2月5日，美團發佈公告，以7.17億美元的初始對價，收購了叮咚買菜中國業務100%股權。這是今年開年商界的第一大併購案，美團為何要大手筆拿下叮咚？幾年前，王興曾講過一句話：“戰鬥是永遠的，只是從一個戰場變成另一個戰場，從一個困難變成另一個困難，當然也從一個機會變成另一個機會。”可以說，此次併購既為持續數年的“生鮮電商混戰”按下了加速鍵，也藏著美團的戰略野心。一起來看看這一商界大事。01結構之憂：我買的到底是誰？解決方案：多重控股架構假如你是美團，決定收購叮咚。你面臨的第一個問題是：我究竟買那個叮咚？沒開玩笑，這是個實實在在的問題。要知道，叮咚是正兒八經的上市公司，除了中國業務。這兩年開啟了轟轟烈烈的出海之旅。在沙烏地阿拉伯市場已經做得有聲有色。還有系統性的計畫進軍更多市場。請問，你究竟是只買中國區業務，還是連著海外部分一起買了？其實美團想要的，只是中國區業務。用其他媒體的話說：“不想把基礎設施留給京東或其他對手，做預防性收購”。沙烏地阿拉伯那邊，美團的Keemart發展的非常不錯，市場前景也非常廣闊，還沒到要鬧收購的地步。另一方面，叮咚也未必想賣。還是用其他媒體的報導原話：叮咚創始人梁昌霖更希望只出售中國業務實體，即叮咚在國內的所有前置倉和供應鏈，同時保留2023年起步的海外業務，並帶走公司帳上現金，未來梁昌霖將帶領部分團隊繼續探索出海機會。我不想買，你也不想賣。問題來了。精準收購中國區業務，這做得到嗎？當然做得到，現代公司治理體系，早已提供了充分的工具。咱們看公告原文。根據協議，叮咚開曼有限公司同意向買方出售其在英屬維京群島註冊的全資子公司“叮咚鮮生活有限公司”（Dingdong Fresh Holding Limited，簡稱“叮咚BVI”或“目標公司”）的所有已發行股份。目標公司通過一系列全資及控股子公司，持有公司在中國境內的絕大部分業務（簡稱“本次交易”）。公司的國際業務不包含在本次交易內，將在交易交割前完成必要的重組程序後由公司保留。當我們提到“叮咚”時，其實它不止一家公司，至少有這麼4層架構：1. 主體公司：叮咚開曼有限公司（Dingdong (Cayman) Limited）它是最大的老大，是在美股上市的實體，叮咚買菜的股票程式碼DDL，指的就是它。它不在任何國家買菜，而是通過持股一層層控制子公司。2. 中間控制層：叮咚有限公司（Dingdong Fresh Holding Limited）因為註冊在英屬維京群島（BVI），所以簡稱為叮咚BVI。它是本次交易的核心，美團這7.17億美元，收購的就是它。3. 香港過橋層：叮咚香港（Dingdong Fresh (Hong Kong) Limited）它由上面那家“叮咚BVI”100%持股。外資主體為了控股國內業務，一般都要走香港作為橋樑。主要是稅收和資金進出便利性問題，具體可以自己查，不細說了。4. 國內實體：上海壹佰米網路科技有限公司（Shanghai 100Me）它由上面那家叮咚香港100%持股，是真正在上海賣菜的公司。如果你是叮咚上海的員工，可以看看勞動合同，就是和這家壹佰米網路科技有限公司簽的。這種層層巢狀的模式，被稱為“多重控股架構”。這是一種非常偉大的制度發明，它保證公司在多個國家之間經營、上市、融資、併購時，能夠根據不同國家的法規調整，保持靈活的身段。如果你看懂了這些，再看這次的收購，一下子就能明白：原本的股權結構，是“叮咚開曼→叮咚BVI→叮咚香港→壹佰米”。收購後，架構會變成“美團全資子公司→叮咚BVI→叮咚香港→壹佰米”（理論上，壹佰米甚至可以改名併入美團，但出於品牌資產角度，大機率不會）。再提醒你注意一個小細節，公告裡的那句“在交易交割前完成必要的重組程序”，意味著叮咚必須把海外業務從叮咚BVI公司的下面“拎出來”，掛到叮咚開曼的其他子公司名下。美團拿走的，只有中國業務。而原本的上市實體“叮咚開曼”呢？它變成了一個手握7.17億美元現金，但中國業務已經剝離的新公司。創始人可以在這個實體下，輕裝上陣，二次創業，繼續成立其它的子公司，追逐自己的出海夢。當然，我必須提醒你，上述邏輯為了讓你能聽懂，做了大量簡化，甚至簡化到了有些不准的地步。就像你不可能在短影片裡看了15秒的“大廚如何做佛跳牆”，就能去國宴掌勺。反正，結構之憂，就這樣解決了02現金之憂：咱能不能別“用現金買現金”？解決方案：現金剝離緊接著，你這位美團大老闆，會遇到第二個難題：叮咚帳上怎麼有4億多美元現金，王多魚都浪不完，咋辦啊？能不能把錢趕緊弄走？啥？沒聽錯吧？錢多居然成了難題？沒錯，還真是難題。再看一段公告原文：基於截至2025年12月31日的資產負債表，在叮咚（開曼）有限公司從叮咚BVI及其子公司獲得總額不超過2.8億美元的現金後（前提是叮咚BVI及其子公司的合併剩餘淨現金不低於1.5億美元），買方將支付7.17億美元的總現金對價。大白話說：現在合同簽訂了，但叮咚BVI帳上還有4.3億美元現金。美團允許叮咚開曼，從帳上劃走最多2.8億美元現金，確保留下1.5億美元即可。我看媒體報導，這讓很多人非常迷惑，奇了怪了，公司都買下來了，兜裡的現金，怎麼還能允許別人往外掏？這不是肥水流了外人田？其實這很好理解。想像你買了一個二手愛馬仕包包，5萬塊。沒想到賣家突然說，哎呀，我這個包包裡還放著2萬塊現金。你看，這，這咋辦？要不，你付我7萬塊買包？2萬現金就歸你了。你可能也一頭霧水。這有啥意義？我要的是這個包，又不是現金。更何況這“現金買現金”，並不是毫無成本的。它憑空把包價從5萬抬到了7萬。你交的稅呀，付給中古店的佣金呀，都會憑空變多。你會咋辦？你一定想說：要不，我還是付5萬，這2萬現金先放著，您找時間拿回去就是。沒錯，美團允許叮咚拿走2.8億美元現金，就是一模一樣的邏輯。美團想要的，只是叮咚的中國業務。如果直接按估值買，那就是“現金買現金”，白交一道稅，沒有任何意義。要多少現金？夠叮咚中國的營運和發展就可以。扒拉扒拉算盤，大約1.5億美元。那剩下的2.8億，您就找時間轉走。那你說，美團吃虧了嗎？當然沒有，因為這7.17億美元的價格，就是扣除了這“被拿走的2.8億美金”後的淨價。如果包含這筆錢，就不是這個收購價了。當然，還得再嚴謹一下。7.17億美元，其實也是個基準，最後成交時，還會根據那天的具體情況再做微調（這也是為什麼一開頭公告裡說“初始價格”）。但這塊實在太複雜，隨便一說又是幾千字，不展開了。總之現金剝離的大頭已經定死了。現金之憂，就這樣解決了。03擺爛之憂：買的時候7億，到手只剩7塊了咋辦？解決方案：鎖箱機制第三個難題，可能需要一點解釋成本：從下單到付錢的這段時間，你擺爛咋辦？我們去菜市場買菜，一手交錢一手交貨，不容易有爭議。但問題是，這是全國級的公司大併購，不是咱們買顆蘿蔔買頭蒜，沒法叮咚一聲，“支付寶到帳，7億美元”。這個過程註定非常漫長。在法律上，這就形成了三個概念：基準日、交割日、過渡期。1. 基準日：鎖定價格的那一天公司的經營情況，每天都在千變萬化。可能今天估值7.17億，明天就是7.29億了。咋辦？好辦，找一個確定的日子，定下來。這一天就是“基準日”。在這次交易裡，基準日是2025年12月31日（看看上面的原文：基於截至2025年12月31日的資產負債表）。叮咚這家公司，有多少資產、多少負債、多少裝置、多少爛帳、辦公室有多少桌椅板凳，甚至公司印表機裡還有多少張A4紙，全都在12月31日定格下來。就像刑偵人員勘察現場收集證據一樣，咔嚓拍張照，裝袋，封條。公司一切的估值，就按照這一天的情況來。那怕後面再有變化，也不改了。2. 交割日：主權移交的那一天你說，既然定了這一天，為何不能這一天一手交錢一手交貨呢？還是那句話，買公司不是買蘿蔔白菜，有一大堆的法律程序要走。股東大會要投票、監管部門要審查、業務要梳理、帳目要稽核……全都走完，交易才能完成。等完成的那一天，就是付錢、移交主權。在法律上，叮咚中國這攤業務，正式從“姓叮”變成“姓美”。這一天就是“交割日”。3. 過渡期：焦急地等待如果你理解了前面兩個概念，最後一個就很好理解了：過渡期，就是從基準日到交割日之間的這段時間。只能焦急地等待，短則數月，長則幾年。等等，不知道你有沒有意識到了，過渡期，好像是一段非常特殊的時期：這段時間，叮咚這家公司，已經被美團“預定”了。但在這幾個月裡，名義上公司依舊歸叮咚，依舊由叮咚團隊來經營。那，豈不是雙方的利益，可能會有衝突？萬一你幹一些什麼事情，我7億的價格預定的，到手只剩7塊了，咋辦？當然，我還是得強調，叮咚作為一家優秀且有職業操守的公司，肯定不會這麼幹。咱只是打個比方，讓你知道，如果沒有嚴格的法律限制，那理論上可以幹什麼。比如，突擊提款。既然公司以後是美團的，那趕緊把錢給兄弟們分了。管理層發一筆“特別貢獻獎”。帶著獎金環遊世界去。比如，利益輸送。既然我要撤了，那就趕快和某家小舅子公司簽一個20年的採購合同，價格比市場價高出80%。反正付的不是我的錢，不簽白不簽。比如，極速透支。給使用者瘋狂賣儲值卡，再把該付給供應商的前死死拖住。等交割那天，帳面現金流看起來完美無瑕。但美團接手進來第二天就會發現，門口全是討債的供應商。甚至，僅僅是不作為。比如，某個大客戶其實欠了一大筆錢。但叮咚直接做個順水人情，簽份放棄追索的聲明，一筆勾銷。損失是美團的，人情卻是叮咚的。這些在財務上操作，在財務上有一個專業名詞：漏損。瞭解了這些，再看這段原文，就不會有任何阻礙了。業務經營與過渡： 自簽約日至交割日（“過渡期”），公司承諾將按常規業務模式。營運目標公司。目標公司及其子公司在此期間產生的任何經營盈虧均由買方承擔。公司在此期間須遵守慣例性的限制性條款，包括但不限於：限制資本結構變更以及簽署重大的非正常業務合同。公司向買方聲明並保證，此前未發生、且此後也不會發生任何未經授權的資金漏損。任何此類漏損均可能導致從交易對價中直接扣除相應金額。這，就是“鎖箱機制”。既然公司已經預售給了我，那過渡期裡你就要承諾繼續正常營運公司，不能變更資本結構（比如不知道從那多出來一大筆負債），不能簽署重大非正常業務合同（比如把公司資產賣給小舅子公司）。如果你真的有這種資金漏損發生，怎麼辦？那就補，被查明漏損了1億，交割時付的價格，就減掉1億。擺爛之憂，就這樣解決了。04變卦之憂：你是不是還想“貨比三家”？解決方案：禁止尋價條款信不信，如果你能順利看到這兒，看懂下面的內容就越來越容易了。不信？再來一條：Exclusivity: The Company is bound by a "no-shop" obligation, prohibiting the solicitation or facilitation of alternative acquisition proposals from third parties during the Transition Period.排他性：公司受“禁止尋價”條款約束，禁止在過渡期內尋求或促進第三方的競爭性收購建議。這條就特別好理解了。既然定了價格，簽了合同，就該各幹各的事。我去準備錢，你去準備法律程序。不能過兩個月，你拿出一份京東的報價：你看看，東哥開價10億美元，你不得匹配個報價嗎？這就太不講武德了。所以，必須有這麼個條款，在過渡期內，叮咚嚴禁去接觸任何第三方競爭性收購者。你只能跟我談，不能再去找備胎。變卦之憂，就這樣解決了。05意外之憂：萬一併購黃了咋辦？解決方案：分手費與反向分手費接著看下一個擔憂，如果說前面的本質都是“君子條款”，只是保個底。那這項真的非常重要，因為這很有可能發生。還是先看原文。終止與費用： 若12個月內（可協商延長）未完成交割，協議可終止。設有階梯式終止費：1) 若滿足所有條件但買方未能完成交割，買方須支付1.5億美元終止費。2) 若公司未能滿足重大可控條件或不配合監管備案，公司須支付7500萬美元終止費。3) 若公司已盡力配合但未能獲得反壟斷審批或其他監管許可，買方須支付7500萬美元終止費。大白話說，就是醜話說在前頭。如果最終收購沒完成，咋收場？萬一婚結不成，彩禮退不退？你說，這麼大的事，世人皆知，難道真會黃嗎？當然有可能，能不能交割，取決於一大堆原因。這樣的例子簡直數不勝數。遠的不說，2020年，輝達宣佈400億美元收購晶片巨頭ARM，震驚世界。但在隨後很長一段時間裡，美、英、歐盟的監管機構，都對收購表達了嚴重擔憂（擔憂啥就不說了，自己猜猜吧）。總之，就這麼來來回回來來回回，鬧騰了5年。就在2個月前的2025年12月5日，輝達宣佈因始終無法通過審批監管，放棄收購。高通收購恩智浦、輝瑞收購艾爾建、螞蟻金服收購速匯金，全都是這樣，一地雞毛。所以，必須提前約好。這些約定，被稱為“分手費”和“反向分手費”。嗯，別看有點不正經，但它真的是個專業名詞。簡單來說，如果賣方（叮咚）滿足了所有條件，但買方（美團）原因沒能完成（比如不想要了、尺碼不對、地址填錯、商品少件……想想你淘寶退貨時候那些理由）。那就買方負責，美團支付1.5億美元終止費。如果買方一切正常，賣方捅了婁子，比如財務有問題呀、不配合監管呀，這啊那啊的。那就賣方負責，叮咚支付7500萬美元終止費。如果雙方都盡力配合，但是人力沒能勝天，交易最終被監管叫停（比如反壟斷，這種情況並不罕見），咋辦？也約定好了。美團說，我誠意求購，我認，這種情況，我出7500萬美元。你可能要問，為什麼兩邊承擔的後果，似乎不一樣？美團賠的多（1.5億），叮咚賠的少（7500萬）？你可以大致理解成，在這次交易中，美團是勢在必得的強勢方，而叮咚是需要確定性的保護方。美團用更高的分手費給叮咚吃定心丸：放心，只要你不出錯，我絕不悔婚。總之，醜話說在前面，是避免事後扯皮的唯一方法。所以，交割前，是雙方最脆弱的時刻。對於美團和叮咚的律師、審計，以及監管機構來說，接下來的幾個月，將是頻繁加班的日子。這些夥伴們，如果忙碌之餘看到這篇文章，祝你們一切順利，注意身體。意外之憂，就這樣解決了。06背刺之憂：我買的是資產，還是買了個對手？解決方案：不競爭條款再看一段原文：Non-Competition: The Company and the Founder have agreed to a five-year non-competition and non-solicitation covenant following the closing, covering the To-C fresh grocery e-commerce business within the Greater China region.不競爭條款：公司及創始人承諾在交割後五年內，不在大中華區經營面向消費者的生鮮電商業務，且不得招攬原員工。這個就更好理解了，美團擔憂的是什麼？是“買出一個競爭對手”。不能前腳我7億多刀買了叮咚買菜，後腳創始人再創一個“騎德龍東強買菜”，然後再把老部下都挖過去。那我不成了冤大頭了嗎。所以，要有這條規定，創始人5年內不能在大中華區跨入同賽道，並且不准帶走原公司老部下。想創業，請去中東、去美洲、去東南亞。背刺之憂，就這樣解決了。07稅務之憂：可別埋什麼隱藏的雷解決方案：尾款擔保還有最後一個問題，如果經歷千難萬難，西天取經，九九八十一難，終於到了交割日。是不是7億美元一次性付清？咱們看原文：The adjusted consideration will be payable in cash in two installments:(i) 90% of the consideration payable at closing.(ii) the remaining 10% payable following the Company's settlement of applicable taxes related to the Transaction.調整後的對價將分兩期支付：1) 90% 在交割時支付。2) 10% 在公司結算與交易相關的適用稅費後支付。最後還是有一項擔憂：這筆交易本身，也是有稅的（這也是為什麼，前面必須要把現金剝離掉）。這筆稅，必須妥善處理，不然會留下隱患。根據中國稅務局著名的“7號公告”，如果賣家（海外實體）賣了中國公司股權但不交稅，買家（美團）是有扣繳義務的。如果賣家跑路了，稅務局會找美團要這筆稅。所以，這10%尾款，是最後一道防火牆。交割當天只付90%，剩下的。等確保這筆交易的所有法律風險都排除（原文：在公司結算與交易相關的適用稅費後），把完稅證明貼我臉上，再把這10%結給你。稅務之憂，就這樣解決了。08最後的話有人可能要問，天吶，真的有必要這樣嗎？這麼不信任合作夥伴？做生意就不能真誠一點，拿電視劇裡那種“一張紙合同”，真誠互信？我反而覺得，這正是商業的美妙之處。它讓兩個可能從未謀面、甚至曾經你死我活的對手，也能夠坐在同一張桌子上，醜話說在前面，用把所有“萬一”寫在紙上的方式談生意。我有一系列特別大的收穫：1. 現代商業制度，真是一套偉大的體系它最偉大的地方，不在於讓大家都變成“好人”，而是“讓壞人也沒法作惡”。通過極其複雜的博弈，為原本脆弱的“信用”焊上了鋼筋鐵骨。2. 那些天書一樣的法律術語，背後一定有它的道理背後不知道是多少人的血淚和多少公司的坑。我們不能嘲笑他們“不說人話”。而是要搞懂它，在遇到問題時候，敬畏專業人士的力量。3.在巨大的利益面前，我們不能寄希望於“人性大發慈悲”，而要寄希望於“制度嚴絲合縫”商業社會，其實就是用一份份越來越厚的合同，去避險那些說不清的風險。商業的魅力，或許也正在於此——用最複雜的條款，成全最簡單的信任。 (正和島)
