繼續學習1993年巴菲特致股東的信。股神投資成功的案例看多了，可能會讓我們覺得巴菲特遙不可及，甚至可能會讓我們懷疑巴菲特的投資方法能否被普通人複製。所以，股神失敗的投資案例其實也很重要，因為那能幫助我們看到巴菲特普通人的一面，看到一個更真實更全面的巴菲特。當年有個重要的投資案例很值得我們學習，這個案例不是大多數讓巴菲特顯得智慧的英明決策，而是一個被他認為應該寫進吉尼斯紀錄，今天價值近190億美元的失敗投資案例——德克斯特鞋業。話不多說，進入今天的正題。1993年巴菲特對德克斯特鞋業的併購可以看做是1991年收購布朗鞋業之後的續曲。當初布朗鞋業在弗蘭克（Frank）等原有管理層的帶領下，在1993年創下了盈利的歷史新高，業績同比增長35%以上，大大超出了巴菲特的預期。同時，也是基於對弗蘭克團隊的信心，在1992年底又收購了一家做女鞋和護士鞋的洛威爾鞋業(Lowell），經過調整改進後，經營表現再次超出預期。也就是說巴菲特在併購德克斯特鞋業之前，其實已經在製鞋行業嘗到了足夠的甜頭。而弗蘭克又與德克斯特鞋業的創始人阿凡達（Harold—Alfond）相識多年，經過弗蘭克的積極牽線，最終波克夏在1993年11月併購了德克斯特鞋業。出於避稅的原因，阿凡達要求以換股的方式進行交易，最終波克夏發行了25203股新股全資收購了德克斯特，按照當時波克夏的股價算，這部分新股的價值大約為4.3億美元。而德克斯特當年的稅前淨利潤大約為4000萬美元，按照美國當時34%所得稅率算，淨利潤大約為2640萬美元，巴菲特4.3億美元的收購價格相當於16.3倍的市盈率，買得並不便宜，甚至是偏貴的。之所以出價大方，一方面是波克夏前面有兩次在製鞋業上的成功併購經歷，讓巴菲特比較樂觀。另一方面則是波克夏的股價在1993年漲得過快，當年首次突破17000美元，同比漲幅達39%，巴菲特在當年信中也表示漲得有些反常。在這樣的背景下，我們就不難理解巴菲特為什麼也會同意用換股的方式進行交易了。因為這相當於是在用巴菲特認為暫時高估的波克夏股票換入了一家優質的企業，從當時看是一筆划算的交易。巴菲特非常看好德克斯特鞋業的未來，他說道：“Dexter是查理和我在職業生涯中，所見過的管理最好的公司之一”、“現在我開車上班時甚至會哼唱“沒有什麼生意比鞋鞋業更美妙 ”。要知道，這可是60多歲已經功成就的股神巴菲特所做出的讚美。如果德克斯特鞋業是一家上市公司，有了股神如此強力的背書，我們是不是就可以放心抄作業呢？其實我每次看到巴菲特這段樂觀描述，再腦補他哼歌的畫面我就想笑，因為僅僅過去兩年德克斯特鞋業的利潤就出現了大幅的下滑。到1999年時，波克夏整個集團製鞋業務的稅前利潤從1994年8500多萬美元的高峰一路下降至1700多萬美元。到2000年股東信時，巴菲特直言買下德克斯特根本就是一個錯誤，並將收購德克斯特產生的商譽一次性計提了損失準備。2003年股東大會上，巴菲特則痛批自己用波克夏2%的股份去收購德克斯特鞋業，是世界歷史上最愚蠢的交易之一。在2015年回購波克夏過去的50年時則提到：“自錯誤收購 Waumbec 以來，我還是犯了很多錯誤。最可怕的是收購 Dexter 鞋業。當我們於 1993 年收購這家公司時，它有著出色的記錄，在我看來全然不像煙蒂股。然而，由於外國的激烈競爭，它的競爭優勢很快蒸發了。而我根本沒有想到這一點。因此，波克夏為 Dexter 支付的 4.33 億美元很快便歸零了。”“我用於收購的那部分股票，現在價值大約57億美元。作為一場金融災難，理應寫進吉尼斯世界紀錄。”現在又過去了十年，2025年波克夏的股票每股價格超過75萬美元，當初25203股的股票大約價值190億美元，而當初收購的德克斯特鞋業已經衰落。收購時的無比樂觀與現實的殘酷真相，股神的臉真是被打腫了。上篇我們還在說，不是因為重要人物的觀點和你一樣，你就是對的。也不是有了重要人物投下了贊成票，就能改變企業最後的“稱重”。巴菲特投資的德克斯特就是很好的案例說明。所以，無論是誰在背書，投資人都需要保持質疑，多問問自己：真的就如他所說的那樣嗎？自己能不能找出一些相反的事實呢？只有經過多番求證後，而沒有被事實推翻時，那些觀點才是可取的。回顧巴菲特當初的決策邏輯，他並不是不知道製鞋行業的困難，早在1991年收購布朗鞋業時就曾說道：製鞋行業的競爭非常激烈，大部分的鞋子都是從國外進口，面臨海外低成本的競爭。而且高庫存、高應收款，資金壓力比較大，大多數的製鞋企業都不好過。在1993年時又說道：從這兩段我們可以看出，巴菲特之所以在明知行業困難的情況下還執意收購，完全是因為這幾家鞋業有很優秀的管理層。巴菲特在隨後的1993年股東大會上更是直接表示，這三家製鞋業公司之所以值得投資是因為它們都有優秀的管理層，如果沒有那些經理人那就另當別論了。有朋友對此案例可能會總結到，這是巴菲特忘記了好生意大於好管理所犯下的錯誤，這麼說當然沒錯。但是另一方面，我們還要看到巴菲特也有很多押注管理層成功的案例，像零售行業B夫人管理的內布拉斯加家具城，還有珠寶零售行業的波仙珠寶，還有1992年因為管理層優秀而將原本打算套利的通用動力轉為了普通股的投資，這些都是在不那麼好的生意中獲得良好投資回報的案例。或許這也是在告訴我們，天下沒有絕對完美的投資體系，投資人得學會去接受體系可能導致的錯誤。當然具體到德克斯特這筆投資上，最錯誤的地方莫過於巴菲特選擇了用換股的方式交易。細細想來，換股也相當於是巴菲特用自己波克夏的持倉置換了一部分德克斯特的倉位，這是在用一個高確定性且具備良好成長空間的股票去換一個生意模式沒那麼好的企業。事實告訴我們，從長期來看，這樣的機會成本將可能大到驚人。當近距離觀摩巴菲特在航空業以及在德克斯特鞋業所做的投資決策時，其實我們會發現想要看到那些行業的難進而排除那些企業，對於普通人來說一點都不困難。但是卻看到巴菲特在同一個錯誤上反覆跌倒，這無疑讓我們看到了股神普通人的一面，但這些並沒有阻礙他老人家的登上世界首富的位置。一個理論或者說一個投資體系一定是要有容納犯錯的可能，那才是有用的。因為一個需要不會錯才能成功的方法，對於任何人來說都是無法複製的。人總是會犯錯誤，就像芒格評價投資德克斯特的錯誤時說道：“這表明，無論你多麼努力地建立避免錯誤的系統，即使你很努力地保持在你的能力圈內，你仍然會犯錯。我想我可以自信地保證，這不會是我們最後一次犯錯。”能坦然接受自己的錯誤，就像接受自己的缺點一樣，都是非常重要的。好的和不好的本就是生命中的一部分或者說它們本就是一體的，一味追求完美只會讓自己迷失，讓自己變得瘋狂。接受不完美，反倒才感覺到釋然、輕鬆和自在。 (投資的窗)

“股神”巴菲特也對他交口稱讚。全球鞋業迄今為止最大的一筆收購來得毫無預兆。當地時間5月5日，全球第三大鞋履公司斯凱奇突然宣佈，同意以94億美元（1美元約合7.2元人民幣）的價格被私募股權投資公司“3G資本”私有化，預計今年第三季度完成交易。這意味著，這家鞋業巨頭在上市20多年後，要退出資本市場，轉為非上市企業。消息一出，震動業界。3G資本不算太出名，但大家耳熟能詳的漢堡王、百威啤酒、卡夫亨氏等品牌，都是它旗下的資產。這家投資公司背後的老闆叫豪爾赫·保羅·雷曼，是一位來自巴西的億萬富翁。他曾以“重組巨頭”的稱號聞名華爾街，堪稱國際收購界的傳奇人物。為何突然退市？斯凱奇成立於1992年。那一年，該品牌的創始人羅伯特·格林伯格，剛剛從他創立的另一家鞋業公司LA Gear離職。當時，格林伯格的發展策略是生產名牌鞋的仿製品。雖然產品賣得很好，但深受法律糾紛的困擾。他意識到，一定要建立和行銷完全屬於自己的品牌。·斯凱奇創始人羅伯特·格林伯格。1996年，斯凱奇推出了一款女士運動鞋。這款鞋子的樣式和顏色新穎百搭，同時兼顧舒適性和性價比，一推出便廣受好評，為公司帶來了超過1億美元的銷售額。憑藉該產品，斯凱奇步入了快速發展階段，並於1999年成功上市。之後，該品牌憑藉舒適的設計以及低於耐克、阿迪達斯的價格，迅速火遍全球，在120多個國家和地區開設了5000多家門店。·2011年，數千名步行者參加“斯凱奇碼頭步行”活動。公開資料顯示，2008年時，斯凱奇在中國的銷售額只有0.74億元，而到了2019年，銷售額已經達到166億元。最近5年，儘管其全球銷售額略有波動，但總體還是向好的。既然如此，斯凱奇為何突然退市呢？業界普遍認為，該決定在很大程度上與美國政府的關稅政策有關。斯凱奇雖然是個美國品牌，但它有約40%的產品是在中國生產的。今年4月，美國對華關稅稅率累計升至145%時，斯凱奇的供應鏈風險不言而喻。4月底，斯凱奇撤回了今年的業績預期，理由是“全球貿易政策帶來的宏觀經濟不確定性”。到5月初，斯凱奇2025年股價下跌超過20%。幾天後，私有化的消息便被公佈了。然而，形勢變化之快超乎預期。當地時間5月12日，《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》發佈，美國的對華關稅幾乎降回了關稅戰之前的水平。此後，斯凱奇的股價又回升了一些。·位於美國曼哈頓的斯凱奇公司總部大樓。全球資料零售分析機構總經理尼爾·桑德斯在社交媒體上表示，正是因為股價下跌，斯凱奇對於3G資本來說更具吸引力了。“企業被收購的常見原因有兩種：一種是公司價值被低估，另一種是公司創造利潤能力強。”資深企業行銷分析師L女士向環球人物記者解釋道。“2025年，斯凱奇的股價一直處於低迷狀態，其市值低於淨資產。收購方認為，當前股價並不能反映該公司的真實潛力，就會傾向於收購、重組最佳化。此外，斯凱奇2024年營收同比增長12.7%，達到89億美元，淨利潤大漲17%，2025年第一季度營收也有24億美元，盈利能力很強，為企業私有化後的整合提供了資金保障。”L女士說。在專業人士看來，豪爾赫·保羅·雷曼的這筆收購生意，相當划算。網球夢提起雷曼，不少同行稱讚他是“世界上最優秀的商人之一”，就連“股神”巴菲特也對他交口稱讚。其實，雷曼最初的夢想並非經商。1939年，他出生在巴西里約熱內盧一個富裕家庭。他的父親是瑞士移民，在巴西經營著一家乳製品製造公司，他的母親是瑞士裔巴西人。為了讓兒子接受優質教育，父親將雷曼送到了國際學校。然而，相比於讀書，雷曼對運動更感興趣，將大部分時間花在了網球和衝浪上。十幾歲時，他贏得了巴西網球錦標賽青少年組全國冠軍，並憑藉網球特長被美國哈佛大學錄取，讀經濟學專業。·年輕時的雷曼。在哈佛的時光對雷曼來說並不快樂。嚴苛的學習節奏讓他難以適應，再加上波士頓寒冷的天氣，他愈發懷念巴西明媚的陽光與熟悉的海灘。他甚至一度考慮輟學，但迫於家人的壓力，最終還是決定留在哈佛繼續學業。為了盡快回到巴西，他給自己定了一個目標——在兩年內畢業。每學期選課之前，雷曼都會找到往屆的教授和學生諮詢課程重點，並在圖書館裡找以往考試的題庫。這套方法讓他從成績墊底變成名列前茅。在別的同學每學期只選4門課時，他卻選修6到7門。終於，雷曼在20歲那年順利提前畢業，還登上了院長的優秀學生推薦名單。畢業後，他如願回到巴西，先是在里約熱內盧的《巴西日報》做記者，後來又去日內瓦的瑞士信貸銀行做實習生。因為放不下網球，他在金融行業沒工作多久就辭職了，隨後開始參加歐洲網球巡迴賽。這段時期，他贏得過瑞士全國錦標賽的冠軍，還打進了溫布林登網球公開賽。·年輕時的雷曼在打網球。雖然有較高的網球天賦，但雷曼距離世界頂級選手還有一定差距。當意識到自己很難躋身世界前十名時，他決定放棄網球夢，走另一條讓他更有機會成為世界頂尖人物的道路——金融。雷曼的創業生涯正式開始於1971年，他與兩位合夥人共同出資創立了巴西投資銀行加蘭蒂亞。他模仿高盛的管理模式，將該投行逐漸發展成“巴西的高盛”。1998年，亞洲金融危機爆發，雷曼與合夥人損失慘重。關鍵時刻，他果斷將加蘭蒂亞以6.75億美元的價格賣給昔日東家瑞士信貸，不僅成功脫身，還得到了一筆可觀的資金。這筆資金成為雷曼日後打造商業帝國的重要保障。“重組巨頭”2004年，雷曼與合夥人在紐約創立了3G資本。“3”代表被稱為“巴西三劍客”的雷曼與兩位合夥人，“G”則是為了紀念加蘭蒂亞銀行。剛成立，3G資本便以大膽的收購策略和迅猛的擴張步伐，在全球舞台上嶄露頭角。·雷曼（中）與他的兩位合夥人。與大多數私募股權公司不同，3G資本專注於一次完成一項重大交易，並將大部分資源投入被收購的公司。“親力親為，成為真正的營運者，而非只是場外投資者”是3G資本一直奉行的原則。2010年，快餐巨頭漢堡王深陷經營困境。漢堡王長期以來穩居全球第二大漢堡連鎖店之位，但在領導層頻繁更換、營運效率底的拖累下，整體發展陷入停滯。儘管該品牌實力雄厚，但公司實際營運表現遠不如預期。就在此時，雷曼果斷出手收購了漢堡王。之後，3G資本推出第一項改革舉措——將漢堡王大部分自營餐廳改成特許經營，也就是採用加盟店模式。此舉既提高了收入，又減少了公司的營運成本和資本支出。短短兩年時間，漢堡王的現金流就增長了一倍多，並於2012年重新上市。在此期間，雷曼結識了巴菲特。兩人於2013年聯手收購了食品企業亨氏，這筆交易是史上第四大食品飲料收購案。·雷曼（右）與巴菲特。巴菲特對這位商業夥伴評價極高，也非常信任。儘管巴菲特擁有亨氏的大部分股權，但3G資本全權負責亨氏的營運。之後幾年，雷曼帶領3G資本又陸續收購了幾家公司。從總體來說，他的收購數量比一般的私募股權公司要少，而且持有被收購公司的時間更長。這是因為，雷曼更傾向於精挑細選、深度營運，以實現公司的持續最佳化與價值增長。如今，斯凱奇也被雷曼納入囊中。未來，該公司能否借助3G資本的管理之道，實現新一輪騰飛？雷曼顯然很有信心。 (環球人物)

當地時間5月2日，記者獲悉，美國鞋類分銷商和零售商協會本周致信白宮，請求豁免美國總統川普所謂的“對等關稅”，稱這些關稅對鞋類行業構成了“生存威脅”。央視新聞客戶端報導配圖據悉，這封信由76個鞋類品牌簽署，包括Nike、愛迪達、SKECHERS和Under Armour。信中表示，許多生產平價鞋類的公司無法承受如此高的關稅，也無法轉嫁這些成本。如果不立即解除對等關稅，這些公司將不得不倒閉。該協會表示，許多訂單已被擱置，美國消費者的鞋類庫存可能很快就會不足。（環球網）

美國總統川普於4月2日宣佈對全球超180個國家和地區加徵“對等關稅”，儘管川普稱這一天是美國經濟的“解放日”，但對美國賣鞋的商家和企業來說，這一天卻似乎成了“毀滅日”。這首先是因為，給美國人生產鞋子的一眾亞洲國家——從中國、越南、印尼到孟加拉國，全被列入到了被川普政府加徵「對等關稅」名單中。要知道，根據美國鞋業批發和零售商協會（FDRA）這個會員覆蓋了美國95%鞋子交易的行業組織給出的資料，美國人穿的超90%的鞋子，都是這些亞洲國家生產的。而這次更讓美國鞋商頭疼的是，此前在川普第一個總統任期，面對川普政府當時對中國不斷揮舞的關稅大棒，他們還能選擇把部分生產線轉移到越南或印尼等國減少被波及的風險，可這次川普不僅給這些避風港也加了關稅，而且印尼此次被加的對等越南幾乎與中國相當，而越南甚至比中國的還要重。因此，在這一輪關稅消息公佈後，美國市場的資訊顯示，知名鞋商耐吉的股價直接跳水——畢竟，根據路透社的報導，Nike50%的鞋子都是越南生產的。其他美國的大鞋商也好不到那裡去。多家西方媒體－尤其是美國鞋業領域的媒體，對於美國鞋商的前景更是相當悲觀。而且，路透社在報導中，還點出了一個美國鞋商面臨的全新困境：美國的鞋商們如今已經無處可去，因為包括柬埔寨、老撾以及斯里蘭卡等一眾美國鞋商原本考慮開設工廠的東南亞和南亞國家，這次也都被加徵了“對等關稅”。這也是為何，早在川普宣佈如今這一輪「對等關稅」之前，美國鞋業批發和零售商協會的主席馬特·普里斯特一直積極地接受各大媒體的採訪，反復強調關稅對美國鞋業的傷害。其中，今年3月的一次採訪中，普里斯特除了講述了關稅對美國鞋商利益巨大的損害，還提到這些關稅勢必會導緻美國人買鞋的成本變得更高，最終將由美國人承擔這些關稅成本。同時，普立斯特也不認為川普政府的關稅能重振美國本土的鞋子生產，反而認為關稅會進一步摧毀美國鞋商的生產力。路透社亦在報導中提到，自2019年以來，美國人的鞋價已經大漲了25%。儘管美國人買鞋的需求不低，但如果關稅進一步導致鞋價上漲，美國消費者將難以承受——更何況，這一跡像已經被美國一項消費者信心民意反映出來了。這項由美國世界大型企業聯合會在3月對美國消費者信心進行的調查顯示，美國消費者對未來六個月的預期，已經降到了12 年來的最低水準。 （環球時報）