上周，10年期美債殖利率盤中觸及5.04%，2007年以來最高。
這次不是美債獨舞。
日本10年期國債，30年來首度站上3%。
德國、英國金邊債緊隨，同破多年紀錄。
另一邊，VIX只有14.8。
兩張表，總有一張在撒謊。
我的判斷：主驅動不是央行，是財政。
盈虧平衡通膨2.34%沒動。
漲的是實際利率，TIPS實際殖利率2.68%。
美國債務總額40.10兆美元，年度毛利息1.40兆，同比增10.6%。
貝萊德全球固收首席資訊官瑞克·裡德（Rick Rieder）說得直白："美國有40兆美元債務，我們有一個複利問題。"
引信不在華盛頓，在東京。
亞德尼研究公司總裁埃德·亞德尼（Ed Yardeni）的提法是，套息交易平倉"比聯準會升息的後果更重"。
9月18日日銀升息至1.25%，植田和男偏鴿。
日元徘徊158，央行被曝"匯率檢查"。
一
拋售是全球接力。
過去一年10年期升幅：韓國178個基點，日本145個，澳大利亞114個，法國102個。
美債97個，排不進前四。
與2022年不同：那次單邊收緊，這次G7同步。
財政赤字、能源再通膨、AI發債潮，搶同一批長錢。
二
震盪為什麼還沒來？三個緩衝墊在撐。
AI盈利敘事扛住估值。
高收益利差268個基點，反而收緊。
高盛斯奈德的閾值：10年期月漲超50個基點，股票就不再吸收利率衝擊。
裂縫也在：英國央行停售金邊債都壓不住長端，德法利差105個基點，14年高位。
三
最反常的訊號在黃金。
實際利率2.68%多年高位，金價卻橫在4336美元。
債券與黃金的避險關係正在失效，同向定價財政的可持續性。
市場已經投了票。
安聯首席經濟顧問穆罕默德·埃裡安（Mohamed El-Erian）在《金融時報》提醒："貨幣政策不是應對當今經濟與金融挑戰的最佳工具。"
油價回落，布倫特跌破100美元；裡德判斷通膨正在見頂。
美國財政部8月一輪長債回購，曾把30年期殖利率從5.31%拉回。
10年期若回4.90%下方，警報解除，2023年10月假警報重演。
我的看法：油價與和談是快變數，財政供給是慢變數。
真正的問題是震盪以什麼順序來：先從槓桿最厚、貨幣最弱處裂開。
債券市場很少崩盤。
它只會把崩盤的費用，提前開給所有人。
帳單最先寄給誰？
答案不在華盛頓的議息表上。在東京的匯率干預線上。 (正商研究院)