泡沫究竟有多大？泡沫已現。近期，有多個具身智能賽道相關投資人、創業者在過去半年明確告訴虎嗅：大部分具身智能整機廠商正面臨“訂單飢渴”——在B、C兩端，真實的市場需求或已經不足以消化2025年年內生產出的機器人了。一個更深層的隱患是，眾多在2025年拿到投資的知名具身智能項目、部分已經發展至行業中腰部體量的具身智能公司，正在面臨“商業模式”困局：在訂單不足的情況下，公司並不具備健康的“現金流造血能力”。一位知名投資人向虎嗅直言：“目前，具身智能行業，真正在買單的，是投資機構、投資入股的網際網路大廠，簡言之現在不存在ToB或者ToC，本質上是ToLP。”該投資人進一步表示，除了宇樹、智元等少數頭部公司探索出了較為成熟的商業化模式，絕大部分公司2026年的存活邏輯依然是“如何說服資本下場”而非“走通B或C商業模型”。但硬幣的另一面是，依然有眾多懷揣夢想的創業者，正想跳入具身智能浪潮。就在和上述投資人交流的前後，我見到了一位在傳統汽車產業鏈耕耘超過二十年的連續創業者，在傳統汽車圈，他小有名氣，幹過整車、也做過零部件，幾乎熟悉汽車的邊邊角角都淌過一遍。見面前，他就告訴我，要開啟一段全新的旅程，也是人生中的最後一次創業。“我要去做機器人，做具身智能”。剛坐下來他就告訴我，語氣既興奮又急切，彷彿再晚一步，這個窗口就會錯過。這一幕讓我似曾相識：在過去幾個月裡，有幾十個類似的跨界創業者，在我面前如此熱情地講述想要入局具身智能賽道。他們幾乎都會提及馬斯克，都會堅定認為這是方向，也都會釋放出明顯的“緊迫感”。這是過去一年，具身智能圈的縮影：越來越多來自汽車產業鏈、自動駕駛、工業裝置，甚至完全不同傳統行業的創業者，開始把目光投向具身智能。有人選擇親自下場，有人通過投資或併購“先佔個位置”，還有一些上市公司，則開始在公告、路演和對外表述中頻繁提及“具身”“人形機器人”等關鍵詞。冷靜的投資人和懷揣創業夢的汽車圈大哥，形成了眼下具身智能行業裡的一組“反差”：一邊是尚未成熟的產品與商業模式，另一邊卻是前所未有的入局熱情。越來越多的人，正在用不同的方式，擠進同一條賽道。在這樣的背景下，一個無法迴避的問題開始浮現：這股看似洶湧的熱潮之下，真實的行業狀態，到底是什麼樣子？模式未跑通：科研場景虛胖，工業場景錯配如果只從體感來看，2025年的具身智能，幾乎已經成為創業圈裡一個可以“盲選”的方向。資本市場的熱度也在不斷放大這一訊號——動輒數億元的融資、刷新紀錄的單筆投資、密集出現的“行業第一”“國內首個”，再加上短影片平台和綜藝節目中機器人跳舞、端茶倒水的演繹，讓這個仍處在早期階段的賽道，被迅速推到了聚光燈下。2025年具身智能賽道大額融資紀錄但拋開舞台上的燈光與資本市場的熱情，從真實落地的角度看，具身智能目前所依賴的商業場景，依然十分有限。目前，在具身智能圈內，最高頻被提及的場景是科研場景。對此，虎嗅瞭解到，幾乎所有頭部具身智能公司的大部分訂單，都來自於科研場景。有資料顯示，2025年具身智能行業訂單總額超90億元，其中科研類訂單快速增長。但在這個行業內部，一個並不公開、卻幾乎已經形成共識的判斷是，科研場景，本質上只是階段性產物。無論是一度頻繁出現在高校、實驗室和各類展會中的機器人，還是包括某些頭部廠商目前所承接的科研與展示需求，都像是一場短期的狂歡。這些場景可以驗證技術、支撐敘事，但從一開始就不具備規模化複製的可能性。多位具身智能產業鏈人士向虎嗅透露，高校採購的機器人，大多並不是完整的人形形態，而是單只機械臂、沒有四肢的本體，或僅用於演算法研究的局部部件。這類裝置只是科研工具，而非面向真實生產場景的產品。也正因如此，這部分需求很難轉化為真正意義上的生產力，其採購規模本身也極為有限。在行業共識中，真正被認為最有可能落地的，仍然是工業場景。但現實情況是，工業領域並非沒有需求，而是當前機器人的供給能力，與工廠真實的需求結構之間，存在明顯錯配。多位從業者提到，人形機器人在進入工廠之前，往往需要經歷漫長的偵錯周期。僅前期偵錯，平均就需要7到8個月；即便是在理想狀態下，將一台機器人跑到“可演示”的Demo水平，也至少需要3到4個月。這樣的節奏，與工廠對穩定性、確定性以及投資回報率（ROI）的要求，天然存在衝突。這也直接導致一個結果：從需求側看，工廠並不缺想像力，但缺的是當前機器人能力所無法提供的確定性。虎嗅在與多家工廠交流的過程中瞭解到，綜合機器人的採購成本、前期偵錯與部署費用，以及後續的維運投入，目前單台機器人的整體成本，普遍高於人力成本。而這也進一步抬高了工業場景大規模採用人形機器人的門檻。在機器人上游產業鏈公司安努智能的判斷中，現階段具身智能真正具備現實落地可能性的場景，仍然高度集中在工業領域。其自身的產品佈局，也僅覆蓋工業場景的垂域模型，這在一定程度上，側面印證了當下機器人商業化的真實狀態。即便如此，安努智能CEO文宏傑告訴虎嗅，2025年行業的實際銷量，仍然只有千台等級，距離“萬台規模”還有明顯距離。當然，這並不意味著行業沒有任何實質性進展。以富臨精工為例，其被視為今年具身智能領域少有的實質性訂單之一，目前已部署約80台機器人，並完成POC階段。安努智能方面透露，下個月還將有一家晶片巨頭與其簽訂合作協議，預計落地的機器人數量將達到三位數等級。但從整體市場來看，這類訂單仍屬少數。能夠獲得較多工業訂單的具身智能公司，目前僅集中在第一梯隊中的兩三家。與此同時，一個較為普遍的現像是，行業內不少融資事件，發生在產業股東對具身智能公司的戰略投資中，相應的訂單中，也有相當一部分來自關聯交易。這意味著，這些訂單尚難代表完全市場化的需求側爆發。在這樣的現實背景下，行業內部對“泡沫”的理解，其實遠比外界想像得更為克制。在文宏傑看來，真正的泡沫，並不來自於技術尚未成熟本身，而是來自三類玩家：為了蹭熱度倉促入局的、尚未想清楚應用場景的，以及在早期階段對客戶做出過度承諾的。而在機器人尚無法大規模轉化為實際生產力之前，這種結構性矛盾，也在倒逼機器人公司盡快尋找商業化出口。這正是為什麼，機器人租賃與表演類生意，會在2025年迅速走紅。一個典型案例是擎天租，這是一家機器人租賃平台，其背後股東包括智元機器人。不過，擎天租CEO李一言對虎嗅表示，公司並不會與某一家具身智能廠商形成繫結關係。而與此同時，智元機器人合夥人姜青松也看好機器人租賃業務的增長前景，並稱，“租賃市場規模2025年已經實現約10億元營收，並預計2026年規模不低於100億元。”在商業落地尚無法大規模展開的前提下，機器人表演、短期租賃等看似熱鬧的生意，成為不少廠商當下最容易獲得現金流與曝光度的方式。在筆者看來，這是因為一方面，這類需求繞開了複雜的生產場景；另一方面，也為那些堅持使用真實資料訓練模型、卻長期面臨真實場景資料匱乏的具身智能公司，提供了一種折中的現實路徑。但從商業化的角度看，這更像是一種階段性的權宜之計，而非可持續的規模化答案。對此，姜青松也向虎嗅表示，“在機器人真正進入家庭之前，文娛表演的商業化，本身就是一種過渡階段。”至於被寄予厚望的康養場景，在行業內部的判斷中，時間窗口仍然偏遠。即便是“幫老人倒水、遞東西”這樣看似簡單的需求，距離真正可落地，也至少還需要3到5年的時間。而真正能轉化為生產力的場景，也就是工業場景，則還需要至少5-10年的時間，才能達到成熟期。最熱的靈巧手，也集聚了泡沫觀察具身智能泡沫的另一個視角，是佔據其絕大部分硬體成本的環節——靈巧手。靈巧手是模擬人類手部功能的高自由度機械裝置，是人形機器人實現精細互動的核心執行器。根據第三方統計機構QYResearch統計，全球機器人靈巧手市場進入持續擴容期。2024年全球靈巧手規模達到了8.15億美元，預計2031年全球靈巧手規模將達到103.22億美元，年複合增長率為40.4%。一份截至2025年12月的資料，靈巧手賽道融資事件以超過55起，披露的融資金額超過了75億元。靈心巧手，已完成了A++輪融資，這是這家公司9個月內完成的第五輪融資。與靈巧手的火爆相比，人形機器人和具身的泡沫已經浮現，終端的火爆傳導到關鍵零部件。光源資本副總裁權博看來，靈巧手的火熱，主要源於幾個關鍵時點，第一是2023年年底，工信部出台的《人形機器人創新發展指導意見》，其中提出突破手臂動態抓取靈巧作業等技術；第二來自本體廠商的需求拉動，帶來了對靈巧手的需求；第三是市場資金從鏈主企業溢出，帶動了包括靈巧手在內的核心零部件的火熱，但總體而言，目前靈巧手市場相對理性。同時，也有業內投資人表示，隨著具身投資的火熱，2026年的投資重心可能會向上游核心零部件轉移。靈巧手也是光源資本的重點佈局賽道。權博和團隊在看靈巧手項目時，有幾個判斷標準，第一是團隊的技術能力，例如在核心零部件上是否有自己的獨特技術方案；第二是產品化能力 ，是否能夠將技術產品化過程中，更好的平衡成本；第三就是潛在的商業化能力，企業所有能力的最終的體現，是商業上的成功。而在成本方面，一直以來，市場認為靈巧手存在一個性能、成本和可靠性的不可能三角，這也是靈巧手的成本居高不下的原因。目前，靈巧手的技術路線還處於百花齊放的時期，尚未收斂，未來不同場景也會有不同的技術方案並存。權博認為，靈巧手大規模商業化，和供應鏈的成長，是彼此成就的關係，最終這個良性的飛輪會逐漸成熟，帶來技術的穩定和成本的下降。至於靈巧手的價格，現在的價格差距還很大，國外的靈巧手售價可高達幾十萬美元，而國內已有企業推出了萬元以下的靈巧手產品。未來靈巧手的成本會下降多少？降到什麼程度，權博回答道，“現在還很難定量，不同的應用場景和解決方案也會有區別，但最終會達到可以大規模商業化可負擔的水平。泡沫從那兒來？實際上，2025年機器人行業已經開始出現第一波真正意義上的“退潮”現象。這一年裡，多個細分賽道的機器人公司相繼倒閉或退出市場：既包括消費機器人領域的老牌公司 iRobot，也包括陪伴機器人、協作機器人、倉儲機器人等方向的創業企業。一些公司選擇申請破產保護，一些被迫清算資產，還有一些則在融資中斷後悄然停運。2025年全球部分破產的機器人公司（不完全統計）然而，這些倒閉卻恰恰發生在這個行業最膨脹的階段。過去一年，國內砸下數百億元，創造了具身智能行業的無數個高光時刻。將視角拉回到國內的具身智能賽道，從行業格局來看，當前具身公司已經出現了明顯的分層。按照綜合融資規模、技術成熟度和行業影響力劃分，市場普遍將具身智能公司分為三檔。其中，最受關注、融資額最高的，集中在第一梯隊，包括宇樹科技、智元機器人、銀河通用、北京人形機器人創新中心、雲深處、傅利葉等。這些公司往往擁有更完整的技術團隊、更高頻的曝光度，以及更密集的融資記錄。但即便同處第一梯隊，公司的真實經營狀況卻存在顯著差異。多位行業人士向虎嗅透露，2025年，這一梯隊中營收規模最高的公司，接近20億元人民幣，而營收規模較低的公司，年收入僅在5億元左右徘徊。更重要的是，不少公司的收入結構仍然高度依賴項目制、展示型訂單或關聯交易，商業模式的穩定性尚未得到驗證。如果將視角從微觀的單獨公司，放大到行業整體的宏觀視角上，這種錯位就更加明顯。公開資料顯示，2025年1至10月，國內具身智能領域在一級市場的融資總金額已超過500億元人民幣。但與一級市場融資熱度形成鮮明對比的，是行業真實的收入規模。綜合多方測算，第一梯隊所有具身智能公司的全年營收加總，仍不足100億元人民幣。也就是說，在最樂觀的統計口徑下，資本投入與真實收入之間，已經形成了數倍以上的落差。這種落差，正是具身智能泡沫的主要來源。而這種高光時刻，和資本瘋狂砸錢的現象，與兩年前的“大模型”熱潮似曾相識。在筆者看來，具身智能行業之所以存在這種落差，本質上並不簡單是技術上的尚未成熟，而是估值錯配。簡單來說，如今大部分投資人對於具身賽道的心態更偏向於 FOMO（fear of missing out，害怕錯過）的心態，某種程度上這更像是一些錯過大模型浪潮的機構遺留下來的“後遺症”。這也導致大部分VC都在用投資大模型的心態和邏輯，來看具身智能。在部分VC眼中，大模型的邏輯是，強調技術領先性、算力規模、團隊背景和敘事空間，默認商業化可以在較短周期內完成兌現。但問題是，具身智能，或者說人形機器人不是另一個“大模型”敘事。本質上，它遵循的是製造業邏輯。因為從需求結構來看，當前約 80% 能夠真正轉化為生產力的具身智能訂單，仍然集中在工業場景。而製造業的匯入邏輯，本質上是一條長周期、強驗證、低容錯的路徑：從產品驗證、產線適配到規模化採購，周期往往需要 5 年，甚至更長，而不是 2—3 年。而現實情況是，當前進入具身智能賽道的資本結構，與這種長期屬性並不匹配。過去一年中，具身智能的重要出資方，更多來自產業資本和國資背景，例如整車廠、製造業集團或地方產業基金。相比之下，真正能夠在技術尚未成熟、商業路徑尚未清晰階段長期陪跑的“耐心資本”，並不算多。這也導致了一個結果：估值被提前拉升，但時間並沒有被同步拉長。放到中美對比的視角下，這種錯位並非中國獨有。事實上，美國具身智能領域的泡沫程度，在某些層面甚至高於國內。過去一年，美國多家創業公司在尚未形成明確訂單的情況下，獲得了高額融資；一些創始人和學者的入局，也在輿論層面不斷放大市場預期。但真正被行業長期看好的，仍然只有少數幾條路徑。其中最具代表性的，仍然是馬斯克推動的機器人項目，其核心優勢並不在於概念領先，而在於他本身就掌握著真實且可規模化的需求場景。這一邏輯在國內同樣成立。真正具備長期優勢的，仍然是那些本身擁有製造能力、應用場景和組織動員能力的大廠，而不是單純依靠技術敘事生存的創業公司。在這樣的背景下，具身智能領域開始出現明顯的“上市衝動”。過去一年中，多家具身智能及人形機器人相關公司，已被市場反覆傳出籌劃上市的消息。對此，國家發改委此前也曾明確提示風險，警惕人形機器人企業集體上市，指出需“防範重複度高的產品‘扎堆’上市、研發空間被壓縮等風險”。一位頭部機器人公司相關負責人向虎嗅直言，目前具身智能的商業模式整體仍處於早期探索階段，無論是產品形態還是需求結構，都尚未穩定，“從產業規律來看，現在還遠不是適合集中上市的時間點”。但現實情況是，當一級市場估值被不斷推高，退出預期被資本所繫結，那麼上市，往往就不再只是企業自身的選擇，而是整個資本周期推動下的結果。泡沫，正是在這樣的錯位之下，被一步步放大的。 (虎嗅APP)
