Uber（NYSE：UBER）已不再是過去那個燒錢的高增長企業。得益於其市場領導地位、穩固的客戶基礎和無與倫比的司機網路，Uber 已轉型成為一台自由現金流機器。Uber第二季度報告顯示，按美國通用會計準則計算，其營業利潤為15億美元。更重要的是，該公司在過去12個月中創造了85億美元的自由現金流。管理層對強勁自由現金流生成的堅定信心，體現在他們上個月決定批准一項新的200億美元股票回購計畫，使總授權額度達到230億美元。在談到Uber對資本再分配的承諾時，首席財務官Prashanth Mahendra-Rajah表示：所以，如果你回顧一下我們的歷史，就會發現我們一直將大約50%的自由現金流用於回購。我認為這對思考未來幾年我們將如何實現資本回報是一個合理的方法。這也為我們提供了一個良好的基準，讓我們可以衡量我們每個季度計畫的設計。所以你應該可以預料到，這將是一個多年期的計畫。我們每個季度都會積極行動。Uber 如今已盈利，創造了數十億美元的自由現金流。雖然長期來看，股價往往會跟隨盈利增長，但作為投資者，識別那些可能加速盈利增長的催化劑，以發現潛在的阿爾法投資機會至關重要。相信 Uber 擁有一個潛在的催化劑，可以做到這一點。預計到 2030 年，全球拼車行業的復合年增長率約為 14%。自 2017 年以來，除 2020 年外，Uber 每年都以健康的兩位數速度增長，完全有能力繼續保持該市場無可爭議的全球領導者地位。在其營運的幾乎所有市場中，Uber 都是明顯的領導者。Uber 現在正享受著其龐大的司機和乘客網路帶來的競爭優勢，分析師沒有看到來自競爭對手的直接威脅。雖然機器人計程車最初在一些投資者中埋下了懷疑的種子，但很明顯，Uber 也將受益於 AV 的增長。但是，Uber 不斷增長的廣告業務基本上沒有引起注意。不過這是一個秘密催化劑，可以在未來幾年顯著加速盈利增長。多年來，Uber 一直未能找到將其龐大使用者群體變現的方法。為了更直觀地說明這一點，Uber 報告稱，2024 年使用者會話數約為 300 億次。如此巨大的使用者注意力跨度可以通過廣告變現，Uber 也已意識到這一點。Uber 已通過在 Uber Eats 上投放贊助廣告，在將如此龐大的使用者群體變現方面取得了顯著進展。該公司在移動出行領域的廣告業務，尤其是 Journey Ads，也取得了初步成功。在第一季度，管理層宣佈廣告收入已超過 15 億美元。雖然這目前只是九牛一毛（約佔 TTM 收入的 3%），但廣告業務才剛剛起步。在接下來的幾個季度，預計 Uber 將在其廣告平台上進行增量投資，使商家合作夥伴能夠使用不同類型的定向廣告。我們也有理由期待，Uber 為商家提供的廣告效果評估指標也將有所改進，這應該會吸引大規模廣告商加入該平台。廣告業務的亮點在於它不需要大量的資本投入。直到最近，Uber 的擴張努力都付出了巨大的成本，因為它們需要在新市場進行大量投資。相反，廣告業務是一項輕資本業務，可以立即促進利潤率增長。首席執行官 Dara Khosrowshahi 在談到日益壯大的廣告業務時表示：舉個非常簡單的例子，就是我們的廣告業務和直銷業務。以 Uber Eats 為例，它帶來的價值分為兩部分。一部分是它吸引中小企業餐廳的受眾，另一部分是它的配送能力，即將食物送到家門口。我們將這兩項功能分為廣告業務和直銷業務，廣告業務增長非常健康，利潤率非常高，而直銷業務本質上是我們按需配送，客戶可能已經通過自己的應用程式將消費者帶到了家門口。Uber 在其 10-Q 財報中強調，配送部門收入的激增部分得益於廣告收入同比增長 1.25 億美元。看看 Uber One 不斷增長的使用者群，廣告業務的潛力就更加顯而易見了。雖然許多投資者關注的是訂閱相關的收入，但分析師最感興趣的是使用者參與度。Uber One 目前擁有約 3600 萬使用者，佔平台總預訂量的近 40%。與單平台使用者相比，跨平台使用者帶來的總預訂量是單平台使用者的 3 倍。從廣告商的角度來看，活躍的使用者群無疑是一座金礦。而 Uber 顯然就擁有這樣的金礦。對於廣告商來說，Uber 提供了其他網際網路平台難以找到的獨特資料。例如，與Google收集的搜尋相關資料不同，Uber 提供的是與潛在客戶實際活動相關的真實世界資料。作為廣告商，利用此類真實世界資料可能會帶來立竿見影的商業成果。此外，由於 Uber 能夠瞭解客戶的行蹤和即時購買決策（通過 Uber Eats），該公司可以為廣告商提供漏斗底部的精準定位機會，在客戶做出決策的精確時刻觸達他們。憑藉 1.8 億月活使用者和約 3600 萬活躍的 Uber One 會員，Uber 擁有海量資料，可以通過廣告實現盈利。為了使分析簡潔，分析師將分享一部分基於 EV/EBITDA 的 Uber 估值模型。以第二季度的資料為基礎，我們從以下資料開始。TTM 調整後的 EBITDA 為 75.2 億美元。總債務為108億美元。現金和短期投資74億美元。淨債務（基於上述）為 34 億美元。稀釋流通股數為21.3億股。管理層預計第三季度調整後EBITDA增速將超過30%。保守估計，我預計未來幾年EBITDA的年增長率將達到20%。基於以下假設：截至 2026 年第二季度的調整後 EBITDA：90.2 億美元。截至 2027 年第二季度的調整後 EBITDA：108.2 億美元。請記住，這還沒有對廣告業務的預期EBITDA進行建模。根據公司檔案，廣告業務在第一季度實現了15億美元的營收運行率。到未來24個月，預計這一數字將增長到25億美元。考慮到Uber的廣告業務仍處於非常早期的階段，這是一個非常保守的假設。假設廣告業務的EBITDA利潤率為85%，那麼到2027年第二季度，廣告業務的增量EBITDA將達到21.3億美元。預期調整後EBITDA總額：129.5億美元。選定的 EV/EBITDA 倍數：25 倍。預計企業價值：3237.5億美元。扣除34億美元的淨債務後，我們得出總股本價值為3203.5億美元。基於21.3億股稀釋流通股，隱含每股價值略高於150美元。鑑於 Uber 的增長前景和市場領導地位，分析師為其選擇了 25 倍的溢價 EV/EBITDA 倍數。目前，該公司的 EV/EBITDA 倍數接近 40 倍。相比之下，快速增長的超大市值公司 EV/EBITDA 倍數通常達到兩位數（META 為 16 倍，Google為 21 倍，微軟為 25 倍）。對於 Uber 來說，最大的威脅來自於其在全球一些主要市場的監管審查。投資者應該密切關注 Uber 如何應對英國等特定市場的監管威脅。法院禁止 Uber 僱傭司機作為零工的命令，可能會對 Uber 因其網路效應而享有的競爭優勢產生重大影響。分析師也在關注 Uber 在自動駕駛方面的投資。雖然有必要，但加大這些投資可能會影響其營業利潤率。此外，分析師也在關注特斯拉雄心勃勃的自動駕駛計程車計畫，但相信 Uber 有能力成為蓬勃發展的自動駕駛平台營運商。Uber已成為一家按美國通用會計準則（GAAP）盈利的公司，並且仍在持續擴張。廣告業務尚處於起步階段，但已展現出幫助Uber實現其龐大使用者群盈利的潛力，相信這項業務將長期帶來顯著的高利潤現金流。隨著Uber股價逼近100美元，在其盈利能力加速提升的支撐下，Uber股價將有一條清晰的上漲路徑。 (美股研究社)

出行是一個廣闊的市場，它容得下不同競爭對手的較量。重倉特斯拉的木頭姐，忽視了一個中國玩家。在木頭姐的《AR KInvest Big Ideas 2025》報告中，大篇幅分析了未來五年的 Robotaxi（機器人計程車）市場。報告預測，到 2030 年，Robotaxi 市場規模有望達到 10 兆美元，行業總估值或達 34 兆美元。全球 Robotaxi 的數量將達到大約 5000 萬輛，其中特斯拉可能佔據約 50% 的份額。「Robotaxi 不僅是交通方式的變革，更是全球經濟和能源結構重塑的核心驅動力。」報告中認為。而就在木頭姐發佈全球投資佈局報告的20天后，曹操出行在蘇杭試點 Robotaxi 服務，搭載吉利「千里浩瀚」Robotaxi 解決方案的領克 Z10 率先投入營運。曹操出行與吉利集團生態企業緊密合作，實現「定製車+自動駕駛+出行平台」三位一體的閉環，成為國內首個對標特斯拉 Robotaxi 業務的公司。而 2026 年底，曹操出行和吉利開發的一款專為自動駕駛而設計的 L4 級 Robotaxi 定製車型，也將正式亮相，曹操出行將成為這一領域不可忽視的參與者。近期出行平台動作不斷，Uber 與小馬智行成立合資企業，在中東市場推出Robotaxi；Uber 對文遠知行追投1億美元，未來 5 年要把 Robotaxi 服務推廣到 15 座國際城市；蘿蔔快跑也進入迪拜和阿布扎比，開啟了在迪拜的開放道路驗證測試。出行是一個廣闊的市場，它容得下不同競爭對手的較量。中美市場的不同環境下，一場真正的大考正在開始，誰才能真正定義出行賽道？木頭姐預測的行業格局會有變化嗎？1 對標特斯拉的Robotaxi生態Robotaxi 目前主要有兩大流派，區分維度就看在造車與否。美國市場中，Alphabet 旗下的 Waymo 是一家自動駕駛技術公司，其 Robotaxi 業務已經在舊金山、洛杉磯等地開放。Waymo 不生產汽車，而是依賴捷豹、克萊斯勒和豐田等製造商合作打造營運車輛，通過與 Uber 或是 Waymo one 等打車平台進行對外服務。 Waymo 最大的侷限是無法超出系統預設的區域行駛。這一流派最大的特徵就是三角組合：車企負責造車，出行平台負責提供服務和獲客，而科技公司負責提供自動駕駛技術和營運方案。而另外一大流派是造車派，例如特斯拉，其去年發佈的 Robotaxi 將在今年 6 月底的美國奧斯丁上路。特斯拉在 Robotaxi 業務上實現從製造到營運上真正的自力更生，這種模式實現的是以消費者為中心，實現從車輛製造到自動駕駛技術，再到出行平台的三位一體能力，也就是「AI +製造+營運」的全方位整合能力。吉利集團控股的曹操出行與特斯拉是相同的自營運模式，憑藉吉利集團的強大技術支援和生態協同，開發定製 Robotaxi 車型，整合吉利自動駕駛技術，然後依託曹操出行的出行平台營運，實現了從出行產業鏈上游到下游的閉環生態，從技術、車輛管理到業務營運實現無縫連接。這種模式最大的優勢在於可避免外部合作中的資訊損耗與響應延遲，雙方資訊對稱且效率更高，實現技術迭代加速、成本控制最佳化、服務體驗升級等。同時，曹操出行可以作為一站式服務提供商，進而與監管機構有效合作及參與制定監管框架。而從更長遠的視角來看，Robotaxi 成為未來出行的大勢所趨，核心競爭力在於兩個方面：安全和成本。在發達國家市場，一方面，Robotaxi 相比傳統計程車業務，可降低 50% 的人力成本，當然前提是必須依靠規模效應；而另外一方面， Waymo 方面公佈的資料顯示，Robotaxi 可大大降低事故發生率，這主要是歸因於人類駕駛員的疲勞或是分心造成的風險，進而保障消費者的安全，消費者願意為其服務質量支付溢價。而在國內市場，憑藉出行領域多年的經驗，背靠吉利集團的曹操出行或能在 Robotaxi 上實現科技優勢，進而彎道超車。這背後的核心優勢，在於曹操出行多年積累的出行市場營運經驗、車輛資產管理經驗。相位元斯拉從 0 搭建 Robotaxi 服務平台，曹操出行有 10 年共享出行的使用者營運、平台營運經驗，以及國內最大定製車的資產營運的經驗沉澱，其定製車戰略和車服解決方案在有人網約車上驗證了服務成本最佳化路徑，可延續到 Robotaxi 時代，解決 Robotaxi 更需要解決基建配套的問題。例如曹操出行的智能派單系統「曹操大腦」，不僅預測未來的出行需求，還最佳化車輛調度與使用者匹配，從技術底層大幅提升了運力效率。憑藉對車輛的深度掌控，曹操出行能夠解決自動駕駛營運所面臨的複雜挑戰，如車輛維修、能源補充和服務響應等，實現了傳統平台難以匹敵的營運標準化與效率最佳化。Robotaxi 是一個不斷進化的市場，但作為計程車服務的本質並未改變。當下智駕技術逐漸成熟，硬體成本持續降低，或是曹操出行進入市場的恰當時點。L4級 Robotaxi 車型在明年推出後，可更快實現大規模商業化營運。2 效率優勢的背後全生命周期成本（TCO）是考量車輛營運的一個重要指標。根據弗若斯特沙利文資料，曹操出行的定製車型與傳統純電動車相比，TCO 下降了 33%-40%。以車輛維修保養為例，通過吉利授權的保養系統和淨修計畫，維修時間和成本同比分別下降 25% 和 54%。實現這一目標的背後，依賴於曹操出行與吉利集團在定製車領域的合作優勢：曹操出行深度參與車輛的設計過程，此外還參與車輛的部署、定價、銷售、營運及服務，實現對定製車全生命周期的掌控，從而最佳化車輛 TCO ，使得曹操出行在定製車開發上領先行業，供應鏈成本更可控。例如，曹操出行先後推出過兩代定製車型，分別是第一代定製車楓葉 80V 及第二代定製車曹操 60，被弗若斯特沙利文報認為是共享出行服務中最具成本效益的兩個車型，其背後的曹智公司，就是曹操出行和吉利集團聯手，負責曹操品牌未來的定製車的銷售及行銷。更懂出行市場的，必然更懂消費者所需。安全也是出行領域不可忽視的領域，曹操出行的定製車在營運效率的保險成本也因智能安全功能的引入而顯著降低，例如通過司機疲勞監控（DMS）和碰撞預警系統（FCW）等技術，事故率居於行業最低水平。如何更有效連接司機和消費者是出行公司的重要使命之一，在定製車的優勢基礎之上，曹操出行通過業務擴張與定製車高效營運，減少了對司機的補貼依賴。驅動力體現在經調整司機收入和補貼佔平台收入比重從 2022 年的 84.2% 下降至 2024 年的 79.0%。而司機盈利能力永遠是出行行業重要的指標，曹操出行的營運效率顯著提高，使司機平均時薪從 2022 年的 30.9 元提升至 2023 年 36.1 元，2024 年受行業競爭影響微降至 35.7 元，但曹操出行的這一指標仍高於行業其他主要參與者。這推動了曹操出行在營運成本上的最佳化，曹操出行通過降低車輛總擁有成本，不僅直接降低司機營運成本，同時間接促進了司機收入的增長，進一步提昇平台的整體盈利能力。隨著司機營運效率和收入提升，曹操出行的毛利率從 2022 年的 -4.4% 顯著增至 2024 年的 8.1%，驗證了定製車戰略的可行性。3 拚生態才是出路作為吉利出行生態的關鍵業務，曹操出行並非單打獨鬥。例如吉利旗下專注換電生態的易易互聯，與曹操出行共建換電生態，此前吉利旗下禮帽出行併入了曹操出行，這意味著曹操出行有了更全的服務場景，這些吉利集團內部業務與曹操出行協同持續升級，將進一步凸顯曹操出行在吉利出行生態內的重要位置。隨著曹操出行定製車的推出，曹操出行與吉利的汽車佈局一同成長。截至 2024 年年底，曹操出行在 31 個城市營運超過 3.4 萬輛定製車，規模居行業首位。去年，定製車完成的訂單佔 GTV （總交易價值）的 25.1% ，同時計畫未來進一步擴大這一比例。從模式上說，曹操出行與吉利打造的定製車有領先行業的生態優勢，作為其核心商業模式的重要組成部分，是對共享出行行業傳統營運方式的深度創新。在此基礎之上，曹操出行建構了一套車服解決方案，這成為推動生態擴展的重要力量。在補能上，換電成為曹操出行定製車有效的能源補給方式，截至 2024 年 12 月 31 日，曹操出行的定製車由大規模且增長迅速的換電站網路提供換電支援，該網路目前涵蓋 378 個換電站，覆蓋中國的 26 個城市，所有的定製車均支援在任何換電站 60 秒內換電。而在保養和維修上，133 家吉利授權汽車維修店網路為曹操出行提供具成本效益的售後市場保養及維修服務，這帶來的效益是，車輛平均保養及維修時間和成本均同比下降 25% 及 54% ，進一步節省了司機的時間和成本。曹操出行通過建構定製車生態，鞏固了對於車輛的掌控力。這一優勢的確立以成本效率提升為基礎：只有不斷降低了單車生產和營運成本，才能帶動整個行業整體的成本結構最佳化，真正帶來出行行業規模效應的顯現。從定製車的研發營運到整個出行生態的佈局最佳化，再到 Robotaxi 的推出，曹操出行的每一個環節都展現出了其強大的競爭力和對未來的深刻洞察，在未來的市場競爭中，或將成長為重新定義出行賽道的關鍵力量。 (藍洞商業)

木頭姐的年度展望《Big Ideas 2025》如約發佈，因對前沿領域解讀面廣，年度系列報告自2017年上線以來，就倍受關注。 今年的報告長達148頁，主題詞是融合，即“AI融合一切”。覆蓋了AI、機器人駕駛、區塊鏈、生物醫藥、火箭回收等11個前沿科技領域。 2014年，木頭姐創立了Ark Invest，管理的主動ETF專注顛覆式創新領域，在華爾街獨樹一幟。2020年，憑藉特斯拉、比特幣等標的，Ark多隻ETF的收益率超過140%，但後續又遭較大回撤。 2024年，旗艦產品Arkk儘管在川普交易周暴漲16%，但因對Mag7的敞口不大，全年漲幅8.36%，跑輸標普500。

這或許是載入史冊的一天！ 美國當地10月10日（台北時間10月11日），馬斯克帶著他的Robotaxi來了！馬斯克不僅親自試乘前往發佈會，他還將特斯拉Robotaxi更名為Cybercab。 據馬斯克介紹，Cybercab沒有方向盤和踏板。現場還有20輛同樣的車在路上行駛。此外，目前特斯拉共有50輛可以全自動駕駛的汽車。 現場有一個突發小狀況。原定台北時間上午10點的直播持續推遲。正當大家紛紛猜測緣由時，馬斯克在社交媒體上公佈了原因，稱現場有人突發疾病暈倒需要照顧，因此發佈會推遲舉行，但他未確定具體開始的時間。