過去兩年，市場對HBM最大的共識是供不應求，但圍繞這一判斷的爭議正在發生變化。
隨著三星電子、SK海力士和美光持續擴充產能，CoWoS等先進封裝同步擴張，再加上輝達開始最佳化Rubin平台的單顆GPU記憶體配置，一個越來越常見的觀點是：
主要記憶體廠已披露的新增DRAM產能規模及投產時點。能在2027至2029年形成產出的僅有三星P5的15萬片每月和SK海力士M15X的8萬片每月，合計23萬片每月；SK海力士龍仁Y1的36萬片投產時間為2030年上半年，三星器興的10萬片尚未定檔，三星P4的HBM4產線10萬片已在運行。缺口最集中的三年裡，可兌現的新增產能只有窗口之外產能的一半、約佔已披露新增總量的三分之一；SK海力士另提出2030年月產能達到100萬片的目標，美光未披露對應數字。資料來源：三星電子、SK海力士公告及公開報導整理。
HBM最緊缺的階段可能已經過去，2027年至2028年供給增加後，市場最終會重新走向平衡。
摩根大通最新給出了一個幾乎相反的判斷。在8月9日發佈的全球記憶體行業報告中，摩根大通雖然下調了部分GPU的HBM容量假設
卻依然預計HBM將在2026年至2028年持續短缺，而且2028年的供需缺口可能比2026年和2027年更加嚴重。
按照最新模型HBM供需缺口比例預計分別達到2026年的-15%、2027年的-14%和2028年的-22%。
累計供需缺口對應的時間從2026年的約11周擴大至2027年的14周，並進一步擴大至2028年的約20周。
更值得關注的是這一判斷並不是建立在極端樂觀的AI需求假設之上。摩根大通已經主動削減了2026年至2028年的HBM位需求預測，但供應端依然無法完全追上需求。
這意味著HBM正在從一場短期缺貨，逐漸變成一個更深層次的問題：AI晶片需要的記憶體容量增長速度，正在超過整個DRAM產業提高有效產出的速度。
01
輝達已經降低HBM配置
但2028年短缺反而可能更嚴重
理解摩根大通這份報告，最重要的一點是：HBM需求預測實際上已經被下調。
隨著AI模型上下文窗口不斷擴大以及伺服器記憶體成本快速上升，晶片廠商開始主動最佳化單顆晶片的記憶體配置。
Rubin Ultra部分規格從原先更高容量的16層HBM4E方案轉向12層甚至8層配置，普通Rubin部分SKU也採用更低容量方案。
按照摩根大通測算，這些調整使2026年至2028年HBM位需求預測下降約4%至19%。正常情況下，這應該明顯緩解供需壓力。
但結果並非如此。調整之後摩根大通預計2026年HBM供需缺口仍達到約15%，2027年約14%，到2028年再次擴大至約22%。
原因在於單顆GPU減少多少HBM，並不能代表整個市場少需要多少HBM。
真正決定需求的是GPU和ASIC出貨量乘以單顆晶片配置。隨著輝達GPU、AMD加速器以及Google TPU、Amazon Trainium和其他定製ASIC不斷擴大部署，
即使單顆晶片減少部分記憶體容量，整體AI加速器數量仍然可以把HBM總需求推向更高水平。
摩根大通預計，全球HBM市場規模將從2026年的約643億美元增長至2027年的1456億美元，並在2028年達到約2521億美元。
也就是說兩年時間市場規模可能接近擴大4倍。2027年HBM市場規模預計同比增長約127%，2028年仍可能繼續增長約73%。
這背後真正值得關注的是需求結構。過去HBM幾乎可以被視為“輝達配套市場”，但未來越來越多需求將來自ASIC。
摩根大通預計輝達在HBM位需求中的佔比將從2026年的59%下降至2028年的45%左右，而ASIC佔比同期可能從35%提高至46%。
HBM正在從單一GPU產品周期，變成整個AI計算體系共同爭奪的基礎資源。
02
真正的瓶頸不是建廠速度
HBM正在吞噬整個DRAM產能
市場容易忽略的第二個問題，是HBM增加供給並不像傳統DRAM那樣簡單。
表面上看三星、SK海力士和美光都在擴大資本開支。摩根大通預計全球DRAM晶圓月產能將從2025年底約190萬片提高至2028年底約285萬片。
但晶圓數量增加，並不意味著有效bit供給能夠按照同樣速度增長。HBM最大的問題在於die penalty。
摩根大通估算相同晶圓面積下，生產等量HBM bit大約需要傳統DRAM三至四倍的晶圓資源。換句話說，每增加一單位HBM產能，都可能擠壓數倍的普通DRAM潛在供給。
這一現象正在越來越明顯。2025年HBM約佔整個DRAM晶圓產能的20%，2026年預計提高至23%，2027年達到28%，到2028年進一步提高至31%。
因此即使全球DRAM晶圓投入持續增加，真正留給伺服器DDR5、LPDDR和其他傳統DRAM產品的產能比例卻從2024年的87%下降至2028年的69%。
這也是為什麼記憶體行業當前的擴產，與過去幾個周期存在本質區別。過去廠商增加資本開支，通常意味著一年左右之後大量新增bit進入市場，隨後價格開始下降。
但現在新工廠建設周期更長，EUV使用強度提高，先進製程裝置成本上升，同時越來越多晶圓又被HBM吸收，導致每1美元資本開支最終帶來的有效bit增量下降。
摩根大通測算如果希望到2028年真正消除DRAM供需缺口，行業需要額外增加約30萬片/月晶圓產能，相當於資本開支相比2027年預測水平還需要增加約41%。
報告認為在如此短時間內實現這一擴張的可能性並不高。這意味著AI正在製造一個過去記憶體周期中並不常見的局面：
廠商明明在歷史性擴產，但市場仍然可能保持緊缺。
03
HBM正在改變記憶體周期
28年或許不是終點而是壓力測試
如果只看HBM自身，2028年的22%供需缺口已經足夠顯眼，但它真正重要的地方，是正在重新塑造整個記憶體行業的定價和盈利模式。
摩根大通將2026年全球記憶體市場規模預測上調至約9709億美元，2027年進一步達到1.44兆美元，2028年達到約1.83兆美元。其中HBM收入預計分別達到643億美元、1456億美元和2521億美元。
HBM價格也未出現傳統半導體產品隨著規模擴大而快速下降的典型路徑。
摩根大通預計HBM綜合ASP在2026年約為每8Gb 15.5美元，2027年升至22美元，2028年進一步達到27美元。2027年綜合ASP同比增幅預計高達42%，2028年仍有約22%的增長。
這裡面既有HBM4、HBM4E以及未來HBM5產品升級帶來的產品組合效應，也反映出先進產品仍然擁有明顯價格溢價。
更重要的是記憶體廠商正在通過長期協議改變傳統周期。
2026年第二季度披露的LTA合同顯示，部分客戶已經開始支付預付款，部分合同覆蓋未來數年產能，而且AI和伺服器相關產品佔據絕大多數長期協議。
摩根大通認為這些合同在供給緊張階段給予了記憶體廠商更強的議價能力，同時也提高了未來收入和利潤的可見度。
這與過去「擴產—過剩—降價—虧損—削減資本開支」的記憶體周期明顯不同。
AI正在把記憶體器從一種高度標準化、價格隨周期劇烈波動的零部件，逐漸變成計算系統中的戰略資源。
而HBM正是這個變化最集中的體現。輝達可以降低單顆GPU的HBM容量，AI公司可以最佳化模型和記憶體使用效率，記憶體廠商也可以建設更多晶圓廠
但這些措施並沒有改變最核心的問題：GPU、ASIC以及更大規模AI叢集的增長速度，仍然快於高端記憶體有效產能的釋放速度。
HBM短缺正在從單純的產能不足，演變成晶圓面積、先進製程、封裝能力、功耗和AI計算需求共同約束下的結構性供給問題。
如果這一判斷成立，那麼2026年至2028年的記憶體周期就很難簡單複製過去幾輪價格上漲之後必然迅速擴產過剩的歷史經驗。
從新增資本開支最終能夠釋放多少有效bit，以及AI系統對HBM的需求增長究竟有多快來看，2028年並不一定意味著HBM超級周期的結束。
它反而可能成為檢驗整個記憶體行業能否追上AI算力擴張速度的一次真正壓力測試。 (矽谷宇宙)