儘管中美利差走擴導致跨境資本流動加劇，進而使人民幣匯率承壓，但經常項目的資金流入仍是人民幣匯率的“壓艙石”

監管維穩推高人民幣匯率，讓交易員琳達再度抓住了賺錢契機。“人民幣匯率波動之際，監管與市場的博弈是一條重要的交易線索。年底監管頻頻向市場喊話，堅定了我看多人民幣的信心。”她說。

“雖然上一季度人民幣匯率一度承壓，但市場並不會一直朝一個方向發展。只要看準波段和未來走勢，我就有可能盈利。”她對《財經》表示。

2025年1月13日，中國人民銀行（下稱“中國央行”）宣佈將企業和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節參數從1.5上調至1.75。此舉有望增加企業和金融機構跨境資金來源，增加境內美元流動性，緩解匯市美元供求偏緊狀況。

同日，中國央行行長潘功勝表示，將堅持市場在匯率形成中起決定性作用，有效發揮匯率的宏觀經濟和國際收支自動穩定器功能。同時，堅決對市場順周期行為進行糾偏，堅決對擾亂市場秩序行為進行處置，堅決防範匯率超調風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

2025年1月9日，中國央行發佈公告，將在香港招標發行600億元人民幣央票，發行規模創單次最高。受此影響，隔夜CNH Hibor利率漲至8%以上。公告發佈僅半日，離岸人民幣兌美元匯率較低點一度反彈超150點。

此前，中國央行穩匯率政策力度便已增強。除抽緊離岸人民幣流動性，其舉措還包括嚴控中間價、釋放境內美元流動性等，這防止了市場單邊預期自我強化。2024年，彭博統計的中間價與實際中間價最大偏離值達1597點。

歲末年初，人民幣匯率一度承壓。受美國對進口自中國商品加征10%的關稅影響，2月3日開盤，離岸人民幣兌美元匯率一度下挫至7.3765的低位。隨後，離岸人民幣兌美元匯率不斷震盪，小幅回升至7.35一線。截至當日8時50分左右，報7.3551。因春節休市，在岸人民幣兌美元匯率並無明顯異動，報7.2535。與此同時，同樣受關稅影響的墨西哥比索和加元兌美元匯率亦跌至多年低點。

在就任美國總統首日，川普並未立即宣佈對華徵收關稅，這使得人民幣匯率市場的風險偏好一度拉升。截至2025年1月24日收盤，在岸人民幣兌美元匯率勁升460點至7.2412，創近兩個月新高。

但拉長時間看，人民幣匯率承壓較重。2025年1月3日，在岸人民幣兌美元匯率於2023年以來首次跌破7.30關口。1月8日，在岸人民幣兌美元匯率收創16個月新低，日內連續逼近交易區間下限。2024年，人民幣兌美元匯率下跌2.8%，連續第三年下跌。

聯準會貨幣政策和“川普交易”推升了美元，非美貨幣因此承壓。但換個角度來看，人民幣兌非美貨幣仍很強。截至2024年底，人民幣對一籃子貿易夥伴貨幣升至2022年10月以來最高水平。

中美利差是影響人民幣匯率的一大推手。2025年1月6日，中美10年期國債利差倒掛幅度再刷新高點，首次走擴至300個基點以上。與此同時，10年期中債利率已跌至1.6%，10年期美債利率升至4.6%以上。

跨境資本流動承壓顯現。國家外匯管理局（下稱“外匯局”）資料顯示，2024年前11個月，證券項下涉外收付款淨流出超470億美元。2024年二季度、三季度，外商對華直接投資連續兩個季度下降。

與資本項目資金流出相對，經常項目資金流入成為人民幣匯率的“壓艙石”。三季度，經常項目下的貨物貿易順差錄得2299億美元高位。

2024年，人民幣經歷了不同的升貶周期。中美利差走擴施壓人民幣之際，企業使用人民幣融資，資金投向美元理財的傾向愈發明顯。在人民幣升值周期中，結匯資金潮湧，貨物貿易人民幣結算蓬勃發展。

展望2025年人民幣匯率走勢，中金認為2025年3月末、6月末，人民幣兌美元匯率中樞或在7.2附近，9月末或在7.3。該機構稱，影響人民幣匯率的核心變數將是美元匯率、利率及中國政策預期變化。此外，不少機構還將關注點聚焦在川普的關稅政策。

中國社會科學院金融研究所副所長張明對《財經》表示，當前人民幣兌美元匯率面臨貶值壓力，一方面在於美元太強。美國經濟增長強勁，上一輪加息縮表路徑陡峭。加上川普衝擊2.0強化了美國通膨預期，市場顯著下調聯準會未來降息幅度。另一方面在於中美利差走擴，這會引發短期資本從低利率國家向高利率國家流動。“中美處於不同經濟周期，美國產出缺口為正，經濟有過熱壓力。中國產出缺口為負，經濟增長動力較弱。美國政策性利率處於周期性高位，中國政策性利率不僅處於較低水平，還可能繼續下行。”他說。

“2025年人民幣兌美元匯率走向，主要取決於兩國名義GDP（國內生產總值）增速相對強弱。如果2025年中國宏觀政策寬鬆程度足夠大，能夠帶來中國名義GDP增速走穩甚至反彈，人民幣兌美元匯率就可能在7.3-7.5區間內走穩，甚至不排除適當反彈的可能性。但如果川普關稅衝擊超出預期，或川普政策導致美國通膨顯著反彈，甚至倒逼聯準會加息，人民幣兌美元匯率繼續下跌也並非沒有可能。無論如何，人民幣兌一籃子貨幣匯率指數仍將處於較強區間，出現大幅貶值的可能性很低。”張明稱。

央行維穩匯率：人民幣反彈超150點

在人民幣匯率市場，除交易員、貿易商等，監管亦是重要的參與者之一。作為市場“逆周期”的調節力量，中國央行對人民幣的態度和管控力度防止了市場單邊預期自我強化。

2025年1月13日，中國央行宣佈將企業和金融機構的跨境融資宏觀審慎調節參數從1.5上調至1.75。上一次採取類似舉措是在2023年7月。此舉有望增加企業和金融機構跨境資金來源，增加境內美元流動性，緩解匯市美元供求偏緊狀況。

2025年1月9日，中國央行發佈公告，將在香港招標發行600億元人民幣央票，發行規模創單次最高。這抽緊了離岸人民幣流動性，提升了做空人民幣成本。公告發佈僅半日，離岸人民幣兌美元匯率較低點一度反彈超150點。

監管防止市場單邊預期強化，在2024年的匯率市場有跡可循，調控中間價是一大舉措。2024年前七個月，隨著人民幣匯率從升值預期逐漸轉為貶值預期，中國央行嚴控中間價。根據相關規定，在岸人民幣即期匯率僅可在中間價上下2%的區間內波動。

2024年7月底，人民幣匯率中間價最高達7.1358。2024年，彭博統計的中間價與實際中間價最大偏離值達1597點，超過2023年的1516點，其幅度之大顯示監管維穩匯率決心。此外，逆周期因子持續兩年多時間。

但8月後，隨著人民幣匯率走穩回升，人民幣中間價、在岸匯率、離岸匯率——“三價合一”。逆周期因子一度退出，人民幣匯率保持彈性。

進入2024年底，人民幣匯率再度走貶，中間價調節重出江湖。12月中下旬，人民幣中間價強於市場預期逾1000點，偏強幅度為7月來最大，再度釋放出不希望匯率過快貶值意圖。

此外，中國央行還通過指導國有銀行拋售美元、在香港發行離岸國債和央票、影響掉期市場等方式，釋放在岸美元流動性，抽緊離岸人民幣流動性。

“不過，目前在岸美元流動性仍較為緊張，原因在於結匯供給美元不足，但市場對美元需求還很大。在離岸市場，只有人民幣隔夜利率穩定在4%以上，才能穩定匯率。”澳新銀行資深中國策略師邢兆鵬對《財經》說道。

從境內美元流動性來看，12月底，隔夜銀行間美元拆借加權成交利率4.3%左右，高於1.8%的人民幣隔夜回購利率。與國際比較來看，同期境外的美元擔保隔夜融資利率（SOFR）在4.3%上方。從境外人民幣流動性來看，2025年1月7日，CNH隔夜Hibor利率跳漲至8.1%，創2021年6月來新高。

此外，監管還於2024年底頻頻喊話，向市場釋放穩匯率決心。在四季度貨幣政策例會中，中國央行恢復了“三個堅決”表述：“堅決對擾亂市場秩序行為進行處置，堅決防止形成單邊一致性預期並自我實現，堅決防範匯率超調風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”，並刪除了三季度例會中“增強匯率彈性”的表述，強調“增強外匯市場韌性，穩定市場預期，加強市場管理”。

2025年1月4日，中國央行2025年工作會議繼續強調，要保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定，堅決防範匯率超調風險。

2024年，強美元成為主導外匯市場的主要邏輯。受利差及關稅風險影響，加元、墨西哥比索、歐元、韓元、印度盧比等貨幣紛紛貶值。多國央行入場干預，開啟了“匯率保衛戰”。

拋開美元來看，人民幣匯率兌其他非美貨幣並不弱。截至2024年底，人民幣對一籃子貿易夥伴貨幣升至2022年10月以來的最高水平。

2025年1月1日起，中國調降美元在CFETS人民幣匯率指數貨幣籃子的權重，澳門元被納入貨幣籃子。

對此，部分市場人士認為，人民幣匯率或可考慮暫時換錨，轉向參考一籃子非美元貨幣。但邢兆鵬表示，目前人民幣匯率指數中，美元權重僅有20%可以被歐元替代。加上美元在支付、結算、融資、儲備中的作用，外匯市場很難脫離美元影響。

對於匯率會否成為中國央行貨幣政策掣肘，張明表示，對於中國這樣的大型開放經濟體而言，獨立的貨幣政策要比匯率穩定更為重要。中國不能為了追求人民幣兌美元匯率的穩定，就不再降准與降息。當前中國經濟的主要矛盾在於國內總需求不足，需要實施更大力度的擴張性宏觀政策來刺激總需求。因此，貨幣政策仍應降息降准、加大寬鬆力度。

“過去幾年以來，中國央行對人民幣匯率浮動的容忍度顯著提高。如果市場供求力量推動人民幣兌美元走弱，監管不一定會強力干預。不過，中國央行仍會努力避免人民幣兌美元匯率大幅貶值，尤其是在國內增長疲弱、國內資產價格面臨下行壓力、國內系統性金融風險仍處於消化期的背景下。未來人民幣將迎來關鍵的匯率關口，只要2025年中國名義GDP增速能夠走穩甚至回升，人民幣兌美元匯率就不會大幅貶值。”他說。

內外因作用：人民幣匯率跌至7.34

2025年春節前夕，人民幣歲末的季節性上漲缺席了，這讓不少貿易商頗為後悔：換人民幣過早了，否則仍可持有一定美元資產收益。

“每年年終，如果沒有及時換匯，我便可能承受2%-3%的匯兌損益。加上市場波動較大，一年利潤都可能歸零。”一位江浙地區貿易商對《財經》表示，“但今年不一樣，如果我還持有美元，即便放在銀行也能有近5%的存款回報率。”

2024年末，人民幣匯率市場便已再現膠著。11月6日，在岸人民幣兌美元匯率下跌554點至7.1649；即期成交放大至逾600億美元。隨後人民幣匯率接連貶值。11月12日，離岸人民幣兌美元匯率盤中接連跌破7.23、7.24、7.25關口，創8月新低。11月6日至年末，人民幣匯率由7.10貶至7.34，其間下跌3.4%。

在此背後，中美利差成為人民幣匯率市場焦點。12月末，10年期中美利差多日走擴至280基點以上，並於12月27日走擴至293基點。進入2025年1月，這一數值更超過300基點的歷史高位。

這一部分由外因所致。隨著川普在美國總統選舉中獲勝，美元、美債收益率飆漲。市場預計，其關稅及減少移民政策將抬高美國商品和薪資水平，進而推升通膨，降低聯準會降息機率。如果美國財政赤字擴大，將擴大美債供給，提升美債收益率。截至目前，10年期美債利率已升至4.6%以上。

但也不能忽視內因作用。臨近年末，市場對中國央行寬鬆政策預期上升，債券市場迎來又一輪牛市。中國短端、長端國債利率相繼跌破2%。截至目前，10年期中債收益率已跌至1.6%附近。2025年中國央行工作會議明確，將實施適度寬鬆的貨幣政策。

中美利差施壓人民幣匯率，在2024年前七個月便已顯現。當年1月2日-7月31日，人民幣匯率從7.118貶至7.232，後小幅震盪回升，但又繼續回落至7.311，其間下跌2.7%。2024年初，中美10年期國債收益率的利差達200基點，於4月底走擴至244基點，並在之後徘徊在210基點-230基點附近。

與年末行情不同，2024年1月-7月中美利差走擴的關鍵在於，市場對聯準會貨幣政策預期生變。

2024年初，市場押注美國經濟或步入衰退，預計聯準會年內降息六次。但隨著非農等一系列資料向好，市場後修正降息預期。10年期美債收益率由年初的4.1%升至5月底的4.6%，觸及2023年高點。

人民幣匯率於2024年整體仍處於跌勢，其間亦有升值階段。8月1日-11月5日，人民幣從低點一路走高，由7.25升至7.10，其間升值2%。9月26日，離岸人民幣兌美元匯率創下6.9713的高點。

其一部分原因在於，受日元套利交易平倉影響，疊加市場對聯準會降息生變，外部力量推動人民幣匯率升值。

7月日本央行加息當日，日元兌美元匯率由152.77升至149.98。由於人民幣也呈現“融資貨幣”特徵，亦受套息平倉加入升值隊伍中。8月2日，離岸人民幣兌美元匯率升至7.1658，於8月底升破7.10的關鍵點位。

9月，中國政府推出強力的刺激政策，疊加結匯潮湧，內部因素接力支撐人民幣匯率反彈。

9月24日，中國央行三箭齊發：全面降准降息、存量房貸降息、8000億元專資股市。此外，中國政府又在財政、地產、資本市場等領域部署了一攬子政策。

彼時，市場對中國政府的金融組合拳期待已久。中國央行的資料顯示，8月，社融新增超3兆元，同比少增981億元；新增貸款9000億元，同比少增約4600億元。此外，8月，社會消費品零售總額增長錄得年內次低。2024年前八個月，固定資產投資增速亦在年內低位。

跨境資本流動：外商對華投資下降

從資金面的情況來看，在高息吸引下，資金紛紛流向美國，追逐階段性的高回報。

這可以在外匯局公佈的資本項目等資料中一窺端倪。外匯局資料顯示，2024年前11個月，證券項下涉外收付款淨流出超470億美元。據彭博測算，11月，證券項下涉外收付款淨流出規模為該機構2010年有記錄以來最大。

高盛資料顯示，截至2024年12月11日，當年中國內地股市累計外資流入量再次變為負值。另據中國央行資料，截至2024年11月末，外資連續三個月減持中國債券，一改連續12個月增持走勢。

股票方面，高盛首席中國股票策略分析師劉勁津對《財經》表示，宏觀環境具有不確定性，外資對中國權益市場不再僅關注企業盈利增長。中長線看，它們或將組態高分紅、股東回報較多的股票。“未來中美利率會進一步下行，如果股東回報的收益率在6%，這些股票仍具吸引力。”他說。

法國巴黎銀行大中華外匯和利率策略主管王菊在接受《財經》採訪時稱，避險基金逐利性質較強，中國股市上漲後一般便獲利了結。

“債券方面，套息交易的一部分資金也在年末獲利了結。此外，中美利差也是主要影響資本跨境流動的因素。市場預期川普上任後美國通膨黏性將更高，美債利率將維持高位。為應對關稅衝擊，中國的貨幣政策或更為寬鬆。中美利差或因此走擴。”她進一步說道。

邢兆鵬認為，此前境外機構通過在境內掉期市場融入人民幣來組態境內債券，可獲得票息之外的超額收益。不過，由於美元/在岸人民幣一年期掉期點11月仍維持在年內相對高位，加上債券收益率已跌至1.6%，外資通過外匯掉期組態中國債券的收益率僅為4.7%-4.8%之間，其熱情有所下降。

（2024年11月底港股走勢。攝影｜康愷）

股票、債券市場的跨境資本流動對匯率的影響與日俱增，人民幣金融屬性態勢逐步增強。

外匯局資料顯示，2024年1月-11月，在銀行代客涉外收付款中，資本帳戶收入支出總計達5.9兆美元，同比增速達25%。在此期間，資本帳戶佔跨境收支比例升至46%，經常帳戶佔比則降至54%。2019年，經常帳戶、資本帳戶佔跨境收支比例分別達75%和25%。

在邢兆鵬看來，之所以資本帳戶在匯率市場的角色變得舉足輕重，是因為外資在中國資本市場的活躍度不斷提升。“從資本市場來看，外資每月在市場上的證券投資流動總額可達3000億美元。”他說。

王菊表示，通過滬深港通、債券通和互換通等管道，內地與國際的跨境資本流動更為順暢。

港交所的資料顯示，與2014年開通首月的日均資料相比，2024年前三季度北向交易日均成交額增長了21倍。在此期間，外資持股、港股走勢亦與人民幣匯率漲跌趨同。截至2024年11月末，境外機構持有銀行間市場債券4.15兆元，較2014年增長超3.7兆元。

除股票和債券，直接投資及關聯企業債務（即股東借款部分）亦影響著跨境資本流動，進而作用於人民幣匯率市場。

2024年二季度、三季度，外商對華直接投資連續兩個季度下降。外匯局資料顯示，反映外商對華直接投資的“直接投資負債”錄得-149億美元和-83億美元。負債淨增加即外資增加，反之則為減少。

邢兆鵬表示，外商直接投資主要受國內經濟需求面和外商資金面影響。外商一般用美元融資，高利息使借美元投資中國市場變得不划算，同時也導致外資利潤減少，又減少其在華再投資熱情。

他進一步表示，受海外市場擴大及關稅等政策影響，中企海外設廠步伐加快，對外直接投資總額上升，這亦帶動了跨境資本的向外流出。

2024年前11個月，中國非金融企業海外投資總額接近1290億美元。按這一趨勢，2024年的海外投資規模有望創下2016年以來最高水平。中國汽車、電池、太陽能等製造企業都在加大海外投資力度。

在人民幣低息、美元高息背景下，企業和居民逐漸形成“資產外幣化、負債本幣化”的格局。

Wind（萬得）資料顯示，2024年，貓熊債年內發行額達1948億元，同比增長超26%，創歷史新高。香港金融管理局資料顯示，2024年前三季度，點心債發行額約7800億元。貓熊債是指境外機構在中國發行的以人民幣計價的債券，點心債是在香港發行的以人民幣計價的債券。

德意志銀行中國債券資本市場主管方中睿表示，加拿大國民銀行、大華銀行等一些外資機構重返貓熊債市場，單筆發行規模高達50億元，推動純外資發行規模的佔比從2023年的約17%提升至2024年的近40%。

方中睿對《財經》稱，在匯率波動較大背景下，跨國企業愈發關注資產、負債及現金流匹配。此外，德企對華投資正逆勢上揚，它們更注重利用人民幣在華融資。德企可在項目層面直接用貓熊債融資，整個集團亦可將人民幣納入全球發行的幣種，並最佳化除貸款外的其他融資管道。

離岸市場方面，德意志銀行中國離岸債務資本市場主管王磊稱，離岸人民幣債券仍是以投資級和城投發行人為主。對於在海外有融資需求的企業而言，通過境外持續發債的形式比較容易滿足其境外的資金安排需求，企業也愈發意識到融資管道多元化的重要性。

除在負債端增配低利率的本幣，非金融私人部門則在資產端增配高利率的外幣。截至2024年三季度末的國際收支平衡表顯示，當季度非儲備性質的金融帳戶逆差錄得1743億美元逆差，表明私人部門正在繼續累積海外淨資產頭寸。

王菊稱，銀行機構風險偏好較低，僅可投資美債、中資美元信用債（IG）等產品，不可投高收益債券。但即便如此，它們也能收穫4%以上的回報率。

與此同時，中資企業的外債規模明顯回落下降。彭博資料顯示，截至2024年11月22日，中資企業外幣債券存續規模降至6540億美元左右，為2017年來最低；外幣貸款方面，中國央行資料顯示，2024年前11個月，外幣貸款減少1049億美元。

9月18日，全球金融界迎來了歷史性的一刻，聯準會這一天宣佈把利率大幅下調50個基點，降至4.75%至5.00%之間的水平，這是四年多以來聯準會首次降息，力度之大，遠超市場預期。

聯準會本次的降息動作，從側面對應出了當下美國經濟的那些問題？而放眼全域，這又會給全球經濟帶來那些影響？

聯準會降息，也就是美國的中央銀行下調基準利率，當基準利率降低時貸款成本就低，變相促進消費和投資，反之亦然。

瑞銀財富管理亞太區投資總監及宏觀經濟主管 胡一帆：

“降息50個基點的話，其實聯準會可能要大幅度支援經濟，另一方面，聯準會對於市場的預測可能會比較悲觀。”

一般來說，加息或降息取決於兩個指標，一是每月的就業狀況，二是通膨率。

專家指出，近月以來，美國通膨壓力已經減退，有足夠的理由降息。根據美國勞工部公佈的資料，8月消費者物價指數年增率為2.5%，連續五個月降溫，並創2021年2月以來的新低。

“現在美國國內的就業率資料並不理想，這時候聯準會覺得有必要降息，這樣能夠避免經濟衰退的發生。”

而失業率也是聯準會考慮升降利率的因素之一。美國失業率更從7月的4.3%下降至8月的4.2%，符合市場預期，也是今年3月以來首次出現下降。

2020年，疫情橫掃美國，聯準會打出“零利率+量化寬鬆”組合拳，同時增發10兆美元，通膨大幅攀升。2022年2月，美國消費者物價指數年增7.9%，創40年來新高。

美國消費者物價指數，在2022年俄烏衝突爆發後更達至高峰。據美國勞工部的資料，2022年6月消費者價格指數同比增長9.1%，打破1981年11月以來的紀錄。為抗擊通膨，聯準會自2022年3月開始，連續11次加息。

然而，未見其利，先見其害。2022年，在加息的背景下，標準普爾500指數全年跌超過19%，創2008年金融海嘯以來最大跌幅。美國十年期國債在2021年和2022年回報率更分別下跌3.9%及17%。

利率上升推高了營運成本，也抑制投資意欲，可能使投資縮減。此外，利率的增加也可能導致本地資產市場波動不定，打擊消費意欲。

曼尼托巴大學政治研究系教授拉迪卡·德賽：

“利率的上升正在威脅資產市場，因為資產市場依賴槓桿交易，人們廉價地借入大量資金，然後用它在資產市場上賺錢，從而推高資產價格，然後以低利率返還錢。當聯准會必須提高利率來對抗通貨膨脹時，這種交易和資產市場就會受到威脅。”

經過美國這輪11次的加息周期後，聯邦基金利率由2022年3月份的0至0.25釐加息至2024年5月的5.25至5.5釐。

美國勞工部今年8月份表示，7月消費者價格指數同比上漲2.9%，連續第四個月回落為2021年以來的最低水平，人們憧憬降息周期的到來。

“總體而言經濟持續穩健成長，但通膨和勞動市場資料顯示情況正在不斷變化。通膨上行風險減弱，就業下行風險增加。”

此前就有經濟學家警告聯準會正在“玩火”，相關失業率資料表明，如果聯準會再不採取漸進式降息，就有可能符合“薩姆定律”，進而被迫採取更激進的經濟手段。

“薩姆定律”是指，當美國3個月失業率移動平均值，減去前一年失業率低點，所得數值超過0.5%時，意味著經濟體正經歷衰退階段，過去每次衰退階段都符合這一定律。

在2007年12月，“薩姆定律”指標為0.4%，明確預示經濟衰退的到來。在2008年，全球金融危機爆發，當時的美國失業率在短短幾個月內從5%迅速上升至7%，並最終在2009年10月達到10%的高峰。這一年，“薩姆定律”指標在2.3%-3.9%之間徘徊，遠超安全水平。

“2008年，聯準會的應對政策有一定的滯後性，對於很多金融機構都造成了衝擊，有的金融機構被迫清盤，大量銀行資本化為烏有。大量工人失業，而且由於資產泡沫爆破，家庭財富也大量縮水，對美國國內的消費也造成了巨大打擊。”

10多年之後，新冠疫情的爆發又給全球經濟帶來了前所未有的影響，對美國經濟的衝擊尤為顯著。2020年初，美國的失業率還維持在3.5%的低位。

然而，隨著疫情迅速蔓延和各地封鎖措施的實施，失業率在2020年4月份驟升至14.8%，創下二戰以來的新高。“薩姆定律”指標從2020年3月的0.3%飆升至6月的9.5%，這是“薩姆定律”指標紀錄中的最大變動。

2024年8月，“薩姆定律”指標又悄悄升至0.57%，高於歷史上經濟衰退時期的指標，引發投資者對於美國經濟是否再次衰退的擔憂。

美國成功抑制通膨，但就業人口指標卻未如理想。2024年8月非農就業人口只增加了14.2萬人，不如預料的16.5萬人；7月的就業人數資料，更從11.4萬人大幅下修至8.9萬人，6月的資料，則向下修了6.1萬。

9月18日，聯準會將聯邦基金利率的目標區間下調至4.75%至5%，而聯準會當日發佈的點陣圖顯示，對2024年聯邦基金利率中值的預期為4.4%，這也意味著聯準會有可能在2024年底之前，再降50個基點。

“後續降息的話，如果按照我們現在的是一個軟著陸的情景的預測，除非美國出現一個大規模的急劇的GDP的下滑，不排除它非常激進的降息。”

過去40年，聯準會7次降息周期中，有3次是為應對潛在的經濟衰退風險，而主動採取的預防式降息；還有4次則是伴有經濟衰退的紓困式降息。

例如，2008年，聯準會為應對次貸危機，採取了紓困式降息，全年降息7次，最終使利率降至0-0.25%，接近零的超低水平。

歷史上，美國加息和降息，曾多次對其他國家造成影響。1988年3月至1989年2月，聯準會開始加息，利率從6.5%升至9.75%；1989年6月聯準會開始降息，與此同時，日本則開始加息。1990年1月，日本股市崩盤，日本泡沫經濟開始正式破裂，由此陷入漫長衰退期。

復旦大學金融研究中心主任 孫立堅：

“日本開始進入長期的衰退和美國的加息是非常高度相關的，美國可能光靠貨幣戰《廣場協議》不夠，還以它自己的加息改變資本的流動方向，造成這個日本市場的資金的斷裂，發生硬著陸的問題。”

無獨有偶，1994年聯準會加息至6%，1995年至1996年，聯準會開始啟動降息，1997年亞洲爆發金融危機。

“加息不是最危險的，降息才最危險，往往降息的時候是預示著經濟的溫度在下降，這時候反而是市場會大幅波動的時候。”

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