2025年，首次公開募股（IPO）市場延續了從2022、2023年低迷態勢中復甦的強勁勢頭。這一年，市場再度見證了IPO數量、特殊目的收購公司（SPAC）數量以及IPO融資規模的全面增長。從資料層面剖析，年底IPO市場呈現出強勁的增長態勢，資金籌集量顯著增加，SPAC市場更是反彈至接近2020年的水平。2025年IPO：連續三年增長借助知名IPO研究學者Jay Ritter的資料，我們對美國公司的歷史IPO情況展開了深入考察。Ritter的資料排除了交易所交易基金，並且將IPO價格低於5美元的公司、SPAC、銀行、單位要約、合夥企業、信託以及房地產投資信託基金（REITS）統一歸入“其他”類別（詳見下文）。IPO數量持續攀升2025年，美國股票市場共迎來了354次IPO，相較於2024年增加了136次，比2023年更是多出206次。不過，這一數字與2021年的巔峰水平相比仍有較大差距。值得注意的是，營運公司的IPO數量仍未恢復到2010年代後半期的規模。IPO融資規模達440億美元2025年，資本募集活動持續升溫，非SPAC的IPO總額高達440億美元，較2024年多出140億美元，比2023年多240億美元。這一數字甚至超越了2015 - 2018年間的總融資規模。其中，81%的新IPO企業選擇納斯達克作為上市平台，這些企業在IPO當天共籌集了250億美元資金。行業格局：科技與工業領銜，醫療獨佔鰲頭科技與工業主導IPO市場在人工智慧浪潮的推動下，資訊技術（IT）公司在2025年非SPAC的IPO中佔據了超過25%的份額，這一現象並不令人意外。IT與工業公司合計貢獻了2025年IPO市場的一半以上份額。其中，不乏一些知名企業：CoreWeave， Inc.（CRWV）成功籌集15億美元，首日市值便達到186億美元。SailPoint公司（SAIL）籌集13.8億美元，首日市值達122億美元。Firefly Aerospace， Inc.（FLY）籌集9.986億美元，首日市值85億美元。然而，2025年IPO融資的冠軍當屬醫療公司Medline公司（MDLN），其IPO籌集資金高達62.6億美元。首日回報：積極趨勢延續首日回報，即IPO pop，是衡量股票從機構配售價到首日交易收盤價回報率的重要指標。2025年，IPO首日回報相較於2024年略有改善，且更接近長期平均水平。具體而言，中位數IPO回報率為13%，平均回報率為22%，71%的公司實現了正增長。不過，我們也觀察到，隨著IPO上市時間的延長，其“熱度”逐漸消退。儘管2025年IPO的中位數表現有所下滑，但從長期來看，其中位數回報優於2024年和2023年的IPO表現。值得一提的是，6個月平均回報率為36%，位居第二，但這一資料排除了6月之後的IPO，因為這些IPO尚未足夠成熟。行業表現分化顯著按行業劃分，醫療保健股表現最為亮眼，截至2025年12月31日，平均回報率高達39%。消費行業也有不錯表現，不過考慮到圖表3中僅有一次消費行業IPO（SFD），其回報率為13%。能源行業表現墊底，平均下跌38.5%。資訊技術行業儘管累計融資最多（112億美元），但截至年底，其IPO平均回報率為 -33%。從資本需求角度來看，各行業差異明顯。MDLN和CRWV是兩大IPO巨頭，首日市值分別達到540億美元和186億美元（儘管實際籌集資金僅為市值的一小部分）。醫療保健行業緊隨其後，34家公司IPO共籌集106億美元。工業行業雖已有53次IPO，但僅籌集50億美元，顯示出工業公司對資本的需求約為醫療保健公司的一半。SPAC市場：復甦跡象明顯數量與規模雙增長2025年，SPAC市場迎來了復甦，新上市SPAC數量達到我們記錄中的第三高水平，僅次於2020年和2021年。這一年，新上市SPAC數量比2024年多88個，僅比2020年少101個。目前，2025年上市的SPAC中有120家仍在積極尋找目標企業（橙色），24個已宣佈達成協議（紫色）。通常，SPAC有大約兩年時間達成協議，不過可通過股東批准延長存續期（一般可再延長一年），之後若未達成協議則必須清算。回顧過往幾代SPAC的情況：2024年所有SPAC仍在運作，截至年底，8個完成交易（綠色），26個已宣佈，22個仍在運作；2023年僅有兩個SPAC仍在運作，兩個已清算（黑色）；2021年上市高峰年度的SPAC中，已有50%被清算。融資規模創新高2025年，許多SPAC籌集的資本超過了前三年。中位數SPAC籌集資金達2億美元，2021年略低於2.2億美元，大致與2016 - 2020年持平。價格穩定在10美元左右仍在積極尋找目標的SPAC價格範圍在9.94美元至13.03美元之間，平均價格為10.47美元，中位價為10.28美元。宣佈交易的SPAC價格略高，這主要得益於WLACU的強勁表現。資料顯示，僅有少數宣佈交易的SPAC交易價格超過11美元。展望2026：IPO市場有望續寫輝煌2025年無疑是過去十年中IPO表現最為出色的年份之一（僅次於2020 - 2021年）。這一年，我們見證了IPO數量、融資規模、SPAC數量的全面增長，以及首日回報的改善。我們的IPO脈搏預測，2026年IPO市場將持續保持強勁態勢。僅“百角獸”（估值達到1000億美元或更高的公司）潛在IPO名單就包括SpaceX（最近收購了xAI）、OpenAI、字節跳動、Anthropic AI、Databricks和Stripe等。彭博社預計，得益於人工智慧投資熱潮，總市值達3兆美元的公司有望在2026年首次公開募股。簡而言之，2026年極有可能成為首次公開募股（IPO）歷史上具有里程碑意義的一年！ (中概股港美上市)

(二小文的書架)

在納斯達克上市的定價策略中，平衡“融資規模”與“首日破發風險”是核心挑戰，需通過市場化機制、精準估值和動態調整實現。以下從策略邏輯、測算方法及關鍵影響因素展開分析。一、平衡融資規模與首日破發風險的策略邏輯1. 定價機制的市場化本質納斯達克採用簿記建檔（Bookbuilding）為主的定價模式，承銷商通過向機構投資者詢價收集需求曲線，結合市場情緒確定發行價。這一過程中，融資規模與破發風險的平衡依賴以下機制：需求彈性管理：若發行價過高，機構投資者可能減少認購，導致融資不足甚至破發；若定價過低，雖能確保足額認購，但創始人及早期股東權益稀釋過度。例如，2024年軟體公司ServiceTitan通過上調發行價區間（從65-67美元至71美元），最終募資6.25億美元，首日漲幅42% ，體現了對需求熱度的精準判斷。機構投資者主導：納斯達克70%-80%的交易由機構投資者參與，其認購意向直接決定定價區間。例如，農業B2B企業一畝田因2022-2024年連續虧損，儘管發行價定為4.1美元，但機構投資者對其商業模式可持續性存疑，首日破發40%。2. 承銷商的風險共擔機制承銷商通常通過超額配售權（綠鞋機制）和鎖定期安排降低破發風險：綠鞋機制：承銷商可超額發售15%的股份，若上市後股價跌破發行價，承銷商動用超額配售資金回購股票以穩定價格。例如，2025年黑石支援的工程公司Legence上市時，承銷團通過綠鞋機制預留15%股份，首日收盤價28美元（與發行價持平），有效避免破發 。鎖定期限制：創始人、早期投資者股份通常鎖定180天，防止上市後集中拋售打壓股價。例如，霸王茶姬2025年上市時，創始團隊股份鎖定至2026年，增強了市場對長期價值的信心，首日漲幅15%。3. 市場環境與行業周期的動態適配牛市中的溢價策略：在科技股牛市（如2020-2021年），高增長企業可通過“飢餓行銷”提高定價。例如，Snowflake 2020年IPO時將發行價從75-85美元上調至120美元，首日漲幅111%。熊市中的保守定價：市場低迷時，企業需降低預期以確保足額認購。例如，2025年Q2納斯達克中概股破發率達40%，部分企業選擇推遲上市或下調發行價。二、定價區間的測算方法1. 基礎估值模型可比公司法（Comps）：指標選擇：科技企業常用市銷率（PS）和企業價值/營收（EV/Revenue），成熟行業（如消費）參考市盈率（PE）和市淨率（PB）。例如，2025年上市的聯合索維爾（機器視覺）參考同類公司平均PS倍數2.5倍，結合自身營收3743萬港元，初步定價區間為3.5-4.5美元。動態調整：若目標公司增速高於行業均值，可給予溢價。例如，AI企業因預期年增長30%以上，PS倍數可達5-8倍。貼現現金流（DCF）模型：核心參數：未來5-10年的營收增長率、毛利率、資本支出及貼現率（通常為WACC+風險溢價）。例如，Legence基於28億美元未完成訂單和15%復合增速，通過DCF模型估值29億美元，對應發行價28美元。敏感性分析：承銷商會測試不同增長率和貼現率對估值的影響，確定價格區間上限和下限。2. 市場情緒與需求驗證路演與訂單簿分析：機構反饋：路演中投資者的意向訂單（Indications of Interest）是定價的關鍵依據。例如，Circle（加密貨幣平台）2025年IPO時因機構認購超20倍，發行價從27-28美元上調至30美元 。需求曲線繪製：承銷商根據訂單簿資料，統計不同價格區間的認購量，形成“價格-需求”曲線，選擇使融資規模最大化且破發風險可控的臨界點。錨定投資者（Cornerstone Investors）：戰略投資：引入知名機構（如富達、老虎環球）作為錨定投資者，可提升市場信心並鎖定部分需求。例如，ServiceTitan上市前獲得紅杉資本等機構的大額承諾，推動發行價上調 。3. 監管與合規約束納斯達克上市標準：最低發行價：全球精選市場要求發行價≥4美元，資本市場類股≥3美元（若滿足淨利潤或市值標準）。例如，2025年707IL（服裝供應商）發行價定為4美元，符合納斯達克資本市場要求。募資門檻：2025年新規要求中概股IPO募資≥2500萬美元，直接影響定價區間下限。三、關鍵影響因素與典型案例1. 財務表現與增長預期盈利穩定性：盈利企業可獲得更高估值。例如，霸王茶姬2024年淨利潤25.15億元，發行價定為28美元，首日市值59.54億美元。虧損企業的風險定價：若虧損但增長強勁（如年增速≥30%），仍可能獲得高估值。例如，2020年Zoom上市時PS倍數超40倍，儘管當時未盈利。2. 行業熱度與競爭格局熱門賽道溢價：AI、新能源等行業企業易獲高估值。例如，2025年上市的華通金融（券商雲）因AI風控技術，首日漲幅396%。競爭地位：行業龍頭可享受估值溢價。例如，Arm 2023年IPO時因全球晶片設計市場佔有率超90%，PS倍數達25倍。3. 市場情緒與宏觀環境利率與流動性：聯準會降息周期中，科技股估值提升。例如，2025年納斯達克100指數預期PE為25倍，高於十年均值。地緣政治風險：中概股因審計底稿爭議等問題，可能面臨估值折價。例如，一畝田因VIE架構和持續虧損，首日破發40%。四、2025年新規的影響與應對1. 新規核心變化募資門檻提高：中概股IPO募資需≥2500萬美元，且公眾持股市值≥1500萬美元（淨利潤標準）。退市機制加速：市值連續10個交易日<500萬美元將被暫停交易，退市風險上升。2. 策略調整建議融資規模規劃：企業需提前測算發行股數與價格的組合，確保滿足募資要求。例如，擬融資3000萬美元的企業，若發行價定為10美元，需發行300萬股。流動性管理：增加流通股比例（通常建議≥15%），吸引做市商支援以提升流動性。總之，納斯達克上市定價是“科學估值+市場博弈”的結果。企業需通過可比公司分析、DCF模型和路演訂單簿確定合理價格區間，同時借助承銷商的市場經驗和綠鞋機制平衡融資規模與破發風險。2025年新規下，企業需更注重財務合規、增長確定性及機構投資者關係維護，以在動態市場中實現最優定價。 (境外上市指南)

4月13日，中國央行披露了2025年3月金融統計資料報告與社會融資規模資料。資料顯示，3月末，中國社會融資規模存量達422.96兆元，同比增長8.4%。2025年一季度社會融資規模增量累計為15.18兆元，比上年同期多2.37兆元，其中3月社融規模增量為5.89兆元，同比多增1.06兆元。社會融資規模是指實體經濟從金融體係獲得的資金總額，其增長表明金融體系對實體經濟的支援力度在加大。貨幣供應量方面，廣義貨幣（M2）餘額326.06兆元，同比增長7%，繼續保持穩定增長，為經濟注入充足的流動性。狹義貨幣（M1）餘額113.49兆元，同比增長1.6%，增速較上月提升1.5個百分點，與M2增速差縮至5.4個百分點，顯示企業資金活化程度改善。3月末，本外幣貸款餘額269.26兆元，同比增長6.9%。人民幣貸款餘額265.41兆元，同比增長7.4%。一季度人民幣貸款增加9.78兆元。分部門看，住戶貸款增加1.04兆元，其中，短期貸款增加1603億元，中長期貸款增加8832億元。個人住房貸款較快增長，主要與重點城市房地產市場迎來改善有關，30個重點城市二手房成交面積同比增20%。企（事）業單位貸款增加8.66兆元，其中，短期貸款增加3.51兆元，中長期貸款增加5.58兆元，票據融資減少5442億元；非銀行業金融機構貸款減少866億元。貸款利率則保持在歷史低位水平，3月份企業新發放貸款（本外幣）加權平均利率為約3.30%，比上年同期低約45個基點，個人住房新發放貸款（本外幣）加權平均利率為約3.10%，比上年同期低約60個基點。外幣貸款同比下滑34.5%，未貼現銀行承兌匯票下降12.1%，顯示企業跨境融資需求收縮及票據業務持續規範。3月新增人民幣貸款3.64兆元，同比多增5470億元。社融結構上，政府債券餘額84.96兆元，同比大增19.4%，佔比提升至20.1%，成為社融增長的首要驅動力，說明政府在通過增加債券發行來籌集資金，以支援公共項目與經濟建設。信貸結構也在進一步最佳化，2025年普惠小微貸款、製造業中長期貸款等增速均高於同期各項貸款增速。3月末，製造業中長期貸款餘額為14.80兆元，同比增長9.3%，表明金融資源在向重點領域和薄弱環節傾斜，有助於推動經濟結構調整和轉型升級，助力經濟高品質發展。有業內專家表示，3月金融統計資料和社會融資規模資料整體向好，M2的穩定增長為經濟注入流動性，貸款資料的結構變化體現出居民消費和企業投資意願的回升，社會融資規模的增長更是直接反映金融對實體經濟的有力支撐。特別是政府債券餘額的大幅增長，意味著積極財政政策在發力，通過基礎設施建設等項目，帶動上下游產業發展，促進就業和消費，形成經濟增長的良性循環。 (介面新聞)