更低。對百年債的買家來說，也算是一個當下的“強心劑”。02AI時代的融資競賽：科技巨頭為何集體轉向超長期債務發行債券，科技巨頭中Google並非孤例。據美國銀行在相關報告中指出，美國五大雲端運算巨頭（亞馬遜、Google、Meta、微軟、甲骨文）在2025年共發行了1210億美元公司債，用於AI與資料中心擴張。2025年9月，甲骨文發起約180億美元貸款及債務融資，並繼續推進更大規模的債務計畫，宣佈以支撐其雲與AI資料中心投入；同年10月，Meta在10月推出史上最大規模債券融資，規模最高達 300 億美元，核心用途直指 AI基礎設施擴張與資料中心建設；11月，亞馬遜宣佈計畫從三年來首次美國債券發行中籌集150億美元，表示該公司及其同行公司正加大對人工智慧的投資。 根據SEC檔案顯示，公司申請了一份分為六部分發行，票據日期為2028年至2065年。根據早前的一份報告表示，此次發行吸引了800億美元的需求。資料來源：PitchBook；圖表來源：Axios Visuals進入2026年，節奏進一步加快。根據PitchBook資料（經Axios報導），僅僅不到兩個月，五大超大規模科技公司在美國市場已發債450億美元，幾乎相當於2025年全年總量的一半。摩根士丹利預測，2026年科技巨頭的借款規模將沖上4000億美元。一場由債務驅動的AI軍備競賽，正在悄悄拉開帷幕。03誰在買入一個世紀的承諾KBRA歐洲宏觀策略師戈登·科爾（Gordon Kerr）指出，百年債的主要買家是保險公司和養老基金。這類機構有一個共同點：負債的期限非常長。以養老基金為例，一部分退休人員兌付養老金的時間周期可能要等到幾十年後才開始領取，保險公司賣出的人壽保單，理賠可能發生在半個世紀之後。因此，這些機構必須找到足夠長期的資產，來匹配這些遙遠的支出。如果資產到期太早，它們就得承受再投資風險，屆時利率是多少，可能沒人知道。所以它們需要一種資產：期限足夠長，長到能覆蓋負債；信用足夠好，好到不用擔心中途違約；收益說得過去，不至於拖累整體回報。過去在英國市場，這類資產的選擇非常有限。比如，墨西哥政府債、EDF能源債、牛津大學債、惠康信託債，名單不長，流動性也不多。現在，名單裡多了Alphabet。TwentyFour Asset Management的投資組合經理傑克·達利（Jack Daley）說：“對於這個評級，在這個利差水平，我能理解為什麼他們願意投資”。Premier Miton的基金經理西蒙·普廖爾（Simon Prior）補充說，收益率曲線的最遠端，以往幾乎沒有高評級的企業發行人。現在Alphabet進來了，對養老基金來說，意味著終於可以在超長期資產上換個不同的名字，增加多元化。買家鎖定的收益率是6.05%。在當前全球政治經濟環境下，這個收益水平不算突出，但足以覆蓋它們的負債成本。當然，也有人對該交易表示質疑。Impax Asset Management的投資組合經理托尼·特裡辛科（Tony Trzcinka）去年買過Alphabet的債券這次沒有跟進。他的理由是收益率不夠有吸引力，同時他對這類超大規模企業因AI投資增加的債務負擔持保留態度。“換購新債不划算”，他說。Wind Shift Capital首席執行長比爾·布萊恩長期觀察信貸市場，他把科技公司此輪發債稱為“AI超大規模企業債務盛宴”，對Alphabet的百年債直言不諱：“你能找到比百年債更能說明市場泡沫的產品嗎？即便這是一筆執行得很好的交易，它看起來也絕對像是個見頂訊號。一個市場抓住一個主題，把它推到極致，卻沒有真正理解自己買的是什麼，這種情況我見過很多次”。04百年債的歷史帳本超長期債券把承諾推到一個世紀之後。但企業本身，能活那麼久嗎？威廉·戈茲曼教授（William Goetzmann）做過一項統計：1990年以來，美國公司至少發行過38支百年債。到2026年，只有17家發行公司的股票仍在公開市場交易。其餘21家，或被收購，或已破產，從交易所消失了。美國企業發行百年債券後存活下來的發行方中，約半數跑贏標普500，半數落後這倖存下來的17家，發債之後股價表現如何？戈茲曼以發行百年債為起點，計算每隻股票截至2026年初包含股息的總回報，再與同期標普500指數對比。結果是：8家跑贏，9家跑輸。輸贏接近對半。跑贏的代表是康明斯和卡特彼勒。兩家都是工業企業，產品迭代周期長，客戶關係和現金流都比較穩定。債券期限是100年還是30年，對它們的股價走勢影響不大，真正起作用的是業務基本盤。跑輸的代表是迪士尼和阿帕奇石油。迪士尼發債後長期落後於大盤，串流媒體戰爭燒掉了大量現金，傳統媒體業務被新技術重塑。阿帕奇則困在油價周期裡，資本支出沉重，回報起伏不定。戈茲曼說，這些案例指向一個事實：債券期限是100年，但決定股價表現的是此後五年、十年的經營狀況。百年債歷史上最常被引用的兩個案例，都發生在1997年。那一年，摩托羅拉發行了100年期債券。當時它是美國排名第一的企業品牌，市值和營收均位列全美前25，翻蓋手機正在統治世界。到現在，摩托羅拉的“巔峰時代”告一段落。在2026年2月，因《大空頭》成名的投資者麥可·貝瑞（Michael Burry）在社交媒體上感嘆寫道：“1997年初，摩托羅拉是美國市值前25、營收前25的公司。今天，摩托羅拉市值排名第232，銷售額110億美元”。雖然摩托羅拉仍在營運，債券利息仍在支付，持有人仍在獲得償付。但那支百年債的發行，後來常被引為企業過度自信的註腳。摩托羅拉發行債券的同一年，JC Penney發行了5億美元百年債。2020年，這家零售商申請破產，債券價格跌至面值的0.125%。債權人拿到的償付遠低於面值。戈茲曼提醒，19世紀美國鐵路建設時期，超長期債券並不罕見。鐵路是使用壽命可達百年的基礎設施，融資期限與資產期限天然匹配。但科技公司不是鐵路。Premier Miton的基金經理西蒙·普廖爾（Simon Prior）用了另一個詞來形容百年債：“未經檢驗的水域”。他提醒，投資者鎖定的是略高於6%的收益率，而交易發生時，科技股處於歷史高位，全球政治環境不確定，行業本身仍在快速變化。百年債的第一次考驗，不是2126年能否兌付，而是下一個利率周期來臨時，這支債券在二級市場的價格會跌到多少。奧地利在2020年發行的百年債，也是一個“前車之鑑”。當時利率不到1%。在近年的加息環境下價格顯著回落，被視為超長期低息債券在利率上行周期中的警示案例。早在科技巨頭髮行百年債券之前，鐵路就已用跨越幾代人的債務為美國的發展輸血諮詢公司Innosight曾做過一項研究：標普500成分股在指數中的平均停留時間，20世紀60年代是35年，2017年降至20年。一家企業能夠保持足夠競爭力、在市場中佔據重要位置的時間，在持續縮短。而這筆百年債押注的時間跨度，是100年。至於這張支票最終能否兌現，得到2126年才有答案。 (騰訊科技)

最新一輪財報披露後，美國四大超大規模雲廠商合計市值回吐逾1兆美元，投資者對AI基礎設施投入失控、現金流承壓與債務上行的擔憂，正在同時壓低股價並推高信用避險需求。微軟股價較近期高點下跌27%，亞馬遜下跌21%，Meta下跌16%，Alphabet下跌11%。市場的核心疑問從“AI值不值”轉向“資本開支撐不撐得住”，擔心投入過快導致產能過剩和回報周期拉長。這股情緒也外溢至債市。債務投資者擔憂科技巨頭為爭奪更強AI能力而持續加槓桿，債券信用利差擴大，同時帶動單一公司信用違約互換（CDS）交易升溫。據報導，圍繞Meta和Alphabet等發行人的單名CDS在過去一年明顯活躍，目前Alphabet的CDS合約規模約有8.95億美元，Meta約有6.87億美元。在資本開支指引持續抬升的背景下，高盛預計超大規模雲廠商2025年至2027年的資本開支合計接近1.4兆美元。摩根士丹利則預計超大規模雲廠商今年借款規模將達到4000億美元，高於2025年的1650億美元。股權端的“兆美元回撤”與信用端的“避險熱”，正在共同重估“大廠風險”的定價。投資者加速撤離科技股四大超大規模雲廠商——亞馬遜、微軟、Alphabet和Meta在最新季度財報發佈後的市值損失，標誌著市場情緒的重要轉折，投資者正在重新評估這些公司不斷攀升的AI支出是否會帶來相應回報。據高盛全球投資研究部資料，超大規模雲廠商的資本支出預計將從2022-2024年的合計約4850億美元，飆升至2025-2027年的近1.4兆美元。其中，微軟的資本支出預計將從2024年的760億美元躍升至2025-2027年期間的3760億美元，增幅最為顯著。亞馬遜雲服務預計支出3210億美元，Alphabet為3040億美元，Meta為2790億美元。高盛分析師Shreeti Kapa指出，如果達到這一水平，這種支出強度將接近上世紀90年代網際網路泡沫巔峰時期佔GDP 1.4%的水平，在現代科技史上已屬罕見。信用衍生品市場急速擴張債務投資者的擔憂正在推動信用衍生品市場的快速發展。一年前，許多優質科技巨頭甚至不存在單一公司信用違約掉期合約，如今這些合約已成為市場上最活躍的交易品種之一。據報導，Meta和Alphabet近期CDS交易活躍度顯著提升。扣除反向交易後，與Alphabet債務相關的未平倉合約約有8.95億美元，而與Meta債務相關的未平倉合約約有6.87億美元。DTCC資料顯示，截至2025年底，提供Alphabet CDS報價的交易商從去年7月的1家增至6家，亞馬遜的CDS交易商則從3家增至5家。倫敦避險基金Altana Wealth去年購買了Oracle債務違約保護，當時成本約為每年50個基點，即保護100萬美元敞口每年需支付5000美元。此後成本已升至約160個基點。美國銀行公司信貸、證券化產品和市政銀行業務主管Matt McQueen表示，承銷超大規模雲廠商債務的銀行已成為單一公司CDS的重要買家。"預期三個月的分銷期可能延長至9到12個月，因此銀行可能會在CDS市場避險部分分銷風險。"現金流承壓推動債務融資科技巨頭被迫大規模進入債市的根本原因在於內部現金流已不足以支撐其AI投資規模。據測算，若2026年資本支出達到7000億美元量級，這一數字將幾乎等於超大規模雲廠商的全部經營現金流。美國銀行分析顯示，2026年僅微軟的經營現金流預計仍可覆蓋資本開支。Meta已暗示可能從"淨債務中性"轉變為"淨債務為正"。即便完全停止股票回購，其餘公司的自由現金流也將被耗盡。債券發行規模創下紀錄。Oracle發行了250億美元債券，吸引了1290億美元認購訂單。Alphabet緊隨其後，將原計畫的150億美元債券發行規模擴大至200億美元，認購訂單超過1000億美元。摩根士丹利統計，截至2025年底，AI相關的投資級債務已佔美國IG市場的14%，成為市場中最大的單一主題類股，規模超過銀行業。市場分歧與前景不明儘管當前債券需求仍然強勁，但市場已出現分歧。一些避險基金將銀行和投資者對保護的需求視為盈利機會。Saba Capital Management投資組合經理Andrew Weinberg表示，由於大多數科技巨頭槓桿率仍然較低，債券利差僅略高於企業債指數平均水平，許多避險基金願意出售保護。他認為："如果出現尾部風險情景，這些信用會走向何方？在很多情況下，擁有強勁資產負債表和兆美元市值的大公司將跑贏整體信用背景。"但另一些交易員認為當前存在風險定價錯誤。Aegon投資組合經理Rory Sandilands表示："潛在債務的絕對規模表明，這些公司的信用風險狀況可能會面臨一定壓力。"F/m Investments首席執行長Alexander Morris警告："人工智慧領域的投資熱潮如今確實吸引了不少買家，但上漲空間有限，容錯空間更是微乎其微。沒有任何一種資產類別能夠免於貶值。"高盛分析指出，要維持投資者習慣的回報率，這些公司需要實現每年超過1兆美元的利潤，而目前市場對2026年的利潤共識估計僅為4500億美元。最終結局將取決於AI投資能否複製雲端運算的盈利軌跡——亞馬遜AWS在3年內實現盈虧平衡，並在十年內達到30%的營業利潤率。在這場豪賭分出勝負之前，債券市場的反應或將提前給出答案。 (華爾街見聞)

最近華爾街的13F檔案陸續披露，Alphabet在2025年Q4的持倉結構讓人眼前一亮。很多人還停留在“Google=廣告+搜尋”的舊印象，但這份總值約25.8億美元的投資組合（前十大倉位佔92.81%），更像一份指向2030+的科技基礎設施路線圖。沒有新建倉，也沒有明顯加倉，Alphabet真正傳遞的訊號是：它“沒賣”的那些核心資產，才是最值得研究的！其中權重最高的兩隻股票，直接指向同一個賽道——太空經濟。$ASTS（AST SpaceMobile）和$PL（Planet Labs）合計佔組合近一半（約49.6%），成為Alphabet最重倉的“雙子星”。第一大主線：太空連接與地球資料革命ASTS - 讓普通手機直連衛星的“太空基站”持有市值約6.50億美元，佔比25.18%（穩居第一）。ASTS解決的是通訊基礎設施的終極痛點：沒有地面基站，手機還能上網嗎？它的方案是用衛星當“飛行基站”，使用者無需額外硬體，普通4G/5G手機就能直連太空。BlueWalker 3測試已驗證可行，第一批BlueBird衛星已上天，後續發射節奏將成為股價最大催化劑。Alphabet一分沒賣，表明對這項顛覆性通訊技術的長期信心極強。一旦規模商用，全球通訊版圖將被重寫。PL - 每日掃描全球陸地的“地球脈搏”持有市值約6.30億美元，佔比24.42%（緊隨其後）。Planet Labs不是簡單賣衛星照片，而是提供“地球變化的即時答案”。從資料訂閱，到AI驅動分析，再到整套衛星解決方案，商業模式正從資源型向服務型升級。政府訂單提供安全墊，AI分析決定利潤天花板，“太空算力”概念更具長期想像空間。Alphabet同樣零減持，顯示出對衛星資料+AI融合的戰略看好。這兩隻太空股在Q4股價大漲（分別約55%和46%），導致權重被動提升，但Alphabet沒賣一股，等於用行動投票：太空經濟才剛剛開始。第二大主線：生物科技的AI+生命科學矩陣Alphabet在生命科學領域佈局了多隻股票，形成“矩陣式”覆蓋：$RVMD（Revolution Medicines） - 持有2.66億美元，佔比10.33%，專注RAS突變抑制，有望改變癌症治療範式（Q4小幅減持）。$TEM（Tempus AI） - AI醫療資料平台，資料規模決定護城河。$DXCM（Dexcom） - 從血糖監測擴展到全面健康管理。$MAZE（Maze Therapeutics） - 基因資料驅動藥物發現，與Google資料基因高度契合（Q4減持）。生物科技類股雖有減持動作，但整體仍佔前十大顯著比重，體現Alphabet對AI賦能生命科學的長期看好。第三大主線：企業AI執行層與底層算力$FRSH（Freshworks）、$PATH（UiPath）、$GTLB（GitLab） - 這些公司解決AI落地的“最後一公里”：從RPA到Agentic AI，再到開發者工作流。$ARM（Arm Holdings） - 持有2.14億美元，佔比8.31%，不僅是Android生態底座，也是Google自研晶片的基礎。在AI算力競賽中，ARM代表能效與架構控制權。Alphabet在押注什麼？這份持倉不是分散投資，而是一條清晰的未來基礎設施鏈條：太空連接 → 地球/生命資料指數化 → AI決策與分析 → 自動化執行 → 算力基礎Alphabet不是在賭單一公司，而是在佈局“下一代基礎設施”。太空賽道權重飆升至近50%，生物科技雖有調整但仍在矩陣中，企業AI與算力作為支撐——這套邏輯一旦兌現，想像空間極大。 (財商心理師)

一年“燒掉”一個阿根廷。最新一輪資本開支的大手筆投入，可能會把其中一些公司推入“燒錢”模式。科技巨頭四季度財報季來臨之時，市場對營收、利潤的常規討論，已讓位於對AI資料中心巨額資本支出的關注。根據國際貨幣基金組織（IMF）的資料，2025年，亞馬遜、微軟、Alphabet和Meta這四家公司合計支出超過4000億美元，規模大致相當於巴基斯坦的國內生產總值。過去兩周發佈的財報顯示，這一數字在2026年還將繼續大幅攀升。亞馬遜給出的2026年資本支出指引為2000億美元，Alphabet和Meta則分別約為1800億美元和1250億美元。與其他公司不同，微軟的財年在6月結束，但其在2026財年上半年已支出720億美元。如果保持這一速度，這四家公司2026年的資本支出總額將達到約6500億美元，規模大致相當於全球第26大經濟體阿根廷的經濟總量。如此規模的支出將會重塑這些公司的主要財務報表。在利潤表中，我們看到的是收入和盈利，而資本開支（capex）則通過折舊成本來體現。資本開支不會一次性計入費用，而是分多年逐步攤銷。在AI資料中心，伺服器和網路裝置通常在五到六年內折舊，其餘資產則在更長周期內折舊。根據Alphabet的說法，僅伺服器一項就將佔其總支出的60%。這意味著，如果Alphabet在AI資料中心上投入1800億美元，其中約1080億美元將用於伺服器。按6年折舊計算，從明年開始每年將新增180億美元折舊費用，這還未計入非伺服器類資本開支。Alphabet 2025年的折舊費用為210億美元，因此到2026年底很可能會翻倍，從而直接壓制其毛利率。在反映資產與負債的資產負債表上，四家公司2025年新增債務與租賃負債近1170 億美元。就在本周，Alphabet又進入債券市場，至少再融資275億美元。儘管規模仍不算大，但該集團第四季度的利息支出較上年同期上漲了五成以上。各方估算差異很大，但這四家公司在2026年的新增債務和租賃可能接近2000億美元。另一家雲服務提供商甲骨文表示，今年可能借款高達500億美元。現金流量表的變化最為劇烈。這些公司的經營現金流堪稱巨無霸，2025年合計超過5000億美元。但由於巨額資本開支，最終留存的自由現金流（FCF）僅1630億美元。自由現金流是分紅和股票回購的資金來源，而在完成這些支出後，這四家公司僅剩下280億美元。這本是還算充裕的緩衝墊，但很快就要消失了。由於資本開支激增，這些公司必須把經營現金流提高約30%，才能維持與2025年相同的自由現金流水平。而FactSet調查的分析師平均預測增速僅為19%。這意味著，這些公司可能被迫放緩甚至暫停股票回購，提高分紅也可能無從談起。否則，它們就得通過借款，才能把同等水平的現金回報全部落實到位。其中一家或多家公司的自由現金流甚至可能在2026年轉為負值，最有可能的是亞馬遜和Meta。Meta沒有雲業務收入來抵消新增成本。它計畫在兩年內投入約2000億美元建設AI資料中心，且這些資料中心僅供Meta自用，用於研究、廣告定向等後端事務，以及與OpenAI的ChatGPT競爭的Meta AI聊天機器人等前端功能。在資本開支方面，Meta下了最大的賭注；如果賭不贏，這家公司或將被迫再次戰略轉向，如同當年押注元宇宙一般。當然，對亞馬遜、微軟以及Google母公司Alphabet來說，巨額支出只是硬幣的一面。另一面是它們的雲業務部門正在帶來可觀收入，這些部門把大部分AI伺服器租給客戶。FactSet跟蹤的分析師預測，到2026年相關收入總額很可能達到約3700億美元，且各家均手握大額多年期合同訂單。Google雲的營業利潤率甚至還在擴張。如果雲業務收入繼續快速增長，那麼所有這些資本開支都將是合理的。在這場資本開支討論中，一個明顯缺席的名字是蘋果。在大型科技公司中，蘋果是唯一一家沒有一頭紮進燒錢狂潮的公司。蘋果採用混合模式：它保留一部分自有伺服器，但大多數伺服器是向第三方租用的，主要來自Google。蘋果一直保持謹慎，2025年的資本開支僅為120億美元，從而實現了1230億美元的自由現金流，其中大部分被返還給股東。當其他公司都在重塑各自的財務結構時，蘋果依然保持輕資產模式，並且仍有充足時間打磨自身AI戰略。 (Barrons巴倫)

軟硬結合的Google，已經有了與OpenAI、輝達一決高下的資本，其強大程度超過了很多人的想像。1 營收突破4000億美元前不久，Google母公司Alphabet（下稱：Google）公佈了2025年第四季度業績以及2025年全年財報。資料顯示，2025年第四季度，Google總營收錄得1138.28億美元，同比增長18%，淨利潤345億美元，同比增長30%；稀釋每股收益2.82美元，同比增長31%，三項核心指標均超出華爾街一致預期。從2025年全年來看，Google總營收規模達到4,028億美元，同比增長15%，Google也成為歷史上首家年營收突破4,000億美元的科技公司。淨利潤方面，Google2025年淨利潤達到1321.7億美元‌，同比增長32%，主要得益於AI技術落地與Google雲業務的高速擴張。對此，Alphabet首席執行長桑達爾·皮查伊在財報聲明中表示，2025年第四季度對於Google來說是“一個表現極為出色的季度”，公司年度營收首次突破4000億美元，搜尋、雲與訂閱業務實現了持續擴張。同時，Gemini應用也實現了顯著的規模與深度增長，月活躍使用者達到7.5億，更關鍵的指標是使用者參與度的躍升，包括使用頻率、會話深度和使用者留存率在全球各平台均顯著改善。從營收構成上看，Google主營業務共分為Google服務、Google雲以及Google其他投資（人工智慧、機器人、自動駕駛汽車、醫療）三部分；其中，Google服務又分為廣告業務和Google其他（Google Play、硬體、YouTube訂閱收入）兩部分，而廣告業務主要由搜尋、YouTube和網路聯盟廣告三部分組成，屬於Google最為核心的基本盤業務。財報顯示，2025年第四季度，Google搜尋廣告業務實現營收630.73億美元，同比增長16.7%，超過分析師預期的614億美元，基本盤表現穩健。對此，Google管理層在電話會議中表示，搜尋業務的繁榮主要得益於垂直領域的繁榮，尤其是零售業拉動了廣告商表現。Google雲業務實現營收176.64億美元，同比增長48%，這一增長遠高於雲端運算行業平均增速，同時也明顯優於競爭對手微軟Azure的同期表現。截至2025年年末，Google雲的年化營收已經超過700億美元，未履行訂單金額高達2400億美元，同比增長超一倍，主要由企業AI基礎設施、企業AI解決方案以及核心Google雲平台產品需求激增驅動。在營收保持高增長的同時，Google雲業務盈利能力也有了明顯的提升。2025年第四季度，Google Cloud營業利潤率從上一年的17.5%飆升至30.1%，營運利潤達53.13億美元，同比增幅高達154%。在經歷了數年的高資本投入之後，Google雲業務已經迎來收穫期。其他業務方面，YouTube廣告實現營收114億美元，同比增長9%，略低於市場預期的118億美元。有分析認為，2024年同期的美國大選所帶來的政治廣告高基數效應成為油管廣告本季度營收不及預期的一個主要原因。以YouTube會員訂閱、Google Play以及Pixel硬體等為主的其他收入共實現營收136億美元，主要得益於YouTube會員以及Google One等業務的增長。包括自動駕駛公司Waymo以及生命科學部門Verily等在內的非核心業務部門（Other Bets）實現銷售收入3.70億美元，較上年同期（4億美元）下降8%，淨虧損高達36億美元，主要是因為Waymo在本季度確認了21億美元的員工股權補償費用。而就在四季度財報發佈的前幾天，Waymo宣佈完成160億美元新一輪融資，投後估值達1,260億美元，Waymo也成為全球首家估值突破千億美元的Robotaxi超級獨角獸。2 資本開支翻倍引爭議整體來看，在AI的助力之下，Google四季度業績全面超出此前的市場預期。然而，由於公司2026年資本支出（1750億至1850億美元）同樣大幅超出了投資者的預期，Google股價在財報公佈之後一度下跌超過6%，Google的長期主義與華爾街的業績短視再次迎來一次重大分歧。資料顯示，2025年第四季度，Google資本支出達到279億美元，較去年同期的143億美元接近翻倍。2025年全年，Google資本開支最終錄得914.5億美元，較上一年同期（525億美元）增長77%。由此計算，Google2026年度資本開支增幅接近100%。對此，GoogleCEO桑達爾·皮查伊在財報電話會議上表示，對AI的投入和相關基礎設施建設正在全面帶動營收和增長。為滿足客戶需求，並把握未來不斷擴大的發展機遇，預計2026年資本支出將在1750億至1850億美元之間，這筆支出主要用於伺服器和資料中心基礎設施，以支援人工智慧的發展。近年來，二級市場投資者已經先後多次對於Google的高資本開支表示“不滿”。2024年上半年，Google資本開支達到250億美元，同比幾乎翻倍。出於投資者對其資本支出過高的擔憂，Google股價在2024年第三季度經歷了明顯的下滑，總市值蒸發超過5000億美元。2024年第四季度財報資料顯示，Google當季資本支出達到140億美元，同比增長30%，明顯高出了此前約130億美元的指引。與此同時，為了應對高性能計算晶片供給不足的問題，Google決定在2025年大力加碼資本開支用於擴展AI基建，預計資本開支高達750億美元，比普遍預期的588億美元高出約30%。財報公佈次日，Google股價跌超7%，市值一夜時間蒸發超過1800億美元。但從事後來看，投資者對於Google“過度投資”的擔憂明顯有些杞人憂天。從2025年全年來看，Google實際的資本開支金額（914.5億美元）已經大幅超出了最初的預期資料（750億美元），但這並沒有阻礙Google業績的超預期增長以及股價的飆升。2025年全年，Google股價累計上漲約‌66%，創下自2009年金融危機以來的最佳年度表現，並與輝達一同躋身4兆美元市值俱樂部。事實上，自ChatGPT橫空出世以來，有關搜尋引擎將被顛覆的討論便不絕於耳，Google也被貼上了“中年危機”的標籤。然而，所謂Google將淪為“下一個雅虎”的擔憂並沒有成為現實。相反，隨著Gemini 3大語言模型、Nano Banana圖像生成模型、Veo3視訊生成模型以及TPU晶片等一系列重磅產品的推出，崇尚長期主義的Google最終還是奪回了AI技術制高點，公司股價也隨之飆升。而正如研究機構DA Davidson的分析師Gil Luria所說，“Google雲的增長遠超預期，而且更重要的是，這是幾年來首次超過微軟Azure的增長速度。這似乎證明了，Google增加資本支出是合理的。”3 從Gemini 3到TPU晶片2025年11月19日，Google正式推出了最新的Gemini 3系列人工智慧模型，並同步上線Gemini 3 Pro預覽版。據悉，Gemini 3配備100萬token上下文窗口，在圖像、視訊、音訊與程式碼的深度融合處理上實現了里程碑式的突破，讓AI具備理解複雜場景、跨模態分析與自主執行任務的綜合能力。在一項涵蓋專家知識、邏輯推理、數學及圖像識別等多科目的測試中，Gemini 3得分均顯著領先於包括ChatGPT在內的其他公司的最新模型。憑藉著躍進式的得分提升、強大的多模態理解力、更加多樣化的UI以及驚豔的前端能力，Gemini 3被廣泛認為是當前性能頂尖的AI模型之一，同時也被視為Google在AI競賽中重新佔據高點的重要節點。事實上，從上一代Gemini 2.5開始，Google在“前沿模型”上的實力就已經逐步追上甚至超越競爭對手。而隨著Gemini 3 Pro的推出，Google更是有了與OpenAI正面PK的實力。對此，就連矽谷大佬、軟體公司賽富時（Salesforce）首席執行長馬克·貝尼奧夫（Marc Benioff）曾公開表示，Gemini 3在推理、速度和多模態能力方面實現了“瘋狂”的飛躍，其本人在Gemini 3上僅花了兩小時後便不想再回到ChatGPT。與此同時，Google還同步推出了全新的AI開發平台Google Antigravity，為開發者提供建構自主智能體（Agent）的全端工具鏈。通過該平台，開發者可以更輕鬆地建構具備任務規劃、工具呼叫和多步驟執行能力的AI應用，推動AI從“助手”向“合作夥伴”轉變。財報資料顯示，截至2025年年末，Google Gemini月活使用者突破7.5億，較2025年Q3淨增1億，距離ChatGPT（月活8.1億）只有6000萬人的差距。此外，在企業客戶的維度上，Gemini還成功幫助Google拿下了蘋果這一重量級客戶，引發行業巨震。2026年1月12日，蘋果與Google發佈聯合聲明，宣佈達成多年合作協議。根據協議，下一代蘋果基礎模型（Apple Foundation Models）將基於Google的Gemini模型及其雲技術建構，這些模型將為未來的蘋果智能功能提供支援，包括今年即將推出的更加個性化的Siri。在這一重磅消息的刺激下，Google市值首次突破4兆美元大關，成為繼輝達、微軟、蘋果之後的第四家突破4兆美元的上市公司。值得注意的是，Gemini 3使用的是Google自家TPU晶片，而非驅動OpenAI系統的輝達晶片。因此，Gemini 3的成功一度讓二級市場產生了“TPU恐慌”。2025年11月25日，輝達股價早盤大跌超7%，總市值一日內蒸發1150億美元。如果說Gemini 3的發佈讓Google在大模型領域成功逆襲，那麼TPU晶片的外供又讓Google有了叫板輝達的資本。據悉，Google加速器TPU（Tensor Processing Unit，張量處理單元）是Google自主研發的人工智慧專用晶片，主要用於加速機器學習和AI計算任務。2015年，Google第一代TPU在極度保密狀態下問世，此後主要為搜尋、Gemini模型等內部服務所設計，已形成強大的內部需求閉環。2023年10月，Google第七代TPU（TPU v7，代號Ironwood）正式問世，其性能較第六代TPU提升了10倍，單晶片算力達到1 exaFLOP（FP8精度）。有資料顯示，TPU v7在推理能效上較輝達A100提升1.9倍，更適配Agent型AI的即時計算需求。此外，作為TPU歷史上第一款專用推理晶片，GoogleTPU v7具有更為明顯的成本優勢。伯恩斯坦研究資料顯示，同等算力下TPU的能耗成本比輝達H100低42%，硬體採購價僅為後者的50%-70%。因此，對Meta等年算力支出超百億美元的科技巨頭而言，轉向TPU就意味著每年節省數十億美元。2025年10月，AI創業公司Anthropic宣佈將使用多達100萬個GoogleTPU晶片來訓練其Claude大模型，總價值達到數百億美元。除了Anthropic之外，GoogleTPU的外部客戶名單還包括蘋果、Meta、Cohere等巨頭。摩根士丹利最新研報資料顯示，GoogleTPU在2027年的產量預測從約300萬塊大幅上調至約500萬塊，增幅約67%，TPU外銷正成為Google一項前景廣闊的新業務。在AI軍備競賽日益白熱化的背景下，Google憑藉高強度的研發投入以及創新的AI技術堆疊模式（AI infrastructure、Models、AI Platform、AI Agents）構築了獨特的算力護城河，在TPU晶片、人工智慧超級電腦架構、軟體以及大模型等各個層面均保持著極強的競爭力，進而擁有了“拳打OpenAI，腳踢輝達”的實力。顯然，軟硬結合的Google已經有了與輝達一決高下的資本，其未來發展值得進一步期待。 (礪石商業評論)

再造一套在 AI 時代提供物理空間移動能力的 “底座系統”。2026 年伊始，全球 Robotaxi 賽道的投資熱度攀升至新高度。2 月 2 日，Alphabet 旗下的 Waymo 宣佈完成 160 億美元融資，估值達 1260 億美元，刷新了自動駕駛行業的歷史紀錄。這筆巨額資金被明確用於舊金山、鳳凰城之外的城市擴張，並加速與合作夥伴的硬體整合。大洋彼岸，中國市場的資本活躍度不遑多讓：2025 年 11 月，小馬智行與文遠知行實現同日上市，標誌著二級市場對 L4 級全無人駕駛價值的重新審視；營運層面，百度蘿蔔快跑 2025 年第三季度訂單量突破 300 萬單，驗證了特定區域內的規模化潛力；此外，滴滴通過新一輪 20 億元融資加碼合資項目，小鵬汽車亦明確了 2026 年三款 Robotaxi 車型的量產時間表。然而，在激增的融資額與業務落地之間，斷層依舊顯著。目前，全球頭部 Robotaxi 公司的單體車隊規模多處於數千輛區間。核心瓶頸在於：行業仍處於從 “技術導向” 往 “營運導向” 轉型的混沌期，具備持續盈利能力的商業閉環尚未被驗證，通往行業 “終局” 的路徑也未形成共識。無論是追求通用智駕能力以脫離高精地圖，還是依託現有網約車流量進行業務延伸，其提供的服務本質上仍只是 Robotaxi 的 “半成品”。在今年 1 月的吉利控股集團戰略解析會上，曹操出行發佈了一個極具擴張性的目標：計畫到 2030 年累計投放 10 萬輛完全定製的 Robotaxi。與主流的 “後裝改造” 模式不同，曹操出行建構 “智能定製車 + 智能駕駛技術 + 智能營運” 三位一體的發展模式，與換電能源體系和低空出行綜合形成的垂直整合架構。這本質上不再是通過單一維度的持續進化來突破 Robotaxi，而是從更宏大的物理世界底層架構、社會需求來體系化推演。近期，我們對話了曹操出行 CEO 龔昕、CTO 強琦及未來出行中心總經理嚴永貴。他們分享了網約車行業從 “有人駕駛” 向 “無人移動空間” 演進的框架性思考。這不僅是曹操出行的戰略博弈，更是對 Robotaxi 如何跨越商業化迷霧的一次實戰解析。“Robotaxi，不該只是給車裝上 ‘腦子’”“Robotaxi” 並非新鮮事物。“吃螃蟹” 的 Waymo 成立已逾二十年，在智駕演算法與硬體迭代上從未停歇，但直至 2026 年，其業務版圖仍侷限在美國少數幾個城市。此次獲得的巨額融資，也只是 Waymo 後續 “按部就班” 地一個城市、一個城市去 “硬啃” 的彈藥。在曹操出行 CEO 龔昕看來，這種推進速度的遲緩折射出行業的系統性瓶頸：“L4 做了這麼多年，系統運行成本居高不下，無論是給平台帶來的商業回報，還是給個人帶來的便利，都還沒能接近大規模爆發的臨界點。”尤其是，將 Robotaxi 等同於單一 “智駕競賽” 的觀念，已經成為了行業內外的主流。龔昕直言：“智駕技術只是這張桌上的 ‘基礎入場券’。Robotaxi 的本質，絕非僅僅是給車裝上大腦，而是一套在 AI 時代提供物理空間移動能力的 ‘底座系統’。”在龔昕的描繪中，這個系統將從底層重構城市的傳輸效率：未來的車不再是簡單的交通工具，而是可以睡覺、開會、購物的 “移動生活空間”，甚至能與低空飛行器無縫銜接，實現 “天地空一體化”。它會像城市的血液循環系統一樣，利用電價峰谷自動補能，尋求全域效率的最優解。為了實現和支撐起這個宏大的 “物理底座”，龔昕將複雜的商業閉環拆解為三塊缺一不可的 “拼圖”：1. 高理解力的大腦：能像人類一樣深度參與交通博弈的智駕系統；2. 全冗餘的載體：數控化、低維護成本且前裝量產的 “智能定製車”；3. 閉環的營運體系：一套能夠覆蓋線下補能、質檢、清洗的 “智能營運管家”。“當前的行業正處於 ‘物理安全臨近達標、心理安全待突破’ 的黎明前夜，” 曹操出行 CTO 強琦指出。“AI 去情緒化、無疲勞感，一個 Corner case（極端案例）的修復可使整個系統（所有車輛）受益，其安全能力在統計意義下，整體已超越人類。全行業都在屏息凝神，靜待法律法規的重構與公眾認知的跨越。”對於曾經昂貴的智駕成本，強琦表現得十分樂觀。他認為，隨著演算法向端到端演進，感測器不再需要無止境的堆砌，“智駕硬體成本必然下降，它將不再是核心壁壘，而是實現 ‘技術平權’ 的基礎配置。”但就載具而言，智駕也不是全部。Robotaxi 的高頻使用特性，對車門壽命、座椅耐磨度乃至內飾布料都有著近乎苛刻的要求。龔昕強調，行業必須摒棄 “改裝車” 思維：“所有改裝車本質上都不夠安全。將私家車架構強行適配無人駕駛是極大的隱患，真正的 Robotaxi 必須直接從車企的流水線上誕生。”背靠吉利控股集團 2025 年逾 411 萬輛的全球銷量，這種規模化的供應鏈議價權，讓曹操出行在控制單車 BOM 成本上擁有了天然的 “護城河”。相比 “大腦” 與 “載具”，資產管理的艱巨性反倒是曹操出行強調最多的。在 “有人駕駛” 時代，平台是輕資產的撮合者，車輛維護由百萬司機分佈式完成。一旦司機消失，Robotaxi 的 “車隊管理” 首先要面對的是更重的資產營運。強琦舉了幾個簡單的例子：網約車司機會把車停在城市的各個角落，而在 Robotaxi 環境下，將會變成一個集中式停靠問題；在沒有訂單的巡遊狀態下，“老司機” 知道該去那裡找單，這本質上是一種即時調度能力；在需求低峰期，車隊需要多少運力巡遊才能既節能避免無效空駛，又能最大化滿足乘客需求，這同樣也需要強大的智能調度能力。顯而易見的是：智能調度能力決定著整體車隊的商業營運效率，而這些調度能力需要海量的營運資料來訓練，甚至是學習人類 “老司機” 的做單經驗。強琦感嘆道：“Excel 表格里 ‘拍腦袋’ 算的單位經濟模型，根本覆蓋不了很多 ‘吃掉利潤’ 的隱性成本，而這些在車隊管理中每天都會遇到。如果沒有實操過資產營運，這些 ‘坑’ 永遠都在意料之外。”在當下的行業中，這三種 “拼圖” 大多分屬於不同類型的公司（智駕公司、車企、出行平台）。但龔昕並不認為 “公司之間合作，從而湊齊拼圖” 的做法：“這三個要素必須在同一個體系內 ‘三位一體’ 地存在。如果它們分屬不同的公司，就會變成 ‘解耦’ 狀態。一旦發生事故或效率問題，三方極易陷入責任推諉的困境，導致問題根源難以追溯。只有將這三塊拼圖拼在一起，責任劃分清晰，系統迭代效率才是最高的。”但 “三位一體” 路線必然需要更大的投入，也會在技術和產品上面對更多的挑戰，龔昕的想法也很直接——與其在舊車上加個 “腦子”，不解決營運效率，只是造出來一個昂貴的玩具。他還是更希望通過整套體系的創新，引入 AI 技術來釋放生產力和管控力，從而實現總體成本進一步下降的同時，還能實現服務質量的提升。曹操出行的 “三塊拼圖”，背後是吉利2025 年 9 月在海南的一次公開活動上，吉利控股集團董事長李書福曾表示，曹操出行將作為 Robotaxi 最重要的商業化載體，打造全球領先的科技出行平台。吉利控股集團 CEO 安聰慧則將這一邏輯說得更加透徹：曹操出行不僅是吉利控股旗下的科技出行平台，更是驗證前沿技術與全生態協同能力的先鋒。這種清晰的定位，讓曹操出行從單打獨鬥的子公司角色，轉變成了整個集團意志與積澱的重要交匯點。曹操出行的 “三塊拼圖”，由此也獲得了整個吉利生態的全力賦能。第一塊拼圖，是擺脫 “實驗室困境” 的智駕大腦。吉利控股科技生態企業千里智駕負責核心的 L4 級演算法研發，而曹操出行則負責從海量營運中提取 “資料養料”。CTO 強琦解釋了這種架構的核心優勢：“技術公司很難在實驗室裡窮盡所有極端路況。而曹操的車輛每天在真實的街道上跑近億公里，能捕捉到大量複雜的長尾場景——無論是突如其來的暴雨，還是複雜的路口博弈，這些真實的資料會源源不斷地反饋給智駕體系，讓演算法在實戰中完成從 ‘感知’ 到 ‘博弈’ 的進化。”第二塊拼圖，是從製造源頭重構的 “定製車”。當前，曹操出行正與吉利汽車聯手推進下一代  Robotaxi 完全定製車型。根據強琦介紹，這款車將從製造源頭開始重構，車輛底層從傳統的機械架構轉變為全冗餘的線控架構。通過在動力配置上做減法（採用換電架構）以及增強內飾的耐用性。眾多改變都是為了在實現大規模部署的同時，從源頭極限壓縮 TCO（總持有成本）。在這一塊，曹操出行是極少數有經驗的玩家，通過超過 3.7 萬輛定製車的營運，曹操出行積累了定義出行硬體的能力。楓葉 80V、曹操 60 這類定製車，從座椅、能耗到車機功能，都是圍繞降低 TCO 和提高營運效率來做取捨。第三方測算顯示，相比典型純電動網約車，這類定製車的總持有成本可下降三成以上，每公里成本低至約 0.47 元。第三塊拼圖，是把 “老司機” 裝進 AI 裡的智能營運。作為國內第二大出行平台，曹操積攢了海量的營運經驗。強琦提出了一個深刻洞察：傳統網約車最大的虧損源於空駛——這被稱為 “雙倍損失”，既沒賺到錢，又損耗了資產。“‘老司機’ 之所以收入高，是因為他們內化了一套營運經驗，知道什麼時候該去那裡等單。網約車不同於其他業態，甚至比即時零售更甚，因為空閒時間損失了永遠無法彌補，這對撮合調度能力的要求是極為苛刻的”在 Robotaxi 上，曹操的邏輯就是用 AI 學習這些高收入老司機的做單習慣與軌跡，將其轉變為系統指令。這樣，每一輛無人車都成了一個會互相協調、預判需求的 “超級老司機”，從根本上抹平了新手與老手的效率差距。這種協同，還進一步深入到了能源管理的環節中，從而 “榨” 出行業之前很難觸及的 “隱形利潤”。嚴永貴分享了幾個設想：普通車剩 20% 電就要充電防拋錨，但因為資料互通，系統敢讓車輛用到剩 5%-10% 電量再去換電，以此提升單日營運時長，提升單次換電的價值；系統可以在空駛時遠端自動關閉車內螢幕、氛圍燈，微調空調溫度。在 10 萬台車的規模下，單車省下的幾瓦時便是巨額的純利；配合自動換電站，Robotaxi 能在凌晨 2 點至 6 點電價最低時自動補能，確保早高峰滿電出勤。這種整合能力，被強琦總結為一種 “全鏈路 Trace（追蹤）能力”。不同於外部採購模式，吉利體系內的智駕、製造與營運團隊是隨時待命的伴隨式保障。遇到任何 Bad Case（問題），三方能迅速通過電子架構、演算法和調度指令進行閉環診斷。綠色智能通行島效果圖，圖片來源：曹操出行。這些深化和協同，最終都需要落地到物理形態。曹操出行在杭州啟用的首個 “綠色智能通行島”，整合了自動換電、智能調度、自動清潔等功能，甚至預留了低空 eVTOL 的介面。它不僅是一個補能站，更有通往未來 “天地空一體化” 出行的發展潛力。100 城和 10 萬輛，從規模效應到 “物理網際網路” 的臨界點在曹操出行的藍圖中，“100 城 10 萬輛” 不僅是一個令人振奮的數字，背後更有一套基於商業臨界點的嚴密算力推演。龔昕給出了一個直觀的計算公式：在網約車行業，密度即生命。對於一二線大城市，單城投放 1000 台 Robotaxi 是維持基本覆蓋率與使用者體驗的 “生死線”。只有達到這個密度，使用者才能在可接受的時間內打到車；而只有跨越 “單城千台、全國百城” 的門檻，才能真正形成網路效應，讓商業模型從 “演示” 轉向 “閉環”。這種規模化不僅是為了使用者體驗，更是為了攤薄巨額的研發成本（R&D）。強琦直言不諱地指出，研發一套 L4 級智駕系統與定製化載具（如 Robotaxi 3.0）的投入動輒數十億。如果車隊規模僅停留在幾千台，單車分攤的研發成本將高達百萬，帳面根本無法做平。“如果只談 BOM（物料）成本，卻對研發攤銷避而不談，那就是在 ‘耍流氓’。” 強琦坦言，“只有達到 10 萬台規模，TCO（總持有成本）才能被壓低到具備商業競爭力的水平。”曹操出行並未將想像力限制在 “運人” 這一件事上。在夜間或閒時，Robotaxi 可以無縫切換為 “運貨” 或 “運機器人” 的模式。當自動駕駛徹底解放了座艙，車內空間將從單一的交通工具轉化為 “移動商業空間”，根據需求靈活改造為移動便利店、咖啡館甚至直播間。路上的每一分鐘，都不再只是單純的位移，而是價值的增值。對於行業終局，龔昕認為並非 100% 的無人化，而是一個 “八二開” 的混合營運生態：80% 的標準化通勤由 Robotaxi 高效完成，而剩下的 20% 則是需要人類提供 “溫度” 與 “深度服務” 的差異化場景，如商務接待、老人陪護等。能夠得到集團旗下的研究院、千里智駕、易易互聯的緊密配合，背靠吉利生態、摒棄了傳統 “大企業病” 內耗的執行力是曹操出行敢直接喊出 “100 城” 目標的核心底氣。“網際網路將資訊傳輸效率提升到了極致，而 Robotaxi 要做的是在物理空間上把傳輸效率提升到質變。” 龔昕平靜地表示。有個基礎邏輯他十年前就想清楚了：從有人駕駛到無人駕駛的轉移是必然趨勢。如果說資訊流的變革造就了移動網際網路時代的輝煌，那麼物理流傳輸效率的飛躍，將開啟一個比網際網路更加宏大、更加值得全情投入的嶄新時代。現實與未來：存量博弈下的 “增量” 突圍曹操出行選擇在此時亮出 Robotaxi 這張底牌，在龔昕看來，除了自我完成技術與基建閉環的考量，更是基於網約車行業現狀的一種 “必然”。“整個行業已進入存量競爭階段，GMV 增速放緩至 10% 左右。過去通過將計程車搬到線上創造的紅利，基本已釋放完畢。” 龔昕說。根據交通運輸部 2025 年的資料，中國網約車市場正處於一種 “殘酷的穩定態”：以深圳為例，約 35% 的車輛訂單量掙紮在盈虧線邊緣。當平台效率與車輛降本（如全生命周期成本 TCO 已降至 0.47 元 / 公里）觸及天花板，Robotaxi 成了唯一能向成本結構發起 “降維打擊” 的變數。曹操出行從未把 “用演算法省掉司機”，作為自己的核心目標。龔昕說，技術應當讓生活更美好，而非單純地替代。相應地，未來司機的角色將發生 “升維”：從親自開車賺辛苦錢，轉變為 “AI 運力管理者”。一個人或許能同時管理 2-3 台無人車，收入模式將與體力解綁。同時，大量的線下整備、清潔、質檢工作，將在 “綠色智能通行島” 創造出龐大的新就業空間。強琦作為 CTO 則給出了一個更科幻感的觀點：“如果沒有技術爆炸（AI）帶來的 ‘增量’，社會將陷入零和博弈。我們正處在文明的一個關鍵節點上。”Robotaxi 很大機率會成為中國汽車持續崛起的 “下一步”。“二十年前在法蘭克福車展，中國工程師要帶著皮尺去量外方的底盤；而這幾年在中國國內車展上，是外國廠商學習中國技術。” 嚴永貴大笑著說道。龔昕：“我在 2013 年第一次看到 Google 的自動駕駛 Demo 時，就認定這是未來。但後來發現光有演算法不行，必須得有車、有營運。我加入吉利，就是為了把這塊拼圖補齊。能在這樣一個時代，手握 ‘兩王四個二’ 的好牌（車 + 智駕 + 營運），去實實在在地落地一個改變世界的夢想，而不是靠講故事，這是最讓我興奮的。”全域來看，中國的共享出行正在跳出流量與價格的低維博弈，轉向對產業底座的高維重構。在行業普遍聚焦於軟體演算法的位元世界時，曹操出行的選擇是發起一次以 AI 為驅動，實踐為路徑，通過對硬體載具、補能網路及資產全生命周期的垂直整合，並嘗試建構起難以被覆刻的護城河。這種策略本質上是將 Robotaxi 從單純的技術競賽，升維到了嚴密的商業邏輯中。更重要的是，在絕大多數玩家將 “替代” 視為技術進步的唯一必然時，曹操出行選擇讓技術承載人的價值升維，而非單純消滅人的生計。 最終形成了一份文明突變節點上，讓每一個個體都能共享技術溫情的、更符合所有人利益、更具備可執行力的產業思考。 (晚點LatePost)

Google在AI霸權路上，再度出手！據最新消息，科技巨頭Google的母公司Alphabet計畫發行一種極為罕見的百年期債券。這是20世紀90年代末以來，科技企業首次發行此類超長期限債券。當前，Alphabet正在為其人工智慧雄心背後的空前支出計畫籌措資金。周一，Alphabet進行了其史上規模最大的美元債券發行，籌資200億美元，超過最初預期的150億美元。上周，Alphabet表示，其今年資本支出將高達1850億美元。發行百年期債券據彭博社消息，Google母公司Alphabet計畫在巨額債務發行中出售一種極為罕見的百年期債券，這將是自上世紀90年代末以來，科技企業首次發行此類超長期限債券。報導稱，一位知情人士透露，這筆百年債券將以英鎊計價，同時發行的還有其他四個英鎊計價批次。該交易是Alphabet首次發行英鎊債券，最早可能於周二定價。根據彭博社彙編的資料，這是自摩托羅拉於1997年發行同類債券以來，科技企業首次發行如此極端期限的債券。百年債券市場主要由政府和大學等機構主導。對企業而言，潛在的收購、過時的商業模式以及技術淘汰風險，使這類交易極為罕見。儘管如此，考慮到科技公司為保持在人工智慧能力建設競賽中的領先地位所需籌集的龐大資金量，即使是極罕見的交易也在重新出現。KBRA歐洲宏觀策略師戈登·克爾（Gordon Kerr）表示：“他們希望觸達從結構性融資投資者到超長期投資者的各類投資人。”百年債券的主要買家將是保險公司和養老基金，而“承銷這筆債券的人，很可能不會等到它到期兌付的時候”。克爾表示：“很難說這是否會成為常態。即使在國債市場，這種做法也並非真正普遍。”報導稱，英國養老基金和保險公司強勁的需求，使英鎊市場成為尋求長期融資發行人的首選場所。然而，根據彭博社資料，除政府發行人外，此前僅法國電力集團（Electricite de France SA）、牛津大學和慈善基金會惠康信託有限公司（Wellcome Trust Ltd）在該貨幣市場上發行過百年債券。這些債券均發行於2021年，當時英鎊高等級收益率跌至有記錄以來的最低水平。由於久期極高（即價格對利率變動的敏感度），這些債券在市場上的交易價格均遠低於面值。根據彭博社資料，其中票息最低的惠康信託債券，每英鎊指示價格為44.6便士。債券價格與收益率呈反向變動。而且，並非所有超長期債券都能存續。陷入困境的零售商J.C. Penney Co.在發行百年債券僅23年後，於2020年申請破產。剛在美國發債籌資200億美元當前，Alphabet正在廣泛舉債，為其人工智慧雄心背後的空前支出計畫籌措資金。這家科技巨頭的百年債券發行計畫，與其在美元市場的多批次發債同步進行。Alphabet本周一進行了其史上規模最大的美元債券發行，籌資200億美元——超過最初預期的150億美元，並創下有史以來最大的“訂單簿”之一。此次大規模舉債恰逢Meta、亞馬遜等科技公司紛紛表示將加大支出，以實現其雄心勃勃的人工智慧計畫。這些計畫引發了市場對人工智慧軍備競賽，以及為支撐該競賽所需的數十億美元債務，可能會對信貸市場造成壓力的擔憂。然而，投資者周一似乎將這些擔憂拋諸腦後，Alphabet的債券發行吸引了逾1000億美元的訂單。Wavelength Capital Management LLC首席投資官安德魯·達索裡表示：“顯然，我們並非處於典型的資本支出周期。此前這些公司一直是淨儲蓄者，如今卻深入資本市場融資，以確保競爭所需的資源。這是一個重大轉變，在思考美國公司債券的潛在風險與回報時尤為關鍵。”上周，Alphabet表示，今年計畫投入至多1850億美元的資本支出，這超過了過去三年總和，因其大力投資於對其人工智慧雄心至關重要的資料中心。該公司稱，這些投資已在提振營收，因為人工智慧推動了更多線上搜尋。隨著其他超大規模公司也加大支出，美國四大科技公司的資本支出預計將在2026年達到約6500億美元，這將推動融資熱潮，並催生一項可能徹底重塑全球經濟、具有顛覆性的技術。這部分支出中有相當一部分正通過債券市場籌集。就在上周，甲骨文發行250億美元債券，峰值訂單量創下1290億美元的紀錄。摩根士丹利預計，超大規模企業今年將借款4000億美元，高於2025年的1650億美元。該行美國信貸策略主管維什瓦斯·帕特卡爾在周一的報告中寫道，此次發行潮或將推動高評級債券發行量在今年達到創紀錄的2.25兆美元。包括帕特卡爾和摩根大通公司的納撒尼爾·羅森鮑姆在內的一些信貸策略師預計，龐大的發行量將推高企業債券利差。彭博智庫估計，到2029年，人工智慧、雲基礎設施和資料中心的資本支出預計總計將達到3兆美元。巴克萊銀行表示，積壓的併購需求以及企業為再融資現有債務的計畫，預計將推高今年的整體企業債券發行量，但最大的驅動力仍是為人工智慧相關投資融資的借款需求。 (券商中國)

當Google母公司Alphabet在2026年2月宣佈發行百年債券時，資本市場為之震動——這是自1997年摩托羅拉發行同類債券以來，科技界首次出現如此“穿越周期”的融資操作。近三十年，兩家不同時代的科技巨頭做出同樣的選擇，背後折射的不僅是融資手段的變遷，更是整個科技產業邏輯的徹底重構。011997年的摩托羅拉，是硬體時代的絕對王者。其發行的百年債券票面利率高達7.5%，反映了市場對一家科技硬體企業未來百年的風險定價。彼時，它的護城河是專利、生產線和品牌。然而，隨著技術範式從模擬轉向數字，從硬體轉向軟體，摩托羅拉的壁壘迅速瓦解。它的衰落印證了一個殘酷事實：依賴單一產品或技術路線的公司，難以穿越周期。反觀2026年的Google，其發行百年債券的底氣源於完全不同的商業模式。它的核心資產不再是廠房裝置，而是由搜尋、Android、YouTube、雲服務等構成的數字生態系統。這種模式具有極強的網路效應和自適應能力：演算法可以每日迭代，服務可以全球瞬時擴展。市場願意以遠低於摩托羅拉的利率借錢給Google一百年，本質上是對其平台粘性與資料網路效應的長期押注。競爭維度已從“做出更好的產品”升級為“掌控不可或缺的生態”。02摩托羅拉時代，資本市場視科技公司為高風險標的。其業務收入主要來自硬體銷售，呈明顯的周期性波動。一旦技術路線判斷失誤或產品周期踏錯，便可能萬劫不復。摩托羅拉從巔峰滑落，正是因其在從模擬到數字、從功能機到智慧型手機的兩次關鍵轉型中接連失手。Google代表的現代科技巨頭，則展現出更強的抗周期韌性。其超過80%的收入來源於廣告和雲服務等具有“訂閱”或“持續服務”特性的業務，形成了穩定持續的現金流。更重要的是，Google的商業模式具備動態進化能力：它可以通過演算法更新和業務調整，不斷適應甚至引領技術變革，而非像硬體公司那樣被固有的資產和產線所束縛。因此，資本市場不再簡單地將它們視為“科技股”，而是視作擁有強大護城河的“新型藍籌股”，願意給予接近主權國家的信用評級和融資條件。03深入剖析，兩次百年債券發行的戰略意圖已截然不同。對於摩托羅拉，發行百年債可能更多是當時低利率環境下的常規融資選擇，資金多用於既有業務的擴張。而對Google而言，此舉則是一場精妙的戰略宣言。在其宣佈1850億美元年度資本支出計畫僅一周後，便啟動包括百年債在內的巨額融資，意圖十分明確：不惜一切代價，鎖定未來百年人工智慧時代的領導權。它選擇英鎊、美元、瑞郎等多幣種發行，正是在建構一個全球化的長期投資者基礎，為這場關乎未來的“軍備競賽”儲備充足彈藥。這不僅僅是融資，更是向市場、對手和世界宣告其成為“百年數字基礎架構”的決心。兩次百年債券，劃出了一條清晰的商業進化軌跡。從摩托羅拉依賴的“靜態堡壘”，到Google建構的“有機生命”，這背後是商業範式的根本躍遷。穿越周期的關鍵，不再僅僅是打造一款爆品或構築一道技術壁壘，而是培育一個能夠呼吸、成長、演變的數字生態系統。讀懂這場輪迴，也就讀懂了未來商業世界競爭的核心邏輯。 (財局解構者)