How to spot a bubble bursting別盯著估值看，重點關注搜尋引擎搜尋量和基金經理人遭解僱的動向圖：Harry Haysom2025年12月1日瑞·達利歐很早就察覺到了網路泡沫的跡象。全球規模最大的避險基金之一橋水基金的創辦人表示：「美國股市正逼近狂熱收官階段。」富達麥哲倫基金的知名基金經理人彼得·林奇則認為「擔憂市場的投資者還不夠多」。垃圾債券投資領域的先驅霍華德馬克斯卻憂心忡忡，因​​為「無論是雞尾酒會上的賓客，還是計程車司機，開口閉口都在談論熱門股票和基金」。喬治·索羅斯毅然冒險，直接做空網路股票。華倫巴菲特則堅決不碰這類股票，他表示自己無法「預判十年後科技企業的發展格局，也不知道屆時產業龍頭會是誰」。這些人的判斷最後都得到了印證。 2000年3月，以科技股為主的那斯達克指數觸及峰值，此後兩年半內跌幅超80%。但問題在於，達裡奧和林奇的相關言論發表於1995年，馬克斯的擔憂則是在1996年提出的。到1999年時，索羅斯的做空操作已讓其旗艦避險基金虧損7億美元，也引發了數十億美元的資金贖回潮。同樣在1999年，巴菲特或許也覺得有必要為自己的投資策略辯護──此前五年，他旗下投資平台的收益年均比納斯達克指數低15個百分點。而1995年至2000年3月期間，那斯達克指數累計漲幅高達近1,100%。換句話說，即便對於頂尖投資人而言，識別泡沫的存在遠比判斷泡沫何時破裂容易得多。如今，不少人都擔心新一輪泡沫正在形成。科技公司股價只需小幅下跌（就像11月那樣），就會導致市場波動性驟增，讓交易員們坐立難安。人工智慧相關股票成了市場擔憂的焦點，以數據分析公司帕蘭提爾為例，明年預期本益比竟超200倍，估值高得離譜。但人工智慧並非唯一估值高到離譜的領域。相較於過去十年的基礎實際收益，美國大型企業組成的標準普爾500指數當前估值，僅低於1999 - 2000年的水平。若以基礎銷售額為衡量基準，該指數目前估值甚至比當年泡沫頂峰還高出60%以上。圖表來源：《經濟學人》那麼投資人該如何預判市場崩盤的到來呢？由於傳統衡量指標作用有限，他們或許得嘗試新的方法。例如高估值雖能較好地預示長期收益走低，但在短期內卻毫無參考價值。圖表1展示了過去幾十年裡，這些指標對十年期和一年期股價走勢的預測效果。圖中每個圓點代表1990 - 2024年間的某一年，橫軸代表該年初標準普爾500指數的估值，採用的是耶魯大學羅伯特·席勒推廣的周期調整市盈率；縱軸代表該指數後續的年化收益率。從十年周期來看，初始估值與收益呈現明顯的負相關關係，且周期調整本益比處於高位時，此相關性特別顯著。而在一年周期內，二者則毫無關聯。圖表來源：《經濟學人》因此，投資人或許得借助新穎的指標來判斷市場時點。我們效法馬克斯的觀察思路，留意那些連派對參與者和計程車司機都在熱議熱門股票的時刻，更準確地說，是追蹤谷歌平台上各類熱門投資標的搜尋量激增的節點。其邏輯在於，當泡沫即將破裂時，往往會吸引大量散戶和風入場。圖表2呈現了多個投資熱潮的相關數據，涵蓋加密貨幣（比特幣和狗狗幣）、曾經風靡一時的各類主題股票組合（涉及大麻、穿戴式裝置和航太領域），以及2021年掀起的特殊目的收購公司和凱西·伍德旗下​​「方舟創新ETF」投資熱潮。如圖表第三欄所示，Google搜尋量激增對預判短期市場下跌的參考價值，遠高於估值指標。在每一個案例中，無論是單一股票、股票組合、基金或加密貨幣，在其搜尋量達到高峰後的12個月內，價格均大幅下跌。此外，方舟創新ETF、比特幣、遊戲驛站股票以及特殊目的收購公司的價格峰值，幾乎都與搜尋量峰值同步出現。當然，這類觀察結果並非嚴謹的學術研究。現實中不乏熱門投資標的搜尋量激增後，價格卻並未隨之下跌的情況。事實上，「人工智慧股票」的搜尋量在8月中旬達到頂峰（見圖3），但此後幾周內，相關股票價格仍穩定上漲。不過，近幾個月谷歌平台上「人工智慧股票」的搜尋量大幅下滑，同時相關股票價格也開始震盪，這現象難免令人不安。全球市值最高、同時也是最核心的晶片製造商輝達，其股價較高峰下跌了15%。追蹤全球半導體企業的費城半導體指數，11月前三周下跌13%，不過之後有所反彈。投資人工智慧概念股的熱門工具－人工智慧指數交易所交易基金，從高峰到低谷的跌幅達12%。自10月初以來，比特幣持有者虧損已超30%。儘管比特幣與人工智慧並無明顯關聯，但它和投資者的風險偏好緊密掛鉤。這就引出了另一個非傳統判斷指標。在2000年3月之前的五年裡，那斯達克指數至少出現過12次幅度超10%的回調，每次回檔後都能重拾漲勢，最終累計漲幅近12倍。即便在後來的暴跌觸底時，該指數仍比1995年初的水平高出一倍。那些無視市場狂熱與崩盤波動、始終持股的投資者，最終獲得了豐厚回報。而那些準確預判泡沫的專業投資者，大多沒能收穫這樣的好運。朱利安·羅伯遜的經歷便是典型。這位知名投資者在1980年後的二十年間，為客戶實現了年均25%的回報率，1998年其管理的資金規模達210億美元。但到2000年3月30日，由於大量資金贖回，他不得不關閉自己的基金——該基金一直堅決避開網路泡沫相關標的。而事實上，兩天前網路泡沫就已經破裂。因此，想要預判當前市場周期頂點的投資者，不妨留意那些因唱衰市場而失意的知名人士是否接連退場。麥可·伯里就是這樣一個例子。在2007 - 2009年全球金融危機爆發前，美國房屋抵押貸款支持證券價格暴跌，而伯里此前就精準做空了這類資產，一舉成名。今年，伯里一直忙著做空人工智慧相關股票，包括帕蘭提爾和輝達的股票。 10月末，他致函投資者，宣布將關閉自己的基金。(邸報)

引言：黃金時代面臨的威脅在過去十多年裡，美國股市表現如猛獸般勢不可擋，帶來了驚人的回報，幾乎未曾中斷。自2010年8月以來，標普500指數飆升了487%，將普通投資者的財富變成了令人瞠目結舌的財富。唯一一次顯著的回落髮生在2022年，當時市場因聯準會激進的加息和10%的通貨膨脹率下跌了25%，但這僅僅是短暫的波折。到2024年，市場已重回曆史最高點，輕而易舉地擺脫了全球疫情、失控的通膨以及歷史上最快的加息周期。然而，在這光鮮亮麗的外表之下，一場風暴正在醞釀。專家們敲響了警鐘，指出宏觀基本面和隱藏的前瞻性指標表明，美國經濟正處於泡沫的邊緣——一場可能引發泡沫破裂的衰退即將來臨。本文分析深入探討了2025年最新的經濟指標、專家意見和行業特定趨勢，揭示了為何市場狂熱可能很快讓位於令人清醒的現實。宏觀警示訊號：無論如何命名，都是泡沫巴菲特指標Buffett indicator：歷史高點的紅旗市場泡沫最明顯的標誌之一是布法特指標，它將美國股市的總市值與國家GDP進行比較。這一指標由華倫·巴菲特本人認可，提供了股票相對於經濟產出是否被高估的簡單衡量標準。截至2025年8月，基於威爾希爾5000指數的布法特指標達到前所未有的210%，超過了2007年大衰退前的峰值，並遠超2000年網際網路泡沫高峰時的約140%。這一數字是一個嚴峻的警告。歷史上，布法特指標超過100%即表明市場被高估，超過150%則進入泡沫領域。210%的水平意味著市場定價假設企業盈利和經濟增長將無限期地以驚人速度持續——這一假設違背了經濟周期的規律。批評者可能認為，由科技巨頭和無形資產驅動的現代經濟可以支撐更高的估值。然而，即使考慮到這些變化，估值水平比歷史平均值高出一倍以上，表明華爾街的狂熱與主街的現實之間存在脫節。CAPE比率：150年的視角補充巴菲特指標的是周期調整市盈率（CAPE比率），也稱為席勒比率，它通過平滑十年的企業盈利來評估股票是否被高估。截至2025年8月，CAPE比率達到38.6，是其154年歷史中的第二高點，僅次於2000年網際網路泡沫期間的44.0。這一指標通過調整通貨膨脹並平均十年盈利，剔除了短期噪音，揭示了市場的真實估值。38.6的CAPE比率是歷史平均值17的兩倍多，表明股票價格對經濟表現的完美預期幾乎沒有出錯的餘地。CAPE比率的歷史可靠性使其難以被忽視。在150多年的歷史中，它始終在重大市場調整之前精準地標示出高估。例如，2000年，該比率的峰值預示了標普500指數50%的崩盤；2007年，27的讀數預示了大衰退期間57%的暴跌。今天的水平表明，股票對不可持續的盈利增長寄予厚望，如果經濟狀況惡化，幾乎沒有迴旋餘地。其他估值指標：一致的謹慎聲音除了巴菲特指標和CAPE比率，其他指標進一步放大了泡沫的敘述。標普500的市盈率處於歷史高位，其股息收益率接近歷史低點，表明投資者為獲得微薄的收入回報支付了高溢價。此外，市場對少數科技巨頭的依賴——所謂的“七巨頭”——將集中風險推高至數十年來的最高水平，令人回想起網際網路時代的技術熱潮。這些指標共同描繪了一幅市場脫離基本面的圖景，由動能和樂觀情緒驅動，而非可持續增長。前瞻性指標：基礎中的裂縫雖然宏觀指標高喊高估，但前瞻性指標顯示經濟已經在壓力下開始崩潰。這些訊號往往被頭條GDP資料和企業盈利超預期所掩蓋，但它們指向可能引發市場崩盤的放緩。貨運衰退：煤礦中的金絲雀貨運和物流行業是經濟活動的風向標，目前正處於全面衰退。截至2025年8月，標普運輸選擇行業指數從峰值下跌了43%，主要企業如UPS和FedEx的股價分別從近期高點暴跌62%和36%。這不僅僅是短暫的波動——而是需求下降的系統性訊號。供應鏈中貨物運輸量的減少表明消費者和工業活動正在減弱，與標普500指數創歷史新高的景象形成鮮明對比。FreightWaves的克雷格·富勒早在2025年4月就警告說，貨運量已跌至疫情時期的低點，該行業瀕臨崩潰。這一預測已經實現，貨運公司面臨越來越多的破產。阿波羅全球管理公司2025年4月的報告《自願貿易重設放緩》指出，4月2日——川普關稅生效之日——是這一放緩的催化劑。雖然提前進口暫時掩蓋了放緩，但2025年8月的資料顯示港口流量急劇下降，確認旺季已經結束。貨運行業的困境是商品經濟疲軟的領先指標，破壞了經濟強勁復甦的說法。零售的掙扎：消費者陷入困境零售業，另一個關鍵經濟支柱，也在發出警告訊號。塔吉特的股價從峰值暴跌61%，2025年僅一年就下跌了28%，反映了消費者支出的普遍疲軟。其他零售商如阿迪達斯（下跌18%）和安德瑪（下跌36%）也在掙扎，盈利僅勉強達到在關稅壓力高峰期設定的較低預期。沃爾瑪，消費者支出的風向標，最近警告2025年將放緩，提到關稅相關成本和消費者謹慎行為。消費者支出約佔美國GDP的70%，目前正面臨壓力。密歇根大學的消費者信心指數在2025年3月暴跌至57.9，月度下降10.5%，表明信心正在侵蝕。零售銷售雖然同比增長，但從2024年12月到2025年1月下降了近1%，降幅超過經濟學家預期。需求疲軟加上破產上升——2025年美國破產數量達到14年高點——表明消費者因通膨和政策不確定性而捉襟見肘。關稅動盪：政策引發的衝擊川普總統於2025年初實施的關稅針對加拿大、中國和墨西哥，引發了報復性措施，擾亂了供應鏈並推高了成本。亞特蘭大聯準會的GDPNow模型估計，2025年第一季度GDP年化下降2.8%，與2024年第四季度2.3%的增長形成鮮明對比。晨星的2025年第三季度展望指出，關稅使2025-2026年的實際GDP增長預測降低了0.7%，同期通膨預測上升了1.6%。關稅還加劇了市場波動。標普500指數到2025年3月抹去了所有選舉後的漲幅，自2月19日起損失了3.3兆美元的價值。道瓊斯工業平均指數在一夜之間下跌超過600點，美元跌至三個月低點，因為投資者為經濟疲軟做準備。這些擾動凸顯了政策不確定性如何放大經濟脆弱性，將本已高估的市場推向邊緣。專家聲音：憂慮的合唱經濟學家和策略師們越來越直言不諱地警告衰退風險。B. Riley財富管理的保羅·迪特裡希警告說，如果估值正常化且衰退來襲，標普500指數可能暴跌48%-49%，他提到布法特指標180%以上的讀數和其他高估指標。穆迪分析認為經濟“處於衰退的邊緣”，受關稅和限制性移民政策的推動，導致滯脹。Polymarket交易員估計2025年衰退的可能性為40%，比一個月前的20%有所上升，反映了市場日益不安。會議委員會的領先經濟指數（LEI）雖然不再預示即將來臨的衰退，但仍在下降，2025年1月下跌0.3%至101.5。然而，LEI的六個月年化變化已縮小，表明經濟放緩而非立即崩潰。摩根大通預計年底前衰退機率為35%-45%，而高盛估計為15%-20%。這些不同的預測反映了經濟的混合訊號：勞動力市場（2025年7月失業率為4.2%）等領域的韌性，但消費者信心和貨運等領域的疲軟日益加劇。反駁意見：這次不同了嗎？泡沫論的懷疑者認為，經濟已經發生了根本性變化。科技巨頭的統治地位及其高利潤率和全球影響力可能為高估值提供了理由。人工智慧驅動的生產率提升和服務導向的經濟可能持續推動增長，正如一些X帖子所建議。此外，勞動力市場保持相對強勁，職位空缺穩定，2025年2月的Sahm衰退指標為0.27，低於觸發衰退訊號的0.50閾值。住房市場也顯示出韌性。2025年第一季度房價同比增長4%，違背了衰退前房價下跌的模式。聯準會暗示將在2025年第三季度降息——晨星預計到2028年10年期國債收益率將降至3.25%——可能進一步刺激增長。這些因素表明經濟可能避免崩盤，估值反映了新的常態而非泡沫。然而，這些論點在歷史資料的重壓下顯得無力。CAPE比率150年的記錄和布法特指標50年的一致性難以否認。即使科技驅動的增長為更高估值提供了理由，210%的布法特指標和38.6的CAPE比率的極端水平幾乎沒有出錯的餘地。貨運衰退、零售困境和關稅引發的波動不是抽象指標，而是經濟困境的具體跡象，可能引發更廣泛的衰退。前路展望：2025年冬季及未來進入2025年冬季，美國經濟站在十字路口。宏觀基本面——布法特指標210%，CAPE比率38.6——高喊泡沫，而貨運、零售和破產等前瞻性指標顯示經濟已在邊緣搖搖欲墜。標普500指數2025年2.1%的下跌掩蓋了更深層次的脆弱性，物流和零售等行業已經陷入困境。關稅、政策不確定性和消費者信心下降放大了這些風險，預計全年GDP增長僅為1.7%-2.4%。未來幾個月至關重要。如果貨運破產加速，零售盈利令人失望，或消費者支出崩潰，市場的高估可能迅速瓦解。正如迪特裡希預測，標普500指數48%-49%的崩盤將抹去數兆美元的財富，將估值拉回到歷史基準。相反，聯準會降息或貿易緊張局勢緩和可能爭取時間，推遲不可避免的崩盤。但歷史表明，泡沫不會溫和地消退——一旦破裂，後果將迅速而嚴重。結論：為不可避免的做好準備美國股市的黃金時代是一段非凡的旅程，但泡沫的跡像已不容忽視。布法特指標和CAPE比率，憑藉數十年的資料支援，指出歷史性高估。貨運崩潰、零售困境和關稅驅動的波動等前瞻性指標揭示了經濟邊緣的破裂。儘管樂觀者寄希望於軟著陸，華爾街的高點與主街的掙扎之間的脫節顯而易見。投資者應重視這些警告，分散投資組合，準備迎接動盪。2025年的冬季可能標誌著黃金時代的終結——或是一場痛苦清算的開始。 (周子衡)

日本企業近年來積極推動提升管理效率，出現不少願意接受投資人意見的企業，願意推動和提升管理並製定長期增長計劃，對於資本的運用也不再低效。這些隱藏的寶石企業等待被投資者發現。 6月5日，日經平均指數在汽車、電子和機械股帶領下，上漲2.2%達32217.43點，自1990年7月以來再次跨過32000點的門檻。 得益於美國6月的就業數據，三分之二汽車銷量來自於美國市場的日本汽車製造商斯巴魯股價上漲4.1%，以北美市場為主的建築機械製造商小鬆上漲5.1%，工業機器人製造商安川上漲6.5%。 美國因素對日本股市更大的影響來自4月11日第二次拜訪日本的美國股神沃倫·巴菲特，他對日本股票的加持以及東京證交所近年推動企業治理改革有成，加上日本國內經濟的復甦，從通縮走向通脹，日經平均指數從4月18日的28658.83點一路攀升，至5月17日突破3萬點大關，以30093.59點收盤。