2025年，在科技創新與寬鬆貨幣政策的托舉下，全球資產價格普漲，美國三大股指屢創新高，英國富時100指數、日經225指數、中國主要指數創下近年高點，黃金、白銀等大宗商品價格也一路攀升。在這一年裡，風險似乎被推遲討論，增長與上漲成為主流敘事。當幾乎所有資產的價格都在上漲，風險是否正在被低估？知名投資人、量子基金聯合創始人吉姆·羅傑斯對此保持高度警惕。他在接受南方財經記者獨家專訪時表示，寬鬆政策長期延續、債務規模持續擴張，正在推高資產價格，也在無形中放大未來調整的衝擊。“當所有資產都在上漲時，正是該開始擔心的時候。”儘管對全球資產泡沫深感不安，但吉姆·羅傑斯依舊持有中國股票，並將其視為跨越代際的資產配置。展望“十五五”，羅傑斯認為中國龐大且受過良好教育的人口、相對較低的債務水平和持續開放的市場將讓中國充滿競爭力。“中國是21世紀最具潛力的國家之一。我不會放棄投資中國。”展望2026年，羅傑斯建議投資者謹慎行事，既要保持警惕，也要充滿希望。吉姆·羅傑斯。資料圖全球市場需警惕泡沫破裂南方財經：2025年已近尾聲，你能否回顧一下2025年的全球市場表現？吉姆·羅傑斯：2025年全球市場整體表現不錯。部分原因在於全球範圍內流動性極為充裕，尤其是在全球最大的經濟體——美國。日本同樣在實施貨幣寬鬆，因此日本股市也持續上行。全球多國充斥著大量寬鬆資金，在這樣的環境下，市場情緒普遍樂觀。正因如此，包括中國在內的幾乎所有市場都表現強勁。我目前仍持有中國股票，它們已經一路上漲。我的計畫是，將來由我的孩子繼承這些中國股票，因為我相信在他們的時代，中國將實現更偉大的發展。眼下一切資產都在上漲。從我的經驗來看，當所有資產同時上漲時，正是需要開始質疑和提高警惕的時刻。因此，我開始感到擔憂。南方財經：為什麼會出現如此充裕的“寬鬆資金”？吉姆·羅傑斯：因為人人都喜歡“輕鬆的錢”。沒人希望經歷經濟低谷或艱難時期，而許多政府和政客非常清楚這一點，於是選擇不斷印鈔。這種循環已經持續了相當長的時間。因此，幾乎所有國家都充滿了寬鬆流動性，尤其是日本和美國。至於這種狀況是否有利，目前還無法下定論，答案只能交由時間來驗證。南方財經：你認為當前美國資產價格是否過高？吉姆·羅傑斯：是的，我已經賣掉了我的美國股票。當然，它們可能還會繼續上漲。但當泡沫形成時，往往會出現許多非理性的現象。美國當前的流動性極其充裕，這推動了股市持續上行，泡沫很可能會進一步發展，甚至變得非常瘋狂。對此，投資者應當高度警惕，我個人也非常擔心。南方財經：你主要擔心什麼？吉姆·羅傑斯：泡沫。泡沫當然可以帶來收益，前提是非常清楚自己在做什麼。在泡沫中，每個人看起來都很開心，但泡沫終究會破裂。而當泡沫破裂時，很多人會付出慘痛代價。這正是我真正擔憂的地方。但願我能安然度過。看好中國旅遊及相關類股南方財經：你如何看待當前中國股市？吉姆·羅傑斯：我持有中國股票，而且已經很多年了。最近這些股票漲勢非常迅猛，我暫時沒有賣出任何中國資產。我的希望是我永遠不需要賣出這些股票，將來由我的孩子們繼承。南方財經：目前你主要持有那些類型的中國股票？吉姆·羅傑斯：大約二三十隻，主要集中在航空，以及所有與旅遊、休閒相關的類股。中國正在持續擴大對外開放，人們可以出國旅行，也有越來越多的人希望來到中國。因此，我認為中國旅遊業和相關產業在未來仍將擁有非常好的前景。南方財經：所以你偏好旅遊相關類股？吉姆·羅傑斯：是的，包括旅遊、酒店、航空公司，以及一切與中國對外開放、吸引國際遊客相關的類股。我認為這些領域的未來非常令人期待。南方財經：那些原因讓你長期持有中國股票？吉姆·羅傑斯：中國是世界歷史上唯一一個曾經數次登上巔峰的國家。羅馬只有一次，英國只有一次，埃及也只有一次，但中國已經做到三到四次，這是其他任何國家都未曾做到的。每當中國跌落谷底，在低迷一段時間後，又能重新崛起。中國擁有非常光明的未來南方財經：展望“十五五”，中國經濟的主要驅動力將是什麼？吉姆·羅傑斯：核心在於中國擁有規模龐大且受過良好教育的勞動力。中國沒有背負巨額債務，中國已積累了大量資產和流動性儲備。中國依然是營商成本極具競爭力的地方，成本低於大多數地方。我的意思是，雖然日本發達，但成本高昂；美國雖然強大，但價格不菲，並且背負著巨額債務。中國擁有龐大的人口基數，豐富的資源儲備，並且整體成本仍保持較低水平。南方財經：你是否仍然認為中國將成為21世紀最成功的國家？未來中國的核心優勢是什麼？吉姆·羅傑斯：當然。當我環顧世界，很難找到一個比中國更具潛力的國家。中國不像美國那樣背負巨額債務，它擁有龐大的人口以及巨大的市場規模，有眾多非常聰明、勤奮的人。如今，大多數中國人瞭解世界，並渴望致富。重要的是致富之外，中國人更追求繁榮與成功。很多中國人將實現這一目標。因此，中國擁有非常光明的未來。我不會放棄投資中國。中美應繼續合作、共創繁榮南方財經：2025年，人工智慧是非常熱門的話題。你認為人工智慧將如何重塑全球經濟格局？吉姆·羅傑斯：人工智慧正在改變並且將繼續改變我們所知道的一切。人工智慧將會讓一些人、一些國家變得極其富有。我不是技術型人才，也不夠聰明，但如果你理解人工智慧，理解技術，並理解即將到來的變化，你將會取得巨大的成功。如果能找到那些懂行並努力工作的人，將會創造巨大的財富，很多機會都會在華南地區湧現，因為這裡有很多聰明、受過良好教育、勤奮的人，市場非常大，機會極多。南方財經：那些國家會引領人工智慧的競爭？吉姆·羅傑斯：我會說是中國，選擇中國有很多理由，中國的債務比很多國家少。大機率在韓國、中國、印度和美國之中。南方財經：如何展望中美關係？吉姆·羅傑斯：在我有生之年，我第一次訪問中國時曾心懷恐懼，因為美國的輿論宣傳讓我以為中國是危險的。親自訪問後，我才發現事實並非如此。中國人聰慧、勤奮、胸懷壯志，他們受過良好教育，並重視子女的教育。從此，我對中國產生了極大的熱情。多年來，中美兩國攜手合作，共同繁榮。未來一段時間，由於競爭，兩國關係可能會面臨波折。回顧歷史，中美作為兩個頂尖大國可協作共贏，所以這種模式完全可行，並且可以帶來好的結果。堅持投資自己真正瞭解的領域南方財經：展望2026年，你預測將面臨那些機會或挑戰？吉姆·羅傑斯：我對2026年感到擔憂。當前各方表現都過於出色，美國作為全球最大的經濟體，其資本市場自2008、2009年以來一路上漲。這段繁榮期甚至是歷史上最長的。但過度自信和樂觀情緒正在積累，許多人以為這種局面會永久持續。當沒人擔憂的時候，我開始擔憂。市場長期表現太好，通常會引發危機，歷史上也常常如此，未來也可能會發生。更何況，多國的巨額債務持續堆積，資產價格已趨極端。南方財經：大多數普通投資者也很憂心。你對他們有什麼建議？吉姆·羅傑斯：很多人以為投資很容易，但事實上投資非常困難。每個人都覺得自己能做到，但現實並非如此。我的建議是：堅持投資自己真正瞭解的領域。不要聽信任何人的觀點，包括我。只要專注於自己熟悉、理解的領域，就更有可能成為一名成功的投資者。南方財經：所以讓我們在2026年謹慎行事。吉姆·羅傑斯：謹慎、小心、保持警惕，同時保持希望。 (21世紀經濟報導)

2014年，矽谷傳奇投資人彼得·蒂爾的一場大師課，徹底顛覆了商業世界對競爭與壟斷的認知。在這場僅60分鐘的分享中，他拆解了Google、PayPal、Facebook等科技巨頭的壟斷之路，提出的11條創業法則至今仍在創投圈引發深度思考。作為《從0到1》的作者，蒂爾用親身經歷告訴我們：商業世界的終極法則不是競爭，而是壟斷。這一觀點看似離經叛道，卻完美契合了現代經濟學的核心邏輯——只有擺脫完全競爭的零和博弈，企業才能創造真正持久的價值。一、價值創造與捕獲的經濟學悖論蒂爾的核心觀點之一是："先創造價值，再捕獲價值"。這一理念直接挑戰了傳統經濟學中"價值創造與價值捕獲正相關"的假設。在新古典經濟學框架下，完全競爭市場被視為資源配置的理想狀態。但蒂爾用殘酷的現實戳破了這個理論泡沫：美國航空業在過去百年間創造了遠超Google的營收，但累計利潤卻幾乎為零（觀研報告網，2017年11月16日）。1978年放鬆管制後，198家新航空公司湧入市場，到1987年僅剩74家存活，行業陷入惡性價格競爭，客座率長期維持在60%左右的低位（觀研報告網，2017年11月16日）。反觀Google，憑藉搜尋引擎的壟斷地位，不僅創造了巨大的使用者價值，更捕獲了其中的絕大部分。這印證了蒂爾的判斷：價值創造與價值捕獲並非繫結關係，壟斷企業同時掌握了兩者的精髓。從金融學角度看，企業價值的本質是未來現金流的折現。蒂爾對早期PayPal的DCF分析顯示，公司約75%的價值來自10年以後的未來。這一資料揭示了投資的核心邏輯：真正的價值不在於當前的營收規模，而在於未來持續創造利潤的能力。二、二元市場：壟斷與競爭的本質分野蒂爾提出的"商業世界二元劃分"理論，完美詮釋了產業組織經濟學的核心觀點。他將企業明確分為兩類：壟斷企業和完全競爭企業，中間狀態幾乎不存在。壟斷企業擁有持續的定價權和超額利潤，而競爭型企業則在生存線上掙扎。這種劃分與哈佛大學邁克爾·波特的競爭戰略理論形成鮮明對比——波特強調在競爭中建立優勢，而蒂爾則主張徹底擺脫競爭。現實資料支撐了蒂爾的判斷：2016年，美國四大航空公司佔據66%的市場份額，形成寡頭壟斷後，行業才終於迎來持續盈利周期（觀研報告網，2017年11月16日）。這說明，只有當市場集中度達到一定水平，企業才能擺脫惡性競爭，實現價值創造與價值捕獲的平衡。更具洞察力的是，蒂爾揭示了企業在市場敘事中的策略差異：非壟斷者會刻意縮小市場定義以吸引投資，而壟斷者則會誇大市場競爭程度以規避監管。這種敘事策略的差異，本質上是企業在不同市場地位下的理性選擇，完全符合資訊經濟學中的訊號傳遞理論。三、壟斷建構的五大核心策略基於對Google、PayPal等企業的深度剖析，蒂爾總結出了建構壟斷企業的五大核心策略，每一條都有堅實的經濟學理論支撐。1. 從小市場起步的擴張邏輯蒂爾主張從一個能完全統治的小市場切入，再以同心圓模式向外擴張。亞馬遜從圖書、Facebook從哈佛校園、PayPal從eBay頭部賣家起步，都是這一策略的成功實踐。這一策略的經濟學邏輯在於，在小市場中，企業能夠以較低成本建立競爭優勢，形成局部壟斷。隨著市場擴張，網路效應和規模經濟開始發揮作用，將初始優勢不斷放大。這與演化經濟學中的"路徑依賴"理論高度契合——早期的微小優勢會通過正反饋機制不斷強化，最終形成難以撼動的市場地位。2. 10倍改進的顛覆性創新蒂爾強調，要實現壟斷，必須提供比替代方案好10倍的產品或服務。PayPal處理支付的速度比支票快10倍，亞馬遜提供的選擇比實體書店多10倍，這種量級躍遷式的改進，是打破現有市場格局的唯一途徑。這一觀點與熊彼特的創新理論一脈相承。熊彼特認為，創新不是漸進式改進，而是"創造性破壞"，是對現有生產函數的徹底重構。10倍改進正是這種創造性破壞的量化標準，它能夠讓企業直接跨越競爭壁壘，建立全新的市場規則。3. 壟斷特徵的疊加效應強大的壟斷企業會組合四種核心優勢：專有技術、網路效應、規模經濟和品牌。這四種優勢的疊加，會產生遠超簡單相加的協同效應。網路效應是數字時代最強大的壟斷武器。根據梅特卡夫定律，網路的價值與使用者數量的平方成正比。這意味著，使用者越多的平台，對新使用者的吸引力越大，形成正向循環。Google的搜尋引擎、Facebook的社交網路，都完美體現了這一規律。規模經濟則進一步鞏固了壟斷地位。隨著規模擴大，單位成本不斷降低，企業能夠以更低的價格提供產品，進一步擠壓競爭對手的生存空間。專有技術和品牌則為這些優勢提供了護城河，阻止潛在進入者的挑戰。4. 後發先至的競爭策略蒂爾提出的"最後行動者比先行動者更重要"的觀點，挑戰了傳統的"先發優勢"理論。微軟不是第一個作業系統，Google不是第一個搜尋引擎，Facebook不是第一個社交網路，但它們都成為了各自領域的絕對領導者。這一現象可以用博弈論中的"精煉納什均衡"來解釋。後發者能夠觀察先行者的錯誤，最佳化自身策略，最終形成更穩定的市場均衡。同時，後發者可以利用技術和市場的成熟度，以更低的成本實現規模擴張，這符合經濟學中的"後發優勢"理論。5. 規避競爭的價值創造蒂爾最具爭議的觀點是"競爭會擠出真正有意義的工作"。他認為，競爭鼓勵模仿，而模仿無法帶來價值捕獲。當所有人都做同一件事時，整個行業的經濟利潤會趨於零。這一觀點與資源基礎觀理論高度一致。該理論認為，企業的競爭優勢來源於獨特的、難以模仿的資源和能力。當企業陷入同質化競爭時，這些獨特資源的價值會被稀釋，最終導致行業整體盈利能力下降。四、對創業者和投資者的實踐啟示蒂爾的壟斷理論，為創業者和投資者提供了全新的思維框架。對創業者而言，核心啟示在於：不要在紅海市場中廝殺，而應尋找無人涉足的藍海。從一個小而美的市場切入，通過10倍改進建立技術壁壘，利用網路效應和規模經濟快速擴張，最終形成壟斷地位。對投資者而言，關鍵在於識別具有壟斷潛力的企業。真正值得投資的，不是那些在競爭中勉強存活的公司，而是那些擁有獨特技術、強大網路效應和清晰擴張路徑的企業。正如蒂爾所說，企業75%的價值來自未來，投資的本質是對企業長期壟斷能力的判斷。結語：打破競爭迷思，擁抱壟斷價值彼得·蒂爾的壟斷創業法則，不僅是一套商業策略，更是一種思維方式的革命。它告訴我們，真正的商業成功，不是在既定規則下戰勝對手，而是重新定義遊戲規則。在這個競爭日益激烈的時代，蒂爾的理論為我們提供了一條突圍之路：與其在紅海中拼得你死我活，不如在藍海中開闢新的疆域。正如他在《從0到1》中所說："競爭是留給失敗者的遊戲，贏家永遠在創造新的市場。"對於創業者和投資者而言，打破對競爭的迷信，理解壟斷的真正價值，或許是開啟商業成功的關鍵一步。在這個充滿不確定性的商業世界裡，蒂爾的11條法則，依然是照亮前路的燈塔。 (慧眼財經)

“全球人工智慧投資規模2025年或將接近2000億美元。”高盛8月份的一份報告中寫道。雖然爭奪算力是追逐超級智能的明牌項，但中、美這兩個最大的玩家，卻站在分岔路口：中國這邊不斷地在性能上追分，美國那邊雖沒有被算力困住，卻被能源所“卡脖子”。時針撥回到2023、2024年，搶算力成為“全球共識”——無論矽谷巨頭、主權基金，無不寄希望從輝達的手裡，搶到更多的H100產能。但是站在2025年年末回看，儘管搶算力的趨勢沒有根本改變，但各大雲廠下單為了計算總擁有成本，已經把計算器按冒煙。在輝達的身後，Google十年磨一劍，在Gemini 3的訓練上讓自研晶片TPU脫穎而出，為專用積體電路（ASIC）贏得極其重要的話語權。在Google身後，亞馬遜、Meta、微軟一眾老巨頭，以及OpenAI、xAI這樣的新貴，無一例外的下場自研。資本市場隨即給出結論：輝達市值上限5兆美金。2025年下半年之前，泡沫並不是主旋律，但隨著山姆·奧特曼拿出1.4兆美元的龐大基礎設施建設計畫，尤其是背後的循環交易、舉債融資，引發外界對泡沫的擔憂。泡沫理應關注，但在先進算力禁運的背景下，泡沫顯然不是中國算力、大模型的重點。相比矽谷，中國AI產業走的非常曲折、艱難，但成果也頗豐——我們有世界頂級的開源模型，有成熟的應用生態，更有數倍於矽谷明星公司的Tokens使用量。在有限的空間裡，過去中國大模型一直使用輝達供應的“閹割版”次等晶片，但今年開始，這個趨勢將慢慢得到改變——機構伯恩斯坦的資料顯示，中國本土AI晶片品牌滲透率已從2024年的約29%，快速提升至接近60%。同期，中國輝達們紛紛衝刺上市，背後是中美科技競爭加劇和國產替代需求的爆發。在這個大環境下，越來越多的中國晶片企業試圖通過“超節點”的形式，以繞開單晶片性能不足的問題，這反映出中國人工智慧產業的智慧和韌性。矽谷大佬們注視著沙盤上的伺服器和核電站，圖片由AI生成01. 矽谷巨頭從CapEx到CapEx+TCO回望2023與2024年，全球AI算力市場的主旋律是恐慌與搶購，在那兩年裡，無論是矽谷巨頭還是主權基金，唯一的KPI就是搶到儘可能多的H100。根據UBS的資料，2025年全球AI晶片市場規模雖然預計將突破2000億美元，但增長的內驅力已發生質變。現在的雲廠商在下單前，不再只盯著性能參數，而是開始拿著計算器審視TCO（總擁有成本）。今年美國主要雲服務提供商如亞馬遜AWS、微軟Azure和Google雲，正以前所未有的激進姿態加大資本開支（CapEx）。高盛預測，2025年五大巨頭的資本支出將達到3800億美元，用於AI基礎設施擴張和資料中心建設，以應對爆炸式增長的計算需求。到2027年，總規模將超過5400億美元。雲長的投資反映了激烈的競爭，但和以往不同，所有人都不得不考慮效率問題，不得不精打細算考慮經濟帳。在這個過程中，還有一個值得關注的訊號：2025年的算力市場不再是單純的“賣卡”生意，資料中心的基建進入了機架級時代。如今，交付到雲廠商的是整合了計算、高速互聯、甚至液冷系統的完整機櫃。與此同時，由於單機架功耗普遍突破100kW，電力供應已成為限制2025年算力總量釋放的物理天花板，而非晶片產能本身。今年AI產業的另一一個顯著的標誌就是推理的需求越來越多。算力中心的工作負載正從“暴力堆算力跑訓練”轉向“大規模、高並行的推理調度”。大摩預測，2026年推理算力需求將超過訓練需求。這意味著，市場對晶片的要求不再僅僅是單卡極致的算力峰值，而是單位成本下的Token輸出效率。這種需求偏移，也變相給了非輝達陣營更多生存空間，因為在推理側，性價比往往比絕對生態優勢更具殺傷力。當然，推理需求的暴漲也給廣大的“賽博玩家”一記暴擊——儲存價格暴漲。02. 輝達是“一超”，Google領銜“多強”2025年，資料中心AI晶片市場呈現典型的“一超多強”格局。憑藉Blackwell架構的領先性能、NVLink互聯生態和大規模部署，輝達佔據主導地位，市場份額約佔80%以上，憑藉年度旗艦GB200&GB300系列，繼續以“一超”的姿態，主導訓練和推理領域。AMD、Google、亞馬遜、微軟和Meta作為“多強”，通過自研ASIC加速器，積極最佳化內部雲基礎設施、降低成本並逐步向外部開放，挑戰輝達的壟斷。這些公司主要從自身大規模AI需求出發，開發專用晶片，強調能效、規模化和特定工作負載最佳化。AMD通過Instinct MI系列在資料中心市場快速崛起，已吸引Meta、微軟和Oracle等客戶。2025年MI350系列已大規模可用，在某些MoE模型上性價比突出。MI400系列計畫2026年推出，支援更大規模機架級整合。亞馬遜AWS的自研Trainium系列針對資料中心訓練和推理，Trainium3 採用3nm工藝，支援144晶片整合，峰值超362 PFLOPS，專門針對Agent代理、推理和視訊生成等下一代應用最佳化，支援PyTorch/JAX無縫遷移，可擴展至百萬晶片超大規模叢集。亞馬遜策略是垂直整合Bedrock平台，吸引Anthropic等客戶，顯著降低token成本，在AWS生態內提供高性價比替代。Meta的MTIA系列專注內部資料中心推薦和排名模型，核心策略是基礎設施自主化，減少成本，主要內部使用（如Facebook/Instagram推薦），尚未外部開放，但正擴展至生成AI訓練。2025年下一代MTIA（基於5nm）已測試並部署，提供3.5倍密集計算和7倍稀疏計算提升，記憶體頻寬翻倍，效率較GPU高2倍。MTIA與下一代GPU協同，支援Llama系列推理。和其他巨頭一樣，微軟過去兩年也在推動自研Maia系列，但一直“掉鏈子”。Maia系列的首款產品Maia 100在2023年底發佈，被視為微軟進軍自研晶片的標誌性動作，不過參數遠不及同行同期的產品。Maia 200更是一波三折：原計畫2024年完成流片，但設計過程中出現多個技術問題，導致流片延遲至2024年底，2025年才啟動量產。根據SemiAnalysis的資訊，Maia 200的性能未達預期，被內部評估為失敗項目，即便量產也難以支撐核心AI工作負載。而計畫在2027年部署的Maia 300，雖然瞄準 2nm工藝，目標是接近內部性能預期。在“多強”的陣容當中，不得不提的是Google十年磨一劍的TPU。Google的TPU系列專注雲端資料中心，最新的第七代Ironwood支援高達9216晶片的節點規模，提供超過4倍於前代Trillium的單晶片性能。都在說ASIC在慢慢趕超GPU，但對輝達來說，真正意義上的變數還要數GoogleTPU。長期以來，TPU作為Google內部AI工作負載的核心支撐，主要服務於搜尋推薦、廣告等業務，即便 2018 年通過Google雲對外開放，也未推進全面商業化。近幾個月，這一局面發生根本性轉變：Google調動全技術堆疊資源，通過 “雲端服務+硬體直售” 雙路徑開放TPU能力，正式以硬體供應商身份入局AI算力市場。這一戰略轉型已取得顯著成效：Anthropic、Meta、OpenAI、xAI等頭部機構陸續加入TPU採購佇列，其中Anthropic與Google的合作堪稱標竿——不僅部署規模超 1GW 的TPU計算叢集，更簽訂100萬個TPU的合作協議，分兩階段落地40萬個直供TPUv7 Ironwood和60萬個GCP租用 TPUv7，對應訂單金額超520億美元。訂單背後，關鍵支撐在於：Gemini 3、Opus 4.5這些業界領先模型，均基於該晶片訓練，所謂“好不好看療效”。不過，TPU的過去10年研發路，也不是一帆風順，TPUv4、v5的計算吞吐量曾顯著落後於同期輝達旗艦產品，直到TPUv6通過將脈動陣列規模從128×128 提升至 256×256，實現算力翻倍且能耗降低。TPUv7則沿用3D環面（3D Torus）架構，在實際場景中展現出更優的 TCO 表現。現在，很多網友們都在討論TPU進入國內的可能性，有兩個關鍵問題：其一是性能超規，這很好理解；其二是生態問題。生態問題上，即便在北美，大家都是租用Google雲上的TPU算力，如果雲廠自己買回去建TPU叢集，會增加非常多的偵錯時間，而且還要學會使用TPU的軟體生態，在沒有Google的支援下，難度可想而知。03. “中國輝達”上市潮超節點與華為昇騰2025年，對於中國的AI晶片來說，是不平凡的一年。寒武紀在今年走出了一波大行情，市值最高一度突破6000億，成為A股AI晶片龍頭標竿。摩爾線程和沐曦也成功在科創板上市。其他幾個耳熟能詳的國產AI廠商，比如壁仞科技、天數智芯、遂原科技、崑崙芯也基本都在上市的路上。這一輪國產AI晶片上市潮背後，是中美科技競爭加劇和國產替代需求的爆發——美國對高端GPU的出口管制，推動國內巨頭和初創企業加速自主研發，同時資本市場對AI算力的追捧，讓這些高研發投入的公司迎來融資窗口期。儘管多數企業仍處於虧損階段，但高估值反映了投資者對未來國產晶片在智算中心、大模型訓練等領域的期待，這一潮湧不僅帶來了資金活水，也標誌著中國AI晶片產業從“跟跑”向“並跑”邁進的關鍵轉折。之所以說是關鍵轉折，原因在於，2023年輝達憑藉其CUDA生態和領先的GPU性能，幾乎壟斷了全球和中國AI算力市場，市場份額一度高達80%以上，尤其在資料中心和訓練大模型領域，輝達的H100和A100系列晶片成為不可或缺的核心，國產廠商難以撼動其地位。受美國出口管制的持續影響，特別是對先進AI晶片的禁售，輝達在中國市場的份額急劇下滑，這為國產GPU提供了絕佳的滲透機會。根據伯恩斯坦的資料，本土AI晶片品牌滲透率已從2024年的約29%快速提升至2025年的59%以上，特別是在智算中心和雲服務領域，國產晶片的採用率顯著上升。轉變得益於“國產替代”的強勢推動和產業鏈的加速成熟。具體來說，華為的Ascend系列性能已接近輝達H200的80%，並在多家資料中心大規模部署；其他廠商如阿里的PPU、崑崙芯、寒武紀、壁仞、天數智芯和燧原，也通過異構計算和生態相容性提升，逐步蠶食市場空白。整體而言，中國AI晶片市場正從輝達“一超獨大”的壟斷格局，向“百花齊放”的多強競爭演變。預計到2026年，國產GPU在國內滲透率將進一步突破，這不僅降低了供應鏈風險，還推動了AI算力的自主可控和成本最佳化。單晶片性能在不斷追趕，整個算力產業都湧向“超節點”，以規避單晶片性能還不足的問題，更體現了中國人的智慧。超節點是將大量AI加速卡通過高速互聯整合成邏輯上統一的“巨型電腦”，有效解決傳統叢集通訊延遲高、擴展性差等問題，支援兆參數模型高效訓練和推理。目前，中國已推出多款商用超節點產品，單節點規模從128卡到640卡不等，技術路線涵蓋電互連、光互連和開放架構。互聯技術是國產超節點的核心突破，傳統乙太網路和PCIe難以滿足萬卡級通訊需求，頭部廠商自研高速協議成為標配：華為“靈衢”協議單晶片互聯頻寬達2TB/s、卡間延遲僅2.1微秒；海光/曙光HSL協議支援112G高速互聯，並通過專用交換晶片實現節點內全頻寬點對點互聯，避免出節點轉發，這種低延遲、高頻寬設計極大降低了分佈式訓練中的通訊開銷。目前，已有多個超節點項目落地，但大規模商用預計2026年真正爆發，所以我們也常說，2026年將迎來“超節點戰爭”。儘管超節點可以部分補齊單晶片算力不足的問題，但挑戰仍然存在，包括軟體生態最佳化、先進製程與HBM產能瓶頸。關於國產算力，不得不提的是華為。根據IDC的資料，明年昇騰的出貨量將佔比中國AI晶片總出貨量的一半。9月份的全連接大會上，華為直接亮出了昇騰系列路線圖。根據規劃，2026年至2028年，華為將分階段推出四款新晶片：2026年第一季度發佈昇騰950 PR（專注推理Prefill和推薦場景）；2026年第四季度推出昇騰950 DT；2027年第四季度推出昇騰960；2028年第四季度推出昇騰970。昇騰AI晶片路線圖這一路線圖延續了昇騰從910系列（2018年起）到910C（2025年推出）的迭代路徑，結合Atlas超節點技術，支援大規模叢集部署。關於昇騰的950 PR，最近大家在網上都能看到一些性能參數，對華為來說，其目前的核心並不是在訓練上要去掉輝達，而是讓自己的晶片被更多的使用者使用起來。有可能會被忽視的關鍵資料：在950 PR中，增加了SIMT/FP8/F4，這些都對推理有明顯的改善。04. 有泡沫，那就擠掉當奧特曼的1.4兆美元投資重塑AI產業格局，當輝達市值一路飆升至5兆美元，當AI概念股成為資本市場的香餑餑，關於AI是否處於泡沫的爭論變得異常激烈。有人將當前的資本狂熱比作 2000年網際網路泡沫的重現，也有人堅信這是技術革命的必然序曲，這些都是基於不同視角、立場得出的洞察，都有存在的合理性。樂觀派堅定看好AI的長期價值，認為當前的高投入與高估值並非炒作，強調AI將創造20兆美元的經濟價值，僅生成式AI就有望提升勞動生產率15%，這種技術賦能的潛力足以支撐資本的熱情。從資料來看，以輝達為代表的龍頭企業並非空談概念，其憑藉GPU技術佔據AI價值鏈35-40% 的資本支出份額，2025年營收預計超2000億美元，紮實的盈利能力成為估值的重要支撐。謹慎派則認為市場存在潛在的風險，企業對債務融資的依賴度不斷上升， 五大AI超大規模企業現金資產佔比已從2021年底的29%降至2025年二季度的15%，債券與私人信貸成為主要融資管道。更值得關注的是，AI產業呈現明顯的結構性失衡：上游算力硬體景氣度高漲，但中游多數初創模型企業缺乏商業化能力，下游80%部署AI的企業尚未實現淨利潤提升。換句話說，源源不斷地投錢，卻沒有在商業收入上高效轉化。判斷AI是否處於泡沫，不能僅憑市場熱度，而需從估值水平、盈利支撐、產業邏輯三個核心維度理性分析。從估值來看，當前美國科技巨頭的估值並未達到歷史泡沫峰值。被稱為“美股七姐妹” 的核心科技股當前市盈率約31倍，遠低於2000年網際網路泡沫時期的極端水平。更重要的是，這些企業大多具備強勁的現金流和造血能力，與當年缺乏盈利支撐的網際網路初創企業有本質區別。從產業邏輯來看，美國AI硬體投資自2023年已增長2000-3000億美元，資料中心、算力基礎設施的建設雖然存在局部過熱跡象，但背後是真實的產業需求支撐。GoogleTPU晶片對外供貨引發的“鯰魚效應”，更證明AI產業正從壟斷走向多元共生。關於部分企業“閉環買賣”的模式——輝達投資xAI後xAI隨即採購其晶片，微軟投資OpenAI後獲得巨額雲服務訂單——可能導致估值虛高，進而帶來局部泡沫，尤其是美國前十大科技股佔全球股市近25%的極高集中度，也讓市場波動的傳導風險不容忽視。但市場不是從來就是二八分化，優勢資源集中在20%的機構手裡？從我們的視角來看，所謂AI泡沫：只是短期利益與長期價值、資本狂歡與技術本質的博弈。即便是真有泡沫，擠掉就是。 (騰訊科技)

一、美國聯邦債務最新規模與增長態勢截至2025年12月，美國聯邦總公共債務已超過38.4兆美元，較一年前增加約2.23兆美元，日均增長約61.2億美元。這相當於每位美國人負擔約11.3萬美元債務，或每個家庭約28.5萬美元。公眾持有債務佔比接近99%，債務佔GDP比率約為123%。2025財年聯邦赤字約為1.8兆美元，淨利息支出首次突破1兆美元，超過國防或醫療支出。債務快速積累源於疫情後刺激措施、稅收減免延續、必繳支出增長以及利息成本上升。2025年通過的“One Big Beautiful Bill Act”等法案預計未來十年增加3-5兆美元赤字，並將債務上限提高至41.1兆美元。國會預算辦公室（CBO）最新預測顯示，若當前政策延續，債務佔GDP比率將從2025年的約100%升至2035年的118%，並在2055年達156%。委員會負責聯邦預算（CRFB）警告，利息成本可能在2035年達1.8兆美元，形成債務螺旋。高盛等機構認為美元儲備地位提供緩衝，但若政界持續擴張，長期危機風險上升。二、債券市場訊號：長期收益率高位與通膨預期頑固2025年12月，10年期國債收益率約為4.14%-4.16%，30年期約為4.79%-4.82%，高於疫情前水平。過去三年，長債受利率上升影響大幅虧損，許多投資者仍未回本。聯準會雖在2025年多次降息，將聯邦基金利率降至**3.5%-3.75%**區間，但短期降息難以刺激大規模借貸——例如，50基點降息僅使銀行優惠利率從7.5%降至7%。長期收益率維持高位表明市場對聯準會控制長期通膨的能力存疑。若出現衰退，聯準會可能進一步降息，但通膨壓力限制幅度至1-2個百分點。專家觀點分歧：部分認為短期可持續，但長期面臨信心動搖風險。持有5年以上債券，尤其是10-30年期，需要重新評估歷史高通膨周期下的資本損失風險。若近期反彈恢復部分損失，可考慮獲利了結，轉向防禦性資產。三、硬資產崛起：黃金與商品表現突出2025年，黃金價格突破4500美元/盎司，年內漲幅約70%，創1979年以來最大年度漲幅。驅動因素包括央行購金、地緣緊張、美元走弱及通膨預期。布隆伯格商品指數（BCOM）年內上漲約9%-20%，貴金屬和工業金屬領漲。商品整體被低估多年，25-30年圖表顯示當前水平低於20年前，預示反彈周期。黃金礦業股大幅跑贏金價，NYSE Arca黃金礦業指數上漲逾50%。公司如Newmont和Barrick受益高金價，實現創紀錄現金流。礦業股槓桿效應顯著，金價上漲時利潤放大。篩選標準包括低負債、高自由現金流及長期持有潛力。能源類股短期需求放緩導致油價波動，2025年12月WTI約56-58美元/桶，Brent約60-62美元/桶，但供給約束支撐中長期上漲。國際能源署預測石油需求2030年達峰後漸降，但天然氣和轉型金屬需求強勁。四、地緣政治與去美元化趨勢加劇不確定性中俄峰會、朝鮮動態及委內瑞拉緊張表明全球格局變化，美國主導地位受挑戰。中國等國減持美債、增持黃金，反映去美元化。各國財政惡化推動硬資產轉移，包括土地、礦產、油氣。商品在高通膨期歷來跑贏金融資產，2025年金屬、礦業、能源、肥料等子類突出。五、投資策略建議：保值優先與多元化配置維持購買力而非追逐高回報。歷史顯示連續高回報後大回落易抹平收益，重點避免重大損失。通過篩選低債、高現金流優質公司建構組合，短期國債佔比40-60%。硬資產如黃金、能源、商品作為避險。美國經濟仍具一定的韌性，民眾在逆境中尋機會，還存在自行調整的空間。但財政需強力矯正，否則政府債務將持續擠出生產性投資。2025年12月最新資料強化謹慎：債券長期風險上升，硬資產提供平衡。投資者宜多元化，優先保值。 (周子衡)

慶龍老師上週的開牌股，蓋牌到現在漲幅已超過 3 成，非常可觀，一起來一探究竟這檔股票的基本面與未來展望。聯友金屬長期專注於鎢、鈷等稀有金屬的回收與再製。過去市場對這類公司，多半以原料循環股看待，但近一年產業環境的變化，已讓這個定位出現明顯轉變。從營運面來看，2025 年前三季合併營收達 8.89 億元，毛利率維持在約 20% 水準，稅前淨利超過 9,000 萬元，獲利能力較前期明顯改善。更重要的是，這並非單一季度的偶發表現。自第二季起，隨產品結構調整與出貨價格提升，獲利逐步回升，營運節奏已趨於穩定。11 月的表現，進一步確認這樣的趨勢。單月營收達 1.62 億元，創下公司歷史新高，單月獲利亦顯著放大。反映的是需求面與產品單價同步拉升，而非短期拉貨或一次性因素。這樣的變化，顯示公司已進入實際放量階段。從產業面來看，鎢、鈷等稀有金屬的供給結構正在改變。隨著主要產地出口限制趨嚴，下游對材料來源的穩定性與可追溯性要求提高，回收再製的重要性明顯上升。相較傳統礦產供應，回收材料在品質控管、供應穩定度與環保要求上具備優勢，逐步成為半導體、電池與高端製造客戶的固定採購來源。聯友金屬這幾年的策略重點，並不只是擴大產量，而是持續提高高規格產品的比重，特別是在電池等級與高純度材料的布局。讓出貨價格與毛利結構同步改善。這也使公司營運不再單純受原料價格波動影響，而是逐步建立以技術與品質為核心的競爭基礎。整體來看，聯友金屬目前的狀態，已不再是等待轉機的階段。而是在稀有金屬供給趨緊與產業升級背景下，逐步反映結構性需求的公司。隨著下游應用持續擴展，高規格材料出貨占比提升，營運規模與獲利能力仍具延續空間，未來表現更值得以中長期角度觀察。想第一時間知道哪些股票可以逢低進場，請先加入慶龍老師官方 LINE，輸入 @ai8085或點擊文章下方連結，盤中 & 盤後會有二通免費 CALL 訊，帶你掌握現在看見未來。每天二+一則即時解盤資訊 官方LINE: https://lin.ee/uLNWaPWe持股健診直接加LINE ID:@ai8085

美國股市，這是最重要的一個，已經經歷了歷史上最長的繁榮期。美國整個歷史中從來沒有過這麼長的股市好時期。現在，川普先生說這將永遠持續下去。他解決了一切。別擔心。這讓我更加擔心。嗯，我是說，投資者喜歡寬鬆的貨幣政策，因為有更多錢可以投到股市和其他投資上。市場似乎認為這是好消息。歡呼！歡呼！我已經賣掉了一切。我感到困惑。我感到迷茫。而且我很擔心。到目前為止，我是錯的。Jim Rogershttps://thepolitic.org/an-interview-with-jim-rogers-investment-biker-legendary-commodities-trader-and-co-founder-of-quantum-fund/那麼，我們知道些什麼呢？華盛頓的那些人，他們很少知道自己在做什麼，但他們有權力降息和放鬆錢袋子。他們可以向世界洪水般注入貨幣，他們正在這麼做。而且每個人都喜歡大量免費、寬鬆的錢。現在這些錢正流入投資領域。從歷史上或傳統上看，市場比我們所有人都聰明。市場說：“好吧，夥計們，我們喜歡你們的故事，但我們不買帳，我們不玩了。”這可能是一個訊號，表明我們即將走到盡頭。我的觀點是，我們正在走向盡頭。但這也可能意味著市場認為我們正在走向盡頭，但我們似乎還沒有到那裡。我不知道這是否還會持續一周，還是又一年。順便說一句，我沒有賣空任何東西。我沒有任何空頭頭寸，但我持有大量美元現金。你說得完全正確。你很有洞察力。我沒想到美國現在會變得比過去更加社會主義，但這是社會主義經濟的一個跡象，當政府擁有大量公司時。現在還不是很多，但這可能是駱駝把鼻子伸進帳篷的第一步。我希望這不會發生，但川普先生會做川普先生要做的事。聽著，當有人陷入麻煩時，他們會盡快打電話給華盛頓，說：“你們為他們做了。這裡是我們。我們也需要一點幫助，給我們一些錢。”不，我確信這會變得更糟得多，或者更好，這取決於你怎麼看。我覺得更糟。如果你問我，這是一件非常不幸的壞事。我不希望美國政府、任何政府擁有美國產業、美國公司，但這是向前邁出的第一步，我擔心我們會有更多這樣的情況。當我在上公民課的時候，我們沒有談論美國政府擁有美國經濟。我們談論那些壞事發生在英國之類的國家，或者俄羅斯。現在這正在變成美國。我看不到因果關係，但我們很可能正在跌跌撞撞地走向戰爭。我是說，我們看到世界上有很多小戰爭。從歷史上看，當有很多小戰爭時，通常會發生一些事，突然你就有了大戰爭。我們可能正在走向那一步。我看到令人擔憂的跡象。我不太喜歡我看到的，但我要面對事實，而不是我想要的。而且在我看來，我們似乎正在越來越接近一場大戰爭。嗯，你剛才提到了。我們世界上有幾場小戰爭正在進行，美國越來越強勢，如果我們用這個詞，說這是為了我們自己的利益。我們在拯救世界。川普先生在拯救世界，我們有越來越多的小戰爭在發展。華盛頓告訴我們這是好事。這對美國好。對世界好。我懷疑。我不太喜歡。你回顧以前的時期。你回顧第二次世界大戰。有各種各樣的小戰爭在這裡、那裡、那邊，下一步它們就變成了大戰爭。經常是這樣發生的。你看第一次世界大戰。就是這樣發生的。有很多小戰爭，下一步你就有了大戰爭。我對世界上正在發生的事情極其擔心，因為我覺得我以前見過，而且我看不到華盛頓有任何人擔心。他們都說別擔心，我們一切都在掌控中。我知道他們沒有。這讓我更加擔心。回顧歷史。他們總是認為自己比別人都聰明。而且他們確實比別人聰明，直到下一刻他們說：“哦，天那，我們怎麼捲入這場戰爭的？我們怎麼脫身？哦，我想脫身，但已經沒有辦法了。”嗯，戰爭從來沒有對任何人好。即使是那些認為自己贏得戰爭的人也不好，因為它花費驚人的金錢。大量資產被花費或丟失。所以，我是說，有少數人賺了點錢。是的。總是這樣。而且即使你贏了，你通常最終比以前更糟。是的。你贏了戰爭，但它代價是巨大的生命、金錢和其他一切。如果你回顧歷史上的每一場戰爭，長期來看受益者很少。嗯，我最近買了更多白銀。我沒有，我擁有黃金。我沒有賣任何。我沒有買任何黃金。它正在創歷史新高。白銀仍大幅低於其歷史高點。所以，我最近買了更多白銀。如果你不懶，而且你知道自己在做什麼，哦天那，你可以賺到驚人的錢。如果你買對的礦商，如果你買對的人和對的礦山在對的地方，你會比只是買白銀或黃金賺得多得多。但你必須知道自己在做什麼。因為如果你買錯的礦山，你會失去一切。金礦的定義是一個地洞，上面站著一個騙子。鉑金很棒。我不擁有鉑金，但當然，如果你知道自己在做什麼，就買吧。一定要確保你知道自己在做什麼。嗯，很多那些股票已經有了大漲幅。我是說，並不是你不是唯一注意到正在發生的事情的人。這個牛市從2009年開始持續到現在。世界上很多公司已經有了好漲幅，而且正在有好漲幅。我重複一遍，我沒有賣空。也許我應該，但還沒有開始賣空。嗯，很多研究顯示，大量寬鬆貨幣必須去某個地方，它通常流入商品，價格上漲。大量寬鬆貨幣、易得貨幣往往導致通膨。我懷疑它還會再次發生。我當然不會做空通膨。如果有什麼的話，我預計未來會有更多。世界上幾乎每個國家，沒有人在試圖削減經濟或增長或繁榮。嗯，我不知道有那個國家在試圖冷卻事情。大家都高興、高興、高興，這很棒，但我知道當每個人都高興時，我們應該開始問問題了。從歷史上看不是這樣。通常，如果你往火上澆更多煤油，你通常會有比一切我能看到的更熱的火。這意味著我們將有更多通膨在世界上，不只是美國，因為世界上大多數政府現在會有大量寬鬆貨幣。而且當每個人都有寬鬆貨幣時，從歷史上看通常會導致更多通膨。如果你問我，它將導致更多通膨。再說，不要賣你的白銀。我知道你的管家做你的購物，但如果你去商店，你會發現價格正在上漲，而且繼續上漲。不要問華盛頓。問你的管家。你就會知道世界上正在發生什麼。我持有大量現金，是美元，而不是其他貨幣。因為通常當有問題時，人們尋找安全港灣。世界上很多人仍然認為美元是安全港灣。它不是。而且美國是世界歷史上最大的債務國。但大多數人仍然認為美元是安全港灣。所以我持有大量美元。如果問題來臨，美元上漲，我希望我足夠聰明去賣掉它。現在你的下一個問題應該是，好吧，你會把錢放到那裡？我沒有答案。目前我看不到另一種貨幣。我擁有黃金。我擁有白銀。當然，我可以做更多。但我正在尋找另一種將與美元競爭的貨幣，我還不知道是什麼。從理論上說是人民幣，但它還不是可自由兌換貨幣。所以我不知道。我們過去有過一籃子貨幣。從歷史上看它們沒有成功。歡呼。我希望它成功。我不擁有即將成為的一籃子貨幣什麼的，因為我知道歷史先例，我持懷疑態度。它們通常不成功。成為貨幣或安全港灣的東西通常是單一聚焦的貨幣或產品，如黃金或白銀。那是歷史上發生的事。嗯，也許他們也知道白銀下跌了，而黃金沒有。我不認為我是唯一知道這個的人。但聽著，我不和沙烏地阿拉伯人說話。你得問他們。但我知道他們每天可以上電腦看到白銀大幅低於歷史高點，而黃金正在創歷史新高。所以也許他們像我一樣想。我不知道中央銀行。我知道他們有很多錢，我們必須注意他們在做什麼。而且目前，如果他們在買白銀，歡呼，我擁有白銀。我最近也買了更多白銀。我不賣我的黃金。如果黃金下跌，我一定會買更多黃金。 (周子衡)