今天繼續給大家帶來「一頁紙」講透美股公司系列。對國內投資者而言，美股研究資料相對匱乏。這是一個非常「有錢景」的方向，我會借助 AlphaEngine 的幫助，幫你跨越美股研究的資訊鴻溝，每天挖掘一個潛在的美股財富密碼。本期的主角是Unity，能否成為下一個AppLovin？（1）Unity的發展歷程Unity是全球領先移動遊戲創作與廣告營運平台。Unity於2004年創立，早期專注於Mac OS X的遊戲開發。公司發展的關鍵轉折點是2008年，在蘋果iPhone發佈後迅速推出對iOS的支援，隨後在2010年前將相容性擴展至Windows和Android系統，奠定了其作為領先跨平台引擎的堅實基礎，並迅速在移動遊戲市場佔據主導地位。從2014年起，Unity開始戰略性地拓展業務並探索貨幣化。公司推出了Unity Ads廣告平台，標誌著其向服務化轉型。通過收購遊戲伺服器提供商Multiplay和即時語音技術公司Vivox，Unity建構了更全面的開發者服務生態。同時，公司業務開始滲透至VR、影視及汽車等非遊戲領域，商業模式從單一引擎許可向平台化服務演進。2020年9月，Unity在紐交所成功上市，融資13億美元，開啟了新的發展篇章。為強化廣告業務，公司於2022年以44億美元收購了ironSource。然而，2023年推出的“Runtime費用”新政引發了開發者社區的強烈抵制和信任危機，對公司聲譽和股價造成了顯著負面影響。面對困境，Unity在2024年迎來重大戰略調整。新任CEO馬修·布羅姆伯格於5月上任後，果斷廢除了爭議性的Runtime費用，著手修復開發者信任。公司通過剝離非核心業務、裁撤約30%的低毛利業務員工等方式，顯著最佳化了成本結構。另一方面，公司於2025年5月13日正式上線Vector AI廣告演算法，推動廣告業務效率邊際改善。這些改革已初見成效，公司2025年第二季度實現總營收4.41億美元，調整後EBITDA達0.9億美元，雙雙超出市場預期與公司指引，展現出強勁的財務表現，標誌著公司已進入困境反轉階段。（2）Unity的商業模式：Create & Grow建構資料飛輪Unity的業務分為Create和Grow兩部分，前者是以訂閱製為核心的遊戲內容創作引擎，後者是以AI廣告為核心的增長業務，我們分別來看。Unity的Create業務以核心引擎產品為基礎，通過訂閱模式實現收入，是公司的基本盤。作為最新的長期穩定版本，Unity 6在多人遊戲開發、光照渲染及AI能力上實現了重大增強。其訂閱模式是主要收入來源，2025年Pro版和Enterprise版分別提價8%和25%，在穩固的開發者生態基礎上直接提升了業務的盈利能力。Unity 6.2版本推出的AI功能套件是其商業化的新增長點，包含程式碼助手（Assistant）、資產生成工具（Generators）和推理引擎（Inference Engine）。該套件採用積分消耗的商業模式，旨在開闢新的收入增長點，並向基於使用量的定價模式（usage-based pricing）長期轉型，是公司未來重要的增長引擎。Unity的Grow業務是公司的增長與變現業務類股，為開發者提供使用者獲取、廣告變現及營運分析工具，其收入模式主要為廣告展示分成和效果計費。該業務的核心是Unity Ads廣告網路，並通過2022年對ironSource的戰略收購得到顯著增強，奠定了其在移動廣告領域“龍二”的市場地位，旗下Mediation聚合平台與DSP均為行業頂級水平。2025年5月13日，公司正式上線了基於機器學習的Vector AI演算法，作為廣告技術堆疊的核心升級，旨在提升廣告投放的精準度和效率。Vector AI上線後效果立竿見影，推動2025年第二季度廣告網路收入環比增長15%，並預計未來將釋放25%的環比提升潛力，成為驅動Grow業務增長的關鍵引擎。Unity通過Create（創作）和Grow（增長）兩大業務建構了獨特的“創作-營運”協同飛輪，形成了強大的資料壁壘和網路效應。該模式的核心在於整合併利用兩類核心資料資產：一是由Unity引擎在移動端超70%市佔率帶來的海量、一手“引擎使用資料”，二是通過Unity Ads及ironSource平台積累的“廣告行為資料”。這兩類資料共同構成了訓練Vector AI演算法的獨家資料集，實現了“賦能創作 → 促進增長 → 資料回傳最佳化”的閉環。引擎資料對廣告演算法的賦能效果預計將在2026年開始顯現，形成區別於競爭對手的差異化優勢。（3）Unity的核心競爭力及護城河首先，Unity的核心護城河基石在於其卓越的跨平台相容性。引擎支援約30個不同平台，覆蓋PC、主機、移動裝置及VR/AR頭顯，使開發者能夠實現“一次開發，多平台部署”，極大地降低了開發成本與時間周期。這一能力幫助Unity在移動遊戲領域建立了絕對的統治地位，市場佔有率超過70%，並在Steam等PC平台長期維持約50%的份額。這種廣泛的平台覆蓋和市場滲透率構成了難以踰越的規模壁壘，是其商業模式的根基。在此基礎上，Unity建構了一個龐大且高粘性的開發者生態系統，形成了強大的網路效應。其Asset Store資源商店擁有超過7萬個軟體包，為開發者提供了豐富的工具、外掛和美術資源，顯著提高了開發效率。龐大的使用者基數和成熟的社區支援創造了極高的轉換成本。許多開發團隊（如米哈游）的技術堆疊、工作流和人才儲備均深度繫結Unity，形成了路徑依賴。這種自我強化的生態系統壁壘，使得競爭對手難以在短期內撼動其開發者基礎。第三，Unity獨特的“引擎+廣告”業務模式構築了一個強大的資料飛輪。引擎業務為廣告業務提供了海量、高品質的資料來源，目前已有70-80%的客戶回傳資料。這些資料，特別是來自重度遊戲的資料，為廣告演算法的迭代最佳化提供了堅實基礎。2025年5月上線的Vector AI演算法正是基於此資料優勢，顯著提升了廣告投放效率和變現效果。引擎與廣告業務的協同效應，不僅增強了客戶粘性，更形成了一個資料驅動的、持續自我最佳化的閉環，構成了獨特的競爭優勢。*註：由FinGPT Agent作表，原表請登錄AlphaEngine與此同時，Unity通過AI深度整合與非遊戲領域的成功拓展，開闢了第二增長曲線。公司在Unity 6.2版本中推出AI功能套件（Assistant、Generators、Inference Engine），旨在提升開發效率並探索新的商業化模式。同時，Unity已成功將其技術應用於汽車、工業模擬等非遊戲領域，該部分業務收入佔比已達23%。這種多元化戰略降低了公司對單一遊戲市場的依賴，增強了業務的抗風險能力，並為其長期增長打開了更廣闊的空間。（4）Unity財務資料分析Unity在2024年經歷重大戰略調整後，其財務表現自2025年起呈現顯著的困境反轉態勢。公司聚焦引擎訂閱與廣告核心業務，並實施嚴格的成本控制措施，成效在2025年上半年得到驗證。連續兩個季度（Q1、Q2）的營收和調整後EBITDA均超出市場預期，標誌著公司已步入財務修復和重回增長的軌道。*註：Unity財務資料，BTIG，AlphaEngine營收結構最佳化，核心業務重拾增長。2024年的戰略調整剝離了低毛利的非核心業務，導致2025年初營收同比下滑。然而公司核心業務增長動能強勁。2025年Q2，Create業務（引擎）在剔除非戰略性收入後同比增長16%，Grow業務（廣告）受益於5月上線的Vector AI演算法，Q2收入環比略增。盈利能力顯著修復，利潤率持續改善。盈利能力是改善最為顯著的環節。儘管GAAP淨利潤仍為負，但虧損幅度已在縮小。更關鍵的是，調整後EBITDA利潤率從2025年Q1的17%提升至Q2的21%，反映出裁員近30%和業務重組帶來的成本結構最佳化效果顯著，公司正穩步邁向持續盈利。現金生成能力強勁，財務狀況穩健。公司的現金生成能力大幅改善，2025年Q2實現自由現金流1.27億美元，較2024年同期的0.8億美元同比增長58%。強勁的現金流不僅驗證了營運效率的提升，也為公司未來的技術投入和業務拓展提供了堅實基礎，降低了對外部融資的依賴。（5）遊戲引擎行業競爭格局分析Unity橫跨遊戲引擎及移動遊戲廣告這兩大類股，因此其競爭格局呈現雙重性。在遊戲引擎領域，Unity、Unreal Engine和Godot三大遊戲引擎在市場定位、商業模式和技術特性上存在顯著差異，形成了差異化的競爭格局。Unity憑藉其廣泛的跨平台支援和龐大的生態系統，在移動和中小型項目市場佔據絕對主導地位。Unreal Engine則以其頂級的圖形渲染能力，在高端3A遊戲市場形成技術壁壘。Godot作為開源免費的後起之秀，憑藉其輕量化和零成本優勢，在獨立開發者和2D遊戲市場快速滲透。*註：由FinGPT Agent作表，原表請登錄AlphaEngineUnity在遊戲引擎市場中佔據著核心且獨特的“中間地帶”領導者地位。憑藉其無與倫比的跨平台能力（支援約30個平台）和成熟龐大的開發者生態系統（Asset Store擁有超7萬個資源包），Unity在移動遊戲（市佔率超70%）和中小型項目市場建立了深厚的護城河。這使其成為絕大多數商業遊戲和獨立開發者的首選，保證了其穩固的基本盤和高市場粘性。然而，Unity也面臨來自高端和低端市場的雙重擠壓：在高端市場中Unity面臨技術壓制。來自Epic Games的Unreal Engine，憑藉其在3A大作中展現的次世代圖形技術（如UE5的Lumen和Nanite），在追求極致視覺效果的高端PC和主機遊戲市場形成了強大的技術壓制，吸引了頂級開發團隊。在低端市場中，Unity則面臨成本挑戰。Godot等開源引擎以其完全免費、輕量高效的特性，在獨立開發者和預算有限的小型團隊中迅速崛起，尤其在2D遊戲領域構成了直接的成本優勢挑戰，分流了部分初級和獨立開發者使用者。Unity的戰略定位是在保持其跨平台和生態優勢的同時，向上通過技術迭代（如Unity 6性能提升）追趕Unreal，縮小高端渲染差距；向下通過最佳化免費版和社區營運，應對Godot等開源引擎的成本衝擊，從而鞏固其市場領導地位。（6）移動遊戲廣告市場競爭格局分析在移動遊戲廣告技術領域，Unity（Grow業務）與行業龍頭AppLovin形成“雙雄”格局。*註：由FinGPT Agent作表，原表請登錄AlphaEngine作為行業第二，Unity正通過其獨特的生態優勢和技術迭代，積極追趕AppLovin。Unity最大的差異化優勢在於遊戲引擎。通過整合引擎端資料（如Game Analysis功能）與廣告業務資料，Unity能夠獲取AppLovin等純廣告平台無法觸及的一手、高品質使用者行為資料。目前已有70-80%的客戶回傳資料，為演算法模型提供了獨特的訓練養料，這是其彌補技術和規模差距的核心武器。2025年5月上線的Vector AI演算法是Unity追趕策略的關鍵一步。該演算法上線僅一個半月，就推動Q2廣告收入環比增長15%，效果已初步顯現。公司預計，隨著更多重度遊戲資料的融入和演算法的持續最佳化，未來幾個季度廣告效果有望再提升25%，這將直接增強其對廣告主的吸引力。當前Unity的Take Rate（30-35%）遠低於AppLovin（50-60%），這既是差距也代表著巨大的增長潛力。隨著Vector演算法的成熟度和廣告投放ROI的提升，Unity的議價能力將逐步增強。未來，通過提升廣告變現效率，Unity有望在不損害開發者利益的前提下，逐步提高其Take Rate，從而實現收入和利潤率的雙重增長，縮小與AppLovin的盈利差距。（7）Unity的潛在風險Unity面臨的主要風險是市場競爭風險。針對Create業務而言，公司處於Unreal Engine在高端市場的技術壓制和Godot等開源引擎在低端市場的成本侵蝕的雙重夾擊之下。針對Grow業務而言，行業龍頭AppLovin憑藉其規模效應和技術優勢，始終是Unity難以踰越的強大對手。此外，增長不及預期的風險是當前最大的不確定性。公司的困境反轉故事高度依賴於AI商業化和廣告演算法最佳化的成功兌現。如果這些新舉措帶來的收入增長無法覆蓋成本或彌補非核心業務剝離帶來的缺口，公司的盈利修復處理程序將受到嚴重挑戰。投資者需密切關注新管理層對戰略的執行力，以及IronSource併購案的長期協同效應是否能真正釋放。 (Alpha Engineer)
