「新興市場教父」麥樸思(Mark Mobius)於周三(4月15日)在新加坡離世，享年89歲。麥樸思發言人Kylie Wong於社交平台LinkedIn的帖文稱，麥樸思4月15日離世。麥樸思，被譽為“新興市場教父”，曾與巴菲特、彼得·林奇、索羅斯等同列為《紐約時報》評選的“全球十大頂尖基金經理人”，並獲評“全球50位最具影響力的人物”之一。他被公認為新興市場的早期投資者之一，以頻繁的實地考察、深入常被全球投資者忽視的市場獲得第一手洞察而聞名。麥樸思生前部分時間居住在新加坡，每年乘坐灣流IV私人飛機出行250至300天，深入全球偏遠地區的工廠和分銷商以尋找投資機會。麥樸思曾表示，驅使自己前進的動力是好奇心，渴望學習新事物。作為投資人，他平均每年走訪20多個國家、1200家公司進行實地調研，還喜歡在旅途中詢問路人是否快樂，以瞭解當地民眾心態。麥樸思在富蘭克林鄧普頓任職逾30年，期間他成為了發掘非洲、亞洲、東歐和拉美投資機會的「布道者」。在眾多投資顧問中，其光頭形象格外醒目，並因此獲得「禿鷹」(Bald Eagle)的綽號。特許另類投資分析師協會新加坡分會負責人Peter Douglas在其卸任投資組合經理時表示。「他是這個行業的標誌性人物，也是新興市場的全球『拉拉隊長』」，更稱「麥樸思於新興市場投資，就像(KFC)山德士上校之於炸雞」。1987年，在約翰·鄧普頓(John Templeton)的聘請下，麥樸思創立了最早專注於快速發展新興市場的共同基金之一。他一直管理鄧普頓新興市場集團至2016年，並擔任鄧普頓新興市場投資信託的首席基金經理直至2015年。2018年1月，麥樸思宣佈退休。此後，他自立門戶，在倫敦創立了Mobius Capital Partners，持續在新興市場尋覓投資機會。麥樸思，於1936年8月17日出生於紐約長島的貝爾穆爾。其父Paul Mobius是德國人，從事船上廚師和面包師工作，母親Maria Louisa Colon為波多黎各人。他與兄弟Hans和Paul在德語和西班牙語環境中長大。1955年，他獲得獎學金在波士頓大學學習戲劇藝術，並在夜總會擔任鋼琴師以支付學費，取得美術學士和傳播學碩士學位後，獲得獎學金赴京都學習日本文化和語言，激發他在亞洲生活和工作的願望。1964年在麻省理工學院取得政治學和經濟學博士學位後，麥樸思加入國際研究協會，在泰國和南韓各工作一年，從事調查和消費者研究。隨後他前往香港，創辦了自己的行業研究諮詢公司。其中一項關於香港股市的研究報告成為他進入證券分析領域的契機。麥樸思一生撰寫了多本關於投資和經濟的書籍，包括《新興市場投資指南》（1994年）和《利潤護照》（1999年）。他提出過不少投資名言，包括：「當你看到隧道盡頭的光時，進場已經太晚了。」麥樸思終身未婚。他在《利潤護照》中寫道，「儘管有些人可能同情我沒有家庭、沒有固定住所、沒有所謂的家庭生活，但我這種略顯古怪的生活方式帶來了無數變化、刺激和創造力的機會。」 (瑞恩資本RyanbenCapital)

譜瑞-KY近期最關鍵的變化，在於產品線的大幅跨界。過去公司較依賴標準型顯示時序控制器（T-con），現在則逐步跨入AI PC、資料中心，以及客製化晶片（ASIC）等高階領域。隨著全球科技業投資焦點轉向AI基礎建設與邊緣運算，設備內部資料傳輸的速度與穩定度變得越來越重要。不論是AI伺服器內部的龐大資料交換，還是高階筆電規格升級，最後都要回到USB4、PCIe Gen 5/6等高速傳輸技術，這正是公司最直接受惠的地方。從營運結構來看，過去業績容易受到消費性筆電景氣影響，但近年已明確轉向高階傳輸與AI相關專案。像是拿下資料中心儲存設備的客製化案，並透過併購Spectra7切入主動式電纜（ACC）技術，進一步打入AI伺服器供應鏈。即使短期筆電市場受到記憶體價格影響，公司仍能靠高階機種與AI PC維持競爭力，同時客製化晶片業務也已進入實質開發階段，讓未來營收能見度逐步提升。公司的核心優勢，在於高速傳輸的整合能力。資料中心與高階設備最常遇到的問題，是訊號衰減與不穩定，公司透過重定時器（Retimer）技術重新整理訊號，並結合觸控與面板驅動，提高整體產品價值。短期來看，封裝與測試成本上升會影響毛利，但已開始與客戶協商調整價格。對高階客戶而言，穩定度、低延遲與整合能力遠比價格更重要，這也是支撐長線毛利的關鍵。再往後看，有兩個成長引擎值得注意。第一是車用市場，公司推出整合顯示控制與觸控功能的晶片，已通過車規認證並打入國際車廠，未來占比有機會提升。第二是客製化晶片業務，透過既有高速傳輸技術為客戶量身打造產品，黏著度高，預計未來幾年會逐步貢獻營收。整體來看，公司正在擺脫消費電子循環影響，逐步站上AI與高速傳輸的核心位置。當市場聚焦在AI晶片與資料中心時，真正讓系統運作的關鍵，其實是資料能不能穩定傳輸，這也是這家公司價值被重新評價的原因。想第一時間知道哪些股票可以逢低進場，請先加入慶龍老師官方LINE，輸入@ai8085或點擊文章下方連結，盤中、盤後都會提供免費CALL訊，帶你掌握現在，看見未來。

一位中國富豪，2021年前後至今累計投入近9000萬美元，購買享譽全球的華爾街頂級投行高盛8只私募股權產品，近5年來的收益卻有點意想不到。今年2月末，這位富豪方誠（為保護投資者隱私，本文為化名）告訴《每日經濟新聞》記者（簡稱每經記者），8個產品有5個虧損，其中一個投資於歐洲“電池冠軍”北歐動力電池項目的產品，估值清零，他的300萬美元投入也打了水漂；雖然有一個產品投入近3900萬美元收益達670萬美元，但9000萬美元累計總收益不到0.5%，這還不算資金成本。北歐動力電池項目為何爆雷？進行境外私募股權投資，應當如何避雷？圖片來源：高盛發給本文投資方的北歐動力電池項目估值清零通知1. 億萬富豪踩雷國際私募理財300萬美元投的項目估值清零今年2月末，剛過完春節，本該心情愉悅，億萬富豪方誠卻感到沮喪。他告訴每經記者，自己誤入了國際投行巨頭的多隻私募股權基金：“2021年那會兒，我剛從一家中概股退出，手裡攥著一筆錢，想著做些長期資產配置，當時被高盛銷售描繪的美好願景吸引。”作為一名早年踩中網際網路風口、在中概股浪潮裡完成原始積累的投資者，方誠坦言自己此前從未接觸過私募股權（PE）這類另類資產。“2020年前後我們的公司在美國上市，高盛方面就聯絡了我們，幫我們在私行開戶，然後就給我們推銷產品。”方誠表示，在高盛銷售的反覆推介和“百年投行信譽”的背書下，他2021年前後簽下了8份基金認購協議，總承諾投資額超過1.4億美元，截至目前，實際繳款89932549美元。時間快進到2026年，距離方誠簽下第一份基金合同已經過去約5年時間，當他通過助理把8只基金的最新業績彙總成表時，只看到：合計淨回報率不到0.5%。“我算了一筆帳，就算不算資金成本，這點收益還不如把錢放在美元貨幣基金裡，更別說2021年之後聯準會一路加息，我要是把錢存成定期，現在都能多賺好幾百萬。”《每日經濟新聞》記者注意到，方誠提供的業績表上，有5只基金被用醒目的黃色高亮標記——這是目前處於虧損狀態的產品。其中名為“NORTHVOLT INVESTMENTS, SLP” 的北歐動力電池專項基金：總繳款300萬美元，收益為-300萬美元，如今高盛已通知估值清零。“這個項目投資，當時高盛銷售只是說和電動車有關，高盛自己也投了。結果現在項目公司直接破產保護，錢全打了水漂。” 方誠說，“我後來才知道，這個所謂的PRE-IPO基金，就是一個還在燒錢、風險很高的創業項目。圖片來源：高盛發給本文投資者的歐洲“電池冠軍”電動車電池項目的介紹檔案其他虧損基金的表現同樣清淡：DST OPPORTUNITIES IV 淨回報倍數僅 0.69，意味著每投1美元只拿回 69 美分；PVC IV、RIVERSTONE INVESTMENTS EUROPE 和 WEST STREET CAPITAL VIII 的淨回報倍數也都在 1 以下，分別為 0.84、0.84 和 0.95。有 3 只基金實現了盈利。DRAGONEER OPPORTUNITIES VI 淨回報 1.25 倍，DST OPPORTUNITIES V 2.02 倍，WSGGP 1.17 倍。但在其他基金虧損和管理費的侵蝕下，整體收益被攤薄，近9000萬美元投入，最終連0.5%的回報率都沒達到。這幾隻基金的投入和收益情況如下：圖片來源：高盛發給本文投資方的郵件截圖“這些基金每年要收1.5%～2%的固定管理費，而且不是按照實繳資本，而是按照總承諾投資額來收取的。”方誠表示，“這5年光管理費就交了很多，自己幾乎沒賺到什麼錢，還虧了銀行利息。”更讓他難以接受的是流動性的缺失，“我以為最多5年就能退出，後來才知道，這些基金的封閉期大多是7年或10年。2022年，由於我持有的股票大跌，導致頭寸緊張，我想轉讓一隻投比較多的基金（WEST STREET CAPITAL VIII ）的部分份額，結果在高盛的二級市場轉讓了5000萬美元的基金認購額度，損失了500萬美元，其實這類基金在二級市場買既可以有折扣，也可以鎖定期比較短。”但是在當初買該產品時，沒有溝通清楚。面對當前這樣的結局，方誠表示：“還是不能迷信所謂的‘外資大行’，也別輕信口頭願景，尤其是在你不懂的領域，再大的名頭也可能藏著看不見的風險。”2. 明星機構產品扎堆為何表現不達投資者預期？那麼問題來了：方誠到底是買了怎樣的產品，又如何會陷入這樣的尷尬局面呢？根據方誠提供的基金推介材料、基金檔案等資訊，記者整理髮現，他購買的上述8只基金均為長期封閉型美元私募股權產品，分為高盛自有產品與代銷頭部機構基金兩類。其中自有產品包括高盛旗下的2只自有股權基金，以及高盛資產管理牽頭的、投向北歐動力電池廠商Northvolt的專項基金。代銷基金則分別為春華資本旗下的PVC IV Access、Dragoneer Investment Group（龍舟投資）旗下的Dragoneer Opportunities VI Access、知名投資機構DST Global旗下的“Opportunities”系列2只基金、私募股權機構Riverstone旗下的Riverstone Investments Europe SLP。從淨回報倍數來看，這8只產品中，僅DST Global旗下的一隻基金達到2倍、交出了一張漂亮的成績單，其餘未踩雷產品表現都相對平淡。至少從相關資料來看，這些基金的業績表現沒有達到投資人當初的預期。在方誠看來，自己購買的都是頭部機構發行的基金產品，推介材料中無論是基金管理人的實力，還是過去的業績表現都十分亮眼，但為何實際表現卻不達預期？行業整體水平又是怎樣的？我們可以參考下第三方機構定期發佈的基金業績基準（Benchmark）。以投中研究院每年都在發佈的私募股權基金業績基準為例，該基準以人民幣私募股權基金為主，但也包含部分以中國為主要投資目的地的美元（或其他幣種）基金。來看看2024年這些基金的TVPI（投入回報倍數）情況：從投中研究院統計的資料來看，從2008年至今，被納入統計範疇的私募股權基金TVPI近年呈逐年下降趨勢，從2021年到2023年的算數平均數為1.2～1.3。這意味著行業整體處於盈虧平衡的臨界狀態，相比之前普遍在2倍以上有顯著降低。再來看表現比較好的基金，也就是上四分位數，近幾年保持在1～1.5倍的水平，意味著雖然相較此前動輒2倍以上的回報水平，私募股權基金整體盈利空間已明顯縮小，但行業內排名前25%的優質私募股權基金不僅能實現本金完全保全，還能取得0至50%不等的資本增值。要說明的是，儘管這份業績基準以人民幣私募股權基金為統計核心，但其對於判斷本次美元基金的投資表現仍有參考價值。一方面，當前私募股權行業遭遇的估值回呼、退出管道縮小等挑戰具有全球性，人民幣與美元基金的業績走勢受這些行業共性因素影響，呈現出一致的下行特徵；另一方面，該基準也納入了部分以中國為主要投資目的地的美元基金，與本次投資的市場背景存在一定貼合性；此外，TVPI作為衡量私募股權基金收益的通用核心指標，其數值變化所反映的行業整體盈利水平，是對標各類幣種基金表現的重要依據。由於與TVPI相比，淨回報率還要扣除管理費、業績報酬（Carry）、託管費等其他成本，因此相關數值還會進一步下降。從這個角度來看，方誠購入的幾隻明星機構旗下產品整體約處於行業中位數水平。3. 爭議點或在基金業績與封閉期約定的嚴重錯配近期，《每日經濟新聞》記者就上述事件採訪了多位財富管理行業人士。在某外資券商財富管理條線相關負責人看來，“當初高盛給他這樣做資產配置，可能也是看他在其他金融機構的配置上總體已經實現了分散化配置，到他們那裡就重點看他家的特色化產品了”。然而，方誠告訴記者，自己2021年前後從高盛購買上述多款私募股權產品之前，從未接觸過私募股權類的產品，“可以肯定地說，在此之前我沒有接觸過私募股權產品，而高盛讓我配置的全都是鎖定期很長的高風險產品，沒有分散風險配置一些中低風險的產品。”不過，即便專業如高盛，也有“馬失前蹄”的時候。據方誠的助理回憶：“今年2月我和高盛的工作人員溝通時，對於Northvolt項目的大虧，高盛一位工作人員回應，這個項目失敗的外因，是北極圈冬季幾乎無太陽，環境艱難，以及中國企業競爭加劇、歐洲市場萎縮。我們有嘗試救這家公司，但最後還是放棄了。所以我們高盛以後要避免去投一些比如能源、電池方面的項目，其實這不是我們高盛的強項。這次對我們來講是一個很大的經驗教訓，以後對這些領域要小心謹慎。”嚴寒的北極圈冬季幾乎無太陽，傳統交通工具曾是狗拉雪橇，換成電動車在這裡行駛會怎麼樣？圖片來源：AI生成然而，這樣的回應並不能讓方誠信服。每經記者瞭解到，方誠所購的上述8只產品中有5只產品都按照承諾資本（即認繳規模）的1.5%～2%收取年度管理費，導致其每年僅管理費支出就是一筆可觀的數目。“當前美元私募股權基金的主流計費方式是實繳制，僅對已實際投入項目的資本收取管理費，按認繳規模收費的模式已逐漸退出市場。”盈科律師事務所高級合夥人賀俊對記者分析道，即便少數產品採用認繳制，行業普遍費率也在1.5%以下，該投資者所投產品的費率明顯高於行業慣例。上海漢盛律所合夥人李娜進一步補充，其近5年接觸的項目中，99%均採用實繳制，國企及國資背景資本更是明確拒絕認繳制條款。不過也有行業人士告訴記者，在外資大行服務超高淨值客戶的PE產品中，按承諾投資額支付管理費是比較常見的情況，1.5%-2%也是比較正常的管理費率區間。本文投資者部分基金管理費及封閉期限圖片來源：受訪者提供的高盛郵件截圖專業律師分析認為，按合同約定收費本身不違反法律規定，但銷售環節若未向零基礎投資者充分說明認繳制與實繳制的核心差異，則可能存在違反“適當性義務”的嫌疑。而高費率背後，有相當一部分收益實際流向了代銷機構及投行管道，這也是其高於行業平均水平的重要原因。而對於上述產品的封閉期問題，賀俊分析，從行業規則來看，早期創投、孵化類股權基金的封閉期通常為7～10年，屬於合規約定，相關條款會在認購檔案中載明，並給投資者簽署確認。但李娜指出，普通股權基金的封閉期多為3～5年，10年期產品更多針對對資金無短期變現需求的超高淨值客戶或機構投資者，其前提是投資者認可底層項目的長期前景。由此可見，爭議的核心並非條款本身的合規性，而更多是在基金業績與封閉期約定的嚴重錯配。尤其是對股權投資缺乏瞭解的個人投資者而言，在未充分理解長期鎖定風險的情況下盲目簽約，本身就埋下了隱患。“在這一案例中，高盛對客戶的KYC（瞭解客戶規則）是否做得規範，以及銷售過程有沒有什麼不當，這可能只有當事人才能復盤。但從結果看，客戶對投資風險事先的確可能是認知不足的。”上述外資券商相關負責人進一步表示。近日，每日經濟新聞記者就方誠反映的上述情況以及高盛工作人員在產品銷售過程中是否存在未充分履行風險告知義務及誘導銷售等不當行為，向高盛方面傳送了採訪函。高盛方回覆表示，無法就記者的問詢發表評論。4. 多維解讀：跨境美元基金如何避雷？在全球資產配置的浪潮中，高淨值人群對財富增值與風險分散的需求日益凸顯，私募股權基金憑藉其長期投資屬性，成為資產配置版圖中不可或缺的一環。此次事件中，投資者方誠因配置多隻高風險股權基金遭遇虧損，折射出跨境美元基金投資的多重風險。近期，每經記者結合採訪多位業內專家的觀點與行業實踐，總結出私募股權配置需重點警惕以下核心風險點，為市場參與主體敲響警鐘：風險點1：產品類型風險 ——專項基金風險集中度極高私募股權基金分為盲池基金與專項基金，前者通過投資多個項目分散風險，後者則將全部資金投向單一標的，風險集中度呈指數級上升。以Northvolt 專項基金為例，因底層標的企業受行業競爭、技術迭代衝擊申請破產，作為第二大股東的高盛蒙受約 9 億美元損失，投資者本金幾乎 “打水漂”。這類產品一旦底層項目出現經營失敗、行業波動等問題，投資者將直接面臨全額虧損風險，遠高於盲池基金的風險水平。風險點2：投資者適配風險——風險識別與承受能力錯配合格投資者的認定並非僅看資金量，更核心的是風險識別能力與承受能力。部分投資者雖具備高淨值屬性，但對私募股權的封閉期、費率結構、退出機制缺乏認知，屬於股權投資“小白”，卻被推薦配置大額長期封閉型股權基金。尤其是專項基金，僅適合對標的行業有深入認知的專業投資者。風險點3：機構依賴風險——迷信品牌光環忽視底層資產國際知名投資機構的品牌效應易讓投資者放鬆警惕，陷入“機構背書 = 無風險” 的認知誤區。外資機構雖法務體系完善，但產品本身的風險不會因機構名氣降低，且其收費更高、談判空間更小。風險點4：合同條款風險——核心權益約定易被忽視基金合同中的費率計算、封閉期、退出路徑、免責條款等，直接關係投資者核心權益，但多數投資者僅憑銷售人員口頭介紹便簽署檔案，未仔細審閱核心條款。尤其是大額跨境投資，涉及跨境法律差異與複雜條款設計，若未委託專業人士協助稽核，易因條款漏洞導致權益受損。風險點5：投資心態風險——集中押注的投機心態隱患部分高淨值投資者摒棄多元化配置原則，將大額資金集中投入單一類型、單一機構的私募股權產品，抱有“集中押注、博取高收益” 的投機心態。這種操作方式完全放棄風險分散，一旦所投產品出現風險，將面臨不可挽回的損失，違背資產配置的核心邏輯，也放大了投資風險。對於高淨值人群而言，私募股權基金可作為資產配置的組成部分，但需摒棄“高收益必達” 的幻想。在配置過程中，需堅守兩大前提：一是具備專業的風險識別能力，深入瞭解底層項目、產品類型與機構擅長領域；二是投入資金為“長期閒錢”，確保全額虧損不影響正常生活。同時，建立 “合同至上” 意識，拒絕品牌迷信，通過多元化配置分散風險，方能實現資產的穩健配置。 (每經頭條)

期貨服務 2026/4/13~4/17 本週重要大事 張玲玉2026 年 4 月 13 日至 4 月 17 日當週全球重要的經濟數據發布時間與重要性程度。 ​以下為各日期的重點摘要： ​4/13 (星期一) ​22:00：OPEC 原油市場月報 (4月) —— ★★★★ (重要度高) ​22:00：美國成屋銷售年化總數 (3月) —— ★★★ ​4/14 (星期二) ​18:00：美國 NFIB 小型企業信心指數 (3月) —— ★★★ ​20:30：美國 PPI 年增率 (3月) —— ★★★★ (重要度高，通膨指標) ​4/15 (星期三) ​07:50：日本核心機械訂單年增率 (2月) —— ★★ ​20:30：美國紐約聯準銀行製造業指數 (4月) —— ★★★ ​22:00：美國 NAHB 房產市場指數 (4月) —— ★★ ​22:30：美國 EIA 原油庫存 (每週) —— ★★★ ​4/16 (星期四) ​10:00：中國社會消費品零售總額年增率 (3月) —— ★★★ ​17:00：歐元區 CPI 年增率 (3月) —— ★★★ ​20:30：美國初領失業金人數 (每週) —— ★★★ ​20:30：美國費城聯準銀行製造業指數 (4月) —— ★★★ ​4/17 (星期五) ​當日目前無標註特定重大經濟事件。 ​觀察重點： 本週投資者應特別留意 4/13 的 OPEC 月報 以及 4/14 的美國 PPI 數據，這些數據通常對能源價格與通膨預期有較大影響。凱基期貨台中分公司 張玲玉洽詢國內外期貨手續費專線洽詢 0973-19279704-37002876加LINE洽詢 maggie8850凱基期貨手機線上全天24小時開戶10分鐘快速申請手機線上開戶:https://onlineopen.kgifutures.com.tw/openaccount/client/?openExternalBrowser=1#/oa/index電話: (04)2202-2111分機893凱基期貨股份有限公司台中分公司地址：台中市西區台灣大道一段728號9樓105年金管期分字第010號線上開戶營業員請記得要填寫:張玲玉即可享有手續費的優惠價格

“太極端的敘事都是為了博人眼球。”2 月底爆發的美伊戰爭是過去五年裡，繼烏克蘭衝突、以巴衝突之後，第三次大規模軍事衝突。一個多月來，不斷升級的局勢讓它變成了所有人、所有行業都繞不開的風險。能源咽喉荷姆茲海峽幾近停擺。平時，約有 2000 萬桶原油和油品每天經由這裡運輸；戰後，海灣內仍有約 1.72 億桶原油和成品油滯留。布倫特原油因此自 2 月底以來一度上漲 55%。全球經濟動盪下的第一批 “受害者” 不是加油站前排隊的司機們，而是投資者。美國的航空母艦、導彈驅逐艦和戰鬥機在 2 月中便開始向中東集結，但專注宏觀交易 [1] 的基金們卻幾乎做不了任何反應。3 月，全球避險基金遭遇四年多來最差的月度回撤，其中股票基本面策略平均下跌 5.4%；依賴能源進口的新興市場單月資金流出 703 億美元，創下 2020 年以來最大撤離；即便是許多零售投資者 [2] 重倉的標普 500 指數也一度大跌超 5%，全月收跌 5.1%。最重要的避險工具黃金也變得不再可靠。3 月，金價下跌 11.5%，創下 2008 年 10 月以來最差單月表現。相反，停火消息傳出後，現貨黃金當天反彈 0.8%。4 月 8 日，美國與伊朗簽訂了為期兩周的停火協議，談判也已開啟，但世界並沒有回到原點。上千艘船還滯留在海峽附近，保險和運費居高不下，大量港口、碼頭和倉儲等基礎設施遭到破壞，更不用說那道難以彌合的政治信任裂痕。停火只是暫時緩和了資本市場的情緒，卻沒有消除不確定性。美伊停火前兩天，《晚點 LatePost》對話了劉迪凡，聊了這次戰爭對全球資本市場帶來的影響、正在形成的新常態，以及今年以來最值得關注的新動向。劉迪凡於 2020 年創立 CT Associates，主要為中國 LP 提供海外資產配置方案；主理了一個專業垂直公眾號：海外避險，訪談過全球 600 多家避險基金管理人、研究覆蓋 2000 多家避險基金。他認為，多數人高估了戰爭對資本市場的長期影響。零售投資者每天都在研究荷姆茲海峽什麼時候恢復通航，但真正賺到錢的人，很多並沒有把戰爭風險直接納入自己的交易框架。“市場會自我適應，供給也會找到新的路徑，沒有人能永遠卡住全球經濟的命脈。” 劉迪凡說。多數賺到錢的人並沒有把戰爭風險納入到投資策略裡晚點：在這次美伊戰爭爆發前，資本市場有一個很奇特的現象，似乎連散戶都看得出來，美國往中東調集軍艦，幾乎就是要動手了，但機構資金的反應總體仍偏克制，沒有集體性地大舉調整倉位，這是為什麼？劉迪凡：主要有兩個原因，首先是他們的 mandate（投資授權範圍）[3] 被限制得比較死，例如股票多空策略 [4] 只投股票，不願意在已經向投資人講清楚錢怎麼投，且幾億美元已經按原定投資流程投出去之後，再臨時把宏觀交易加進來。如果判斷錯了，後面就沒法募資了。這對美國的專業投資人來說，是一個很大的約束。另一個原因是，他們也比較有自知之明，知道憑自己這兩把刷子去做宏觀交易，未必有選股那麼專業。晚點：現在打了這麼長時間也不做調整嗎？戰爭導致油價大漲傳導到了各行各業。劉迪凡：拿全球宏觀這類基金來說，我認為他們還是沒法下很大的決心去調方向，因為害怕錯上加錯。這些人心裡都很清楚，宏觀交易一旦節奏錯了，今年大機率就很難賺錢了。有的在 1、2 月份靠做多 [5] 黃金、做多美債，或做空 [6] 美元賺了 20% 以上，結果在 3 月又吐回去了，甚至我知道有的宏觀大佬單月就回撤了 15%，這就是節奏亂了。那今年基本就會處於防守態勢，沒有多少翻身空間了。對這些機構來說，當下最重要的是先保住本金；如果已經回吐了的，那就先把損失控制住。所以他們當前最主要的工作其實都是在控制風險。晚點：年初的一次節奏錯了就會導致一整年都賺不到錢嗎？劉迪凡：宏觀和股票不太一樣。股票很多時候有均值回歸的邏輯：你看好的公司跌了，反而會想繼續買。但宏觀更看重對原有判斷的驗證，比如我先有一個基本判斷，然後加三個點，再看市場走勢有沒有按這個判斷走，確認了才敢繼續加倉。如果這個判斷被證偽了，我就會趕緊止損。宏觀交易很像看手感，有點像投三分球。如果手感不好，機構就會把資金量先縮下來、把槓桿降下來；可槓桿一降，後面要是反彈了，它肯定就趕不上了。所以宏觀基金特別講究開年先賺出一個 “安全墊”，比如年初先掙 20%，後面他就可以 “胡搞” 了。現在沒有這個 “安全墊”，他就只能縮著。沒辦法，這個行業就是一年一年看業績。晚點：但專業投資者可以去打專家電話，比如向白宮內部熟悉政策的人、前政府要員溝通瞭解資訊輔助決策？劉迪凡：我認識一個美國西海岸挺大的基金的分析員跟我說，川普第一任期時，他們為了判斷政策方向，前前後後花了幾百萬美元請說客，天天待在白宮那邊盯著，然後給他們做政策分析，但後來回頭一看，基本全是錯的。再比如站在普通投資者的視角看，很多事情似乎很明確，打仗了、戰爭拖延了，油價就該漲、股市就該下跌，可現實並不是這樣的，這中間往往會不斷經歷反轉、反轉、再反轉，所以等你真的拿錢買進去，來回折騰一遍，最後很可能還不如一開始就別動。晚點：包括很多普通投資者對戰爭的第一反應是利多軍工股。劉迪凡：不管是軍工、原油還是化學品，第一波如果沒趕上，後面其實還要面對很多很具體的決策：漲到這個位置了，我要不要追，還是該走了？這種時候，做得越多，反而可能錯得越多。那還不如等等自己本來就看好的東西，跌到位我買一筆就算了。很多人平時研究的未必是荷姆茲海峽。那同樣是一筆下注，到底是戰爭一打就臨時去找白宮的人、弄到資訊，然後立刻下 1000 萬美元的單；還是耐心等待買自己更熟、而且曾經賺過錢的東西？這兩種情況下，判斷的把握其實完全不一樣。晚點：遇到這種來不及或很難下決心調倉的情況，專業的基金經理都是怎麼做風控的？劉迪凡：我問過一個基金經理說，你會不會去分析荷姆茲海峽一天到底通過多少桶油，那些會運去沙烏地阿拉伯，沙烏地阿拉伯管道還能補上多少產量，胡塞如果再出來襲擊會打掉多少供給。他告訴我說會算，但算這些其實並不能直接帶來收益。他核心就看交易訊號，一旦 VIX（恐慌指數，反映標普 500 指數未來 30 天隱含波動率的即時指標）到了 30 以上，他就肯定降倉位；只要 VIX 回落到 20 以內，他就重新上倉位。而且他加的通常也不是什麼新的方向，比如突然去買鋁公司，更多還是回到原來已經持有、已經研究過的那些標的。因為關鍵不是看某一個倉位，比如我買了 1% 的鋁公司，那怕它漲了 100%，影響也有限；更重要的，還是要看那些佔比 20% 的核心持倉，最終到底能做出多大的收益。晚點：是什麼人在這一次美伊戰爭裡賺到了錢？劉迪凡：散戶天天研究荷姆茲海峽什麼時候開放，但賺到錢的人很多其實並沒有把戰爭風險納入到自己的策略中，收益還是來自於自己的能力圈。一些能源和宏觀基金在去年年底的報告裡就已經提到，油市供給端開始接近瓶頸：一是沙烏地阿拉伯和歐佩克手裡的閒置產能雖然還在，但真正能持續釋放的增量沒有市場想的那麼大；二是美國頁岩油的增長也在放緩；再加上原本堆在海上的俄羅斯原油也在一點點被消化掉。正是因為看到了這些基本面訊號，他們才判斷油價有機會摸到每桶 100 美元左右，只不過當時更多還是一個中長期交易主題；後來戰爭爆發，相當於把這筆交易提前兌現了。晚點：你認為那些虧了錢或是沒賺到錢的人，最大問題是太執著於研究戰爭本身了？劉迪凡：零售投資者有一個很大的誤區是，往往在事情發生之後才臨時開始研究各種細節，比如荷姆茲海峽到底每天通過多少桶油，這其實有點用錯力了。所謂深度研究、深度思考，很多時候都是 “聽上去太美” 的，關鍵是你得有資訊管道，以及自己用什麼框架給這些資訊排權重，摒除噪音，而不是細節越多越好。Ray Dalio 就未必比一個做能源的基金經理更懂某個具體問題。歸根結底，就兩件事：第一，找到對的人；第二，問對問題。當第一槍打響時，市場就已經在提前反映未來風險了晚點：2021 年美國從阿富汗撤軍後，全球武裝衝突進入了一個頻發狀態。 研究機構 UCDP 的調查顯示，2024 年全球有 61 場涉及國家的活躍衝突，是 1946 年以來的最高點，資本市場應該如何跟這種新常態共存？劉迪凡：我最近聽到了兩個我非常認可的觀點。第一，當戰爭第一槍打響的時候，市場其實已經在提前反映未來的風險了。一場仗打十年，你覺得市場還會天天動嗎？理論上大家只會越來越習慣。就像去年川普搞關稅戰、貿易戰，剛開始都很緊張，打到後面就逐漸麻木了。原因也很簡單，做市場的人本質上只能接受價格，沒法決定價格；一旦市場形成了某種共識，個人其實很難逆著它做的。第二，仗總會打完，不可能無限打下去。這是我個人的分析，好比今天除了伊朗以外，人人都想搞 AI，都全力去 “愛”（All in AI），不像以前還有人喜歡搞革命，現在誰去陪你搞革命，再說革命軍也要生活的。而且大炮一響，黃金萬兩，伊朗沒有經濟實力，只會越打越弱，不會越打越強，至於說他是下半年繳槍，還是十年以後繳槍，這誰知道呢。晚點：所以你相信每次戰爭到來後，市場會自適應風險的？劉迪凡：對，比如我還聽到的一個非常有意思的觀點，現在大家天天想著每天 1800 萬桶原油被荷姆茲海峽鎖著要怎麼辦，但這麼大的利益它其實是會自適應的，沙烏地阿拉伯的管道能走 700 萬桶，其他產油國再補一部分，美國也會開始增加供給，慢慢就會把危機消化掉的。大家不可能長期讓一個已經被大大削弱的國家卡住脖子的。晚點：在今年這一輪美伊衝突中，還有一些新的變化，比如黃金似乎就沒有起到避險作用。美伊戰爭爆發以來，標普 500 累計下跌約 3.9%，而黃金在 3 月單月反而下跌了 11.5%。劉迪凡：黃金這兩年賺錢效應太強，參與的人越來越多，很多人已經不是把它當避險資產在配，而是當成股票在炒。參與主體也變了，原來更多是銀行和避險資金，現在多了很多散戶和加槓桿做交易的人。對這批人來說，目標不是長期配置，而是明天賺了錢就先跑。另外就是大家原本認為這次戰爭伊始美國會 TACO（Trump Always Chickens Out，形容川普總是臨陣退縮），也就是嚇唬嚇唬，結果又沒 TACO，上去就斬首最高領袖，那很多資產原來那套固定的漲跌關係就被打亂了。晚點：TACO 也是一個新的變化。最近不少歷史學者、金融從業者都在寫文章說，如果 TACO 成立，某種意義上也意味著美元霸權開始鬆動，甚至可能走向終結。劉迪凡：這不就是瑞·達利歐（Ray Dalio，橋水基金的創始人）說的嗎，他就是買黃金的人。千萬不要花太多時間在這種免費的觀點上。很多事情是零和一之間的某個點，但是專家就喜歡說點極端的要點選量。晚點：美元在這次戰爭期間反而走強，歐元、英鎊等主要貨幣也沒有顯示出明顯替代性，這是不是也在說明瑞·達利歐的判斷言之過早？劉迪凡：我承認現在的世界還是有點比爛。美國當然也有通膨、生活成本越來越高的問題，但它畢竟還有增長，也在一個降息的通道上。真到了打仗、避險情緒上來的時候，資金最後還是回到美元上，因為暫時沒有比它更好的選擇。晚點：那我們要怎麼去理解美國這些年在重大節點上一直 TACO 的這件事呢？劉迪凡：美國說的話大部分是真的，因為監督力量太大，但也有一部分是假的；伊朗說的話大部分是假的，因為監督的人要吃槍子兒，但也有相當部分是真的，這從來不是二極體。很多人的思維就是要去判斷，美國說的是真的還是伊朗，但這其實根本沒必要。我覺得大家就不要去分析這些東西，因為分析了也沒法幫助做決策。還不如就是等 VIX（恐慌指數）什麼時候降到 20 以內，再繼續去做自己原來長期看好的方向。晚點：香港財政司司長陳茂波在去年和今年都說過，在全球政治和經濟環境深刻變化之下，香港被視為 “全球資本的安全港”，你認同嗎？劉迪凡：不是這個邏輯。我有一個朋友，之前在美國一家很大的基金做基金經理，管過上百億美元，現在轉去做家族辦公室。前兩天他的人還來問我，香港有沒有合適的基金可以看。原因很簡單，不是他突然特別看好中國內地市場或中國香港，而是他手裡的美國資產太多了，必須往外分散。這種分散 [7] 本身就是一股很強的力量。至於分到歐洲、日本、韓國、中國還是別的地方，對他來說首先是 “分散” 這件事本身，而不是押注某一個市場。當然，中國和日本可能會稍微好一點，有配置意義，但總的來說，這首先不是一個主動進攻的判斷，而是一個資產再平衡的動作。晚點：如果長期來看，你認為應對戰爭新常態最好的避險資產是什麼？劉迪凡：肯定還是黃金。看五年，美債和財政赤字的問題擺在那兒，美元大機率不會比現在更強，反而更可能走弱。從這個角度看，黃金的長期邏輯還在，必然還是避險資產。另外我看到的大部分人在避險時，不是去買另外一種資產，而是降倉位，也就是留現金。美國市場與亞洲市場的 AI 共識：等待裁員潮晚點：今年除了戰爭之外，AI 類股也發生了新的變化。亞洲 TMT 基金經理們普遍的回報區間估計在 15% - 4%，反而北美卻跑輸了，業績區間在 -10% 到 10%，為什麼會出現這樣的現象？劉迪凡：一個很重要的原因，就是中國基金經理抓住了這輪半導體、儲存等 AI 供應鏈上的機會。至少在香港市場，我看到一些基金經理因為光和儲存這條線抓得比較準，去年四季度到今年一季度做到 50% 收益的人並不少，表現明顯好過不少美國基金經理。這也慢慢滋生出一種很強的自信，他們覺得美國人不懂 TMT。晚點：為什麼美國的基金經理集體錯過了這個機會？劉迪凡：他們過去關注的重點一直都在網際網路和軟體上，半導體產業鏈一方面過去在整個 TMT 類股裡的市值佔比不高，另一方面又高度集中在亞洲，所以在北美真正能看懂這條鏈條的人其實很少。我之前見了前 Melvin Capital[8] 的基金經理，我問他，你為什麼不去做點亞洲產業鏈和半導體？他說他其實也想做，但問題是沒有研究員，沒法拆數跟核實資訊，這樣也就沒辦法建大倉位。如果只是配個 1% 到 2% 的倉位又沒什麼意義，還不如繼續做自己更懂的東西，比如在亞馬遜上弄個大的。我為什麼對 “敗軍之將” 感興趣，因為大起大落的人才能跟你說點掏心窩子的真話。可以看到，做家辦和管避險基金根本是兩個思路，前者關注如何長期複利自己已經賺到的財富，避險基金經理說到底是經營一個產品，年年都要打榜。晚點：如果北美的基金要重新把 AI 供應鏈的研究體系建立起來需要多長的周期？劉迪凡：他們現在就很糾結，不知道這東西是一波流，還是說值得去長期建設，這其實是一個挺複雜的過程，要建立新的能力，包括對研究員的信任。我再舉個例子，中國基金經理看 AI，習慣順著模型的變化一路往下拆。比如如果大家判斷下一階段的重點是多智能體，他就會繼續往下看，找到最關鍵的約束變數；在這條線上，Token[9] 成本往往就是那個核心變數，最後再圍繞它去買股票。但我從美國基金那裡，幾乎沒聽過有人這樣想問題。他們不會盯著卡脖子的環節，而是習慣把邏輯和倉位分散開。我不覺得現在有很多美國基金會因為這一輪亞洲產業鏈表現好，就立刻決定系統性地加大亞洲佈局。晚點：這兩種差異背後反映了什麼？劉迪凡：美國的 LP 喜歡穩定、可預期的收益，所以他們的基金經理不 FOMO（Fear of missing out，害怕錯過），更傾向於在長期標的上建立自己的護城河。他們的組合裡往往會放幾隻確定性很強的好公司，那怕一年只複合增長 15%，只要價格不貴，也願意長期持有。整個亞洲的 LP 大多還是希望投基金再致富一把，所以基金經理不太願意做那種特別明牌的東西，因為這往往不是拐點交易，彈性沒那麼大；反而是在模糊不清、爭議很大的時候，想像空間才更大。晚點：這輪亞洲 PM 的優勢，你覺得更像一輪市場風格給的 Alpha[10]，還是全球科技投資的話語權正在往更懂供應鏈的人手裡轉移？劉迪凡：我覺得還需要有更多的證明。首先是半導體供應鏈這個類股整體還是比較小的；其次是比如像 Lumentum[11] 這樣的公司，它其實還是一個千億以內市值的公司，美國那些大型 TMT 基金未必是不懂，而是他們體量太大了不敢進去。某種程度上，這更像是大基金和中小基金可投範圍的區別，而不完全是亞洲基金更聰明的區別。另外畢竟再怎麼說，OpenAI、Anthropic 都還是美國公司。我可以肯定的是像美國的核心資產，比如 Roblox、Robinhood、還有 Plantier 跌到價位，一定還是由美國基金來賺這錢的。晚點：今年 AI 上還有一個很矛盾的現象，一方面市場樂見大型科技公司不斷追加 Capex（資本支出）應對激烈的 AI 競爭，另一方面他們對這些科技公司的利潤表現卻有著極其苛刻的要求。劉迪凡：這就像在矽谷的人天天看著 Token 量暴漲很興奮，然後覺得曼哈頓的人都是傻帽一樣；曼哈頓的人偏傳統一些，也沒用那麼多 Token，信心自然就沒那麼強。但我覺得本質還是市場環境決定的。現在整體流動性偏緊，又疊加戰爭衝擊，資金只願意追逐那些最卡脖子的、下個月就能兌現的標的，否則就沒有人買。我最近聊了一個美國的基金經理，他在打仗以後，從原先的 4 倍的槓桿一下就降到了 0.8 倍。晚點：但去年大家還是非常樂觀的，比如阿里巴巴只要一喊要上調 Capex 股價就漲，但今年再喊好像就沒用了。劉迪凡：這個確實不好說。也許過幾天美國宣佈戰爭勝利，大家又想賺錢了，流動性就會寬鬆一點，或者美國經濟又出現一點衰退跡象，這樣降息路徑又明顯一些。反正很多因素是纏在一起、來回拉扯的。但總的來說，現在市場對 AI 泡沫論最大的擔心點，還是這些錢最後到底花到那兒去了。如果這幾千億美元的資本開支，最後很大一部分都流向了儲存，而不是更快地轉成收入、利潤和更清晰的回報，市場就會一直有疑慮。現在幾家大廠合起來已經花了 6000 多億美元，已經接近它們自身的所有現金流。但在這個階段，誰也不敢先收手，這就是囚徒困境。誰要是先退，市場很可能先給它砸個 10% 到 15%。所以那些既沒有跟到足夠細的 Token 資料、又擔心大盤下跌的資金，始終不會真正參與進來。晚點：在 AI 上，美國與亞洲的基金現在有什麼共識與非共識嗎？劉迪凡：我覺得共識就是，都在等待裁員潮，未來肯定要政府出手才能防止蕭條。非共識的就是大家還是賺不同的錢。亞洲基金搞硬體，看算力瓶頸的變化，那裡有瓶頸就去那裡；美國的基金就是以不變應萬變。畢竟大家面對的不是一個客戶群，就跟各搞各的 AI 其實有點一樣。另外亞洲基金就會嘲笑美國那邊沒有應對 AI 末日情景的預案，它們敢重手去空那些會被 AI 衝擊的資產，但美國的 TMT 基金很多時候做不到把倉位直接翻到淨空 [12]，這就是很現實的差別，美國的基金主要靠保持恆定的空倉比例來應對市場變化。晚點：對中產來說，應該如何配置科技類（TMT）資產？劉迪凡：首先，把美股作為投資的核心。因為美國是通膨社會，所以資產價格長期來看更容易上漲。標普和納指一直是美國家庭和家辦最核心的 Beta[13] 配置，其他市場通常不具備這樣的 Beta 屬性。第二，避免一級投資。一級很難退出，未來十年的不確定性太大。第三，固收意義不大，還不如選些 Beta 低一點的基金。第四，基金配置的專業門檻很高。更合適的做法是幾家資金聯合起來，投那些自己能研究清楚、資訊透明、也足夠熟悉的基金經理。不要只靠管道推薦或歷史業績做決定，因為一旦遇到回撤，你如果不理解背後的邏輯，就很難判斷該不該繼續持有。第五，個股投資很難。牛市裡看起來容易賺錢，但其實很難形成可重複的方法，尤其到了回撤階段，很多人並沒有真正的方法論，所以並不推薦。討論東昇西落沒有任何意義晚點：接下來除了越來越頻繁的戰爭和 AI 帶來的變化以外，還會發生什麼？劉迪凡：美國眼下的潛在風險還是衰退。很多美國宏觀基金經理認為，美股從去年 10 月開始整體就有點漲不動了，這至少說明市場差不多見頂了。另一個很重要的背景是，美國炒股的人非常多，股票對居民財富效應的影響也非常直接。如果美股因為各種原因出現一輪 15% 左右的下跌，散戶可能會進一步加快拋售，而這種拋售本身又會反過來壓制消費和信心，形成一種反身性的負反饋，最後把衰退風險進一步放大。晚點：亞洲市場呢？劉迪凡：中國乃至整個亞洲，長期都是一個有 Alpha 的市場。而且亞洲也已經有幾家基金證明了自己能穿越牛熊，比如香港的 Aspex Management、Trivest Advisors 和 WT Asset Management[14][15][16]。隨著這一輪業績繼續兌現，亞洲基金在 2019、2020 年之後，可能會再迎來新一波管理規模擴張，市場上也許會出現新一批幾十億美元、甚至四五十億美元等級的基金。特別是最近這半年，市場裡也存在一種很強的聲音：這個世界還是亞洲的，亞洲基金經理什麼都能做、就是能卷，美國人也沒什麼厲害的。晚點：我記得兩年前你提到過，國內的基金經理們很喜歡講 “東昇西落” 這個概念，現在大家還喜歡講嗎？劉迪凡：東昇西落是一個很二極體的詞，這種討論其實沒有很多意義。我去年年初和一家大型平台型基金的人聊過一次。那時候美股很好，中國市場不行，我就問他：中國這些基金經理如果一直做不出來業績，你們怎麼處理？我當時其實有點疑問，覺得如果一個市場長期沒有行情，這批人是不是就沒價值了。但他說不是這麼看的。因為他們是市場中性思維，所以會覺得，任何風格都有變化期，不能因為這兩年中國不行，就否定中國的基金經理。如何正確評價他們——第一，看中國基金經理彼此之間的相對表現，不能簡單拿去和美國基金經理直接比；第二，看他相對於指數到底做得怎麼樣。那怕現在看起來只是一張草紙、一條毛巾，最後也未必沒有用。這種分散 Alpha 的思路特別強。你看 Point 72[17]，去年第三季度海外業務大概佔三分之一，亞洲又佔海外的三分之二，說明亞洲這邊本身就能貢獻很多盈利。晚點：你見過厲害的基金經理們是如何在這種新常態下做交易的？劉迪凡：少數宏觀基金經理會把一些事件看作未來很大的尾部風險，提前佈局；但更多人還是會在自己最擅長的領域裡下注，而且更看重市場走勢。比如我知道最近有些人看好柴油，是因為經過一整套分析後，發現柴油的價格反應最明顯、最適合交易。即便如此，他們也不會長期死拿。宏觀交易和創投不一樣，不是看對一個長期方向就能一直持有，而是一定會設止盈、止損，在交易中反覆進出。因為他們知道，供給、生產和宏觀周期本來就在不斷波動。加倉也是一樣。除了極少數判斷特別堅定的人，大多數人通常不是因為自己覺得油價長期會到一百美元，就一開始上很大的倉位；而是要等市場走勢進一步確認，才會逐步加倉。中間變數太多，包括用什麼工具、怎麼配期限，任何一個環節不對，就算方向看對了，也未必賺得到錢。晚點：這些聽上去還是很常規的操作。那在現在這個階段對他們來說，有沒有一些新的素質或能力，是過去可能不那麼重要、但現在變得越來越關鍵的？劉迪凡：我之前調研過一位很成功的基金經理，他說自己前十年業績其實很好，但一直沒人投，原因很簡單：他說不清楚自己到底是怎麼賺錢的。因為他的打法裡帶有很多擇時和交易成分，不太容易被包裝成一個完整、穩定的故事。但他一直堅持一點，就是報憂不報喜。基金一旦出現回撤，他會主動告訴投資人，這次為什麼會回撤、自己是怎麼處理的。在他看來，這些比講故事重要得多。資管行業最後建立的不是對某套漂亮方法論的迷信，而是信任；而信任，往往恰恰是在你虧損、回撤的時候建立起來的。我覺得這個現在變得更重要了。晚點：所以在這種波動很大的時代，投資人要怎樣才能找到好的基金經理？劉迪凡：核心要 nimble（保持極大的靈活性），願意接受新的想法，嘗試不同思路。現在的市場有三個特點：第一，AI 影響的真實不確定性。市場並不清楚 AI 會以什麼節奏、分幾步影響經濟——那些行業會被衝擊，那些行業會爆發，以及這些變化會在什麼時候發生。第二，壓縮與釋放的循環。市場押注某⼀敘事時，相關因子 [18] 交易一度會被推到歷史極端位置，一旦原有敘事受挑戰，就會出現劇烈反轉；多次急速的風格輪動，背後都能看到避險基金和散戶去槓桿的推動。第三，錯位即機會。每一次市場錯位，都會為那些基於基本面、且有較高信心的倉位，提供不錯的進出場機會；同時地緣政治、關稅變化以及 AI 對勞動力的影響，也在持續抬高市場的複雜度。在這種環境下，一些看好長期敘事型的投資方法可能被徹底顛覆，因為沒人能預測得了那麼遠。另外是有可能以後做空機會要比做多機會多多了，因此必須適應環境、擴寬能力、迭代打法。看得廣、靈活能跨界，比深度垂直研究、長維度預測，價值要大得多。晚點：一年多以前，你說中國的 LP 們選基金用的是買包心態，買了誰的產品，然後賺了多少錢，略帶些炫耀。現在這個情況有變化嗎？劉迪凡：有。廣泛地來說，配置海外避險基金已經從一個方法變成了一個共識，現在只要海外有錢都會去考慮配置海外避險基金。我在香港參會，發現本行業的從業機構和人員暴增。這裡面一個關鍵的因素是，亞洲基金最近兩年表現得很好，所以他們會覺得配置基金也沒那麼難了。另外就是他們對策略也更熟悉了，宏觀經濟、事件驅動都在瞭解。我記得僅僅 1-2 年前，我還有個 LP 慨嘆基金配置很孤獨，現在又成了每個家辦都在幹了。可見凡事不能線性思維，有時候大邏輯對了，孤獨就孤獨吧。晚點：沒變的是什麼？劉迪凡：沒變的就是老闆們還是把家辦當成自己的第二春事業來做，要自己當 CIO，認為是在自己的英明指導下有了 Alpha。另外 AI 對大家的影響很大。中國人依舊對能指向未來的東西非常感興趣，甚至說只對這東西感興趣。美國的家辦就分散得多。晚點：中國的家辦們的投資方式有變化嗎？劉迪凡：家辦其實很難被當成一個整體來看。每一家都有自己的做法，而且會隨著所處階段不同，經歷不同的變化和循環。有的家辦原本做配置，後來又變回老闆自己下場炒股；有的經歷了 2022 年之後變得非常保守，大幅壓縮合作的基金經理數量，把資金更集中地交給少數幾個人；還有更多是這兩年隨著股市、尤其是美股走強，新出現的一批配置型家辦，它們把配置海外避險基金當成一種基礎的投資方法。這有點像投美股指數。長期看，它似乎總是在漲，但落到某一個具體時間段，收益和持有體驗會很不一樣，人最後得出的判斷也可能完全不同。晚點：你認為普通投資者應該如何與這個新常態共存？劉迪凡：第一，不要市場熱點在那裡，你就往那裡跑。對於一些小白來說，荷姆茲海峽可能都是兩個星期前才弄明白在那裡的，這樣追熱點有什麼用呢？就像去年大家都在算關稅，今年人人都算有多少桶石油、怎麼挖石油管道，但這些熱點很快就會消失的。第二，要建立自己的判斷標準，想想你的能力圈你的護城河是什麼。那怕你經過重重篩選找到了一個基金經理，如果你相信他，那幹嘛還要去聽一個免費的 Ray Dalio 呢？越是免費的，越不能盲從，我是非常不感冒那種用上下 5000 年、上下 500 年去拍人類的未來，太極端的敘事都是為了博人眼球的。晚點：那要怎樣才能真正抓住 Alpha，而不是被周期和情緒牽著走？劉迪凡：這些年我越來越覺得，只有在一個地方待得足夠久，才更容易看到 Alpha 機會，也就是別人恐慌、你敢貪婪的那個時點。不能一跌就跑，看到別人賺錢了再回來，這樣往往兩頭挨打。還有一點，就是賺錢的時候要主動分散，而不是繼續 All in，因為很多機會本質上都有周期。比如，我們這幾年一直在美國生物技術、能源電力、日本事件驅動等領域持續深耕，慢慢看到的 Alpha 機會也越來越多。工具箱越豐富，回報才越有機會做得更穩。 (晚點)