11 月 19 日（周三）盤後，輝達將公佈三季度財報。在“AI 泡沫將破裂”“輝達見頂”的討論聲愈發高漲的背景下，這份財報的意義，已經遠遠超出了常規的季度業績發佈。今天我們不做無謂的短期漲跌預測。畢竟，財報指引中那怕幾個數字的微小差異，都可能引發市場情緒的劇烈波動，造成股價在短線博弈中的快速拉扯。而我們真正要做的，是分析這一周期中隱藏的結構性利多與潛在風險。接下來，我們將深入拆解幾個關鍵維度，探討那些核心基本面因素，將共同決定輝達在 2026 年的真正走向。我們相信，只有理解了這些基本面的“不變”，才能從容應對短期的市場“萬變”。美股投資網團隊2008年成立於美國矽谷，累計投入超百萬美元招聘哈佛、清華、港大的資料科學博士，以及GoogleMeta等頂尖科技公司的軟體工程師。過去17年，我們始終專注於一件事——通過收集和分析海量美股資料，建構精密的數學模型，打造出可媲美高盛、摩根士丹利等華爾街投行等級的 AI量化投資軟體工具。輝達算力需求四大維度咱們先聊最核心的：算力需求。因為需求才是推動一切的引擎。要理解輝達無可撼動的需求基本盤，我們從四大維度來分析。科技巨頭的“生存”需求最初，科技公司購買GPU，和購買伺服器、頻寬沒有本質區別，是支撐業務運行的“生產工具”。但現在，情況發生了根本性的演變。資料是最直接的證明：過去一年，微軟、Google、亞馬遜、Meta這四大核心客戶，總計投入了驚人的2670億美元。而這僅僅是序幕，今年，他們的總資本支出預計將飆升至約3683億美元，環比增幅高達38%。這種巨額投入的背後，驅動它的並非普通的商業擴張邏輯，而是一種 “生存哲學” 。目前的AI市場，回報是高度集中的，就像早期的石油開採一樣，屬於“贏家通吃”的節奏。資料顯示，差不多隻有 36家公司就吃掉了全行業 99% 的收入。因此，巨頭們今天砸的這些錢，本質上就是在購買一張“十年後我還能在牌桌上”的門票，說白了，投資算力，就是在購買自己的生存權。一個非常標誌性的例子是微軟。它寧願犧牲Azure雲服務賺錢的租賃業務，也要把最好的GPU留給自己AI產品用。這說明什麼？說明在這些巨頭眼裡，GPU自己用，遠比租出去賺錢更重要。採購邏輯徹底變了，價格不再是首要考慮因素，戰略價值排在第一。更進一步看，算力已經直接卡住了頂尖AI公司的收入咽喉。我們看到，Anthropic因為算力不足，不得不對使用者進行“速率限制”；OpenAI為了控製成本，有時也會刻意延緩響應速度。這說明：市場的需求明確存在，卻被算力這張硬性“天花板”死死壓住。分析師指出，倘若它們的核心算力能夠翻倍，其收入便可能實現同等規模的躍升。在這種情況下，購買輝達GPU，不再是一項簡單的成本支出，而是在“直接解鎖”那些本已屬於自己、卻被暫時封存的營收。所以對科技公司來說，輝達的晶片已經從錦上添花的“工具”，變成了維持生命的“氧氣”。這種最底層的“生存焦慮”，構成了輝達需求堅不可摧的第一塊基石。第二、國家層面的“戰略”需求如果說科技公司買晶片是為了“活下去”，那麼主權國家入場，則是為了“贏得未來”。這場算力競賽，已經從商業戰場升級到了國家戰略層面。從沙烏地阿拉伯、阿聯，到德國、法國、英國，再到日本、韓國，全球主要經濟體都在積極與輝達合作，共同建構國家級的AI基礎設施。這絕非普通的商業採購，而是一種全新的“戰略儲備”。這背後的邏輯已經完全超越了商業範疇。對一個國家而言，採購決策的核心驅動力不再是投資回報率，而是國家主權、產業安全與未來競爭力。這就像過去國家需要儲備石油、糧食一樣，在數字時代，算力就是必須掌握的“數字石油”，是關乎國運的戰略資源。因此，在國家層面的採購中，價格幾乎不再是考慮因素。經濟學裡所謂的“需求曲線”在這裡變成了一條垂直的直線——這意味著無論晶片價格多高，為了不在新一輪全球科技競爭中掉隊，國家都必須購買。這股“國家意志”的注入，為輝達的需求加上了最強大的槓桿。它不僅在科技公司的商業需求之上，疊加了一個更宏大、更不計成本的需求來源，更重要的是，它將算力需求的穩定性提升到了國家安全的高度。第三、速度是唯一的王道算力的價值，可不是僅讓模型能轉起來，更在於讓模型跑得贏。它直接決定了AI產品的使用者體驗王牌——速度。速度是唯一的王道。 Google的經典研究早就說了：網頁載入每快100毫秒，轉化率就能提升8%。在AI對話裡，這個法則被無限放大：為什麼會這樣？這背後是強大的“多巴胺循環”在驅動。簡單說，多巴胺就是我們大腦裡的“快獎勵”訊號。在AI快速、精準地給出反饋時，你就得到了即時滿足感，大腦釋放多巴胺，讓你覺得“真爽！下次還要用它！” 這種快速、精準的反饋，就是鑄造一切“成癮性”消費品的王牌。而在AI世界裡，算力就是兌換這張王牌的唯一硬通貨。巨頭們很清楚，提升AI產品競爭力有三條路：在生死存亡的競爭中，巨頭們必然會選擇這條最確定的路徑：將資本源源不斷地注入輝達，直接購買“速度”，從而在使用者體驗的戰場上贏得“多巴胺循環”的勝利為什麼大機構在頻繁減倉輝達？那麼問題來了，輝達基本面如此強勁，為什麼市場上卻出現了巨頭減倉甚至做空的訊號？先來看事實：全球最大避險基金橋水在第三季度將輝達持股大砍了65.3%；軟銀則在十月份選擇清倉，套現約58億美元，把籌碼轉向OpenAI等AI項目。“白宮背後的科技大佬”Peter Thiel旗下的投資工具Thiel Macro LLC，三季度清倉了高達40%的輝達持倉美股投資網分析認為，大機構減倉輝達，一個至關重要的原因就是：GPU的壽命折舊，動搖了他們的持股信心。簡單來說，“折舊”就是企業把購買昂貴裝置（比如一塊價值幾萬美元的GPU）的成本，分攤到它的預計使用年限裡。這個年限越短，企業每年承擔的成本就越高，對當期利潤的衝擊就越大。我們需要建立一個關鍵認知：AI基礎設施是有壽命，而且可能比你想像的要短。傳統上，像微軟、Google這樣的巨頭，習慣將伺服器折舊期定為長達六年的時間。但 AI GPU 作為全新的資產類別，並沒有足夠長的歷史資料來支撐這樣樂觀的假設。這正是空頭抓住的“會計缺口”。《大空頭》原型 Michael Burry 認為，雲巨頭們可能高估了 AI 晶片的使用年限：如果這些 GPU 真實的經濟壽命只有 2–3 年，卻在帳面上按 5–6 年攤銷，那麼折舊被低估，利潤就被系統性高估了。這種會計與現實之間的錯位，本身就是做空者的重要邏輯支點。更直接的壓力來自技術迭代。輝達已經把旗艦 GPU 的更新節奏，從過去的“兩年一代”提速到幾乎“年更”，黃仁勳也公開調侃過：“當 Blackwell 大量出貨時，幾乎沒人還會要 Hopper。”這意味著大量昂貴的 GPU 在物理上依然完好，但在經濟意義上已經“過氣”，帳面壽命與經濟壽命開始明顯背離。原本被認為是GPU長期保值堅定支持者的CoreWeave，財報後股價暴跌16%。原因不是客戶需求消失，而是因為因第三方資料中心開發商的延誤影響了全年指引。CoreWeave 下調財測，暴露了一個殘酷的現實：即使需求強勁，但下游基建的瓶頸，會導致大量昂貴的 GPU 閒置等待機房。這種閒置，無疑會大大縮短 GPU 實際能產生收入的“經濟生命周期”，從而間接證實了空頭關於實際壽命短的擔憂。對橋水、軟銀這類以風險收益比為核心約束的大機構來說，在估值高位承受這種會計與供給的雙重不確定性，並不划算。與其被動等待折舊假設被市場重新定價，不如先行減倉、鎖定收益。然而，我們必須看到這種擔憂背後，同時也隱藏著一個強大的長期邏輯，那就是：折舊本身也鎖定了輝達需求的 持續性。既然 AI 基礎設施的壽命有限，它就不可能“一次性買完用到老”，而是必然走向更新換代。以 ChatGPT 發佈前後為起點算起，全球第一波大規模 AI 基建已經鋪開近兩年，未來幾年，超大規模資料中心將陸續進入首批 AI 硬體的更新窗口。這意味著，雲服務廠商的資本開支結構也會發生變化：從過去以“增長性支出”（買新裝置擴張）為主，逐步演變為“增長性支出 + 維護性支出”（替換折舊、老化或被淘汰的 GPU）的雙輪驅動模式。後者本質上是一種周期性、可重複的採購——如果說前一輪行情更多來自新增需求帶來的“放量”，那麼維護性支出則在為輝達疊加一層相對可預期的“續費”需求，使其資料中心業務不只是單次浪湧，而更像是疊加了更新循環的增長飛輪。供應鏈的動作，也在側面印證這種中長期判斷。黃仁勳持續追加高端製程訂單，推動台積電在 3 奈米等先進工藝上大幅擴產，這並不像是在應對一時的“景氣頂點”，更像是在為一段時間內相對確定的 AI 晶片需求做產能佈局。它不能簡單被解讀為“永遠不會有波動”，但至少說明：在產業一線參與者眼中，當下更像是一場由底層需求結構變化驅動的中長期周期，而不只是一次短暫的景氣泡沫。中國市場的變化我們現在來看中國市場，一個明確的結論是：輝達在這裡的前景，正變得越來越不確定。本來，輝達高端晶片不賣，給個“閹割版”（特供版）晶片，中國市場也能接受，大家也沒想著立刻“萬眾一心”搞替代。結果美國三番兩次出禁令，黃仁勳是跑完白宮跑北京，左右為難。根據伯恩斯坦的預測，輝達在中國AI晶片市場的份額將從2024年佔據主導的約66%，下滑至2025年的略超一半的54%。這12個百分點的流失，背後是整個市場邏輯的根本性轉變。美國的出口管制客觀上為以華為、寒武紀、海光為代表的中國本土晶片企業構築了一個保護罩。在這個保護罩裡，國產晶片獲得了一個寶貴的戰略機遇時期：它們暫時無需在單晶片性能上硬剛輝達最頂尖的Blackwell架構，而是可以聚焦於龐大且急迫的中端算力市場。正因如此，預計到2027年，中國市場上超過一半（55%）的AI晶片將來自國內廠商，而2023年這個比例還不到五分之一（17%），市場蛋糕正在被重新分割。你以為黃仁勳緊張的是這20%的中國市場份額嗎？他真正擔憂的，是技術封鎖帶來的長期戰略風險：技術封鎖把中國逼得自己建了一套完全獨立的 AI 體系。這就好比：輝達想建一個統一的“全球 AI 大電網”，讓所有人都用它的電。結果中國被逼著開始造“私人發電機”自給自足。雖然現在發電效率可能低點，但徹底擺脫了對外部電網的依賴。歷史經驗證明，完全堵死往往是昏招。當年微軟對 Windows 盜版睜一隻眼閉一隻眼，結果乾掉了所有競爭對手；而打擊 Office 盜版，反而成就了 WPS。聰明的做法是“控製劑量”，讓你離不開，而不是把你逼走。咱們再看財報,上個季度，輝達的財報資料中已經不包括中國區的收入，財報發佈後，儘管股價經歷了短暫的回呼，但股價經歷短暫回呼後，又一路狂奔創新高。這說明了一個關鍵事實：全球AI浪潮帶來的需求增量，短期來看已經強大到足以抵消失去中國區收入的損失。本季度的情況預計也是如此。只要輝達的財報沒有發出關於全球需求或技術壁壘被突破的危險訊號，那麼短期內的股價波動，無論是因為地緣政治還是短期利潤預期，都只是為更好的長期增長做準備。投資，其實就是找到那些能帶著我們一起成長的好公司。投輝達，我們買的不是一家簡單的硬體公司，而是AI時代最確定的“賣鏟人”。看的就是它又寬又深的“護城河”。對於這種擁有壟斷性優勢的企業，短期風波都是雜音。我們要做的，就是當好船長，在風浪裡認準那艘動力最強、航向最準的巨輪，然後穩穩地坐上去。 (美股投資網)
