美國公司已開始就儲存器短缺向政府表達擔憂，但中短期內短缺不太可能緩解

由美國寬頻和電信行業組織組成的聯盟（NCTA、ACA、NTCA、TIA）近期致信白宮，警告由 AI 驅動的儲存器短缺和價格飆升可能會“顛覆供應鏈”。他們敦促政府提高美國本土儲存器產量，更好地在各行業之間分配現有產能，並簡化替代來源的審批流程（即要求放寬使用長鑫儲存、長江儲存  等產品的限制；我們認為美國政府不太可能接受這一要求）。

我們認為，當前儲存器短缺是需求驅動（AI）所致，而非供應側限製造成。來自美國和中國的政治壓力將持續存在，但政府缺乏能夠改變中短期定價的有效工具。儲存器公司願意在承擔增量成本的情況下提前推進產能擴張計畫，是反駁任何串謀說法的最有力證據。我們認為，在長期協議（LTA）結構下，高價格很可能至少在 2026F-31F 期間維持“高位且平穩”。

歷史先例：政治壓力存在，但缺乏法律約束力

美國（2018-22）：在 DRAM 反壟斷訴訟中，第九巡迴上訴法院維持駁回判決。法院裁定，平行行為表明寡頭壟斷並不等於共謀；八項“附加因素”不足以證明存在事先協議。

中國（2018）：國家發改委調查三星、SK 海力士、美光（MU US，未評級）。調查結果是與三星簽署諒解備忘錄，但沒有處罰。隨著價格自然下跌，調查結束。

兩起案例均體現為政治壓力，但在任一司法轄區均未證明存在串謀，也沒有任何儲存器供應商受到處罰。

圖1：主要儲存器供應商的產能擴張

未來政治壓力或將高調但影響有限；不同於 2016-18 周期

我們預計，圍繞儲存器行業的政治言論將升溫（包括美國政府向儲存器公司施壓，要求其在美國建設更多儲存器晶圓廠），但政府缺乏在短期內控制儲存器定價的有效工具。

圖2：儲存器行業可能面臨的政治壓力及預期影響

我們預計，至少在未來 3-5 年，需求都將壓倒供應。與 2018 年不同，本輪短缺是結構性的，原因在於 AI 熱潮帶來的儲存器需求呈指數級增長，並且具有自我強化特徵：買方正在鎖定多年期協議並預先為產能提供資金。在這種情況下，我們預計儲存器價格將保持高位且堅挺。LTA 的價格下限/上限結構在一定程度上限制了進一步上行空間，但也能防範潛在下行風險。80%以上的營業利潤率應已足夠高，並可能在未來至少 3-5 年內維持。

輝達 Vera Rubin SO-CAMM 容量從每 CPU 192GB 降至 96GB：這是短缺的強有力證明，即通過犧牲性能來推動更多獨立 Vera CPU 出貨

由於 LPDDR5X 供應短缺，輝達將 Vera Rubin 上的 SO-CAMM 容量減半（每模組 24GB -> 12GB），並非因為成本負擔。獨立 Vera CPU 需求激增正在消耗原本為 Vera Rubin 機架預留的 LPDDR5X 供應。我們認為，近期真實世界推理性能下降難以避免，但 SO-CAMM 的模組化設計確保，一旦更多 SO-CAMM 供應可得，升級周期將被壓縮。

我們預計 Vera CPU 出貨量約為 400 萬顆（200 萬顆用於 Vera Rubin，另 200 萬顆為獨立 Vera CPU）。基於上述變化，我們預計 LPDDR5X 總需求約為 3 艾字節（按每顆 96GB 計算），需要在 Vera Rubin 與獨立 Vera CPU 之間共享。

原因：獨立 Vera CPU 需求激增 + LPDDR5X 供應緊張

輝達正在積極擴大獨立 Vera CPU 銷售，2026 年收入管線達 200 億美元。我們認為，這就是輝達接受 Vera Rubin 性能下降的原因。輝達的優先事項很明確：即使以降低每個 Vera Rubin 機架的記憶體為代價，也要最大化 Vera CPU 單位出貨量，以搶佔代理式 AI 市場。

圖4：輝達優先將 LPDDR5X 分配給 Vera CPU 的戰略邏輯

LPDDR5X 供應商無法同時滿足 Vera CPU 與 Vera Rubin

由於高速 HBM4 需求激增，三星在擴張 LPDDR5X 產能方面受限；而海力士對 LPDDR5X 供應的緩解也有限，僅能從 HBM4 部分重新分配產能。因此，所有供應商為滿足輝達額外供應要求的空間都有限，而有限的 LPDDR5X 產能池必須同時服務獨立 Vera（約 200 萬顆）和 Vera Rubin（約 200 萬顆）。我們認為，輝達決定削減單顆記憶體，以便在兩個細分領域出貨更多 CPU。

性能影響很可能是真實且即時的

生產環境 AI 推理具有高並行和多租戶服務的特徵。CPU 側記憶體為每個並行會話儲存 KV 快取。

每機架 28TB vs. 55TB：同時使用者容量減少約 50%。

大多數推理部署需要服務數千個並行使用者：性能下降將是默認結果。

KV 快取逐出增加：導致更高延遲。

每 GPU 1.6TB 的 CMX（內容記憶儲存技術）可分擔部分 HBM/LPDDR5X 壓力，但速度應慢得多。

SO-CAMM 可現場更換：若客戶願意為 SO-CAMM 支付更高成本，12GB 模組未來可取代為 24GB 模組；或者如果 SO-CAMM 供應增加，明年的基礎內容量也可能翻倍。

輝達正在做一個經過精心計算的權衡：犧牲近期 Vera Rubin 的記憶體容量，以推動獨立 Vera CPU 搶佔市場。獨立 Vera 200 億美元收入管線和全端 AI 機架所有權，在戰略上比當下最大化單機架記憶體更有價值。由此產生的推理性能缺口創造了確定性的升級需求——這更多是“何時發生”的問題，而不是“是否發生”的問題。

輝達新產品也將使用 LPDDR5X；供應何時追上需求仍難預測

在近期訪問韓國期間，輝達 CEO 黃仁勳表示：“輝達本周推出了四款新產品。RTX Spark 需要大量儲存器。LPDDR5，需要大量儲存器。還有一件事，輝達推出了一條全新的機器人處理器產品線，用於自動駕駛汽車……今年，我們有一款產品。明年，我們將有四款新產品……我把四項新業務帶到了韓國。Vera Rubin、Vera、RTX Spark、Jetson Thor，韓國將會非常、非常忙。”

不僅獨立 Vera，RTX、Jetson Thor 和自動駕駛處理器也都將使用 128GB LPDDR5X。這使得供應何時能夠追上強勁需求變得難以預測。我們建議投資者逢低買入儲存器股票。

圖8：SK 海力士 HBM4E 晶圓由黃仁勳簽名

圖9：按輝達平台劃分的儲存器 TAM（每 1 兆美元 AI 資料中心資本開支）

本文內容基於《中國電力裝置 —— 乘著全球電力裝置 “超級周期”》（英文標題：China Power Equipment Riding the global power equipment supercycle）整理，報告發佈機構：野村證券，發佈時間：2026 年 5 月 27 日。

全球電力裝置超級周期真的來了

野村最新的判斷很明確，全球電力裝置已經進入了一個持續多年的長期上行周期。而且這次需求的溢出效應，會讓中國供應鏈企業拿到非常大的一塊蛋糕。

這個判斷不是拍腦袋來的。野村梳理了三個核心驅動因素，每一個的持續性都很強，不是短期的脈衝式需求。更重要的是，這三個因素疊加在一起，形成了過去幾十年都沒見過的行業景氣度。

第一個驅動來自 AI 資料中心的爆發。這也是目前最確定、增速最快的一塊。Grid Strategies 預測，美國電力負荷在 2025 到 2030 年將以每年 3.7% 的速度增長，比 2024 年的 2.8% 又上調了。更誇張的是，這段時間美國夏季峰值需求的增量會達到 166GW，比今年 4 月預測的 120GW 又大幅上調了。其中資料中心一家就貢獻了 90GW，佔總增量的 55%。

說實話，這個數字比很多人預期的都要高。AI 伺服器的單機功率還在不斷往上走，原來的電力架構根本撐不住。整個資料中心的供電系統都要推倒重來，這會帶來大量的新增裝置需求。

第二個驅動是電動車滲透率提升和新能源裝機的增長。這兩塊對電網的衝擊不用多說，發電端和用電端都變得越來越不穩定，只能靠電網側的升級來解決。野村預測，中國在十五五期間（2026-2030 年）的年均電網投資會達到 1 兆元人民幣。這筆錢會主要花在電網擴容、特高壓建設和配網升級上。

第三個驅動是海外電網的現代化改造。這一塊其實被很多人忽略了。歐美很多電網都是幾十年前建的，本來就老化嚴重，現在又要承接 AI 和新能源的新增負荷，只能大規模更新。Wood Mackenzie 的資料顯示，2019 到 2025 年美國各類電力裝置的需求都出現了大幅增長，很多產品已經出現了嚴重的本土供應短缺。

這三個因素加在一起，形成了一個非常強的共振。而且這些需求都不是一兩年就能結束的，電網建設和資料中心建設都是長周期的事情，這也是野村把它叫做 “超級周期” 的原因。

在全球需求爆發和潛在貿易摩擦的背景下，野村認為中國的核心供應鏈企業最有能力抓住這次海外需求的溢出。他們重點梳理了三個產業方向，每個方向都有對應的代表性企業。

AI 資料中心的供電系統正在從傳統的交流架構向 800V 高壓直流架構演進。這個過程中，固態變壓器和高壓直流電源模組會成為增長最快的產品。野村預測，全球固態變壓器市場規模到 2030 年會超過 25 億美元。

這個領域的核心玩家是金盤科技。這家公司在模組化電力裝置和固態變壓器領域處於領先地位，而且很早就切入了全球資料中心供應鏈。2025 年，金盤科技的資料中心業務收入同比增長了 197%，成為公司最重要的增長引擎。2026 年一季度，公司的海外新訂單達到 22.5 億元人民幣，佔總新訂單的 67.3%；海外在手訂單 51.4 億元，佔總在手訂單的 57.1%。

金盤科技已經服務了全球約 400 個資料中心項目，1998 年就成立了美國子公司，團隊主要由本地員工組成。這種本地化的佈局，在當前的貿易環境下非常重要。野村預測，金盤科技 2026 到 2028 年的營收復合增速為 27%，淨利潤復合增速為 40%。

AI 資料中心需要穩定、可靠的基荷電力，而且要求並網速度快。燃氣輪機剛好能滿足這些需求，所以美國的燃氣輪機裝機量正在快速增長。不過現在全球燃氣輪機的交付周期非常長，輕型燃氣輪機的交付周期已經達到 36 個月，重型燃氣輪機更是達到 40 個月，而且短期內很難緩解。

中國企業在燃氣輪機整機上還比較落後，但在零部件環節已經有了很強的競爭力。野村預測，全球燃氣輪機零部件市場規模到 2030 年將達到 107 億美元。

豪邁科技是這個領域的代表。公司原本是全球輪胎模具的龍頭，後來拓展到大型機械零部件和數控機床業務。在燃氣輪機零部件領域，豪邁已經進入了西門子、東方電氣等國內外頭部企業的供應鏈，而且擁有從鑄造到精加工的完整能力。2025 年下半年，公司的 6.5 萬噸鑄造產能擴建項目已經投產，總鑄造能力達到 30 萬噸。

野村預測，豪邁科技在全球燃氣輪機零部件市場的份額會從 2024 年的 6% 提升到 2028 年的 10%。公司 2026 到 2028 年的營收復合增速約為 19%，淨利潤復合增速約為 23%。

電網升級和特高壓建設會帶動絕緣子的需求，尤其是復合絕緣子。復合絕緣子比傳統的瓷絕緣子和玻璃絕緣子重量更輕、抗污閃能力更強，在海外市場的滲透率正在快速提升。野村預測，全球復合絕緣子市場規模到 2030 年將超過 38 億美元。

神馬電力是全球復合絕緣子的龍頭企業。中國十五五期間計畫投產 15 條特高壓直流線路，這會給公司帶來穩定的國內需求。同時，歐美電網的老化改造和新興市場的電網建設，也會帶動公司產品的出口。

野村預測，神馬電力在全球復合絕緣子市場的份額會從 2024 年的 8% 提升到 2028 年的 18%。公司 2026 到 2028 年的營收復合增速為 33%，淨利潤復合增速為 32%。

當然，這個行業也不是沒有風險。野村在報告裡也提到了很多可能影響行業發展的因素。

對於金盤科技來說，最大的不確定性來自訂單不及預期、海外擴張速度慢於預期，以及固態變壓器等新業務的進展慢於預期。

對於豪邁科技來說，下游輪胎行業的需求波動會影響公司的傳統業務。數控機床的國產替代進度也存在不確定性。另外，公司的海外業務佔比較高，匯率波動會對業績產生影響。

對於神馬電力來說，絕緣子是電網安全的核心部件，一旦出現質量問題，會對公司的品牌和訂單造成嚴重打擊。同樣，匯率波動和原材料價格的大幅變化，也會影響公司的盈利能力。

做過產業的人都知道，任何一個超級周期都不會是一帆風順的。中間會有波動，會有洗牌，也會有很多預期之外的事情發生。但從大的趨勢來看，全球電力系統的重構才剛剛開始，這個過程會持續很多年。 (調研紀要更新)

彙整鉅亨號中所有使用「野村研報」關鍵字，所發布的內容 (依照時間排序，最新在前，舊的在後)`

野村：多項證據表明儲存結構性短缺或持續3-5年！

野村深度拆解：電力裝置超級周期的三大核心賽道