《在資本主義工商業社會主義改造問題座談會上的講話》中有這麼幾句話：“我們的目標是要趕上美國，並且要超過美國。美國只有一億多人口，中國有六億多人口，我們應該趕上美國……究竟要幾十年，看大家努力，至少50年吧，也許75年，75年就是15個五年計畫。那一天趕上美國，超過美國，我們才吐一口氣。”十四五的這五年過去了，大家印象最深的是什麼？十四五計畫的第一年，是2021年，距今已經5年了，真的是滄海桑田。那一年，春晚的歌舞裡面有非洲舞蹈，有歷史上幾乎沒有存在感的東京奧運會，新任美國總統是拜登。那一年中國汽車市場最暢銷的轎車，還是軒逸。長城哈弗H6依舊是SUV銷冠，別克GL8，還是MPV市場的王者，一切都看上去那麼的從容，彷彿變化永遠都不會發生。後來的事情我們都知道了。人，總是高估短期的變化，低估長期的影響。如果我們現在穿越到十六五規劃的第一年2031年，肯定也會驚嘆於歲月的痕跡。今天我們就從十五五規劃入手，預測未來五年可能的變革。一、消費崛起什麼是經濟學？經濟學是一門研究資源如何配置的社會科學。所謂經濟學，本質上應該是政治經濟學，政治在前，經濟在後。在經濟學裡面引入大量的數學、物理甚至生物學模型自然沒有什麼問題，但如果將手段作為目的，忽視了根本的分配，那就是真的揣著明白裝糊塗了。上面這個邏輯，可能連很多經濟學家都不明白，或者說不想明白。十五五規劃相比十四五，在資源配置上調了一個很大的彎。簡單說就是，在供給和需求的關係上，生產的相對地位下降，消費開始提升。以前的各種規劃設計政策的初衷，本質上都是為生產設計的，我們可以舉出很多例子。首先是匯率，按照購買力平價計算，人民幣兌美元，早就到了3:1。同樣是國際連鎖的四季酒店的標間，北京亮馬橋的分店，一晚上的掛牌價也就是250美元，紐約曼哈頓分店需要1800美元，中間差了整整6倍。當然影響匯率的因素還有很多，比如中美蘋果手機的價格就相差不大，但窺豹一斑，還是能反映不少的現實情況。匯率的影響被低估了。最近四十年經濟增長的熱點地區主要集中在東南沿海，主要原因顯然是強調供給端的出口導向型經濟結構。再比如稅收制度。美國稅收來源主要是直接稅，個人所得稅是稅收的第一大來源，佔到政府全部稅收的將近一半。中國則以間接稅為主，最大的單一稅種是增值稅。這種制度更鼓勵的是當地生產，而不是消費。所以各地都會在招商引資，培育當地企業上下功夫。其他的還有各種設計，基本都是圍繞生產供給端下功夫。最新的十五五規劃，開始強調：“建設強大中國市場，加快建構新發展格局……深入實施提振消費專項行動，增強居民消費能力，改善消費意願，適應不同群體消費需求擴大優質供給，促進全社會商品和服務消費較快增長。”並不是說要放棄對於生產製造端的追求，而是要提振內需和消費的相對地位。為什麼會發生這麼一個根本性的轉變呢？因為供給側也就是生產端，已經發展到了內卷式競爭了，從技術角度來看，中央財經委員會韓文秀也說：“經過多年努力，中國自主創新能力已經越過了某個拐點，外部力量難以逆轉我們的發展。”供給側的發展已經足夠到位，經濟增長卡在需求端，消費的問題就擺上檯面了。不要低估這個變化，因為這意味一系列的從機構到政策的大的配套思路的轉變。最近大家能感受到的政策動向，就是2026年3月6日證監會的表態：“積極支援新型消費、現代服務業優質創新企業登陸資本市場”，A股開始對消費型企業開放了。一看到消費，很多人立馬想到了傳統的大消費，喝酒吃藥，那顯然就有些刻舟求劍了。一個時代有一個時代的消費，白酒醫藥是大基建時代消費的代表，新時代投資還是要到新消費裡面找機會，到年輕人小登們喜歡的方向去。比如這些年，就跑出來了不少的新消費企業，典型的代表是泡泡瑪特、蜜雪冰城。有一句話這麼說，“80後是中國歷史上最奇幻的一代人，小的時候還點煤油燈，很可能老了要被機器人照顧”。時代變化快，大消費也要與時俱進。二、投資於物和投資於人“堅持擴大內需這個戰略基點，堅持惠民生和促消費、投資於物和投資於人緊密結合，以新需求引領新供給，以新供給創造新需求，促進消費和投資、供給和需求良性互動，實現供需更高水平動態平衡，增強中國大循環內生動力和可靠性。”規劃裡面提出，投資於物和投資於人緊密結合，這裡面投資於物和投資於人，是最近兩年才有的新提法。投資於物對應的是供給側生產端的思路，而投資於人則對應著需求側消費端的改變。我們都知道需求側消費有問題，那為什麼消費不行呢？社科院蔡昉的邏輯是，經濟增長乏力的根源在於消費不足，表現為“供強需弱”的格局，而需求不足的深層根源是人口結構的深刻變化。中國“未富先老”，在人均GDP不高的情況下就已步入中度老齡化社會，人口進入負增長階段，這直接抑制了消費潛力。為瞭解決消費不足的問題，就必須要重點關注投資於人。投資於人這個詞，聽上去是一個資本開支的概念，從個人的角度看不是，但從國家整體看是。這代表著站在宏觀角度，人口紅利期已過，應當把人力從原來的取之不盡用之不竭的固定資源屬性，開始向需要不斷投入，養護維修的變動資源屬性轉移。加大對於人的投入，那自然就是從搖籃到墳墓的全過程了，涉及教育、養老、住房還有醫療這四大件。首先看住房。中國的高淨值人群，普遍持有了超出合理水平的房地產。十五五規劃的政策邏輯將房地產從經濟增長的工具向基本保障和居住消費屬性轉移。這意味著中國房地產的黃金時代結束，或者說其金融屬性正式淡化，開始進入作為普通消費品的白銀時代。其次是醫療。“實施健康優先發展戰略，健全健康促進政策制度體系，提升愛國衛生運動成效，推動從以治病為中心向以健康為中心轉變，為人民群眾提供公平可及、系統連續的健康服務，提高人民健康水平”，戰略方向從單純的醫改向以健康為中心轉移。第三是養老。專門章節應對人口老齡化：“深入實施積極應對人口老齡化國家戰略，健全養老事業和產業協同發展政策機制，促進老有所養、老有所為、老有所樂。”最後是教育。對於個人而言，這一部分真的算是投資。這一塊基本上是奔著提昇平均受教育年限去的，“穩步擴大免費教育範圍，探索延長義務教育年限”。總之，投資於人政策的核心，一邊是減負，另一邊是提升教育水平。從投資的角度，這意味著這些行業國家的投入會不斷的持續的增加，對於原來就是走TO B路線的企業，可能會迎來新的發展機遇。但對於原來TO C的公司，就需要面對一些擠出效應。比如教育，新的政策下顯然並不鼓勵過多的內卷。投資於人，還有另外一個邏輯支撐，那就是AI的快速發展對於就業人口的擠出。實際上高科技行業對於就業都是不友好的。三、金融強國十五五規劃裡面，一口氣新增了五個強國，從原來的十一個增加到現在的十六個。新增的五個強國，分別是農業強國、旅遊強國、能源強國、金融強國還有航天強國。農業強國、旅遊強國、航天強國和能源強國，我們都可以從技術、行業基本面的角度來解釋，這個金融強國又怎麼理解呢？這可能是眾多金融行業從業人員最關心的問題。中國宏觀經濟學會劉尚希的觀點可能代表了金融強國背後的核心邏輯。即智能經濟將是未來經濟增長的核心支柱，而發展的關鍵在於形成一個有效的“科技—產業—金融”良性循環。當前循環存在的核心問題是金融這個環節沒能有效融入循環，主要體現在三個方面：退出機制單一：過度依賴IPO，限制了早期投資。融資結構錯配：以銀行為主的間接融資，難以匹配創新的高風險屬性。政府基金偏好“求穩”：政府引導基金考核機制缺乏容錯性，過於求穩。金融強國就需要解決這個大循環不暢的問題。從資本市場的角度，這意味著未來的重點方向是股權，而不是債權。跟股市相關的行業，不能說繁榮，至少還有β，至於能不能有α，要看自己。首先看壓艙石銀行。波士頓諮詢最近有一篇報告，分析了十五五規劃對於銀行業的影響。核心觀點是認為十五五規劃的本質是一場深刻的經濟底層邏輯切換，即從依靠房地產和傳統基建的舊模式，轉向依靠新質生產力驅動的新範式。舊模式下，銀行主要服務房地產和政府平台客戶；而在新階段，銀行要轉向服務新能源汽車、半導體、生物醫藥等300個細分賽道里的約3萬家新質生產力企業。波士頓諮詢的報告邏輯上沒有什麼瑕疵，但他的策略整體是偏進攻的。問題就一個，銀行這種業態到底是不是能夠匹配那些相對較高風險的新產業。聯準會一位前主席曾經這麼說，“這幾十年金融創新唯一做對了的可能就是發明了ATM機。”對於銀行來說，未來五年最核心的工作可能還是化解存量風險，也就是不折騰。其他資管機構，比如保險資管和公募基金，行業β還在。但對於其他資管機構來說，比如信託、理財子公司，套利的空間可能會越來越小，產品也越來越向標準化方向去規範。金融強國政策最受益的一個方向，可能是一級市場。要打通“科技—產業—金融”的循環，關鍵就是一級市場，規劃裡說“壯大耐心資本，完善支援中長期資金入市政策體系”。為了發展新質生產力，需要有一批能夠承受高風險對於短期虧損不敏感的長期耐心資本投資初創企業，真正起到孵化作用。起到這個作用的，目前看，通常是一些風險投資機構，天使投資人和產業資本等。初創企業，或者說一級市場是一個高風險，收益可能很高的行業。一般來說，大約有5%的企業可以進入到C輪也就是企業淨利潤為正的階段，能夠走到IPO階段的更低。什麼樣的資本會投初創企業呢？一般來說，可以認為是大資金在完成保值之後多餘出來的那部分錢。比如一個機構手裡有100億自有資金，每年投資固定收益產品可以有2%的收益，這家機構就願意拿這2個億的收益出來搏一下。所以，從規模上來說，一級市場的資金總量比投資債市和股市的資金，體量要小得多。實現金融強國，金融服務實體經濟，一級市場的錢又非常的重要，目前看除了在政策上鼓勵一級市場之外，就需要國資起到壓艙石的作用。所以未來五年，你會看到很多大型的國央企以及一些資管機構比如保險，都會成立專門的子公司，用來做這種高風險的一級市場投資。有學者說，鑑於這個市場的高風險特徵，對於創投投資，應當遵循容錯和盡職免責的原則。最後可能具體執行上會放鬆，但大機率上也會考慮到道德風險問題。四、科技的方向有研究員根據五年規劃的重點方向做了一個組合用來回測，發現總體收益還不錯。這個意義不大，因為真正有可靠資料的歷史並不長。實際上，從行業規劃到落地，再到股價，是一個二階導甚至是三四階導的關係。十五五規劃對於科技的終極要求是“加快高水平科技自立自強，引領發展新質生產力”，核心是高水平的科技自立自強。實現這個目標，規劃裡面重點是三個方向，或者說三大支柱：第一個是關鍵核心技術攻堅，同時佈局前沿領域科技，“聚焦戰略必爭領域和產業鏈供應鏈薄弱環節，採取超常規措施，全鏈條推動積體電路、工業母機、高端儀器、基礎軟體、先進材料、生物製造等重點領域關鍵核心技術攻關取得決定性突破”，“瞄準世界科技前沿強化系統佈局，實施人工智慧、量子科技、生物科技、新能源等科技戰略部署，加快突破基礎理論和底層技術，促進轉化應用”。這些關鍵核心技術，一直都是短板，前沿領域科技也符合預期，並沒有特別新的方向，政策一直比較連貫。第二個是發展壯大新興產業，佈局未來產業。新興產業包括：“加快新一代資訊技術、新能源、新材料、智能網聯新能源汽車、機器人、生物醫藥、高端裝備、航空航天等戰略性新興產業發展”，未來產業則有六個：“瞄準引領未來發展重點領域，建構未來產業全鏈條培育體系，推動量子科技、生物製造、氫能和核聚變能、腦機介面、具身智能、第六代移動通訊等成為新的經濟增長點”。第三個相對較新，數字中國。“深入推進數字中國建設，提升數智化發展水平”。這部分的根本目標就是用人工智慧推動經濟、社會和生活提升生產力水平，具體手段則是以算力發動機，演算法當大腦，資料作燃料，三位一體。從上面的三大支柱可以發現，顯然除了補短板以外，未來的核心方向就集中在兩個方向，新能源和人工智慧。一方面發展新能源，增加全社會財富總量；另一方面人工智慧改造社會，推動全社會生產力和效率水平提升。五、關於投資從增量資訊來說，十五五規劃相比以前最大的變化就是提升了消費的地位，投資於人的地位上升。這個變化可能很緩慢，但方向是確定且不容改變的。任何規劃或者政策都不是從天上掉下來的，它本質上不是預測，而是對現實的一種確認。並不是非要重視消費和投資於人，而是現實就需要你這麼做。從投資的角度來說，成長股投資跑去追科技方向即可，價值投資者則應當關注新消費。科技成長投資是看起來難，實際相對容易。方向是確定的，對於其中的不確定性大家也早有預期，大家圍繞著十五五規劃這些新興產業和未來產業佈局就好。想走硬科技路線的，除了那些補短板行業之外，就是新能源，汽車太陽能氫能核聚變。軟科技就是人工智慧，算力演算法資料改造社會，還有就是智能駕駛、人形機器人。至於消費，白酒自然還有很大的空間，但想要大β，那估計可能性不大了。像貴州茅台這種，20年年化收益率超過25%的神話，至少在白酒方向，是很難有了。新消費看起來容易，做起來難，關鍵問題是能不能長久。巴菲特買可口可樂和喜詩糖果的時候，前提都是20年之後這兩個產品都在。我們又怎麼能判斷，一個新消費品牌有足夠深的護城河，能讓一家消費企業持續紅火20年？曾經火爆的海底撈，現在正火的泡泡瑪特、蜜雪冰城，二十年後還在麼？如果你能正確回答這個問題，你就擁有了比肩巴菲特的能力。新消費還有一個非常關鍵的問題，就是人工智慧可能會很大的改變這個社會的面貌，這更增加了預測的難度。比如智能駕駛，我們知道的港股上市公司，文遠知行和小馬智行，已經把經濟性跑通了，單車造價從100萬降到了20萬左右的等級，同時省去了司機工資之後，車費也比一般的打車要便宜。一旦說政策放開，可能三五年內就會做到中國普及。這是我們隨手列的，關於人工智慧影響的例子，實際的影響可能比這個要大得多。這也是為什麼要強調投資於人的一個重要原因，因為人工智慧對於就業市場的影響，僅僅用顛覆這個詞還遠遠不足以形容。處木雁之間，當有龍蛇之變。三十年後看今天，大機率可能會比我們現在看三十年前變化的劇烈程度更大。規劃只是指引，變化只能自己去適應。 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