據BCA Research首席策略師彼得·貝雷津（Peter Berezin）撰寫的策略報告，聯準會主席凱文·華許（Kevin Warsh）關於人工智慧將成為通縮力量的論斷，與當前經濟資料相悖。 華許將當前形勢與前聯準會主席艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）的做法相提並論——後者在1996年至1998年間以生產率提升抑制通膨為由，拒絕加息。 BCA Research認為這一類比存在明顯缺陷。彼時推動通膨下行的主要因素，是油價大幅下跌——1998年底油價一度跌至每桶$11——以及金屬和農產品價格的全面崩潰，而非生產率的提升。 此外，聯準會在那一時期對自然失業率（NAIRU）的估算區間為5.25%至6.5%，可能高估了失業率門檻約一個百分點，這在一定程度上掩蓋了潛在的通膨壓力。

一紙大超預期的非農就業報告將美國市場拖入冰點，聯準會新主席華許的議息會議首秀將如何回應加息？市場屏息以待。 在5月非農就業報告公佈後，美股、美債、黃金三線大跌： 美股：標普500下跌2.64%至7383，納指下跌4.18%至25709%，市場恐慌情緒指數自4月中旬以來首次突破20。 美債：10年美債收益率上行6BP4.53%，對聯準會利率政策最敏感的2年美債上升10BP至4.14%。

6月5日，人民銀行發佈《人民幣存貸款利率管理規定（徵求意見稿）》（以下簡稱規定），向社會公開徵求意見。 該規定對存貸款利率的確定與計結息規則進行了明確和修訂。尤其值得關注的是，該規定取消了此前“逾期貸款罰息30%-50%”的條款，同時明確金融機構要向借款人展示年化利率，新增對高息攬儲等不正當手段吸收存款的定義。 東方金誠首席宏觀分析師王青向介面新聞記者表示：“央行制定這個規定，是要通過一套明確的規則體系，逐步建立和完善多元化的存貸款利率定價基準，更為有效地約束金融機構在存貸款利率方面的非理性競爭，疏通貨幣政策傳導堵點。” 取消“逾期貸款罰息30%-50%”條款

自3月底我們提出港股階段性配置機會以來，港股已逐步完成階段性探底，並在4月TACO交易後構築中期底部。我們認為，港股行情正由前期估值和情緒修復，轉向盈利驗證與風險偏好改善共同驅動的新階段。過去一個多月港股表現相對落後，主要源於全球資金優先流入AI算力敞口更高的市場，而港股權重更多集中於網際網路平台、金融、消費、紅利及AI應用側，對算力產業鏈的直接敞口相對有限。此前市場主要認為算力環節最具確定基本面，港股因算力成分有限而不被重視。後續若AI交易從純算力向算力租賃、雲服務、AI應用、網路安全、資料平台和企業軟體擴散，港股科技資產的結構劣勢有望逐步轉化為結構優勢。 當前驅動港股行情的中短期因素正在重新排序。一是海外風險仍有擾動，過去一兩周美國長債利率抬升、美元偏強和地緣風險反覆，對港股估值彈性和外資風險偏好仍有壓制。二是中國宏觀修復仍然一般，但中國流動性邊際改善，對風險資產形成一定避險。三是產業基本面更為關鍵，網際網路平台、雲服務、AI 應用、本地生活等方向業績表現好於此前悲觀預期。港股當前的核心不是宏觀強復甦，而是產業基本面較好、流動性改善和盈利預期修復共同作用。 從大周期看，港股已經走出去年以來的低位估值修復階段，正式進入牛市中後段。本階段不會再是指數普漲行情，而是由盈利、景氣度和產業兌現共同驅動的結構性主升。流動性和估值修復已經兌現較多，後續決定超額收益的核心變數將轉向業績驗證。網際網路龍頭一季報已經出現結構性改善，市場對港股盈利修復的預期正在重建。 配置上，網際網路與AI平台仍是第一主線，高流動性科技龍頭適合作為主升階段核心倉位；創新藥和新消費繼續提供彈性，但都需要從主題交易轉向業績兌現，精選龍頭和高景氣標的；紅利資產回歸底倉屬性，重在分紅可持續性和現金流質量；港股新股則關注AI、機器人、智能汽車、創新藥和新消費等稀缺方向。

日本央行行長植田和男27日在東京說，自上世紀70年代以來，全球多次經歷能源價格急劇上漲，當前全球正面臨“第五次油價衝擊”。 植田當天在日本銀行金融研究所舉行的國際會議上致詞說，日本物價對不同時期油價上漲的反應並不相同，因此央行不能孤立地看待油價變化。同樣是油價上漲，卻可能因為工資、通膨預期、需求及匯率不同而產生截然不同的影響。 植田說，如果暫時性衝擊改變了工資、通膨預期及企業定價行為，會帶來持續性影響。日本的經驗表明，油價衝擊不只是單純的油價波動，也是對整體通膨環境的一次檢驗。 近期，中東局勢持續緊張導致國際能源價格大幅攀升。石油相關原料短缺引發的危機正在日本蔓延，日本多家食品及飲料企業已宣佈上調產品價格。

導讀 4月美國通膨資料超預期反彈、聯準會新主席華許近期就任、中東地緣衝突推升油價、美國財政赤字高企與國債供給壓力加大，多重因素共振推動美債收益率大幅上行，30年期美債收益率再度突破5%。作為全球資產定價的核心錨，本輪美債收益率破5%，究竟是短期波動還是長期趨勢？本文通過復盤1990年以來的利率中樞變遷，發現美債長端的“定價錨”功能已出現分層與弱化，全球避險資產多元化正在加速。對於中國而言，短期需警惕匯率與資本流動風險，長期則應在“去美元化”趨勢與內需驅動轉型中把握戰略機遇。 一 通膨反彈與債市異動 美國通膨資料全面反彈，通膨壓力持續擴散。美國勞工統計局公佈資料顯示，美國4月消費者價格指數（CPI）同比上漲3.8%，為2023年6月以來最高水平，較3月的3.3%大幅攀升；剔除食品和能源的核心CPI同比上漲2.8%，環比上漲0.4%，高於預期與前值，表明通膨壓力已經從商品端傳導至更難逆轉的服務業。更值得警惕的是，美國4月生產者價格指數（PPI）環比上漲1.4%，遠高於市場預期（0.5%）和3月上修後的0.7%，同比上漲6%，創2022年3月以來最高，成本端壓力向終端消費傳導的風險加劇。美國專業預測機構調查顯示，經濟學家目前預計美國第二季度通膨率可能升至6%，較此前預測明顯上調。

面對供應端衝擊和地緣衝突的雙重壓力，近期全球久期策略的挑戰加劇，但結構層面逐漸出現價值。 報告指出，雖然短期內名義久期難以提供可靠的避險，但考慮到市場對增長已較為樂觀，且通膨風險溢價正在積聚，美國國債作為中期避險的性價比有所改善。在全球收益率聯動上升的背景下，美國長端利率突破關鍵點位（10年期4.5%、30年期5.0%）主要受到英國和日本看跌衝擊的溢出效應影響，國內增長與通膨上行的雙重壓力也在削弱降息預期，令市場對聯準會保持“更高更久”的路徑愈發確信。 然而，本輪全球性利率上行的癥結並非一國之因，意味著若無宏觀轉向或能源價格重挫，趨勢性反彈可能溫和。歐洲前端受制於荷姆茲海峽局勢，做多理由有所削弱，但報告仍看好義大利、西班牙、法國國債相對OIS的利差縮小機會，並在近期表現後收緊止損。英國國債風險溢價在政治不確定性升溫後滯後上行，但整體壓力可控，預計通膨與貨幣政策將主導後市，前端做多仍是更優選擇。日本央行料將維持QT路徑不變，國債波動更多源自國內加息不確定性。加拿大央行鴿派立場堅定，曲線陡峭化策略仍有空間。 聯準會也在適時調整資產負債表操作，放緩RMP以應對融資成本下降，但未來仍有進一步削減空間。通膨遠期一度落後於油價，但現已追上，且AI投資帶來的成本壓力初現，作為避險通膨的理由有所弱化，風險更為平衡。整體而言，在當前環境下，報告建議通過結構（如限制下行風險的期權）、利差交易（主權債vs OIS）和曲線陡峭化策略來表達觀點，等待更清晰的催化事件再增加敞口。