中國消費市場的日趨成熟，乃至本土競爭者的不斷崛起，西方企業在華市場不好“混”了。“中國曾是西方企業的搖錢樹，如今已成為了試驗場。”《華爾街日報》當地時間11月29日以此為題發表的文章，對此頗有感慨。文章指出，中國一度憑藉快速增長的經濟和龐大的中產階層，為路易威登（LV）、星巴克、蘋果等企業帶來豐厚利潤。但隨著經濟環境變化，中國消費者支出更趨理性，加上本土品牌崛起引發激烈競爭，西方企業紛紛調整策略以適配中國消費者口味，越來越把中國視作至關重要的“創新試驗場”和“競爭健身房”。特別對於許多外國車企而言，只有留在中國才能緊跟創新步伐，“就算你不在中國參與競爭，最終還是需要在海外市場與中國企業交鋒。”“一個新現實已然成型：在華西方企業躺著賺錢的日子一去不返了，競爭只會愈發激烈。”文章開門見山點明了西方企業面臨的挑戰。隨著經濟環境變化，中國消費者在支出上變得更加挑剔，與此同時，實力強勁的本土競爭對手崛起，不僅搶佔了市場份額，引發的價格戰還衝擊到企業利潤率。在這樣的背景下，國際品牌對中國市場的心態愈發務實。儘管不同企業、不同行業的策略各有差異，但核心均圍繞以下方面展開：針對中國消費者口味定製產品、加快產品研發速度、調整行銷策略以及降低價格。許多公司無法忽視這個擁有14億人口的世界第二大消費市場。即便在華銷售額增長乏力，部分企業仍將中國視為關鍵的創新中心，以期從中汲取經驗。位於上海的LV門店 IC Photo上海行銷機構Wai Social創始人奧利維亞·普洛特尼克（Olivia Plotnick）表示，過去她常收到有意進軍中國市場的美國企業諮詢，但近年來這類諮詢數量出現下滑。如今，她的客戶大多是已在華經營一段時間的外國品牌，這些品牌意識到，他們的戰略必須徹底調整了。“對於外國品牌而言，中國市場變得越來越難做了。”她說。多年來，隨著中國經濟快速擴張，數百萬人口躋身中上階層，中國曾是路易威登母公司LVMH、星巴克、耐克、蘋果和特斯拉等企業的“搖錢樹”，彼時這些品牌幾乎未面臨來自中國本土品牌的競爭。可看看現在，在多個行業，西方品牌已被中國本土競爭對手超越。星巴克近期宣佈，將其中國業務的多數股權出售給中國私募股權公司博裕資本。這家美國咖啡企業在華市場份額已被瑞幸咖啡等更具價格優勢的本土品牌奪走。2023 年，瑞幸以銷售額和門店數量雙雙超越星巴克，成為中國最大咖啡連鎖品牌。上海美國商會近期的一項調查顯示，63%的受訪者將本土競爭列為首要挑戰。受訪者指出，本土競爭對手往往能更快地將產品推向市場。此外，隨著經濟環境變化，中國人在支出上變得更加理性，這進而促使許多企業通過降價來吸引消費者。另一大挑戰在於，中美緊張關係升級，導致部分企業總部在涉華決策上更為謹慎，這可能拖慢業務營運節奏。“在中國，成功取決於你能否快速轉向。但對於許多跨國公司而言，‘方向盤’卻在美國，而總部的本能反應是踩剎車，而非油門。”諮詢公司亞洲集團中國區董事林漢昇說。激烈競爭在中國汽車行業表現得最為明顯。中國本土車企正從長期佔據主導地位的外國汽車品牌手中，奪走了大量市場份額。大眾汽車曾是中國市場的銷量冠軍，直到2023年被比亞迪取而代之。大眾汽車最新季度在華交付量同比下降7%，這是其在華一系列疲軟業績中的最新一例。大眾汽車曾將中國比作公司的“健身中心”。去年4月的北京車展開幕前夕，大眾首席執行官奧利弗·布魯姆在講話中讚歎道：“世界上沒有任何一個地區的汽車產業轉型能像中國這樣快。這個市場已經成為我們的健身中心，我們必須更加努力、更加迅速地工作，才能跟得上。”眼下，這家德國汽車巨頭正加大力度推行“在中國，為中國” 戰略，也就是說，要在華研發、生產專為中國消費者設計的產品。11月26日，廣州車展現場，大眾汽車展位。 IC Photo在上月上海舉辦的進博會上，大眾汽車表示，正通過與中國企業成立合資公司，為高級駕駛輔助系統和自動駕駛研發專屬晶片。大眾還展示了專為中國消費者設計的新款低價車型，這些車型的研發速度比以往快約30%，此舉旨在從本土競爭對手手中奪回市場份額。其中一款是具備高級駕駛輔助功能的純電動奧迪E5 Sportback，耗時兩年研發完成，起售價約為3.3萬美元（約合23.3萬元人民幣）；相比之下，燃油版奧迪A5L在中國的起售價約為3.6萬美元（約合25.4萬元人民幣）。“我們正在大力投資工程技術能力，尤其是在中國，因為中國是推動汽車行業創新的核心樞紐。”布魯姆說。文章注意到，對於許多外國汽車製造商而言，在華營運的核心意義在於貼近市場動態和供應鏈。“外國汽車企業迫切需要弄清楚，如何在全球市場上與中國企業競爭。”位於上海的政策研究機構胡同研究（Hutong Research）合夥人郭珊表示，“目前他們的答案是，必須留在中國，才能緊跟創新步伐。”“就算你不在中國參與競爭，最終你還是需要在海外市場與他們交鋒。”郭珊說。LVMH旗下法國奢侈香水、化妝品及護膚品品牌嬌蘭首席執行官加布麗埃勒·聖熱尼（Gabrielle Saint-Genis）表示，在華經曆數十年“高速增長”後，嬌蘭如今面臨著來自本土競爭對手的壓力。“時代變了。”談及整體中國市場時，她坦承，“消費者的要求越來越高……產品質量必須對得起價格。”她透露，嬌蘭明年將推出一款售價約56美元（約合396元人民幣）的口紅，這是一款價格更易承受的奢侈品，旨在吸引年輕客戶。該品牌目前在電商平台天貓上銷售的口紅價格最高可達94美元（約合665元人民幣）。嬌蘭還正在與中國藝術家及社交媒體平台合作，以更本土化的方式推廣產品。瑞典家具零售商宜家已承諾在中國降低150多種暢銷品的價格，並在這個市場投資超過2200萬美元（約合1.55億元人民幣）。它還計畫為中國消費者推出超過1600種新產品。“目前，我們實際上將中國市場主要視為一個創新試驗場。”宜家中國公關團隊張雨薇（Ivy Zhang）說。武漢宜家門店 IC Photo同樣調整對華戰略的還有寶潔。根據公司最近披露的資訊，在調整戰略、聚焦為中國本土消費者設計創新產品後，其在華業務取得了“非常顯著的進展”。在進博會上，寶潔還展示了一款專為中國市場研發的美白牙膏。寶潔中國口腔護理業務總裁埃米·奧特（Amy Alt）表示，公司聚焦於設計誘人包裝、在中文社交媒體上開展吸睛行銷，並推出高性價比產品，以在市場中脫穎而出。“這是一個競爭激烈的市場。”奧特說，“但競爭讓每個人都變得更優秀。”部分企業成功逆勢而上。美國知名時裝品牌拉夫勞倫最新季度在華銷售額同比增長逾30%；化妝品製造商雅詩蘭黛在截至9月的三個月內，中國大陸地區營收同比增長約9%；達美樂披薩首席執行官拉塞爾·韋納（Russell Weiner）也表示，該品牌在華業務“表現極佳”。中國是美國企業集團3M公司增長最快的地理區域。首席執行官比爾·布朗（Bill Brown）10月21日在財報電話會議上表示，為了更好地跟上中國採購方的節奏，公司近期僅用10個月就在中國推出了一款新產品。“我們看到了更強的拚勁和更快的速度。” 布朗說。 (觀察者網)

1. 星巴克中國多數股權出售給博裕資本（Boyu Capital）交易概述：2025年11月3日，星巴克宣佈將其中國業務多數股權（最高60%）出售給香港私募股權基金博裕資本，新合資公司估值40億美元，博裕資本將持有多數股權並主導營運。交易結構：這是一筆典型的PE控制權收購+合資結構。星巴克保留少數股權（40%），博裕資本通過新設SPV注入資金並獲得董事會多數席位。交易對價約24億美元（60%股權），採用現金+業績對賭模式：博裕需在未來3-5年內將中國門店數從7000家提升至1.2萬家，否則觸發回購條款。同時引入“優先分紅權”——博裕享有80%利潤分配優先權，直至收回投資本金+15%年化回報。估值分析：40億美元整體估值對應2025年預計EBITDA約4.5億美元，EV/EBITDA倍數8.9倍，較星巴克全球平均12倍折價26%。折價主要源於中國消費疲軟（2025年同店銷售下滑8%）與地緣風險，但博裕看好“本地化營運+數位化”潛力。參考可比交易：2024年百勝中國以15倍EBITDA出售部分股權，星巴克中國折價反映了外資零售資產的“中國折扣”。投資方背景：博裕資本是中國頂級人民幣PE，管理規模超500億美元，創始團隊包括江志明（馬雲岳父）。博裕近年專注消費升級，此前成功投資了瑞幸咖啡（2023年退出獲8倍回報）。市場影響：此交易標誌外資消費品牌在中國“退讓控制權”潮流加速。2025年以來，已有10+外資零售PE化案例。博裕預計通過關店最佳化+本地供應鏈降低成本20%，3年內推動合資公司上市（港股或A股），潛在退出回報4-6倍。2. KKR計畫收購大窯飲品85%股權交易概述：2025年6月曝光，11月進入獨家盡調階段，美國PE巨頭KKR擬收購中國飲料黑馬“大窯飲品”85%股權，整體估值約150億元人民幣（21億美元）。交易結構：經典槓桿收購（LBO）+賣方滾存。創始人家族保留15%股權並繼續管理，KKR通過美元基金+境內人民幣併購基金提供資金，槓桿率預計60%（銀行團提供12年期貸款，利率SOFR+350bps）。附加“雙向對賭”：2026-2028年淨利潤復合增速不低於35%，否則創始人需回購10%股權；超額完成則KKR讓渡5%股權。估值分析：150億元估值對應2025年預計營收85億元、EBITDA 18億元，EV/EBITDA 8.3倍，較元氣森林2024年15倍估值折價45%。低估值源於大窯“下沉市場”屬性（三四線城市佔比80%），但高增長（2025年預計銷量增長42%）與高毛利（58%）支撐了溢價。參考2024年喜茶20倍EBITDA，大窯估值更接近“傳統飲料+新消費”混合模型。投資方背景：KKR亞洲基金規模超200億美元，在中國消費領域戰績顯赫（南孚電池、現代牧業均10倍+退出）。市場影響：若成交，將是2025年最大消費PE交易，證明“下沉市場”飲料賽道仍被頂級美元PE青睞。預計推動功能飲料行業整合，2027年港股IPO退出機率80%。3. 凱輝基金&賽諾菲設立20億元醫藥創新基金交易概述：2025年4月落地，11月完成首關，凱輝基金與賽諾菲合資設立“凱輝-賽諾菲創新藥基金”，總規模20億元人民幣，專注臨床階段創新藥。交易結構：典型的CVC+PE聯合基金。賽諾菲出資40%並提供全球臨床資源，凱輝出資60%並主導投資決策。採用“2+3+5”年限結構，管理費1.5%，Carry 20%。每筆投資附帶“優先購買權”——賽諾菲可按成本價+8%年化溢價收購項目公司。估值分析：基金平均單筆投資1-2億元，對應Pre-IND項目15-25億元估值，臨床II期項目40-80億元。較2024年平均估值上漲30%，主要因“併購六條”政策刺激藥企併購需求。參考2025年百濟神州以60億元收購臨床III期資產，凱輝基金估值更具進攻性。市場影響：這是2025年最大醫藥CVC基金，標誌全球藥企加速在中國佈局“License-in+股權投資”模式。預計3年內投資15-20個項目，5年退出回報率目標4倍。4. 普洛斯26億元中國資料中心基金首關交易概述：2025年4月，普洛斯宣佈首隻中國資料中心基金募集26億元，已完成首關並投出首個項目。交易結構：基礎設施REITs式封閉基金，期限8+2年。LP包括保險、銀行、地方引導基金。採用“核心+增值”策略：70%資金投成熟營運資產，30%投開發項目。管理費1.2%，優先回報8%，Carry 18%。估值分析：基金IRR目標12-15%，對應資料中心資產Cap Rate 6.5-7%。較2024年7.5%壓縮100bps，反映利率下行預期。參考萬國資料2025年市值對應Cap Rate 6.2%，普洛斯估值更保守但現金流穩定。市場影響：2025年算力基礎設施最大單筆基金，印證“東數西算”政策紅利。預計2027年推動公募REITs退出。5. 淮河能源10.7%股權併購退出（國開基金）交易概述：2025年4月18日，淮河能源收購電力集團10.7%股權，國開發展基金退出11.94億元。交易結構：國有資產協議轉讓+現金支付，無槓桿。國開基金2015年投資成本約3億元，持有10年退出。估值分析：退出帳面回報3.98倍，IRR約15%。對應電力集團2025年PB 1.2倍，較火電行業平均0.8倍溢價50%，主要因新能源裝機佔比提升至45%。市場影響：2025年最大政策性基金退出案例，證明“10年期+”耐心資本可獲得穩健回報。6. 華海清科收購芯崳半導體6.67%股權交易概述：2025年4月，華海清科收購芯崳半導體6.67%，中小海望基金退出0.82億元。交易結構：上市公司+PE合作併購。華海清科支付現金+發行股份，中小海望基金全現金退出。估值分析：退出回報4.08倍，IRR 100.16%。對應芯崳2025年PS 12倍，半導體裝置溢價合理。市場影響：典型“上市公司+PE”併購退出模式，2025年以來此類退出佔比升至28%。7. 天圖投資&歐萊雅美麗領航基金交易概述：2025年，天圖投資與歐萊雅設立“美麗領航基金”，規模未披露，專注美業早期項目。交易結構：CVC+VC聯合，歐萊雅提供品牌資源，天圖主導投資。附帶“優先合作權”。估值分析：早期項目平均估值1-3億元，較2024年上漲20%，消費復甦預期驅動。市場影響：2025年最大美妝CVC基金。8. 賽諾菲95億美元收購Blueprint Medicines交易概述：2025年6月2日，賽諾菲宣佈95億美元潛在總金額收購Blueprint（含里程碑）。交易結構：現金要約收購+CVR（或有價值權），里程碑最高20億美元。估值分析：95億美元對應Blueprint 2025年營收預測EV/Sales 28倍，罕見病藥物溢價。市場影響：2025年全球最大藥企併購。9. 匯川技術12.5億元收購貝思特交易概述：2025年11月，匯川技術12.5億元收購貝思特100%股權。交易結構：現金+股份，附帶3年業績對賭（淨利潤不低於1.5億元/年）。估值分析：12.5億元對應2025年PE 15倍，工業機器人溢價合理。市場影響：先進製造垂直整合典型案例。10. 普華永道預測2025年中國併購規模增長24%交易概述：雖非單筆，但PwC報告指出2025年中國併購交易量預計增長24%，其中PE驅動佔比超60%。結構特徵：上市公司+PE設立併購基金成主流，平均規模超10億元。估值分析：平均EV/EBITDA 7.5倍，較2024年下降1倍，政策紅利驅動。市場影響：2025年併購潮核心驅動力。 (艾智Edge)

有些交易，不只是資本在換手，而是時代在換敘事。星巴克宣佈賣掉中國業務60%的控股權時，很多人第一反應是“外資撤退”，實則是——他們終於算清楚這筆帳，不划算了。不是品牌不行，也不是市場不香，而是一個更現實的判斷：這套“直營＋重資產”的模式，在中國的資本效率，已經跑不動了。當估值模型換了邏輯、現金流開始變慢，再精緻的品牌敘事，也得讓位給利潤表的現實。這就是為什麼，星巴克願意把手裡的控制權交出去——因為它知道，真正能跑出增長的那部分，已經不在自己手裡。一、這不是賣出，而是結構最佳化如果你把星巴克這筆交易當成“撤退”，那是看錯了方向。這其實是一場結構調整，一筆“資本層面的再平衡”。用資本的語言，這叫“資產流轉 + 控制權最佳化”。更通俗地講，就是：自己留品牌和收益，把重活交給更懂市場的人幹。星巴克的問題，從來不在於咖啡，而在於效率。直營模式在一個高速碎片化的市場裡太慢了，門店要批、選址要批、裝修要批，每多開一家店，財務回報周期就被拉長。對總部來說，中國業務早已不是“增長引擎”，而是一個高成本、低效率、但又不能丟的現金流陣地。於是它乾脆換了個思路：不如讓本地資本接手，用更熟的打法繼續擴張，自己退一步，收品牌授權費、保利潤分成，少操心，也不掉毛利。博裕的入場，本質上是幫星巴克“做減法”：把資本佔用最重、現金流最慢的部分，交出去。這筆帳算起來——少的是控制權，多的是ROIC。所以這不是“賣出中國”，而是一次主動的財務結構最佳化。在投資圈，這叫——“輕資產化的第二階段”。二、為什麼是博裕要理解這筆交易，你得先明白：星巴克不是隨便賣的，它是在挑人。它要找的，不是“出得起錢的人”，而是“能接得住盤的人”。在這場交易裡，博裕的角色不是買家，更像是一個專業的操盤手。博裕資本成立十多年，創始團隊多數出身於投行與主權基金體系，在資本市場上一直很低調，卻頻頻出現在關鍵節點上。它投過寧德時代、極兔、蜜雪冰城、SKP、華潤飲料……一眼看去似乎跨度很大，但背後邏輯其實一致：都是現金流成熟、結構可複製的商業系統。這類項目有個共同點——不靠故事，靠結構。回報周期清晰，現金流穩定，增長靠“規模+效率”，這正是PE最喜歡的“結構化資產”：不是夢，而是帳。星巴克在中國的8,000多家門店，本質上就是一台巨大的現金流機器。它每天運轉，每天產生收入，但跑得不夠快。品牌強、系統穩，卻太笨重。對外資來說，這種資產的“估值空間”已經壓到天花板，而對本地資本來說，它恰恰是最具想像力的那種標的——因為只要換一個操盤方式，利潤率和周轉率都能再提一檔。博裕最擅長的，就是這件事。你可以把它理解為一種“隱形整合力”：它不只是投錢，而是能在品牌、供應鏈、管道和金融之間，搭起一整套新結構。——在蜜雪冰城，它投的是零售生態，幫品牌從“加盟擴張”轉向“資本化路徑”；——在極兔，它投的是物流體系，把原本燒錢的快遞網路變成高周轉資產；——在SKP，它不碰一線管理，卻能參與背後的資產證券化與長期收益設計。這種打法的核心邏輯，是重組現金流效率。它不追短期利潤，而是用結構去換長期的定價權。星巴克看中博裕，正是因為這點。這不是簡單的“交給中國人來管”，而是把資產交給一個懂得如何把品牌變成系統的人。這是一種非常典型的投行思維：當一個資產的估值空間不在增長，而在結構，你要做的，不是離場，而是重構。博裕的入場，就是在幫星巴克完成這件事。讓它從“品牌主導的擴張邏輯”，變成“資本主導的效率邏輯”。三、從故事到結構在我看來，星巴克這一筆，不只是一次股權轉讓，更像一次估值邏輯的分界。在舊邏輯裡，資本喜歡“故事”。故事能講情緒、能拉估值、能撐市值。所以過去二十年，我們習慣聽“品牌的願景”、“體驗的溫度”、“生活方式的革命”。這些敘事都沒錯，只是——資本市場的計算方式變了。當利率上行、資金趨緊、估值倍數被壓縮，故事的溢價就會消失。投資人再也不會問“品牌有多好”，而是直接問：“現金流多快能回來？”你看，星巴克的管理層也在用同樣的方式重新算帳。直營模式好看，卻重；連鎖加盟看著雜，卻輕。他們發現，如果把“開店速度”交給本地資本，自己的報表反而更漂亮——少了營運風險，多了授權收入。從這筆交易開始，星巴克的邏輯徹底變了：它不再是一個“經營型企業”，而是一個“IP型現金流載體”。這也是一個更大的趨勢——全球品牌正在輕資產化，本地資本正在重結構化。兩者並不是對立，而是一種合作分工：品牌留在前台，資本在後台；一個提供信任，一個跑現金。在資本眼裡，這是再自然不過的周期切換。當一個品牌的增長邏輯跑到天花板，真正的價值，不在故事本身，而在能不能被結構化複利。所以你看，現在的市場越來越現實：故事講得再動人，也得回到現金流；品牌做得再大，也得找到效率槓桿。星巴克賣掉控股權的那一刻，其實是在宣告：“我不再講故事，我要講帳。”四、周期與結構的拐點我常覺得，資本市場裡最迷人的，不是漲跌，而是“拐點”。拐點不會告訴你故事結束了，而是提醒你：邏輯換了。星巴克這次賣出中國控股權，看似一筆企業交易，其實是一個時代的坐標——外資品牌的“擴張周期”結束了，“資產管理周期”開始了。這不是壞事，也不是退潮。在周期語言裡，這叫“結構性降檔”：從增長驅動到效率驅動，從估值溢價到現金回報。過去二十年，外資品牌在中國賺的，不只是利潤，而是“結構紅利”——他們帶來標準、品牌、供應鏈、信任模型，這些東西早期稀缺，所以值錢。但現在，這些都不稀缺了。品牌可以複製、供應鏈可以替代、使用者信任可以本地化。這時候繼續高舉“品牌溢價”的旗子，就變成了奢侈。而本地資本的強勢崛起，不是因為錢多，而是因為它懂市場的節奏：它知道消費分層的節奏，知道管道裂變的速度，知道利潤率在那裡能被重構。你看這幾年，麥當勞、肯德基、可口可樂、阿迪、星巴克……都在做同一件事——退半步，但不退出。他們讓出了控制權，卻保留品牌收益，不再做“重營運者”，而是做“輕持有者”。這是一種資本心態的成熟：當效率無法提升時，不要硬撐，交給懂市場的人去跑更快的周期，自己守住現金流、品牌資產、IP收益。這其實是一個典型的“再平衡交易”：外資釋放經營權，本地資本承接增長權，兩邊的帳都算得很清楚。更深一層看，這背後是一場資本效率的置換。以前，資本的效率在“規模”；現在，效率在“周轉”。以前企業拼“開店數量”，現在拼“單位時間的現金回收率”。星巴克過去靠“空間故事”賺錢，現在靠“系統結構”賺錢。邏輯已經從“消費敘事”變成了“資本工程”。這也是為什麼，我一點都不悲觀。外資品牌不是被淘汰，而是在順應結構；中國資本也不是在侵佔，而是在接力效率。這一切，不是輸贏關係，而是一次典型的——全球資本邏輯換擋。尾聲：誰在定義下一杯咖啡的價值這場交易並沒有輸家。星巴克換來了更輕的資產、更穩的現金流；博裕拿到了一個成熟品牌的效率入口；而市場，也在見證一個新邏輯的成型。這不是那一方贏了，而是資本的秩序在自我校正。當利潤表變薄、成本結構變重，品牌要學會把“浪漫”讓渡給現實——讓擅長跑周期的人，去掌控節奏。星巴克賣掉的不是信仰，是舊時代那套“講故事就能換估值”的方式。接盤的博裕，也不是什麼情懷，它只是看準了一件事——現金流才是品牌真正的護城河。商業的世界，從來沒有永恆的主導者，只有更懂算帳的人。有時候，一杯咖啡的價值，不在味道，也不在故事，而在——誰能把它持續賣出去，還不賠錢。 (Linda產業筆記)

星巴克中國突然賣掉了自己60%的股權，價格約40億美元，而接盤方呢？則是博裕資本。也就是說，星巴克中國業務的控股權，落入博裕資本手裡了。可這個博裕資本到底是誰？它憑什麼拿下星巴克中國？說起來，博裕資本的背景非常強大。首先，它有兩個核心創始人，一個名叫張子欣，曾擔任過平安集團的總經理，CFO。另一個叫馬雪征，曾任聯想集團副總裁，CFO。不過，馬雪徵人已經不在了。2019年，她因胰腺癌去世，終年66歲。當下的博裕資本高層，主要都是來自於“中投”和“中信”等頂級國家隊，實力非常強悍。其次呢，它的眼光精準，投資版圖相當龐大。比如阿里巴巴、菜鳥網路、網易雲音樂、快手、蒙牛以及蜜雪冰城等國民品牌，背後都有博裕資本的支援。今年5月份，博裕資本還購入了北京SKP42%以上的股權。這是中國最強的奢侈品商業地產，一年銷售額超過265億。在商業地產中，SKP屬於絕對的王者。而蜜雪冰城就更不用說了，“超級雪王”已經滲透到中國的每一個角落，全球門店數量突破5.3萬家，是現制茶飲行業中的絕對王者。為什麼博裕資本會看上星巴克中國呢？而星巴克中國為什麼選擇博裕資本？從實力上來講，這場交易不是星巴克中國賣身博裕資本，而是一場情投意合的雙向奔赴。為什麼這麼說呢？我們先看星巴克中國。它大約有8000家門店，年營收31億美元，折合人民幣220億。這個數字看起來還不錯，可增速卻大幅放慢了，僅增長了5%。為什麼增速這麼慢？核心就在於，瑞幸崛起。瑞幸創立於2017年，僅僅用了8年時間，門店總數突破2.6萬家，直奔3萬家而去了。瑞幸營收總額呢？也突破345億，反超星巴克中國125億！而且，除了瑞幸外，大量國產咖啡品牌的崛起，對星巴克中國形成了圍攻之勢，這就讓星巴克中國業務，越來越承壓了。那星巴克中國怎麼破局呢？它給出的答案是，全靠自己不太行了，不如找一個本土夥伴，改獨資為合資！這個夥伴就是博裕資本了。為什麼選中博裕資本？核心就在於，它有豐富的零售經驗！博裕資本的目標，是把星巴克開到中國的縣城裡去，門店數從8000家，擴大至2萬家以上。也就是複製蜜雪冰城的經驗，讓星巴克深入到中國的下沉市場。對比星巴克，博裕資本更懂本地化經營。星巴克中國既能提前套現60%的股權，又能保留40%的收益，獲得持續分紅。另外，星巴克每年還能收取品牌授權費。這筆交易怎麼做，都不虧。實際上，近些年來，很多美國零售品牌都賣身中國公司了。比如麥當勞中國業務，中信資本和美國凱雷集團聯合收購。肯德基中國業務呢？也獨立分拆，引入春花資本與螞蟻金服，聯合持股。這種變化的根源在於，中國本土品牌逐漸崛起，對純外資品牌的業務形成強大衝擊。而外資品牌不甘心退出中國，又想強化市場競爭力，最好的選擇就是，找一家本地夥伴，聯合經營。結果就是，麥當勞、肯德基、星巴克的中國業務，都變成了中美合資公司。雖然外資股份佔比少了，但通過這種中美雙方的利益捆綁，既能短期股權套現，又在中國獲得更為長期的市場紅利。博裕資本拿到了星巴克中國的優質資產，星巴克中國也提前套現，落袋為安，算得上是一樁門當戶對，資本雙贏的股權併購案了。 (牲產隊)

去年，市場傳來星巴克中國尋求股權出售的消息。幾個月後，外媒報導了有意參與這筆收購的競拍者，包括高瓴資本、凱雷投資和信宸資本等多家投資機構，它們參與了星巴克中國區的反向管理層路演，表達了對收購星巴克中國業務的興趣。就在兩個月前，這筆咖啡賽道的收購案有了新的進展，博裕資本、凱雷集團、EQT與紅杉中國被星巴克列為中國業務出售的最終候選方。如今，靴子落地。博裕資本成為這筆收購案的“贏家”。0111月4日，星巴克咖啡公司宣佈與另類資產管理公司博裕投資達成戰略合作，雙方將成立合資企業，共同營運星巴克在中國市場的零售業務。根據協議，博裕將持有合資企業至多60%股權，星巴克保留40%股權，並將繼續作為星巴克品牌與智慧財產權的所有者和授權方，向新成立的合資企業進行授權。基於約40億美元（不計現金與債務）的企業價值，博裕將獲得其相應權益。星巴克預計其中國零售業務的總價值將超過130億美元，總價值由三部分構成：向博裕出讓合資企業控股權益所得、星巴克在合資企業中保留的權益價值，以及未來十年或更長時間內持續支付給星巴克的授權經營收益。據悉，新成立的合資企業將繼續以上海為總部，管理並營運目前遍佈中國市場的8000家星巴克門店。秉持共同的發展願景，雙方將致力於未來將星巴克在中國的門店規模逐步拓展至20000家。對上述交易，星巴克董事長兼CEO倪睿安（BrianNiccol）表示：“博裕在本地市場的經驗與專長，將有力加速星巴克在中國市場、特別是中小城市及新興區域的拓展。”就在幾天前，星巴克公佈了2025年第四季度的財報，財報顯示星巴克中國實現營業收入8.316億美元，同比增長6%，連續四個季度保持增長；2025財年全年營收達31.05億美元，同比增長5%。該季度，星巴克中國同店銷售額同比增長2%，連續兩個季度保持增長；同店交易量同比增長9%；門店經營利潤率保持兩位數，連續四個季度經營利潤與利潤率環比提升。截至2025財年底，星巴克中國門店數達8011家，其中，2025財年第四季度新開門店183家，新進入47個縣級市場；2025財年全年新開門店達415家。02此次的買家博裕投資是一位低調的“買手”。官網顯示，成立於2011年的博裕投資，專注於股權私募領域，2016年後，博裕不斷拓展業務，推出了二級市場投資、不動產與新基建投資，以及風險投資。公開資訊顯示，博裕資本管理規模近100億美元，其核心出資方為新加坡主權基金淡馬錫控股，李嘉誠基金會也通過旗下投資平台間接出資。在股權方面，博裕專注於科技、消費和零售以及醫療保健行業。今年早些時候，博裕收購北京SKP商場42%到45%的股權。根據SKP近50億美元的估值，這筆交易超過150億元人民幣。2019年，北京SKP創造出單日10.1億銷售神話，2020年，北京SKP以177億元的銷售額超過世界最負盛名的奢侈百貨公司哈囉德百貨，登頂全球第一，成為全球“店王”。到2023年，北京SKP營業額已達到265億元，創歷史新高。除了SKP，過去多年時間，博裕投資了大批明星項目。阿里巴巴曾是博裕資本的經典案例之一。2012年，中投聯合中信資本、國開金融、博裕資本投資阿里巴巴集團，總額達20億美元。據《華爾街日報》當時報導，包括博裕的合組財團，購入了阿里巴巴5.6%的股份。除此之外，博裕2014年投資同程旅遊、中糧肉食；2015年參與藥明康德私有化投資、戰略投資金域醫學；2016年戰略投資微眾銀行、基石藥業；2017年投資愛奇藝等。2018年，博裕資本投資開始加速，投資了中誠信徵信、騰盛博藥、Trax、和瑞基因、Klook客路、同潤生物醫藥、連連數字、網易雲音樂等。2019年，博裕資本投資了愛康國賓、水滴互助、德琪醫藥。在退出方面，博裕資本也是碩果纍纍。比如，2018年5月8日藥明康德上市，造富42名知名資本大佬，其中就有博裕資本。如今，伴隨星巴克中國的官宣，博裕再下一城，這家低調的頂級“買手”，又將一個消費賽道的明星項目收入囊中。未來，隨著博裕的進入，星巴克中國會有怎樣的新故事，值得期待。 (路邊消息社)

星巴克將走向何方？《中國經營報》記者瞭解到，星巴克（NASDAQ：SBUX）中國業務出售已進入最終競標階段，交易結果或將於10月底前敲定。據悉，博裕資本、凱雷集團、紅杉中國以及春華資本和殷拓集團（EQT）組成的財團已入圍星巴克中國的最終一輪競購。在此之前，星巴克董事長兼首席執行官倪睿安（Brian Niccol）在最新財報會議上稱已有超20家機構表達合作意向。2025年二季度，星巴克中國營收7.9億美元，佔總營收約8%，貢獻了北美市場以外國際業務近四成的營收。截至發稿，對於持有股份比例以及是否進行特許經營等資訊，星巴克方面尚未回應。特許經營專家李維華表示：“如果星巴克將所有股份都出售，外界可能會解讀為它對中國市場缺乏信心，這可能導致星巴克整體品牌的估值下降。因此，保留股份有助於保持公司的估值，增強其市場吸引力。”蠢蠢欲動的買家在二季度財報會上，倪睿安首次公開談論中國業務引資進展，表示公司一直在努力尋找一家理念和價值觀一致的戰略合作夥伴，目前已有20多家意向方表現出濃厚興趣，公司正在評估各種選擇。星巴克早在2024年上半年就透露出調整中國區業務的意向。但彼時，星巴克中國的營收和同店銷售額已經連續兩個季度下滑。而今年上半年，星巴克中國的營收恢復增長，前兩個季度銷售額分別增長5%、8%，對外釋放出引入戰略投資人的訊號也更加明確。2025年6月，星巴克中國邀請潛在投資人參與投資路演，中國大多數知名PE（私募股權投資基金）和網際網路戰略投資部門均接到了邀請，最終有20余家機構出席。據悉，包括高瓴資本、博裕資本、信宸資本、華潤控股、方源資本、美團、春華資本、PAG、凱雷、KKR、貝恩投資、EQT等國內外投資機構。然而，上述提到的星巴克中國業務的最終買方在消費領域都擁有亮眼的投資業績。紅杉中國在年初才買下了歐洲知名音響品牌Marshall的多數股權，這兩年亦在消費併購上頻頻發力，投資了古茗、泡泡瑪特、三頓半等消費企業，且與星巴克中國合資成立過投資公司；博裕資本曾投資過SHEIN，目前還計畫收購北京華聯（SKP）百貨有限公司的部分股權；凱雷集團曾收購麥當勞中國、日本KFC等餐飲資產，2023年凱雷將其原持有的20%股權賣給麥當勞全球套現；春華資本則是肯德基母公司百勝中國背後的重要股東。此前，廣闊的咖啡市場吸引了資本的關注。據前瞻產業研究院的資料，2018年是中國咖啡投融資數量最多的一年，當時單筆最大融資金額分別為2億美元和1.5億美元，為瑞幸的B輪融資和B+輪融資。2021年～2023年中國咖啡行業累計發生近60起投融資事件，其中M Stand、Tim Hortons中國、Manner等品牌均進行多輪融資，但在2023年下半年投資熱度有所下降。攝影：吳瑩為何星巴克再次吸引了資本的目光？未來星巴克將走向何方？在業內看來，星巴克這一戰略選擇的背後，反映了當前中國咖啡市場競爭日趨激烈的背景下，星巴克尋求最佳化其在中國市場的戰略考量。李維華指出，本土品牌如瑞幸咖啡、庫迪咖啡等通過提供低價產品，迅速佔領市場份額，給星巴克帶來不小壓力。去年，星巴克捲入9.9元價格戰登上熱搜榜並引發眾多關注，不少消費者發現星巴克變相降價了。儘管星巴克曾多次表明不參與價格戰，但產品實際價格明顯在降低，有不少消費者在社交平台上分享用超低價買到星巴克的體驗，如“三杯49.9元”“雙杯39.9元”“單杯7折券”等。倪睿安則在財報會上表示，星巴克希望在中國業務中保留相當比例的股權，而合作夥伴需要幫助星巴克在中國市場更高效地營運。“這與資金無關，關鍵在於我們如何確保星巴克品牌在未來處於優勢地位。因為我相信未來中國市場還會有數千家星巴克門店。”對此，李維華指出，如果星巴克選擇在中國市場保留一定比例的股權，意味著其不希望將產品品質、服務質量和“第三空間”的控制權完全交給加盟商，以免品質和品牌形象出現波動。線下的生意以“第三空間”著稱的星巴克，其店型規模普遍大於同類連鎖品牌，門店營運壓力不小，當下咖啡門店的點位競爭也十分激烈。自價格戰以來，多個咖啡品牌仍在不斷拓店，試圖突破萬店。除了在低線城市不斷擴張外，“校園店”“企業店”“園區店”“公路店”也成為新的趨勢。此外，據壹覽商業，其長期跟蹤的27家連鎖咖啡品牌共新開門店1220家，環比增長3.74%，同比增長6.64%，行業總門店數攀升至60795家。值得注意的是，瑞幸在存量佔比高達39.3%的背景下，單月淨減少206家門店，顯示出其正在最佳化門店網路。具體來看，瑞幸和庫迪主導增長，但4月開店同比分別下降4.72%和3.11%，增速放緩；星巴克4月開店20家，同比增加81.82%，顯示復甦勢頭；MannerCoffee、M Stand開店數量增速較快，或許意味著精品咖啡需求上升；幸運咖強勢崛起，單月淨增300家，成為最大潛力股。連鎖經營產業專家、和弘諮詢總經理文志宏認為，“對於一部分星巴克的顧客來講，其訴求除了一杯咖啡之外，還需要‘第三空間’這樣的一種服務；但是對於更多的顧客來說，可能他們本身要的也就是一杯咖啡，並不是‘第三空間’，所以這種潛在消費者被其他品牌很快地吸走了。”截至今年第三季度末，星巴克中國全國門店數量達到7828家，新開70家門店，新進入17個縣級市場。多數門店空間在120～200平方米，因此其近兩年一直在嘗試“第三空間”概念的復興。此前社交媒體上顯示部分門店試圖探索過“自習室”業務，另外其在文旅+咖啡體驗上持續加碼，開出張掖、敦煌、九寨溝等景區門店。來源：中企圖庫文志宏表示，星巴克在中國市場萬店目標的實現，本質上不是資本的問題，而是這兩年在瑞幸咖啡、庫迪咖啡這類品牌的價格戰刺激之下，星巴克“第三空間”的定位在中國市場遇到了困境。他指出，“對於一部分星巴克的顧客來講，其訴求除了一杯咖啡之外，還需要‘第三空間’的服務；但很多顧客可能本身要的也就是一杯咖啡，所以這種潛在消費者被其他品牌很快地吸走了。”星巴克員工曾向記者透露，從小城市和縣城來看，佈局商圈是其門店選址的首選，但最好是一個成熟的商圈，這種位置被內部稱為“城市之眼”；在這個基礎上，既能夠直觀展現品牌格調、又能吸引客流的首層入口處的這種店舖，物業也通常願意留給星巴克。星巴克財報顯示，低線市場新開門店的業務表現持續優於高線城市的新開門店。對此，星巴克中國首席執行官劉文娟也提到，仍將繼續最佳化門店擴張戰略，未來將加速低線城市、新縣級市場的門店擴張步伐。記者觀察到，在北京頤堤港商場一樓入門處原來為星巴克咖啡的快捷門店，目前這個店址已經換成了其他品牌。據瞭解，此前星巴克中國攜手高德地圖共同上線過“沿街取”服務，意在探索全新零售管道。但對於合作是否還在進行，星巴克方面未回應記者。9月9日，星巴克中國宣佈與小紅書App達成深度合作，共同開啟“興趣社區空間”獨家全面合作計畫。據悉，星巴克的1800余家門店，將升級為寵物、手工、騎行、跑步四大主題的“興趣社區空間”，交由抱有相同興趣的夥伴們來營運。星巴克中國首席增長官楊振指出，星巴克對於“社區”的定義，已經從地理意義上、門店所處的周邊社區，拓展到了因共同興趣而形成的線上社區。他還提到，“上述合作正是這種理念下的全新嘗試。憑藉豐富多元的‘第三空間’，充滿熱情的夥伴，將為興趣社區群體提供定製化的服務與體驗，希望鼓勵更多擁有興趣愛好的年輕人。”值得注意的是，小紅書的投資方中亦有紅杉中國的身影。 (中國企業家雜誌)

消費併購迎來明顯回溫了。星巴克中國的買家進一步鎖定了。據瞭解，星巴克已將博裕資本、凱雷集團、殷拓集團（EQT）與紅杉中國等列為其中國業務出售的最終候選者。這四家已於上周收到賣方發出的確認函。這筆收購案已在最後一輪談判階段，將在10月底前敲定結果。另外投中網獨家獲悉，春華資本也是進入本輪的競購方之一，也有機率與其他機構合作參與。據瞭解，此前包括高瓴資本、博裕資本、信宸資本、華潤控股、方源資本、美團、春華資本、PAG、凱雷、KKR、貝恩投資、EQT等國內外機構都曾經與星巴克積極溝通，而紅杉中國可能是最低調的那個，現在讓人殺入「決賽圈」讓人頗感意外。目前星巴克中國的估值約在50億美元（約358億元）。如果這筆交易達成，無疑將成為近年來全球消費品企業在中國實施業務剝離中金額最高的案例之一。因此，有關意向買家的傳聞一直在不斷。2月，潛在買家已經開始浮現，除了先前一度傳出的華潤控股，名單又加上了KKR、方源資本、PAG以及美團。當時也有消息稱，作為股權出售計畫的一部分，星巴克可能更傾向於與策略夥伴達成特許經營協議。6月，又有多家媒體報導，高瓴資本參與了星巴克中國業務的反向管理層路演，表達收購意向，交易估值約50億至60億美元（約合人民幣358億至430億元），由高盛擔任獨家財務顧問。除了高瓴之外，當時的路演也吸引了凱雷投資、信宸資本等多家機構參與。9月初，外媒揭露星巴克邀請了凱雷、殷拓、高瓴投資和春華資本在內的10名潛在買家提交非約束性投標。其他潛在買家還包括貝恩資本、KKR和騰訊，但不清楚這些公司是否都被提報了。總之，大多數出價將星巴克中國的估值定為其2025年預期息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA) 4億至5億美元的10倍左右。還有不只一位競標者提供的EBITDA倍數高15%左右。這個估值倍數和它的競對瑞幸咖啡差得不多——瑞幸目前的估值為其未來12個月預計EBITDA的9倍。再來看看這幾個進入「決賽圈」的機構：博裕資本剛買了北京最奢華的SKP；凱雷集團曾收購麥當勞中國、日本KFC等餐飲資產，擅長透過品牌營運與區域協同提升價值；殷拓集團（EQT）是資金雄厚的歐洲大型私募，曾以102億瑞士法郎（約698億人民幣）的價格收購擁有絲塔芙等醫藥和消費品牌的雀巢皮膚健康部門；紅杉中國在年初買下了歐洲知名音響品牌Marshall的多數股權，而且這兩年在消費併購上頻頻發力。春華則擁有多次參與大型併購專案的經驗，如百勝中國、美贊臣中國、智聯招募等，具備幫助國際品牌本土化的經驗。那個都是大傢伙，那個都難以小覷，無論如何，決策權還是在星巴克那裡。此前，星巴克曾要求意向買家提供關於企業文化、管理風格、永續發展措施、員工待遇、潛在交易結構以及星巴克中國業務的商業計畫等資訊。想必上述提到的這些細分維度都會被加以綜合考量。至於更務實的目標，或許是尼可6月對《金融時報》說的話。將門市數量從8,000家拓展至20,000家，誰能達成這個目標，誰就更有機會。星巴克中國賣身始末如今願意花二十三塊享用「第三空間」的人，數量明顯少了。市場研究公司歐睿國際的資料顯示，星巴克在中國的市佔率去年為14%，而2019年這一數字為34%。外部競爭加劇是促使星巴克中國考慮賣身的重要背景。以瑞幸咖啡為代表的本土咖啡品牌以「高性價比+快周轉」的模式迅速擴張，門市數量和市場佔有率均對星巴克形成壓力。 2023年，瑞幸咖啡的銷售額已經超過星巴克在中國的銷售額，成為中國市場最大的咖啡連鎖品牌。業績的下滑，成長動能的減弱，也與消費趨勢與經濟環境的變化有關。如今消費者對價格敏感度提高，使得其「高端」「體驗咖啡」「品牌溢價」模式受到挑戰。為挽回局面，星巴克中國不得已降低了部分非咖啡飲料的價格，並加快了以中國為中心的新產品的推出步伐。截至6月底，中國同店銷售額成長2%，上一季為零成長。降價這劑猛藥是起效了，只是作用似乎不多。從策略角度來看，引入本土資本或策略夥伴可以帶來供應鏈、在地化營運、通路拓展以及成本控制等方面的協同效應，對抗本土品牌的兇猛攻勢。至於官方的表態，也經歷了微妙的變化。 2023年9月，《中國企業家》報導，時任全球CEO納思瀚也表示「中國區業務不分拆、不引入戰略投資者。」結果不到十個月，他在2024年7月底的全球股中國會上首次鬆口，稱正探索在中國引入戰略合作夥伴。先前投中網在《星巴克中國要被賣了？ 》一文中，分析當時星巴克面臨激進投資者艾利歐特投資管理公司的壓力，後者也希望星巴克重新審視其中國業務。星巴克發言人在一份給媒體的聲明中表示：「我們全心全意致力於我們的業務和合作夥伴，以及在中國市場發展。我們正努力尋找最佳的成長道路，其中包括探索戰略合作夥伴關係。」在業內看來，這份聲明相當於變相承認了星巴克中國的出售計畫。不過，今年5月，星巴克表示不考慮全面出售中國業務。星巴克執行長布萊恩·尼科爾在7月的季度財報電話會議上表示，公司將保留中國業務的相當一部分股份。只是這個比例還不清晰。也就是說，星巴克尚未決定是出售其中國業務的控股權還是少數股權，還是保留其供應鏈等部分中國業務。消費併購迎來明顯回暖普華永道在《2025年全球併購趨勢年中展望》的資料顯示，2024年上半年至2025年上半年，全球消費市場的交易總價值上升了超過三成，這得益於多個巨額交易的推動。亞洲尤其是中國市場，併購交易額較去年同期成長45%，成為此一波併購熱潮的重要舞台。一年來，市場上併購交易的消息此起彼伏。去年10月，高瓴旗下的不動產投資平台Rava Partners收購了日本上市地產開發商Samty Holdings；春節前，紅杉完成了對英國的音響品牌Marshall的多數股權收購；蔡崇信的Blue Pool Capital收購了義大利奢侈運動鞋品牌Golden Goose 12%的股份；博裕王則在5月份拿下了“北京市”685%的股權店王。外資PE更是頻頻發力，KKR擬收購大窯飲品的85%股權，RBI完成了漢堡王中國的完全控股。無論是走出去或引進來，可以看到中國越​​來越多的機構開始參與國際併購競爭，而深耕中國市場累積的經驗，也成為撬動更大可能性的支點。例如進入決賽圈的紅杉中國，和星巴克的緣分可以追溯到5年前。 2020年4月27日，紅杉中國透過官方公眾號宣佈，已與星巴克中國達成策略合作，將攜手進行策略性投資，在新生代餐飲和零售科技方面進行商業合作。 5個月後，星巴克中國與紅杉中國正式成立合資公司－星苒（上海）投資合夥企業。和中國最頂級的VC合作，星巴克的目標是，在早期發掘零售領域的創新，推動星巴克中國數位化創新的全面加速。 此時正值星巴克中國發力數位化的全面加速期，一方面，星巴克中國大力推廣「啡快」行動點單與到店自取服務，強化外送與會員服務，另一方面，它所需要的正是一個在消費網際網路領域有強資源的合作夥伴。作為投資了美團、字節和拼多多等消費網路巨頭的大贏家，顯然紅杉中國也是星巴克實現這一目標的理想選擇。當然，靴子還沒有最終落地。不過能在這筆難得且競爭激烈的交易中進入決賽圈，本身就是對機構實力和過往業績的認可。凱雷作為國際老牌PE，其歷史業績無需贅述，特別是2017年凱雷聯合中信資本收購了麥當勞中國80%的股權，化身「金拱門」的麥記在中國迎來了長足發展，一年曾開出1000多家門店，最終為凱雷帶來了豐厚收益。去年，凱雷將所持的28%股權悉數回售給麥當勞全球，並實現了超過6倍的回報。博裕在併購上的戰績也是有目共睹，阿里股份回購、日上免稅、北京SKP都是拿得出手的項目，而隨著其募資規模的不斷擴大，也讓博裕有更充足的準備在更大的項目上去掰掰手腕。身為瑞典的私募巨頭，殷拓集團EQT雖然在國內知名度不高，但近年來在中國的版面也彰顯了雄厚的資金體量。 2022年EQT完成了對亞洲前三大私募基金霸菱亞洲的100%收購，同年又將中國最大的蟲害防治營運商佳得安收入囊中，而在此之前，EQT在老百姓大藥房的投資上收穫了超過12倍的回報，堪稱經典一役。春華呢，以百勝中國為例。 2016年10月，春華入股百勝中國。身為百勝中國的重要股東，春華資本董事長胡祖六擔任百勝中國董事長，創始合夥人汪洋擔任董事。而後，公司便開啟了數位轉型，不僅圍繞會員的全通路連接和全場景服務建立了跨品牌的數位生態系統，也在外送服務上實現了通路、調度、配送的全流程最佳化管理。無論最終花落誰家，身為消費者，我的心願自然是，在保證品質管控的情況下，星巴克的價格能再接點地氣，畢竟我真的好久沒喝一杯三十多塊還酸得要命的美式咖啡了。 （投中網）