#中國通縮
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摩根士丹利-通縮壓力持續，房產買點還需觀察

到2026年底中國公共債務佔GDP的比重達到GDP的122%。財政緊縮的時機往往具有逆週期性，且與外部需求改善的跡象相關聯，就在2025年下半年出口開始小幅回升之際，高層推出了財政緊縮措施，自2025年7月以來廣義財政赤字已縮小2.5%。與以往週期不同，房地產對經濟活動構成了顯著拖累，且家庭去槓桿速度加快。 圖表3：出口強勁時，中國傾向於採用逆週期財政模式 分析：中國目前的刺激政策就和一個水龍頭一樣，情況稍有好轉就把開關擰緊些，情況不好了就稍微把開關放鬆些，比如這半年出口比較好，國內經濟壓力沒這麼大了，財政就開始緊縮。這樣調節固然有其合理性，但也存在很大的問題，就是市場是有預期的，當市場預期刺激會放緩，大家也就不會急著把錢花出去買房或消費，這就是經濟一直溫水煮青蛙的原因。 儘管財政政策可能有趕上的空間，但尚未宣佈大規模財政擴張的計畫。即使開始實施財政擴張，也必須將結構向消費而非資本支出傾斜。高層似乎不願分配太多資源至消費，因為消費不會帶來可持續增長，但堅持資本支出的問題在於經濟將無法回到持續溫和的通膨率，反而會造成產能過剩。
摩根士丹利-通縮壓力持續，房產買點還需觀察
宏觀#摩根士丹利#中國#通縮壓力
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最難的時候已經過去了

由於近三年國內低迷的經濟環境，我身邊一些朋友情緒異常的悲觀。而現在我可以說，最難的時候已經過去了。一切還是要從六年前開始的疫情說起，事實上，我們這個世界至今未完全擺脫那場疫情帶來的影響和改變。01這五年，我們變窮了很多由於2020年開始的新冠疫情對經濟造成重創，美國進行了史無前例的財政擴張，先後推出了六輪財政救助，包括五項抗疫紓困法案，向居民及小企業發放了大量現金補助，使得疫情期間美國居民的收入不降反升，消費市場異常繁榮。當疫情結束的2023年，美國國債餘額從2019年末的22.72兆美元，上升到了34兆美元。在這四年間，憑空印出來的10多兆美元流入市場，迅速推高了通膨率，其中22年美國的通膨率達到了四十年未見的8%。為抑制通膨，聯準會進行了十幾次加息，聯邦利率從2020的0.25%增加到2023年的5.5%，其他發達地區在這一期間的操作也與之類似。此時高企的息差、嚴厲的防疫政策和持續不斷的關稅戰，使大量資金從中國外流，推高了美國股市、房地產市場和國外物價，也拉爆了中國的樓市泡沫，使中國經歷了23-25年3年異常困難的經濟寒冬，讓我們真切感受到了可以憑空造牌的金融霸權的巨大威力。去年當時隔四年我再次走出國門的時候，2020年前感覺還屬比較合理的物價，已經變得異常高昂，讓我非常不適應，這五年，我們變窮了很多。疫情改變了世界，也改變了中國。02嚴重低估的人民幣從上表可以看到，從2021年到2025年這五年間，疫情期間大放水的美國累計通膨達到了25.2%，德國也達到了24%，而中國則只有3.3%。這五年，全世界都在通膨，而我們卻在通縮。這意味著：2020年一美元的購買力，到了25年，只剩下7毛5；2020年一歐元的購買力，到了25年只剩下7毛6。2020年的1人民幣，到了25年的購買力還有9毛7。而人民幣的匯率由於關稅戰，在這幾年間是下降的，25年初最低的時候，下降到了7.35。這使得人民幣的幣值受到了巨大的扭曲，這也是為什麼在國外我們會感到變窮。我曾經和戰大師討論過，中國未來是否會重蹈蘇俄90年代那樣的經濟崩潰，我的看法是不會，因為這兩個經濟體基本沒有可比性，在任何時候，蘇俄基本只有能源可以通過對外貿易變現，其工業品在世界市場毫無競爭力。（TIPs:冷戰時期，蘇俄在東德駐軍運輸機在回國時，最熱門的夾帶貨物是二手高爾夫。）而中國是相反的，工業品在世界市場一直有非常強的競爭力，工業品的市場規模和穩定性要比能源強得太多。在經過幾年極其殘酷的內卷式競爭，中國工業品除進口原料外的各要素，被壓低到了極致，背後是數以億計的中國勞動者的艱辛和微薄的收入。所以，當一輛中國產帕薩特的售價僅僅是同款車型德國售價的1/3，當一輛中國產卡羅拉的市場售價僅僅是北美的1/3，當一艘055驅逐艦的造價只是落後一代的伯克3驅逐艦的1/3的時候,這種扭曲顯然已經無法再持續下去了。2024年初，德國漢堡法庭沒收並銷毀了一批中國產大眾ID6，因為這款車的中國售價只有德國的1/3多點，這批汽車運到德國加上關稅，也要比當地售價便宜得多，引起了當地生產及經銷商的恐慌。不誇張的講，如果現在的世界不存在貿易壁壘，全世界除中國以外的工廠，大部分已經沒有必要存在了。03升值20%仍有強大競爭力價格圍繞價值波動，當價格波動到價值扭曲的上限時，必然會向價值回歸，這就是經濟規律，而經濟規律一定會起作用。從上表可以看到，如果視2019年人民幣兌美元6.9的匯率為合理價值，人民幣的購買力從2022年開始出現了明顯的低估，並逐年擴大。經過五年的全世界通膨、中國通縮，不考慮其他因素，至2025年，人民幣的實際購買力相對實際匯率，低估了27%。相當於到25年，所有中國以美元計價的出口商品打了七三折。以同樣的計算方式，可以算出25年人民幣的購買力相對於歐元的匯率，低估了30%。相當於到25年，所有中國以歐元計價的出口商品打了七折。所以髮國人最近提出人民幣升值30%或者加30%關稅是有道理的，人民幣對歐元確實低估了至少30%。所以儘管這五年貿易壁壘層出不窮、越加越高，中國的進出口貿易順差仍然快速提高，到2025年，全年順差達到了空前的1.1兆美元。老鐘先生，您這樣誰也受不了，再這麼無休止的卷下去，必然帶來更多的貿易爭端和更高的貿易壁壘。所以人民幣匯率的重估和升值，成為了唯一的選擇，從去年初人民幣兌美元匯率達到7.35後，便逐漸向價值回歸，至今對升值約6.1%。這是對過去幾年人民幣幣值極度扭曲的部分修正，而這僅僅是開始。見上表，如以2020年6.9的匯率為合理價值，人民幣兌美元的匯率需要升值到5.62才能回到合理價值，所以我個人判斷，如果靜態來看（國際貿易環境沒有大的變化），人民幣幣值將進入一個比較長期的修復性升值過程，整體幅度預計會達到+20%的等級，其幅度僅次於04年至14年那一輪，屆時出口仍然能保持比21年強的競爭力。本幣升值通常會帶來資金回流，對資本市場和房地產市場都是利多。所以，最難的時候已經過去了。新的一年，我們有理由對經濟樂觀一些了。最後，祝大家馬年大吉，財運亨通。 (格上財富)
最難的時候已經過去了
外匯#人民幣低估#價格波動#人民幣兌美元
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【澤平宏觀】物價負增長，該降息了

7月CPI同比-0.3%，前值0%；7月PPI同比-4.4%，前值-5.4%。 1 物價負增長，該降息了 7月CPI和PPI雙雙負增長，意味著實際利率上升（名義利率-物價），企業和居民融資成本上升，根據經濟學的基本原理，該降息了。 7月物價數據表明需求不足。CPI中消費品價格環比仍增長，反映消費需求不足；非金屬礦物製品、化工品價格環比下滑，反映房地產開工等建築類需求仍然疲軟。
【澤平宏觀】物價負增長，該降息了
A股#CPI#中國#通縮
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【澤平宏觀】避免“流動性陷阱”：是該全力拼經濟了

1 當前主要矛盾不是“通縮”，而是“流動性陷阱”：是該全力拼經濟了 當前中國經濟的主要矛盾不是“通縮”，而是“流動性陷阱”。通縮是由貨幣供應不足導致的，而當前經濟處於復甦早期，貨幣供應充足，但內需不足、信心不振，雖然一季度信貸M2高增，但大量貨幣以預防式儲蓄的方式沉澱下來，貨幣流通速度下降，並未轉化為消費和投資流入實體經濟循環，形成貨幣沉澱，即“流動性陷阱”。 經過一季度積壓需求釋放後，經濟向均值回歸，內生動能不足和信心不振對經濟影響開始顯現。4月經濟數據印證了這一點。剔除基數效應，供給端，工業生產環比弱於季節性，兩年復合增速大幅回落。需求端，三駕馬車中，投資下滑，消費改善但低於疫情前，出口由於美歐經濟衰退而承壓。房地產是主要拖累，房地產銷售環比回落，房地產投資走弱。基建維持韌性支撐，尤其是新基建相關行業。青年人失業率升至20.4%，民間投資降至0.4%，值得重視。 當前存在“流動性陷阱”導致的經濟二次探底風險，挑戰主要來自應對美歐銀行業危機和經濟衰退衝擊我國外貿、降低偏高的青年失業率、防止通縮-債務循環、鼓勵生育應對人口老齡化、民營經濟信心有待提振、房地產市場環比放緩。
【澤平宏觀】避免“流動性陷阱”：是該全力拼經濟了
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【 澤平宏觀】中國經濟“通縮”了嗎？

近期中國物價數據下滑，引發了市場對經濟“通縮”的討論。3月CPI同比0.7%，低於前值的1.0%；PPI同比-2.5%，低於前值的-1.4%。 我們認為，中國經濟並未“通縮”，而是處於復蘇早期。經濟學上，通縮是指貨幣供應量持續下降、物價持續下行，同時發生經濟衰退。事實上， 3月信貸超預期擴張，物價也並非全面下滑，經濟前瞻數據指向一季度經濟復甦，這顯然不符合通縮的定義。 3月物價數據並非全面下滑，而是印證經濟分化式復甦，你看到的是假“通縮”。3月物價數據存在高基數、豬週期錯位、國際大宗商品價格衝擊、汽車價格戰等擾動因素拖累，需剔除乾擾性因素來分析。3月CPI環比跌0.3%，好於季節性；PPI環比持平，略低於季節性。分項來看，環比上行的有服務業、黑色和水泥製造，分別指向線下活動、基建和房地產的複蘇。環比下滑的有豬價、耐用品價格等，分別指向豬週期下行期和消費信心不足。 3月信貸和社融總量超預期，根據費雪方程式，MV=PQ，M高增，P低迷，指向貨幣流通速度V放緩，這與M1增速疲軟，居民和非銀存款同比多增相印證。說明信貸擴張後部分資金未能流入實體經濟，形成空轉和預防性儲蓄。
【 澤平宏觀】中國經濟“通縮”了嗎？
A股#中國#通縮#復甦
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中國的通貨緊縮會來嗎？

3月，中國居民消費價格指數（CPI）、工業生產者出廠價格指數（PPI）同比漲幅均低於預期，引發市場對通縮的擔憂。不過，多數分析師認為，隨著經濟修復步伐加快，消費需求回升，發生通縮的可能性不大。 國家統計局數據顯示，3月，CPI同比上漲0.7%，漲幅較上月收窄0.3個百分點，創2021年10月以來最低；PPI同比下降2.5%，降幅連續三個月擴大。 2023年4月5日，北京，清明節當天，王府井大街熱鬧萬分 在統計局公佈CPI、PPI數據後，中國社會科學院金融研究所宏觀金融分析團隊在一份報告中提到，在經濟恢復發展過程中，需求不足和預期不穩仍是主要矛盾，通縮風險隱現，主要表現為CPI和PPI雙降，以及M2與M1、社融剪刀差擴大。
中國的通貨緊縮會來嗎？
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