高盛近期在歐洲進行的中國消費必需品行業市場調研顯示，離岸投資者對中國消費復甦的持續性抱有期待，並密切關注政策刺激、消費模式變化和新興趨勢。

投資者情緒，尤其是那些低配中國市場的EM（新興市場）基金，正逐漸轉向樂觀，開始增持中國消費股。

高盛認為，中國消費情緒已經走穩，盈利周期可能迎來估值重塑，建議投資者關注特定細分領域，如飲料、乳製品、寵物食品、高端白酒和啤酒。對於投資者而言，這意味著在中國消費類股中存在潛在的投資機會，尤其是在估值合理且具有增長潛力的細分市場。

01 市場情緒：EM基金轉為樂觀，增持中國消費股

高盛指出，歐洲的EM基金對中國市場的態度開始變得更加樂觀，尋求從目前的低倉位增持中國消費股。自2025年1月以來，多頭一直在增加倉位，包括蒙牛、百威和康師傅等必需消費品。

高盛認為，這反映出全球共同基金中中國組態比例仍然較低（1月份僅為第8個百分位），價值型LO（長期多頭）基金主要尋找表現落後者和政策刺激實施的主要受益者，而更活躍的基金則在市場上尋找新的投資標的。

簡而言之，海外投資者，尤其是EM基金，正逐步看好並增持中國消費股，為市場帶來增量資金。

02 政策焦點：期待更多刺激措施，提振消費需求

高盛發現，政策仍然是高度關注的話題，投資者普遍傾向於認為中國經濟和消費將逐步復甦。他們期待未來會有更多的政策行動帶來上行空間，希望看到具體的消費刺激措施，包括消費券、新的生育/育兒補貼，以及提高低收入群體的可支配收入水平。這些政策預期都源於今年兩會將國內消費需求復甦列為首要任務之一。

雖然中國消費者信心指數在過去幾個月已經走穩，房地產價格自12月以來也有所回升（表明負財富效應減弱），但投資者仍在密切關注未來需求是否會出現更有意義的回升。

高盛指出，消費者信心指數在1月份略有改善，這為消費復甦提供了積極訊號。但復甦力度仍需觀察，投資者關注需求端的實質性改善。

03 盈利周期：估值重塑可期，關注競爭格局改善

對於必需消費品，高盛預計，隨著乳製品和啤酒在2025年第二季度開始進入低基數時期，出貨量將出現周期性反彈，但目前銷售和零售量需求仍然相對疲軟。不過，儘管CPI疲軟，但飲料和乳製品行業的促銷/價格競爭正在逐步緩解。

儘管需求尚未回升，但高盛注意到部分子行業已經出現了盈利復甦的早期訊號，例如乳製品、啤酒和餐飲業，這主要得益於企業積極的成本和營運支出控制。此外，2024-2026年更嚴格的資本支出周期將導致供需關係改善，競爭格局更加合理，盈利可見性更高。

高盛認為，在經歷了最近一輪中國科技股的重估之後，消費必需品類股仍然是一個落後者，可能會出現資金輪動。 (華爾街見聞)

基金淨值跑輸基準的主要原因在於，新進資金的申購攤薄了收益

國慶節後第二個交易日，A股出現大幅回呼。截至10月9日收盤，上證指數下跌6.62%，收於3258點；深證成指下跌8.06%，北證50下跌11.96%，科創50下跌2.52%，創業板指下跌10.5%。兩市共有5039隻股票下跌，僅294隻股票上漲。

實際上，在10月8日A股高開後市場便出現劇烈波動，反映出當前市場分歧。股市的急漲急跌令新進場的股民不知所措，也打亂了基金的建倉節奏，導致部分基金出現淨值跑輸指數的情況。

《財經》根據Wind（萬得）資料統計發現，2612隻被動指數型股票基金中，共有2207隻基金漲幅小於業績基準。其中111隻落後業績基準收益3%，51隻基金落後業績基準收益5%以上，還有多隻基金落後指數收益10%，引發不少投資者的質疑“淨值是否計算有誤？”“基金經理是在摸魚還是偷吃？”

綜合受訪公募基金人士的說法，出現淨值跑輸基準的主要原因在於新進資金的申購攤薄了收益。此外，10月9日A股的大跌也令新進資金遭受第二次打擊。

如果按照完全被動的投資方式，這部分新進資金不僅難以享受到節後首日的上漲福利，大機率還將承受10月9日股指回呼帶來的壓力。

有基金經理表示，近期市場波動劇烈，建倉將更加審慎。“雖然沒有趕上大漲，但下跌的時候也會跌得少一些。”

10月8日，A股如期大漲，滬深兩市開盤即上漲超10%。開盤後42分鐘，滬深兩市成交額突破2兆元。開盤漲停的氛圍令許多投資者心生踏空焦慮，也打亂了一些基金的建倉節奏。

10月8日晚間，萬家中證全指公用事業ETF披露淨值，當日下跌2.39%。但在當日，其業績比較基準公用事業指數上漲了0.16%。

為什麼指數上漲，基金收益卻告負？結合管道人士的說法，該基金於9月27日發佈上市公告，擬於10月9日上市。為了正常上市，必須在10月8日建倉完畢。但由於當日開盤大漲，基金經理擔心漲停無法買入不能滿倉。因此選擇了早盤買入，下午市場情緒回呼，導致淨值受到拖累，最終呈現負收益。

截至10月9日收盤，萬家公用ETF收跌5.42%，其追蹤的公用事業指數下跌5.22%。

隨著市場的上漲，洶湧而來的新進資金也令基金管理人措手不及。

根據10月8日晚間披露的基金淨值結果，不少指數基金出現淨值漲幅遠遠落後於理論漲幅。新進資金沒有得到預想的收益，老資金則被攤薄了收益。

《財經》梳理髮現，出現此類現象的基金主要集中在規模較小或仍處於建倉期、跟蹤成長風格的寬基指數或近期漲幅較大的主題指數產品中，包括科創板、創業板、北證50、金融科技指數、半導體、券商類股等。

以北證50指數基金為例，10月8日北證50指數上漲24.7%，跟蹤北證50指數的多隻基金當日漲幅落後指數表現5%以上，包括華安北證50、南方北證50、工銀北證50、東財北證50、匯添富北證50、富國北證50、萬家北證50、華夏北證50、嘉實北證50等當日漲幅均低於20%。

《財經》進一步梳理髮現，10月8日當日只有廣發北證50、中歐北證50的漲幅超過指數本身。其中廣發北證50最新規模超過3億元，早在9月24日便啟動每日限購1000元的措施，原因為“保護持有人利益”。不過，10月9日上午，廣發基金發佈公告稱，為了滿足投資者的需求，將限購額度上調至5萬元。

另一邊，淨值落後指數的基金中，部分公司在10月9日上午發佈了限制申購公告。南方基金公告單日限制10萬元，工銀瑞信設定了總份額 5 億份的上限，嘉實北證50則是直接暫停了申購。

除了北證50指數基金外，成長風格股票聚集的寬基指數也成為業績跑輸的“重災區”。

10月8日，科創100指數上漲16.2%。易方達上證科創板100聯接、華夏上證科創板100聯接、銀華上證科創板100聯接漲幅相對落後指數。

創業板指數漲幅約17%，景順長城創業板50聯接A、浦銀安盛創業板ETF聯接、華夏創業板指數的漲幅僅在10%左右。

中證全指證券公司指數上漲10%。嘉實中證全指證券公司A僅上漲3.35%，浦銀安盛中證證券公司30聯接、易方達中證全指證券公司ETF聯接的漲幅也不到5%。

火爆行情之下，指數基金成為牛市先鋒，也成為新進資金進行投資的重要管道。一些基金公司順勢推廣場外產品ETF聯接基金，作為“ETF漲停買不進”的“平替”方案。但實際上，大漲大跌的行情之下，場外基金受限於申贖時效性問題，並不能與指數表現完全同步。

為什麼淨值表現會大幅跑輸指數漲幅？華寶中證金融科技主題基金經理陳建華對外作出實名回應。

陳建華解釋道，ETF聯接基金通常有兩種途徑來投資目標ETF，第一種是通過二級市場購入目標ETF份額；第二種是通過購入目標指數成分股來申購目標ETF份額。“一些極端情況，比如在ETF漲停、指數成分股多漲停的情況下，漲停限制了買入操作，現金佔比提升，會攤薄收益。另外，大家也都知道，一般來說T日15點前申購基金，份額T+1日確認，申購資金T+2日到帳，所以如果有申購資金在途的情況，也會攤薄收益。”

“當然，把時間拉長一點看，新申購資金終會買入目標ETF、標的指數成分股或備選成分股的，誤差終會縮小。也請大家放心，我會盡自己最大的努力去縮小跟蹤誤差。”陳建華強調。

“我們的產品規模本來就比較小，最近新進申購資金量很大，就把倉位一下子攤薄了。”滬上一家基金公司人士透露，由於近期市場波動劇烈，旗下產品建倉節奏也相對審慎。“好消息是，雖然在大漲時沒有跟上漲幅，但10月9日的大跌我們應該也沒有跌那麼多。”

目前已有前述所涉部分產品採取限購措施，但更多公司則是“視情況而定”。目前僅有前海開源基金對公司旗下產品進行大面積限購，其公告稱，公司旗下74隻基金單日申購不超過1000元。 (財經雜誌)

持倉數量63支，上期49支；持倉市值46億美元，比上期-7%。

持有股票數量23Q3 23Q4 24Q1分別是60、49、63，本來以為23Q4是想得更清楚所以更集中，Q1看著又模糊了。這點景林也一樣。

中概佔比從65%小幅降低到60%，而景林是56%到43%；景林的核心邏輯應該是看多半導體，而不是看衰中國。

小幅建倉4%的晶片，包含AMD 台積電 輝達，但感覺和我一個水平，戰戰兢兢、磨磨蹭蹭的，不如景林果決（2% → 14%）。還是那句話：對不對另說。反正我喜歡邏輯清晰且果斷的，主要是我做不到。。。

更加看好拼多多，體現在兩點：

一：保持 TOP1 且加倉了15%，在總持倉中佔比29.77%（上期是29.81%，因為拼多多Q1跌了不少）。雖然說高瓴很多操作看不懂，但單吊拼多多我還是佩服的，等過幾天多多發財報見分曉。

二：清倉式減持了阿里（上期 TOP11，本期-88%到忽略不計）和京東（上期 TOP18，本期-96%）。對比來說，景林是減倉23%的拼多多。單看Q1的話，景林明顯贏了。

除了多多和看不懂的晶片外，中概值得一提的只剩佔8.7%倉位的貝殼，恰巧今天貝殼大漲。再往後就都不到1%（華住0.79%）屬於觀察倉了。

結合上面的內容，我覺得基本可以認為是：

1、賣了阿里和京東加倉拼多多（沒有仔細算，應該大差不差），這一點正好和景林背道而馳。誰對還不好說。

2、再從其他標的挪出一些資金建倉晶片。

二、分類變化：小幅從其他分類挪出4%建倉晶片

從分來看，按分類，23Q4和24Q1的變化是

三、個股變動：賣阿里京東、加拼多多

熟悉的：AMD、台積電、輝達、Google、美光、阿斯麥、META、蘋果。

不熟悉的：KNSA（生物）、AppLovin（SaaS）、MRVL（半導體）、GE（航空）、VRT（SaaS）、博通。

我的感覺：這是建了一堆觀察倉？

熟悉的：逸仙、富途、愛奇藝、優信、九州大藥房。

不熟悉的：RYZB（生物）、NMRA（生物）、DDOG（SaaS）、PLTK（遊戲）。

我的感覺：有些倉位小又完全看不出來邏輯的（有些是原始股或者IPO抬轎子理解），早就該清倉了，典型的就是優信、九州。但還有類似於持倉不到10萬美元的滿幫等一大堆，以及考慮到又加了那麼多觀察倉，還是有點摸不著頭腦。

拼多多（+17%），沒看錯，只有拼多多是加倉的。

微軟（-5%）、賽富時（-38%）、DoorDash（-44%）、Coupang（-52%），百度（-72%）、億滋（-47%）、中通（-20%）、阿里（-88%）、京東（-96%）、BOSS直聘（-28%）。

拼多多、百濟神州、貝殼、傳奇生物、微軟、AMD、賽富時、丹納赫、TAKE TWO。

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