【澤平宏觀】物價下降，政策空間打開

10月CPI年減0.2%，前值0%；PPI年減2.6%，前值降2.5%。

1 物價下降，政策空間打開

10月物價低迷，略為回落；反映總需求不足，經濟恢復基礎不牢。疊加聯準會升息放緩，美債殖利率下降，財政貨幣政策空間打開，加碼必要性提升。

2023年1-3季GDP成長率5.2%，全年可望實現5%目標。展望2024年，內需可望持續恢復；上調赤字率、財政加碼用於化債和基建，降準降息配合，新經濟動能和「三大工程」穩步發力。若2024年GDP目標能設定在5%左右，將提振市場信心。

經濟復甦有賴政策持續發力，724政策底以來，政策進入密集發力期。今年底明年初的政策主線可能集中在：地方政府化債、房地產優化調整和活躍資本市場。

化解存量、遏止增量，持續推動一攬子化債政策。包括，展期、借新還舊、盤活存量資產，必要時，央行對債務負擔較重地區提供緊急流動性貸款支援。嚴控債務規模，建立常態化的融資平台金融債務監測機制；透過併購重組、注入資產等方式，逐步剝離融資平台政府融資功能，轉型為市場化企業。

弱化房地產市場風險水平，防範房地產市場風險外溢。引導金融機構維持房地產信貸、債券等重點融資管道穩定。地方政府因城施策支持剛性和改善型住房需求。為「三大工程」建設提供中長期低成本資金支持，完善房屋租賃金融政策體系。

資本市場防風險、強監管、改革。深入推廣股票發行註冊制，及時動態評估優化定價、減持和再融資等製度；完善量化高頻交易監管；強化對操縱市場等違法的處罰力度；提升註冊制全過程的透明度；推進投資端改革，鼓勵中長期資金進入並完善相關配套政策的落實。11月8日正式推出優化再融資的具體措施，《證監會統籌一二級市場平衡優化IPO、再融資監管安排》，嚴格限制存在破發、破淨情形上市公司再融資；從嚴對待連續虧損上市公司融資間隔期；限制財務性投資金額較高上市公司的融資規模；嚴格對待再融資募集資金投向；提高募集資金使用效率。

信心比黃金重要，中國經濟潛力大，如果採取實質有力快速的措施，全力拼經濟，可望步入復甦通道。一鼓作氣，再而衰，三而竭。

2 10月物價數據呈現以下特點

第一，CPI年減0.2%，季減0.1%，內需仍較弱；其中，食品項及出行服務是拖累因素；衣著、生活用品及服務是貢獻因素。核心CPI年減0.6%，較上月下降0.2個百分點；季減0.0%。

第二，食品價格較上月下降0.8%，較上月下跌1.1個百分點，影響CPI下降約0.14個百分點；非食品季減0.0%，較上月下滑0.2個百分點。其中，國內汽油價格上漲1.8%，水力發電燃料、交通工具用燃料較上月增加0.1%及1.8%；衣著、生活用品及服務較上月分別為0.2%及0.1%；旅遊季減0.3%，機票價格下降7.7 %

第三，豬肉價格底部震盪，10月年比月均降。10月豬價月減2%，較上月下降2.2個百分點。豬週期產能收緊，2023年9月能繁母豬存欄年比-2.8%，自3月年減2.9%以來連續6個月下降。截至2023年11月8日，平均豬肉批發價格為20.41元/公斤，受收儲影響，較7月上旬18.82元/公斤的最低價回升8.4%，但較8月高點22.84元/公斤回落。產業集中度提升拉長豬週期，豬價或處於較長磨底期。

第四，PPI年減2.6%，降幅較上月擴大0.1個百分點；PPI季減2.0%，較上月下滑0.4個百分點。10月美國經濟數據超預期和美元走強，國際大宗商品價格下降，但國內工業品價格相對穩定，對原油、鐵礦石、銅的進口需求增加，採礦業和原材料價格整體價格上漲；裝備製造、電熱水和消費製造的價格下跌。10月生產資料價格和生活資料價格較上月分別為0.1%和-0.1%，較上月下降0.4和0.2個百分點，影響PPI變動約0.08和0.04個百分點。

3 CPI年比均下滑

10月CPI年減0.2%，較上月下降0.2個百分點；較上月下降0.1%，較上月回落0.3個百分點，弱於季節性上漲0.3%，；拖累項主要是食品項及出行服務。除食品和能源價格的核心CPI年減0.6%，較上月下降0.2個百分點；季減0.0%，較上月下降0.1個百分點。在10月CPI的同比變動中，翹尾影響約為-0.2個百分點；今年價格變動的新影響約為0個百分點，較上月回落0.2個百分點。

10月食品項環比由漲轉跌，弱於季節性；年減幅擴大。10月食品價格較上月減少0.8%，較上月下跌1.1個百分點，影響CPI下降約0.14個百分點；年減4.0%，較上月下降0.8個百分點。

本月食品項價格普遍下跌主因供給充足及節後需求回落；豬價較上月由漲轉跌。

一是食品價格普跌。環比看，10月鮮菜、畜肉、水產品、蛋類和乳品類環比分別下降1.9%、1.0%、1.4%、3.6%和0.1%，分別較上月變動-5.2、-1.3、-0.6、 -6.4和0.1個百分點，前四類分別影響CPI下降約0.04、0.03、0.03、0.03；鮮果價格較上月上漲0.9%，較上月增加1.2個百分點，影響CPI上漲約0.02個百分點。

二是豬價環比由漲轉跌，受豬週期下行底部、豬企利潤下滑等因素影響。10月豬價月減2.0%，較上月回落2.2個百分點，影響CPI下降約0.03個百分點；豬價年減30.1%，較上月下降8.1個百分點。

國內油價變動、節後旅遊需求回落等因素下，非食品較上月下滑0.2個百分點。

七大類價格均有回落。10月衣著、居住、交通通訊、教育文化及娛樂、醫療保健、生活用品及服務、其他用品及服務季比分別為0.2%、0.0%、0.0%、0.0%、0.0%、0.1%及0.1%，分別較上月變動-0.6、0.0、-0.1、-0.4、-0.1、0.0及0.2個百分點。

從細分項看，1）水力發電、交通類燃料較上月漲幅收窄。10月，水力發電燃料、交通工具用燃料較上月增加0.1 %及1.8%，較上月下滑0.2、0.5個百分點。2 ）機票和旅遊下降。10月旅遊季減0.3%，降幅較上月收窄3.1個百分點；機票價格下降7.7%。3 ）耐久性消費品有所改善，交通工具價格較上月下降受汽車促銷影響大。10月家用器具、交通工具和通訊工具較上月分別為1.1%、-0.2%和-0.3%，較上月變動1.1、0.1和-0.4個百分點。

4豬週期 仍處於底部

10月豬價年比與季均下降。10月豬價年減30.1%，降幅較上月擴大8.1個百分點；季減2.0%，由正轉負，較上月下降2.2個百分點。截至2023年11月8日，平均豬肉批發價格為20.41元/公斤，受收儲影響，較7月上旬18.82元/公斤的最低價回升8.4%。

我們判斷，目前已進入豬週期的震盪磨底階段。

一是，產能處於高位，但年比已持續下行5個月。能繁母豬存欄同比反映生豬產能，根據豬週期的時間規律，產能傳導至豬價需10個月左右，考慮到庫存變化情況，能繁母豬存欄領先豬肉價格的時間或縮短。2022年5月產能築底回升，10月同步回正；2022年10月，能繁母豬欄量同比0.7%，2023年9月能繁母豬存欄同比-2.8%，自3月同比2.9%以來連續6個月下降。

二是，當前豬糧比震盪磨底。11月3日，豬糧比價為5.45，從過度下跌一級預警區間回升至三級區間。7月3日，發改委發布消息稱，官方將啟動年內第二批中央豬肉儲備收儲工作，以改善市場預期。消息發布後，豬糧比價持續回升，但近期略為回落，處於震盪中。

隨著產業集中度的提升，豬週期或將延長。2018年非洲豬瘟後，13家上市公司出欄量佔全國比重提升約一倍至2021年的14.3%。產業集中度的提升或將帶來規模經濟效應，大型養殖機構產能持續提升，非理性經濟行為減少，豬週期延長，豬價磨底時間變長。

5   PPI環比下滑

10月美國經濟數據超預期及美元走強，壓制大宗價格；國際原油等價格下跌。10月，CRB現貨指數與RJ/CRB商品物價指數月均較上月下降1.1%及1.8%，較上月分別下降0.8、4.9個百分點。

10月國內工業品價格相對穩定，部分是因為工業品需求增加，可與相關大宗商品的進口改善相印證。10月原油、成品油、鐵礦石、銅、煤的進口數量較去年同期分別為13.5%、63.4%、4.6%、23.7%及23.3%，進口金額較去年為8.4%、56.2%、22.1%、28.1 %和-4.2%。

PPI的下滑集中在黑色金屬、有色金屬冶煉及壓延加工業，配備製造及消費製造業。10月PPI季減0.0%，較上月下滑0.4個百分點；PPI年減2.6%，降幅較上月擴大0.1個百分點。在10月PPI年比的降幅中，翹尾影響約為-0.4個百分點，新漲價影響約為-2.2個百分點。

從工業生產者出廠價格來看：生產資料和生活資料環比較上月略有下滑。10月生產資料價格和生活資料價格較上月增加0.1%和-0.1%，分別較上月下降0.4和0.2個百分點，影響PP I下降約0.08和0.04個百分點。 從分項來看，採掘業、原料及加工工業較上月分別為2.4%、0.4%及-0.2%，分別較上月變動0.6、-0.9及-0.3個百分點；10月食品、衣著、一般日用品及耐用消費品價格較上月分別為-0.3%、0.1%、0.0%及-0.1%，分別較上月下降0.5、0.1、0.1及0.1個百分點。

從產業來看，採礦業和原物料價格整體價格上漲，裝備製造、電熱水和消費製造的價格下跌。

採礦業和原物料價格整體價格上漲，與工業品需求增加有關。10月，石油和天然氣開採業、煤炭開採和洗選業、黑色金屬礦採選業、有色金屬礦採選業、非金屬礦採選、石油煤炭及其他燃料加工業、橡膠和塑膠製品、化學原料及化學製品製造業、化學纖維製造業較上月分別為2.8%、3.4%、1.6%、0.6%、0.7%、2.5%、0.1%、0.7%及0.1%，分別較上月變動-1.3、2.3 、-1.6、-1.1、0.8、-0.6、0.4、-1.3及-1.0個百分點；黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工業、非金屬礦物製品及金屬製品較上月分別下降0.6%、 0.2%、0.1%、0.1%，分別較上月變動-0.6、-1.4、0.7及0.0個百分點。

2 ）裝備製造業價格下滑，與出口下滑相符。10月，電腦、通訊和其他電子設備製造業，通用設備製造季減0.3%和0.1%，較上月下降0.6和0.1個百分點；新能源乘用車價格上漲0.1%

3 ）消費製造價格下滑，與生活資料、食品價格下降相印證。10月，農副食品加工業，酒、飲料和精製茶製造業較上月下降0.4%和0.3%，較上月下滑1.0和0.3個百分點。

4 ）電熱水季節性下滑。10月，電力、熱力的生產和供應業較上月下降0.7%，較上月下滑0.8個百分點。

購買價格漲跌互現。10月，燃料動力、黑色金屬、有色金屬、化學原料、木材紙漿、建築材料、其他工業原料及半成品類、農副產品類、紡織1.0 %、0.4%、-0.3%、-0.1%、-0.7%及0.1%，分別較上月變動-0.4、-0.2、-1.2、-0.6、0.4、0.7、-0.2、-1.1、-0.2個百分點。(任澤平)