中國重磅不斷，美國“跌味”十足，歐洲徹底變天

2025/03/10

•

3月8日是女性的節日，是充滿鮮花的日子。生命的意義到底是什麼？是在屋角的插上一束花，給一個小個生命以充滿善意的注視。

諾貝爾文學獎得主，法國哲學家亨利伯格森在《生命的意義》一書中說：

自然的災難降臨之時，生命沒有被摧毀和喝退，而是憑藉著生命的衝力勇敢向前。這就是生命的一種意義。

亨利伯格森認為，生命在於“綿延”。

綿延是純粹的變化和連續的流動，它是時間本身，或者說，它就是生命本身。在綿延之中，每個生命狀態都彼此滲透、相互融合，現在包容著過去，並向未來不斷地湧進。綿延就像一條生機勃勃、健行不息的河流，一直在空間與時間的雙重維度中流淌不息。

時間和空間一樣，都是生命的一種形式。

心靈的長河之上漂浮著各種象徵物，心靈本身在象徵物下悄然流動。

在綿延的過程中，構成心靈生活的全部材料只有時間。

如果想真切的理解生命本身，最好的方式或許是置身之外。不依附在事物的內部變化上，用攝影機的視角看待生命的流動，讓水滴慢慢的流下來，一直流到底，又蒸發到我們的頭頂。

理解生命的意義，是成熟與自我創造的過程，是理解自己的要義。

言歸正傳，進入本周的檀幾條。

#01

2025，穩住股市樓市，怎麼穩，穩得住嗎？

本周最重要的事情，無疑是兩會召開，2025年政策如何，是全世界關注的焦點。

兩會期間，各路消息滿天飛，堪稱中國一年一度資訊最密集的時間點，我們遴選出一些重要內容供大家參考。

首先是可以量化的目標。

據長江證券整理，在政府工作報告中，關於2025年的工作目標大致如下：

今年是十四五最後一年，和過去幾年對比，最主要的量化變動在赤字率、通膨等指標上，其他各項目標變化並不大。

赤字率和通膨變化大多在市場的預期裡，在報告出台之前，機構給出的預測如下：

機構的預測和實際結果相差不大。目標資料和預期的偏離度很重要，924行情，相信大家記憶猶新。當時市場對強刺激沒有預期，一旦政策超預期，市場即刻就有反應，反之亦然。

而符合預期，是各方都能接受的結果。GDP 5%這個數字，地方政府給出的目標已經基本敲定。據信達證券整理的各地區2025年GDP目標，基本圍繞5%來佈局，尤其是幾個頭部經濟大省。

CPI定在2%，可以理解為是不得不接受的現實調改。後疫情時代，國內CPI持續在1%以內，長期沒有起色，硬要維持在3%失去現實意義。

考慮到中國國情，有勇氣把CPI目標定在2%難能可貴。畢竟3%甚至更高的目標，已經維持了20年。據國盛證券的整理，2003年以來，中國CPI目標一致維持在3%以上。

2025年，可以說是中國通膨史上傳入史冊的一年。赤字率定在4%，是另一個突破，不僅是中國財政史上赤字率的最高水平，也打破了3%的赤字率紅線。

據銀河證券統計，除了5.66兆狹義赤字率，2025年中國還將新增專項債4.4兆元；發行1.3兆元超長期特別國債；給商業銀行通過發行特別國債的方式，注入5000億元資本金。合計新增債務共11.86兆元，佔GDP的8.4%。

8.4%，什麼概念？

這是2008年以來的最高水平，甚至超過2020年疫情，足見4%的赤字率其含金量。

之所以安排這麼多“債”，主要目的還是化解地方政府債務，以及兜底房地產，用於土儲。

具體到用途，每一年的工作報告裡，都會列出一個明細，越靠前地位越高，越可能獲得更多的財政支援。相比於2024年，最主要的調整是，擴大內需成了頭把交椅，其他排序和去年一樣。

924之後，政府一直說全方面擴大內需，2025年在財政力度上會有強力體現。

很多人誤以為內需特指消費，其實不然，投資也是很重要的內需。廣義的內需可以看作是消費和投資之和，如果政策側重在投資上，試圖用投資來拉動內需，那消費可能就不會特別受益，反之亦然。

2025年的內需政策和過去有什麼不同？最大的不同點，是消費超越投資。據平安證主統計，政府工作報告中消費出現的頻率少有的超過了投資。

這或許意味著，財政發力更多在消費上。據中信建投的統計，2024年以舊換新的1500億資金，取得了不錯的效果，拉動了9200億汽車消費，2400億家電消費，1200億家裝消費。

看到如此成效，2025年以舊換新擴大到3000億水平，足足翻了一倍。

據信達證券資料，除了3000億以舊換新，政府還會提高養老金水平，通過增加城鄉居民醫保人均財政補助、發放育兒補貼等方式，增加居民的收入或減輕負擔，以此進一步釋放消費潛力。

這次兩會除了消費味濃烈，還是科技盛宴，記者發佈會和工作報告里科技感十足。據民生證券統計，2025年政府工作報告中，科技二字一共出現了29次，是歷史之最。

很多新科技概念，首次出現在政府工作報告裡，比如具身智能、6G等等。

除了上面這些重點內容，本次政府工作報告還有兩個地方值得關注。

第一，首次把“穩住樓市股市”寫入政府工作報告，這意味著資產價格成為政府關注的重點，很可能是各級政府考核的目標之一。

第二個，特別提出推動更多資金資源“投資於人”、服務於民生，支援擴大就業、促進居民增收減負、加強消費激勵，形成經濟發展和民生改善的良性循環。

投資於人，而不是投資實物，這樣的思想轉變意義巨大。

政府工作報告之後，各部委領導接受採訪或者在記者發佈會上，公佈了更多細節。3月6日，央行行長潘功勝在記者會上表示，今年將根據國內外經濟金融形勢和金融市場情況，擇機降准降息，目前存款準備金率還有下行空間。

招商證券指出，上一次政府工作報告對當年貨幣政策明確提出降准降息是在 2020 年，也就是疫情的時候。時隔5年，再次確認降息降准，貨幣政策還是比較給力的。

除了貨幣政策，潘功勝還釋放了一個重要利多，主要針對科技創新。

據悉，2025年，央行將進一步最佳化科技創新和技術改造再貸款政策，進一步擴大再貸款規模，從目前的5000億元擴大到8000億元至1兆元。

規模擴大，利率也會降低，且還要擴大再貸款的範圍，是全方位支援科技創新，難怪被稱為債市科創板。

3月6日，財政部部長藍佛安表示，2025年財政會更加積極，可以理解為“持續用力、更加給力”。一方面，抓好存量，讓去年四季度出台的一攬子政策落地見效。另一方面謀劃增量，用好用足政策空間，惠民生、促消費、增後勁。

藍佛安給出了更多財政安排的細節。

2025年，中央對地方轉移支付安排10.34兆元，同口徑增長8.4%，重點是增加一般性轉移支付，增強地方政府財力。

教育、社保就業、科學技術增速最快。2025年全國教育支出，社會保障和就業支出均接近4.5兆元，分別增長6.1%和5.9%，科學技術支出超1.2兆元，增長8.3%。

3月6日，發改委主任鄭柵潔表示，國家正在推動設立“航母級”的國家創業投資引導基金，將吸引帶動地方、社會資本近1兆元。

這些錢投到那裡？

人工智慧、量子科技、氫能儲能等前沿領域，用以支撐原創性、顛覆性技術創新和關鍵核心技術攻關。

3月6日，證監會主席吳清表示，2024年全市場分紅達到2.4兆元，分紅金額創歷史新高。市場的分紅回購已遠超IPO、再融資和減持的總規模。據悉，滬深300股息率已達3.4%。

3.4%，超越目前所有期限的國債收益率。

吳清還透露，2024年公募基金持有A股流通市值規模從2024年年初的5.1兆元增長到目前的6兆元，增幅17.4%，公募基金持有流通市值一年增長了9000億。

一直被各方期待的險資，也有新動向。吳清表示，金融監管總局啟動了第二批保險資金長期股票投資試點，春節前批覆了520億元，前兩天又批覆了600億元，後續還將進一步擴大。

我們此前分析過，隨著國債收益率的不斷走低和風險的日益積累，險資已經在慢慢買入高股息資產。金融監管總局的額度，是錦上添花。

分析了這麼多利多，聽著越來越上頭，下面冷靜一下看外資的觀點。對兩會透露出來的資訊，瑞銀的看法簡單直接：宏觀政策溫和支援。濃縮為一句話就是，比較溫和，沒什麼超預期的地方。

不僅沒有太多超預期的地方，有些地方還不如預期。比如地產，據瑞銀估算，按照目前政策的力道，2025年中國房地產銷售將下滑5-10%，房地產投資將下滑5-10%。

高盛的看法是，預計2025年中國的GDP將增長4.5%，和5%的目標有0.5%的差距。出口，會拖累2.8個百分點，而政策刺激只能拉動2.6%。

外資和內資機構立場不同，角度不同，結合起來看，或許才更客觀。

#02

PMI資料最大的驚喜，搶出口

兩會前夕，重要經濟資料新鮮出爐。

3月1日，國家統計局公佈了2025年2月份的PMI資料，製造業PMI再次站上榮枯線以上，達到50.2%。1月份因為春節因素PMI滑落至榮枯水平以下，目前製造業快速反彈。

細心觀察會發現，2024年2月PMI的基數較低，在低基數上取得好結果，不能讓人過度樂觀。據廣發宏觀統計，如果考慮季節性（春節時月）因素，2025年2月的可比資料應該是2017、2022年兩年。

排除掉春節前那個月，把春節後的一個月和年前12月比較，2025年PMI環比增長了0.1。和2017年同期比較，環比增長了0.2；2022年環比是負增長0.1。

所以，從季節性比較維度看，2025年春節的 PMI中規中矩，談不上好，也不差。

2025年2月份PMI的一大特徵是，大型企業以一己之力拉動了數值，中小型企業拖了後腿。據國家統計局資料，大型企業PMI為52.5%，比上月上升2.6個百分點，高於臨界點；中、小型企業PMI分別為49.2%和46.3%，比上月下降0.3和0.2個百分點，均低於臨界點。

春節後中小企業復工進度往往弱於大企業，倒也能理解這樣的剪刀差。不過，大企業和中小企業之間的剪刀差創2022年1月以來新高，值得警惕。

據廣發證券的統計，2025年2月份，不同規模企業之間的景氣度之差為3年多來之最。大企業的PMI處於924政策刺激以來的最高點，小企業則處於924之前的水平。

從PMI的細分項來看，生產仍然表現最好，2月份的數值為52.5%，環比高了2.7個百分點。

以前常常出現生產指數高，訂單項目差的情況。2025年2月，訂單表現也不錯。據國家統計局的資料，2月新訂單指數為51.1%，比上月上升1.9個百分點。這表明生產的增加是有需求做支撐的。

川普上台後，關稅好像一把達摩克利斯之劍懸在外貿人的頭頂。

從國家統計局的資料來看，為了防患未然，搶出口的情況仍在繼續。PMI中，新出口訂單為48.6%，環比大增2%，說明出口可喜。

3月3日，天風宏觀從集裝箱吞吐量的角度，印證了搶出口的存在。據天風宏觀公眾號，2025年1月，美國集裝箱進口量達到創紀錄的248.7萬TEU，其中美國從中國進口量環比增長10.6%，同比增長10.2% 。

中國2025年1-2月港口集裝箱吞吐量同比也增長了10.3%。

3月3日，美國正式宣佈對中國加征額外關稅。算起來，目前的加征力度和範圍已經超過上一回。考慮到美國也許還有動作，相信搶出口會延續一段時間。

2024年924政策刺激之後，有一段時間，非製造業PMI迅速反彈成為經濟黑馬。

2025年2月，不少非製造業同樣表現不俗，整體而言，非製造業商務活動指數為50.4%，環比上月上升0.2個百分點。

非製造業中最亮眼的部分還是建築業商務活動指數，從2025年1月份49.3%，一下子回彈到2月份的52.7%，單月環比大幅飆升3.4個百分點。這樣的反彈水平，和2024年底差不多。

這說明房地產等行業在2月份有著比較好的修復水平。

3月3日，財新公佈的PMI資料比國家統計局的還要樂觀。據財新的資料，2025年2月財新PMI錄得50.8%，相比於1月份回升0.7個百分點，為近三個月來高點。

財新資料顯示，PMI細分項裡生產指數和新訂單指數均在擴張區間，且升至三個月來最高，主要變化來自國際市場需求改善，相應指數升至2024年5月來最高。

財新的統計側重沿海，出口類型的企業，如果出口有改善，數字會更好看。

企業信心也在改善。據財新PMI報告，企業的信心連續兩個月提高。受采企業表示，新產品計畫問世，市場需求預期向好，將助推未來一年的銷售和生產。

希望好資料維持下去。

#03

投資大佬集體出動，巴菲特投身傳統能源，安東尼波頓看好中國

本周，美國很多不太出山的投資大佬，紛紛出山接受採訪，表達自己的態度。

3月2日華爾街見聞披露，巴菲特罕見的表態了川普關稅政策。在接受美國CBS新聞記者Norah O’Donnell採訪時表示，巴菲特表示：“我們在關稅方面有過很多經驗，某種程度上關稅就是一種戰爭行為。”

巴菲特進一步表示，從長遠來看，關稅實際上是商品稅。牙仙子可不會來替你買單。言下之意，懲罰性關稅最終會由美國消費者來承擔，損害消費者的利益。

既然會損害美國消費者的利益，熱衷消費股的巴菲特會從美國撤資嗎？不會。

巴菲特明確表示，“我管理的大部分資金，都會一直投在美國……因為這裡是最好的地方！我很幸運出生在這裡。”也就是說，即便有關稅，有亂七八糟的政策，巴菲特依然堅定看好美國。

巴菲特最新一季的持倉符合他的說法。據私募排排網的資料，巴菲特最新的持倉整體變化不大，主要減倉了銀行股，佈局了與通膨有關、受川普寵愛的傳統能源，而消費股（包括蘋果），仍然是組合中佔比最大的部分。

巴菲特露臉之前，橡樹資本的霍華德-馬克斯忙著追債。追誰的債？中國恆大的。

據不良資產頭條公眾號2月27日的文章，橡樹資本正試圖撇開香港法院指定的清盤人，單獨追討恆大債權。

橡樹資本創始人霍華德-馬克斯公開表示：如果橡樹資本不能接管用於違約擔保的（恆大）資產，那將是玩忽職守。也就是說，即便和香港法院有所衝突，橡樹資本也會不惜一切代價爭取自身利益。

橡樹資本一共為恆大提供了10億美元的擔保貸款。

2022年11月，恆大位於香港元朗地塊被橡樹資本委任的資產接管人以6.37億美元價格出售，用來償還恆大所欠債務，距離10億美元有差額，所以橡樹資本還在繼續追討。

據大河報報導，恆大的清算人正在向包括丁玉梅在內的七名被告追討60億美元的分紅和薪酬，試圖挽回債權人在這家房地產公司投資的損失。

3月3日，據聰明投資者公眾號，久未露面的傳奇投資人安東尼·波頓，近日接受挪威銀行投資管理公司CEO的邀請，做了一期播客。

安東尼·波頓1979年加入富達，管理Special Situations Fund，28年獲得年化20%的超高回報率。安東尼·波頓是典型的逆向投資，經歷過1987年股災、2000年網際網路泡沫破裂、2001年“9·11”事件，不但安然無事，收益率越來越高。

他提到，當下放眼全球，幾乎所有市場都處於歷史高位，唯獨中國在低谷徘徊——這本身就是最典型的逆向機會。

主持人問他你會做些什麼？安東尼·波頓說，很簡單，減持美國資產。中國市場正處於牛市初期。

近期，很多外資都很看好中國市場，不少機構也喊出了牛市初期的論調。

相比於外資的樂觀，國內機構反而是相對保守的，也許是924歷歷在目，大家忘不了血的教訓。

#04

港股從受氣包驚豔變身，萬千寵愛在一身

過去港股是中美的受氣包，A股和美股那個下跌，都會受衝擊。從2024年底開始，港股大有走出中美陰霾的氣勢，無論A股下跌，還是納斯達克調整，港股總能無所畏懼的觸底反彈。

我們曾提到，以散戶為主的南下資金持續不斷地流入，是港股氣勢高漲的主要原因。近期，港股迎來了更多機構資金的介入。

據券商中國報導，2月28日晚間，港交所披露的最新資料顯示，睿遠基金在2月26日增持固生堂41萬股，每股作價38.6889港元/股，總金額約為1586.24萬港元。增持後最新持股數目為1471.83萬股，最新持股比例為6.04%。

上一次港交所披露檔案，是在2月25日，當時睿遠基金持有固生堂的份額，剛剛突破5%的舉牌線。僅僅2個交易日，睿遠基金便再次吃進固生堂1%的份額，速度驚人。

據港交所披露的資料，除了睿遠基金，易方達基金、南方基金、華安基金等大量機構均持有固生堂的股份，A股的抱團現像在港股出現。

3月2日，私募大佬楊東大量舉牌港股的消息，更是成為市場熱門話題。據中國證券報的消息，2月14日，楊東旗下寧泉資產增持90萬股碧桂園服務，涉及資金約461.7萬港元，最新持股數量達到1.68億股，持股比例突破5%。

不僅如此，楊東還在2月增持了多隻股票。截至2月28日，寧泉資產在港股舉牌的公司數量達到10家，分別是中原證券、東方證券、大唐新能源、中國通號、中糧家佳康、信義能源、新特能源、新天綠色能源、萬科企業、碧桂園服務。

楊東的動向出人意外。要知道，近期香港股市幾乎成為科技股的天下，阿里巴巴等巨頭在各種利多加持下，不斷創出新高。

但楊東舉牌的公司沒有一個科技股。沒科技就算了，還一水的過氣概念，比如房地產、新能源、養殖。

楊東是逆向投資的典範，在市場最狂熱的時候，公開呼籲投資者贖回，也在市場最低迷的時候，不斷釋放看好態度。楊東連續舉牌港股低市盈率、市盈率，地產、能源類公司，值得品味。

或許，從楊東的視角看，部分房地產和能源公司已經跌得足夠有吸引力。

在香港市場，有人看好中藥，有人看好地產，也有人看好公共事業。據智通財經3月3日的消息，港股中國水務正在被各路資金瘋搶。

2月20日，長城人壽在增持中國水務200萬股之後，持股比例突破5%，晉陞第三大股東；

2月26日，中國水務第二大股東歐力士株式會社增持中國水務863.6萬股，持股比例首次超過20%。

各路資金瘋搶之下，中國水務股價不斷上漲，從2月初的4.4，最高漲到6塊錢，區間最高漲幅超過40%。

中國水務有何魅力，引發各路資金看好？

公開資料顯示，中國水務是唯一一家以供水業務為主業的香港上市水務公司，其供水業務覆蓋中國24個省、直轄市及自治區，服務超過3000萬人口，公司每年總售水量在主要同類港股和A股上市企業中排名第一位。

過去我們分析過多次，水電氣價格為何將呈現穩定上漲的態勢。

在通縮時代，一般商品賣不上價，坐擁水資產的中國水務確實有其稀缺性。截至2月底，中國水務PB僅0.68，股息率將近5%，無論估值還是股息率都比較吸引人。

在香港市場上，有大量過去不被市場重視，但有穩定收益、股息率又比較高的資產。隨著國債收益率不斷走低，資金對生息資產的追捧或許會越來越激烈。

#05

歐洲受到巨大刺激，真的能突破二戰後格局，建立自己的防衛體系嗎？

本周海外最重要的變化，來自歐洲。在美國暫停烏克蘭援助，進而表達退出北約的想法後，歐洲打算自己上。

據華爾街見聞3月4日報導，歐盟委員會主席馮德萊恩表示，歐盟提議為泛歐防務提供1500億歐元貸款，重新武裝歐洲或動用近8,000億歐元。

馮德萊恩的提議在第一時間得到了德國新總理弗裡德里希·默茨的強力支援。3月5日，據新浪環球市場的報導，德國候任總理弗裡德里希·默茨表示，德國將修改憲法，豁免國防和安全支出的財政支出限制，以“不惜一切代價”保護國家。

默茨宣佈這一決定時表態："面對美國政府近期的選擇，歐洲需要加強防務，尤其是聯邦預算方面的必要決定，已經不能再推遲了"。

華爾街見聞援引外媒的報導稱，“豁免”國防安全支出，意味此前1%的相關支出閾值將被打破。

據智通財經的消息，德國候任總理弗裡德里希·默茨還表示，德國主要的政黨已同意啟動一個5000億歐元（約合5280億美元）的基礎設施基金，用於投資交通、能源電網和住房等優先領域。

如此雷厲風行，市場有所回報。當天，德國股市在軍工股的帶領下，大漲超過3%，和美國股市2025年的差距進一步拉大。

蒂森克虜伯作為德國軍工或者製造業的代表，股價從2024年底至今已經翻了三倍左右。

歐洲股市大漲的同時，歐元也士氣大振，兌美元連續大漲，截至3月6日，比率已經達到1.08，創4個月來新高。

為何市場震動如此之大？我們曾提到預期差，如果政策超出預期，就會有額外的增益效果。德國的政策力道，對市場是超預期的。

德銀在研報中就寫道，本次財政擴張力度遠超他們在本周初的預期。德銀甚至表示，這是德國戰後歷史上最重要的範式轉變之一。

本來德國經濟不太好，製造業PMI長期低迷，GDP也是連續萎縮。但德國新總理重拳出擊後，市場普遍提高了對德國的經濟預期。

以高盛為例，對德國2025年的經濟預期從0上調到0.2%，對2026年的預期則從1%，上調到1.5%。甚至歐元區的經濟也被普遍上調。

法國的態度更為激進。3月6日，歐盟27個國家領導人在布魯塞爾舉行特別峰會，峰會召開前夕，法國總統埃馬紐埃爾·馬克宏(Emmanuel Macron)發表公開講話，表示法國將與歐洲盟友討論使用法國核威懾的可能性，以保護歐洲大陸不受俄羅斯威脅。再過一周，法國總統馬克宏將還在3月12日召集英國、德國、波蘭、義大利國防部長會議。

形勢日趨嚴峻，為歐洲突破債務框架提供了契機。不過，凡事都有兩面性，舉債刺激經濟是有代價的。

據德銀計算，德國的財政刺激意味著德國的赤字水平將達到二戰後最高。德國歷史上經歷過通膨夢魘，二戰後，德國堅守財政紀律。