上週五與本週一，
提醒這個逆勢抗跌的族群－散熱雙雄。

基本面也很不錯，
我們一起來看看。

AI伺服器現在最大的問題之一，
就是熱。

晶片算力越強，
耗電越高，
散熱壓力也跟著上來。

以前靠風扇吹風就能處理，
但到了新一代AI機櫃，
單靠氣冷已經越來越吃力。

資料中心開始加快導入液冷，
讓冷卻液直接把熱帶走。

散熱產業也從傳統零件，
往更高單價的系統方案升級。

雙鴻和奇鋐，
會被市場放大檢視，
原因就在這裡。

它們不是單純做風扇，
而是已經切進AI伺服器液冷供應鏈。

今年營運最明顯的變化，
是水冷模組開始放量，
良率也拉了上來。

5月單月稅後淨利達31.52億元，
年增132.28%，
單月每股賺8.03元。

第二季營收491.2億元，
創下單季新高。

這裡比營收更關鍵的，
其實是良率。

第二季水冷模組良率，
已提升到90%以上。

代表生產更順，
重工與報廢成本下降，
獲利成長將比營收更有彈性。

下半年主要看，
AI伺服器新平台拉貨。

輝達新平台的水冷板、
機櫃水管開始大量出貨。

亞馬遜雲端自研AI訓練晶片第三代，
也將帶來新的需求。

公司更把水冷模組月產能，
規劃從20萬組提升到100萬組。

這不是小幅擴線，
而是為了接更大的長期訂單。

除了伺服器，
也切入手機、
平板用的超薄均熱片。

目前占比雖然不高，
但未來若在高階手機、
摺疊機與平板放量，
也能讓營收來源更加分散。

第二季營收86.99億元，
季增1.7%、年增63.9%，
同樣創下單季新高。

第二季毛利率，
受到傳統電腦與顯示卡淡季影響，
沒有完全放大。

但真正值得期待的，
是下半年液冷新品出貨。

雙鴻最大的優勢，
就是液冷產品線相當完整。

從水冷板、
機櫃水管，
到水冷控制主機都有布局。

水冷板負責貼近晶片吸熱，
機櫃水管負責分送冷卻液。

水冷控制主機，
則像整套系統的幫浦與監控中心，
負責讓冷卻液穩定循環。

對大型雲端客戶來說，
這種完整方案非常重要。

AI機櫃不是換一個零件就好，
而是散熱、管路、
電源與監控都要一起配合。

供應商若能一次提供更多關鍵零件，
客戶導入速度更快，
合作也更容易加深。

下半年，
將跟著GB300、
輝達新一代平台，
以及美系雲端客戶自研AI晶片專案，
持續往上走。

記憶體專用液冷板、
水冷控制主機等高單價產品，
若順利放量，
對平均單價與毛利結構都有幫助。

只要AI伺服器功耗持續提高，
液冷散熱就會是資料中心升級的重要方向。

雙鴻與奇鋐，
正是AI機櫃從氣冷走向液冷時，
最直接受惠的供應鏈代表。

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過去受到景氣循環與庫存調整影響，

但現在記憶體、邏輯代工與3D AI晶圓代工，

營運能見度比前一段時間更加清楚。

隨著記憶體與邏輯代工訂單持續升溫，

營收與獲利仍有機會逐季改善。

記憶體代工營收占比已達約52%，

讓動態隨機存取記憶體供給更加吃緊。

公司7月再度調漲記憶體代工價格，

與美光合作的新一代製程機台，

這代表公司不只吃到短期報價上漲，

由於國際大廠把產能轉往高階3D快閃記憶體，

使傳統小容量快閃記憶體供給吃緊，

網通、工控等剛性需求仍然強勁。

已轉向更具成本競爭力的24奈米，

公司7月全面調高8吋與12吋邏輯代工價格。

分離式元件與功率元件用量增加。

公司正提高高毛利電源管理晶片，

與金氧半場效電晶體的出貨比重，

並降低低毛利面板驅動與感測器代工占比。

當下全球面臨極致分化。分化已不再侷限於特定國家的收入，就業，更廣泛的國家同樣經歷財富、增長驅動力的內部劈叉。分化還滲透在資本市場以及社會情緒。

多維指標指向一點，當前分化深度與廣度，均突破過往科技周期極值。

很多人將當下分化歸咎於AI帶來就業衝擊，其實AI嶄露頭角之前，全球已處極致分化狀態。正如任何一輪科技革命，AI提高全社會生產效率同時，加速分化。

我們可預期K形分化會隨著AI演進而深化，這一趨勢之下，美國或動用政策勉力控制國內分化張力，但美國政策的外溢性由弱國承擔。

所以全球會在更強科技中迎來國與國之間大分化，而這就是科技革命掀起國家力量重構結果。

新一輪 AI 科技周期的縱深推進，正讓 “K 型分化” 從產業層面的結構特徵，升級為定義當前全球經濟與市場運行的核心主線。

站在當前時點，一系列關鍵問題亟待釐清：

全球主要經濟體的分化格局呈現那些共性與差異？

資本市場的結構性極致分化是否已突破歷史周期邊界？

這場席捲全球的分化浪潮，究竟是 AI 技術衝擊帶來的階段性現象，還是延續數十年的長周期趨勢的加速演繹？

一、全球分化：遠超科技範圍的全面分化。

當前全球主要經濟體呈現出遠超科技產業範圍的全面“K型”分化，這一宏觀特徵在中、美、日、韓四國宏觀資料中均得到了印證。

儘管美國經濟總量增長在發達經濟體中表現領先，但在投資結構、收入分配與財富集中度三大維度的 K 型分化同樣顯著。

投資端，美國AI相關資本開支對私人投資增速的貢獻率已升至4%至5%，突破上一輪網際網路泡沫時期峰值，成為支撐整體資本開支的核心力量，而傳統製造、地產與消費表現疲弱。

分配端，美國前1%群體的收入份額與淨資產佔比分別突破20%和35%，不平等程度直逼兩次世界大戰期間的歷史高點，財富不斷向頭部集聚。

中國經濟運行呈現出鮮明的“外強內弱”格局。

出口維持高景氣並成為穩增長核心錨點，其中AI相關產品在2026年貢獻了約半數的出口增量。

需求的分化進一步傳導至盈利與投資端，電子製造業對工業利潤增長的貢獻率躍升至60%以上，而剔除電子裝置後的傳統製造業資本開支已滑入負增長區間，投資資源加速向新興科技製造賽道單邊集聚。

日本經濟結構性分化特徵同樣顯著，亦集中於科技與傳統產業之間。

日本外需的穩步修復與國內零售消費的震盪回落形成剪刀差，且出口改善主要由同比增速超20%的AI及半導體相關品類拉動。

產業結構的K型走勢直接帶動了就業結構的變遷，資訊通訊業就業佔比加速擴張，而傳統製造業就業佔比則延續二十餘年的下行趨勢，萎縮至歷史低位。

韓國經濟則呈現出極度依賴半導體產業的“獨秀”的特徵。

在全球AI周期拉動下，韓國資訊技術產業對GDP增長的貢獻率中樞在2026年已突破60%。

出口的高增幾乎完全由半導體品類拉動，非半導體品類增長低迷，傳統產業與科技產業的增速裂口創下階段性新高，宏觀經濟動能向單一科技賽道極致集中。

二、資本市場K型分化：科技股幾乎一枝獨秀。

當前全球資本市場呈現出顯著的結構性分化，科技與AI產業鏈成為重塑資產定價和驅動市場表現的核心主線。這一特徵在大類資產表現、股市盈利結構以及市場交易情緒等多個維度均得到印證。

其一，資產表現層面，股市區域與風格的分化加劇，科技幾乎一枝獨秀。

區域層面，具備半導體與算力產業鏈優勢的市場（如韓國、日本及美股納斯達克）顯著跑贏傳統產業佔比較高的區域。

A股風格層面，同樣呈現科技成長風格佔優的特徵，科創50及創業板指明顯領先於傳統寬基指數。

其二，股市驅動力視角，全球股市本輪上漲呈現出清晰的科技單邊驅動特徵。

國別視角來看，各大股指的漲幅與AI科技產業鏈的市值權重呈現高度正相關；AI 硬體相關上市公司市值佔比越高，指數整體漲幅越突出。

從美股內部結構來看，過去一年，美股整體盈利增量約 450 億美元，其中超 70% 來自資訊科技與通訊服務類股；同期美股市值累計增長約 1.4 兆美元，科技類股的貢獻佔比同樣超過 70%，顯著高於其餘行業貢獻總和。

其三，交易情緒層面，市場交易行為也呈現向科技類股高度集聚的態勢。

從市值結構角度看，美股呈現明顯的頭部集中趨勢，目前標普 500 前十大個股合計市值佔比持續上行，已逼近並部分突破 35% 至 40% 的歷史高點，顯著高於網際網路泡沫時期的集中度水平。

從成交擁擠度角度看，市場交投重心加速向科技類股傾斜，納斯達克相對標普500的成交量比值持續攀升。納斯達克綜合指數相對標普 500 指數的日均成交量比值已向上突破 1.9 至 2.0 的關口，階段性峰值一度超過 2.0，局部已實質性超越 2000 年網際網路泡沫時期的極值水平。

從相對定價角度看，科技成長的估值溢價大幅擴張，納斯達克相對道瓊斯的比價已越過上一輪科技周期的高位。資金的高度集中充分反映了市場當前對科技主線的一致預期。

三、K型分化：AI是加速器，不是根本原因。

首先來看，當前全球K型分化走向了那一步？深度和廣度均已突破歷史極值。

一是經濟社會層面，撕裂程度接近二戰前後極端水平。二是資本市場層面，結構極致度已超越 2000 年科網泡沫。三是宏觀周期層面，宏觀約束接近 1970 年代滯脹期。

相較於歷史上的科技周期，本輪分化的覆蓋範圍更廣、極致程度更深，同時疊加高通膨與弱政策空間的宏觀約束，周期運行的複雜性與不確定性顯著提升。

其次，這不是一次簡單的科技衝擊就業的分化，而是長周期趨勢的加速演繹。

本輪分化是四十年技術演進與制度變遷的累積產物，AI 作為新一輪技術革命的核心載體，承接並放大了既有的分化邏輯，正在推動全球分配格局進入更高程度的分化區間。

四、AI革命之下的K型分化，下一步走向何方？

本輪 AI 科技周期與逆全球化趨勢共振之下，分化正從一國內部的結構性撕裂，進一步延伸至國家間的發展層級與實力重構。

首先，主要發達經濟體政治極化加劇，其政策空間與貨幣信用持續透支。

一方面，高通膨環境約束貨幣政策寬鬆邊界，高債務規模壓制財政擴張潛力，發達經濟體傳統逆周期調節工具的效力持續下降。

另一方面，政治博弈導致長期結構性改革缺位，產業升級、收入分配等核心問題難以形成政策共識，內部治理困境進一步削弱國家層面的增長韌性，也為後續國別間的實力分化埋下制度伏筆。

其次，逆全球化與 AI 科技周期雙重驅動下，國家間產業實力再排序。

本輪 AI 科技周期進一步放大了大國間的發展差距，國別增長呈現鮮明的 K 型特徵。擁有AI 核心技術、高端製造產能與完整產業鏈的國家，在全球供應鏈重構中持續佔據主導地位，產業競爭力與貿易話語權同步提升，譬如中國。

而依賴資源出口、中低端加工製造的經濟體，在產業鏈升級與科技競爭中逐步邊緣化，貿易紅利與增長動能持續縮小。

大國之間的實力分化從隱性走向顯性，全球經濟增長的核心動力進一步向少數科技和製造強國集中。

大國政策與產業周期的外溢效應持續強化，小型經濟體波動率抬升，尾部風險加劇。

最後，大國貨幣政策調整、科技產業政策與供應鏈佈局調整，會通過資本流動、貿易管道、產業鏈傳導快速影響小型經濟體。

相較於大國的政策緩衝空間與產業縱深，小型經濟體政策獨立性弱、抗衝擊能力不足，面臨匯率波動、資本大進大出、產業鏈外遷等多重衝擊，經濟與資本市場的波動率顯著提升。

全球資源與要素將持續向核心大國集聚，小型經濟體尾部風險將持續暴露。國別風險溢價分化，這是AI帶給這個K型分化世界的答案。

文章全部分析與歸因均基於歷史資料展開，相關結論僅反映對應歷史區間的運行規律與邏輯關聯，不構成對未來走勢的預測或承諾。歷史資料受統計口徑、樣本區間與資訊完整性限制，存在天然侷限性；歸因推演受分析框架與可得資訊約束，可能存在變數遺漏、邏輯滯後等偏差。宏觀經濟走勢、監管政策調整、地緣政治衝突、突發事件衝擊等均可能改變底層運行邏輯，導致歷史規律與歸因結論不再適用。

消費復甦的持續性仍存不確定性。今年以來，居民消費開始回暖，但恢復水平有限，未來延續低位震盪，還是能繼續向常態化增速靠攏，仍需密切跟蹤。消費如持續乏力，則經濟回升動力受限。

地產行業能否繼續改善仍存不確定性。本輪地產下行周期已經持續較長時間，當前出現短暫回暖趨勢，但多類指標仍是負增長，未來能否保持回暖態勢，仍需觀察。

歐美緊縮貨幣政策的影響或超預期，拖累全球經濟增長和資產價格表現。

地緣政治衝突仍存不確定性，擾動全球經濟增長前景和市場風險偏好。 (中信建投證券研究)

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