2025年6月5日，穩定幣第一股Circle（NTSE：CRCL）以31美元發行價在紐交所上市，短短12個交易日股價最高達299美元。7月18日收盤價223.78美元，較發行價上漲622%，總市值接近500億美元。雖然股價已從高點回落25%，但風險依然很大。穩定幣=法幣存托憑證穩定幣是錨定法幣的加密貨幣，是法幣的數字替身。為便於理解，可以做個類比——穩定幣是法幣“存托憑證”。在美上市的中概股，交易的是美國存托憑證ADR（American Depositary Receipts)。例如，阿里ADR代表1股普通股、百度ADR代表8股普通股、攜程ADR代表1股普通股、京東ADR代表2股普通股……穩定幣與ADR有四點可以類比：第一，發行代表資產所有權的憑證。ADR代表持有者獲得與股票的所有權相關的權益，如分紅、投票等。穩定幣發行機構發行的數字憑證，代表持有者對儲備資產（法幣、國債）的所有權；第二，採取“雙層中介架構”。ADR由存托銀行發行，與之相對應的基礎股票則被託管給保管銀行。穩定幣需要發行方（如Tether、Circle）和儲備資產託管方（如貝萊德）協作完成資產背書與憑證發行；第三，被用於突破“法律障礙”。根據美國法律，只有本土公司才能上市。ADR使美國投資人可間接投資非美公司；穩定幣使用者無需開設法幣（美元、歐元、港元）帳戶，即可持有法幣；第四，錨定機制。ADR嚴格錨定基礎股票，合規穩定幣按1：1儲備資產。儘管可以類比，但ADR與穩定幣本質不同——前者為股票的替身、屬性是證券；後者為貨幣的替身，屬性是貨幣。這點非常重要，美國剛剛過會《天才法案》，明確穩定幣不是證券、商品或投資品，而是“支付工具”。與《天才法案》同過會的《反CBDC法案》，禁止在美國發行數字貨幣。這與中國大力推進數位人民幣的做法完全相反（註：數位人民幣是法幣本尊，不是誰的替身）。CIRCLE發行規模起伏Cilcle成立於2013年，總部位於波士頓，早期主要提供比特幣支付和跨國轉帳服務。A、B輪拿到2600萬美元；2016年的D輪由IDG領投，高盛、百度跟投；2018年的E輪，光大控股入局。Circle的轉折點是2018年聯合Coinbase推出USDC，以1：1美元儲備和月度審計報告樹立透明度標竿，與USDT錯位競爭。2022年，Circle發行、贖回量分別為1676.1億美元、1654.7億美元，淨發行21.4億美元，期末流通量445.5億美元（流通量=發行量-贖回量）；2023年，Circle發行、贖回量分別為958.3億美元、1159.8億美元，淨贖回201.4億美元，期末流通量244.1億美元；2023年矽谷銀行倒閉，Circle在該行的33億美元存款一度被凍結。3月11日，USDC單日跌幅超過12%，最低跌至0.878美元；儘管USDC很快恢復錨定，但使用者信心受到很大打擊，USDC年末流通量幾乎腰斬；2024年Q1，信心仍未恢復，發行、贖回分別為321.5億美元、241.4億美元，流通量淨增80億美元；2024年後三季，USDC真正復甦，全年發行1413.4億美元，流通量淨增194.4億美元達438.6億美元。2025年Q1，發行、贖回分別為532.2億美元、371億美元，流通量淨增161.2億美元達600億美元；自2021年1月1日至2025年3月31日，USCD總發行、總贖回量分別為5580億美元、5020億美元，合計超過1兆美元。2025年6月，USDC流通量約610億美元，市場份額約25%，排名第二。Tether發行的USDT流通量約1500億美元、市場份額約62%。在絕大多數國人的視野之外，穩定幣交易規模以極快的速度“野蠻生長”：2024年，穩定幣交易金額達15.6兆美元（約合110兆人民幣），超過VISA和萬事達！Circle招股檔案披露，2025年Q1總交易量達6兆美元；發行至今，USDC總交易量達25兆美元（約合180兆人民幣）。2025年7月，USDC、USDT日均（24小時）交易量分別為600億美元、1200億美元。僅頭部兩家的交易量，年化交易量達70兆美元（約合500兆人民幣）！2024年，中國銀行卡交易總額992.5兆，其中轉帳791.7兆、消費133.7兆、存/取現金67.1兆。穩定幣交易最近兩年才開始爆發，交易量已相當於全中國銀行卡的一半。聽話的“好學生”Circle規模僅為Tether的一半，卻率先登陸主流資本市場並被熱烈追捧，原因是它重視合規、監管友好，通俗點講就是“聽話的好學生”。Circle的“聽話”主要表現在兩個方面：第一，積極取得牌照。目前已在美、英、歐盟（MiCA認證）、新加坡多地獲得支付、數位資產等牌照；第二，保障透明度措施。儲備資產100%為現金和短期美國國債、每月由德勤等機構審計（遵循AICPA標準）；使用者可以即時線上查詢。Tether採用離岸模式，把總部遷至薩爾瓦多。更不靠譜的是，儲備資產包含大量商業票據，佔比超過60%！僅此一項，Tether儲備資產安全性與Circle無法相提並論。Circle發行的USDC是合規穩定幣，Tether發行的USDT是不合規穩定幣，目前不合規的佔上風。美國剛剛過會的天才法案，要求穩定幣必須100%儲備美元現金和美國國債，直接利多USDC，而USDT有可能在美國交易所下架。但在廣大“亞非拉”地區，USDT的不合規反而是最大的“賣點”。Circle“殘缺不全”Coinbase創立於2012年5月，從交易平台逐步發展成生態系統，2024年營收達39.9億美元。Coinbase也是好學生，核心資質包括：美國MSB（貨幣服務業務）、美國FinCEN（金融犯罪執法）、美國CFTC（美國商品期貨交易委員會）、美國SEC投顧（加密資產投顧）、歐盟MiCA（歐盟最高等級加密幣資質）。Coinbase還採用預測模型預測監管變化，還參與政策制定（如GENIUS穩定幣法案）。Coinbase把合規放在第一位，缺點是手續費高、幣種少。Circle與Coinbase是“天生的一對兒”。2018年，它們共同成立Centre Consortium，各持50%權益。Circle負責技術開發與儲備管理，Coinbase負責分銷。2023年8月，Circle以2.1億美元收購Centre Consortium全部股權（以Circle的4%股權支付）。但兩家並沒有分道揚鑣，它們的利益被深度繫結，只是合作協議看起來有“不平等條約”的味道 ：第一，儲備資產收益。Coinbase固定獲得儲備資產總收益的50%作為分銷費用；若使用者將USDC存入Coinbase，這部分儲備資產收入全部歸Coinbase。也就是說：“我的全是我的，你的一半也是我的”。第二，發行權及商標。如果Circle違約（如不按時支付款項），Coinbase有權發行USDC！第三，獎勵使用者。Coinbase向存入USDC的使用者提供“可浮動收益”作為獎勵（2025年為4.1%）。第四，優先賠付。當Circle出現脫錨危機（像2023年那樣），在Coinbase存放USDC的使用者優先獲得保障。收益高、保障強，僅在2024年Coinbase持有量佔比就從5%提高到20%，2025年Q1進一步提高到23%。沒有分銷/交易功能、只能依賴合作夥伴（如Coinbase）的Circle是殘缺不全的。壞消息——降息Circle九成以上收入來自儲備資產的投資收益，主要是美國短期國債利息。2023年，儲備資產收益14.3億美元、佔營收的98.6%；2024年，儲備資產收益16.6億美元、佔營收的99.1%；2025年Q1，儲備資產收益5.6億美元、佔營收的96.4%；USDC流通量約等於Circle可用於生息的資產，因此可以之為分母計算儲備資產收益率。2022年，USDC平均流通量達498.6億美元，收益7.4億美元，收益率1.5%；2023年，USDC平均流通量降至304.7億美元，收益卻增至14.3億美元，收益率4.7%；2024年，USDC平均流通量小幅回升到333.4億美元，收益16.6億美元，收益率5%；2025年Q1，USDC平均流通量541.4億美元，收益5.6億美元，年化收益率4.2%；2022年，美國短債收益率高達4.7%，Circle儲備資產收益率僅為1.5%，說明近三分之二的儲備資產是不產生收益的備兌現金；2023年、2024年，儲備資產收益率基本“貼著”美債收益率，說明絕大部分儲備資產是債券，只留下很少備兌現金。截至2025年3月末，USDC流通量為600億美元，美債收益率每降一個百分點，年收益減少6億美元。壞消息——Coinbase要命聯準會降息已成定局，雪上加霜的是Coinbase還要分走一大半收益：2022年，Circel分銷/交易成本2.9億美元、佔投資收益的39%；2023年8月，Coinbase開始“分肥”，當年分銷/交易成本就飆升至7.2億美元、佔投資收益的50.3%；同期，Circle淨利潤僅為2.72億美元；2024年，分銷/交易成本突破10億美元（其中Coinbase拿走9.08億美元）、佔投資收益的60.9%；同期，Circle淨利潤竟然降至1.57億美元，給Coinbase打工的報酬越來越低！2025年Q1，分銷/交易成本3.5億美元、佔投資收益的62.3%；同期淨利潤6479萬美元。有傳聞稱，Coinbase要將對Circle全部儲備資產收益的分配比例從50%提高到70%。Coinbase已成為Circle脖子上的絞索，越勒越緊。以往要錢，現在要命。壞消息——巨頭下場1）美國不喜歡穩定幣網際網路金融創新的頭號敵人是傳統金融體系中的既得利益集團，古今中外概莫能外！Circle的願景是“Frictionless exchange of value”，“無摩擦”直指SWIFT的“高費率”。SWIFT（環球同業銀行金融電信協會）為跨境支付提供電訊服務，連接200多個國家的1.1萬家金融機構。根據世界銀行統計，SWIFT手續費佔匯款金額的6.01%，在業界被稱為“摩擦成本”。除了費率坑爹，誕生於1970年代的SWIFT技術嚴重落後於時代，至今仍依賴紙質單據和過時的流程，跨境結算延遲2-5天。穩定幣支付直接切走SWIFT的蛋糕，能不“招人恨”嗎？除此之外，完全由美西方主導的SWIFT成為行使霸權的重要工具。俄烏衝突發生後，美國對俄實施了成千上萬項制裁，其中有效性排第一位的就是將俄踢出SWIFT系統，此舉被稱為“金融核彈”。美西方用SWIFT制裁俄羅斯，也在對中國傳遞“心照不宣”的威脅。就沖穩定幣支付可以規避SWIFT系統，美國就打心眼裡不喜歡。2）美國政府180度大轉彎的陽謀美國對穩定幣態度180度大轉彎，核心訴求是擴大美債需求。這是陽謀，陽謀無法解！陽謀分兩層：第一層，全球美元持有者有動機兌換穩定幣。安全、方便、快捷、低成本，像中國人使用移動支援一樣方便。不僅美國人，對於那些金融不成體系、本幣匯率變幻莫測、通膨動輒百分之幾十的國家和地區，穩定幣的優勢更明顯。第二層，穩定幣發行機構本來就有動機購買美債，《天才法案》要求以美元現金及美債為儲備資產，一個願打一個願挨。兩層陽謀疊加，美元持有者不知不覺地變成美債持有者。貝森特預計到2030年，穩定幣發行規模將達3.7兆美元。根據《天才法案》發行機構將持有等值美元現金或美國國債。某財經網紅認為穩定幣只會增加美國短債需求，而短債不愁賣，愁的是十年以上的長債。實際上，美國短債愁不愁賣要看收益率：2021年，三個月期債收益率0.02%-0.06%之間波動；2022年沖高到4.7%；2023年沖度到5.4%；2024年回落到3.36%（降息周期於9月開啟）；2025年7月11日報3.79%，為2021年均值的95倍！恆大當然想賣十年期美元債券，但不會拒絕三個月短債。火燒眉毛了，管它三個月還是三十年，拿錢保命要緊。對川普而言，只要能大量、持續出售國債，期限不是問題。再說都不知道十年後誰是總統，髮長債給別人做嫁衣不是他的行事風格。川普不斷施壓聯準會降息，但利率不是拍腦袋定的，聯準會擔心的是降息後國債賣不出去，只能再次擴表（聯準會自己吃下）。還有一種說法：國債持有者拋掉國債換穩定幣，不會產生新的國債需求。問題是國債持有者為利息放棄了流動性，兌換穩定幣等於放棄利息（穩定幣儲備資產利息收入成了發行機構的營收），圖什麼？此前廣為流傳的“海湖莊園計畫”，核心是以關稅等方式脅迫持有美債的國家購買期限100年且利息為零的“世紀債券”。結果連最有可能成為“韭菜”的日本都沒就範，“海湖莊園計畫”破產。現在，這個由貝森特操盤的陽謀被冠以“賓夕法尼亞計畫”，因為美國財政部位於Pennsyvania Avenue。“賓夕法尼亞計畫”的核心是通過穩定幣解決美國債務問題，但主力可能不是Circel（更不是Tether）而是蘋果、亞馬遜等巨頭（如AppleUSD、AmazonCoin）。美國科技巨頭在全球的信譽加可靠的底層資產（短期美國國債），有可能搶走穩定幣大部分市場份額，這對Circle絕不是好消息。反而玩野路子的Tether受到的衝擊會小一些。還有一種可能——蘋果等巨頭在川普威脅利誘下，會動用帳上巨量現金的一部分購買自己發行的穩定幣。歸結起來，關於Circle的壞消息有三個：降息、巨頭下場、Coinbase要命。 (虎嗅APP)

要說本周最炙手可熱的美股，那一定是美股券商平台Robinhood（HOOD）了，股價從4月低點30美元反彈到99美元，翻了3倍。而我們美股投資網3月底必撈兩隻股文章裡面，就提醒大家撈底HOOD，當時股價才40美元，截至本周一收盤，股價已經到97美元，3個月，收益直接翻倍！我們當時非常看好HOOD的企業創新能力和國際市場的擴張，這是它強勁增長的動力，大家可以回去看看我們這篇文章。HOOD的風頭完全蓋過了穩定幣第一股CRCL，股價從300美元回呼40%，很多追高的人都想知道CRCL到底值多少錢？是否能反彈？今天我們從幾個關鍵角度帶你看清楚CRCL這家公司：它的獲利模式是否紮實？成本結構有沒有隱患？外在環境又存在那些不確定性？為什麼華爾街頂級投行看空CRCL到80美元？暗示下行空間高達54%。這份報告背後，到底揭露了那些平時不容易被注意到的深層風險？大家好，我們是美股投資網，2008年成立於美國矽谷，由前紐約證券交易所資深分析師Ken創立，專注AI，挖掘美股投資機會，旗下 AI量化美股分析工具- 美股巨量資料 StockWe.com 每天處理千萬級股票資料：捕捉期權大單，即時主力資金流向、機構持倉準變化、川普突發新聞，發精到您APP第一時間！HOOD推出美股代幣化的意義我們先來說說HOOD本周剛剛拋出的「重磅消息」——將在歐洲市場推出「美股代幣化交易」服務。什麼是美股代幣化？說穿了，就是把原本只能在美股交易時間內、通過傳統證券帳戶買賣的股.票和ETF，變成鏈上的“代幣”形式。這些代幣將在區塊鍊網絡上發行、流通和結算。投資人不需要傳統券商帳戶，也不受美股開盤閉市時間限制，只要有區塊鏈錢包，就可以隨時買賣這些「代幣版美股」。HOOD選擇先在歐盟和歐洲經濟區的30個國家推出這項服務，覆蓋潛在使用者超過4億人。首批代幣化股.票將在Arbitrum鏈上發行，後續HOOD還計劃遷移到自己開發的專屬Layer 2區塊鏈，以進一步提升交易速度、降低成本、增強用戶資產控制權。這背後的意義遠不止推出一個新產品那麼簡單。過去，雖然投資者可以在盤前、盤中和盤後交易，但整體交易時間仍有限制，無法實現真正的全天候交易。而現在，代幣化交易打破了這個時間壁壘，實現了隨時隨地、24小時不間斷的交易。其次，資金結算速度大幅提升，傳統美股的T+2結算周期被鏈上即時結算取代，顯著降低了資金周轉風險。更重要的是，使用者對自己資產的控制力更強，不再完全依賴券商帳戶，可以自由選擇將「美股代幣」存放在自己的鏈上錢包。更深層次的變化在於，HOOD正把自己從一個傳統零售券商，轉向「下一代金融基礎設施服務商」。這次不僅是技術上的突破，更是商業模式的躍遷。為什麼HOOD選擇在這個時間點出手？很大原因是政策環境變化。歐洲的加蜜資產市場監管框架MiCA法案已經落地，市場規則逐漸清晰，像HOOD這種背景的合規券商，比純加蜜交易所更容易獲得政策許可。與此同時，從貝萊德、摩根大通到Visa、花旗，全球一線金融機構都在加速推進“實物資產代幣化”，HOOD不想錯過這個行業變革的大機會。除了美股代幣化，HOOD這次還同步上線了多項加蜜新功能，包括美國用戶也能透過平台進行以太坊和Solana質押賺取收益，還開放了加蜜永續合約交易，推出智慧交易路徑、稅務批次管理工具，並上線了投資輔助功能Cortex AI等。我們美股投資網認為，HOOD這一系列動作釋放的信號非常清晰：他們已經把戰略重心從單純的零售經紀業務，轉向全球用戶、跨資產類別、全天候交易的綜合金融科技平台。未來無論是散戶或機構，代幣化資產、鏈上清算、跨國流通這些概念，這些都可能成為主流。而HOOD，正努力在這場變革中搶先卡位。雖然 HOOD力求在金融科技領域搶佔先機，但其推出的代幣化資產及交易平台也帶來了許多隱患。不是股東：HOOD 稱代幣背後有真實股.票、由美國持牌機構託管，但使用者無法直接兌換股.票、無投票權、無分紅權，法律上不視為股東。無法律保護：這些代幣不屬於傳統證券，不適用證券法保護，平台也未承諾可轉換為真實股.票，一旦平台或託管方出問題，使用者維權空間小。封閉系統：這些代幣雖然發行在Arbitrum 鏈上，但當前僅限 HOOD EU 平台內部持有和交易，不支援轉出至鏈上錢包或在Binance、Coinbase 等主流交易所。操控風險大：平台提供定價與撮合，定價機制不透明、流動性低、交易對手單一，一旦市場波動或深夜成交，極易被操控或爆倉。監管壓力高：歐盟MiCA 法規於2025 全面生效，ESMA 可強制要求整改或下架非合規資產，HOOD 如未取得合規牌照或揭露結構，可能被叫停相關服務。穩定幣巨頭Circle風險點在Circle還沒上市前，我們就在Youtube發表視頻告訴全球粉絲：“這將是一個非常有吸引力的IPO，是一個有暴漲潛力的股票。”於是上市前一周，我們帶領著VIP社群，集體在31美元的申購到了CRCL。果然，CRCL上市後股價從31美元一路飆升至298美元，漲幅超過800%。然而，隨著CRCL的估值飆升至450億到600億美元這樣一個極高的水平，我們必須開始冷靜下來，重新審視這背後可能隱藏的潛在風險。6月30日，摩根大通發布了對CRCL的看空報告，給出了「減持」評級，並將目標價設定為80美元，較當前股價下調了56%。接下來，我們將結合我們的獨立見解以及摩根大通的分析，深入分析CRCL面臨的核心問題。第一：獲利模式單一，對利率高度敏感。摩根大通在報告中最先指出的核心問題，就是CRCL的獲利模式幾乎完全依賴儲備收益。簡單來說，CRCL發行的USDC背後，每一美元都對應著一筆真實的儲備資金，這些資金主要投資於短期美國國債和其他高流動性、低風險的現金等價資產。從商業模式本質上看，CRCL更像是一個「加蜜版貨幣市場基金管理人」或說「類銀行機構」。使用者用法幣或加蜜貨幣兌換USDC，CRCL或其合作夥伴負責鑄造，然後用等額資金去購買國債等低風險資產，賺取利息。這就意味著，CRCL的獲利能力，和聯準會的利率水準緊密掛鉤。摩根大通數據顯示，截至目前，CRCL約有97%的收入來自這部分儲備收益。最新揭露資料顯示，截至6月19日，USDC流通總量約612億美元，對應的儲備金規模達到616億美元，比去年底增長近40%，幾乎是今年第一季末水準的兩倍。依照這個模式，USDC流通量越大、利率越高，CRCL賺的錢就越多。但問題在於，利率周期正在反轉。聯準會已進入降息預期通道，市場普遍預計，從2025年開始，聯邦基金利率將逐步回落。摩根大通強調，CRCL的儲備收益率已在2024年見頂，未來可望逐步回落至3%左右的「穩態水準」。摩根大通的估算顯示，利率每下降100個基點，CRCL的儲備收益將直接減少約20%左右（全年可能接近四分之一）。這意味著，以目前600億美元的USDC流通量規模計算，其儲備收入將銳減約6億美元，調整後EBITDA也將減少約2億美元。這種對核心獲利的直接衝擊，其波動性對整體利潤的影響不可小覷。更進一步說，只要未來利率持續下行，CRCL的收入和利潤就會遭受多重擠壓。除非USDC流通量出現爆發性成長，否則獲利空間將在利率「天花板」下被牢牢壓制。第二：成本結構惡化，分銷費用吞噬利潤。除了對利率變化的高度敏感，摩根大通也特別強調了CRCL在成本結構上的長期隱憂。CRCL為了擴大USDC的流通量，需要依賴大量分銷合作夥伴來推廣，最核心的就是Coinbase。為了激勵這些合作方持續推動USDC使用，CRCL與Coinbase簽訂了一份長期分銷協議。這份協議規定，Coinbase可以從USDC儲備收益中拿走非常可觀的一部分。根據CRCL S-1檔案揭露，2024年，Coinbase獲得了高達9.08億美元的分銷分成，佔CRCL當年儲備收益的55%。而從更細節的分配結構來看，這個數字還可能進一步上升。具體分成機制是這樣的：首先，CRCL對整個USDC流通規模收取一個極低的“流通管理費”，大約只有0.1%的年化水準（也就是個位數到低兩位數的基點區間）。然後進入分帳階段：每個平台自己持有的USDC部分，所對應的儲備收益歸平台自己100%所有。以2024年為例，Coinbase平台上USDC餘額大約佔整體流通量的18%，也就是說，這18%部分的儲備收益，全額歸Coinbase。CRCL自己帳戶上的USDC餘額，大概佔2%，這部分收益屬於CRCL自己。剩下約80%的流通USDC，所產生的儲備收益，CRCL與Coinbase再進行「50/50」對分。這種設計，表面上是為了激勵Coinbase繼續推廣USDC，但實際結果是：隨著Coinbase平台USDC餘額不斷成長，CRCL需要支付給Coinbase的收益分成也水漲船高。資料顯示：2022年，CRCL的「分銷成本」還只佔儲備收益的39%；2023年升到50%；而2024年，這一比例進一步攀升到約60%。這種持續惡化的成本趨勢，也是摩根大通這次看空評級中的核心理由之一。更關鍵的是，這還不僅是Coinbase一家帶來的壓力。為了進一步搶佔市場，CRCL仍在與更多合作夥伴簽署類似分銷協議。這意味著未來幾年，分銷成本比例還可能進一步抬升。有分析師預期，未來CRCL的「分銷成本率」甚至有可能逼近70%。毛利率方面，目前CRCL的毛利率大約為39%，而摩根大通預計，隨著合作協議的持續生效，這一比例可能降到34%，甚至更低。這就是典型的「剪刀差」困境：一方面，公司希望擴大流通量；另一方面，為了留住合作夥伴，不得不，不斷提高分銷支出。但反過來，這又不斷蠶食自己的利潤空間。用摩根大通的話說：如果這種趨勢持續惡化，CRCL的獲利模式未來可能變得越來越像一個「規模大、利潤薄」的傳統貨幣市場基金，長期利潤率水準會非常有限。而且，規模越大，對分銷合作夥伴的依賴就越深，反過來議價能力也越低。這種惡性循環，是市場對CRCL長期獲利能力產生質疑的又一大核心原因。第三：行業競爭正在加劇，USDC份額不再穩固。說完內部獲利和成本問題，我們再來看一個更長期、更結構性的風險——產業競爭。目前，USDC雖然是全球第二大美元穩定幣，市佔率大約25%，而且一大賣點就*「合規性」。它完全符合歐盟MiCA法規，同時預計也能順利通過美國即將推出的穩定幣監管。這種合規光環，過去兩年確實幫助CRCL贏得了許多機構使用者的信任，尤其是跨境支付、加蜜交易平台、DeFi協議等場景。但摩根大通在報告裡明確提醒，合規優勢並不是一成不變的護城河。為什麼？因為這個市場的一個核心特徵是：使用者切換成本極低。換句話說，資金和使用者可以幾乎「零成本」地從USDC切換到其他穩定幣，只需要幾分鐘、幾筆鏈上交易。只要有新的產品給出更高收益、更強激勵、更好流動性，資金就會快速遷移。摩根大通特別提到，目前市場上正在出現越來越多「收益引誘型」競爭者。例如Tether、FDUSD、USDe等新舊玩家，甚至一些去中心化穩定幣項目，也在用更高收益、更靈活的激勵機制來「搶人」。而且別忘了，穩定幣這個賽道，不像傳統銀行存款，它沒有存款保險，也沒有實質性客戶黏性，更多比拚的是：收益率、流動性、使用場景。更嚴峻的是，CRCL為了穩住現有流通量，只好跟平台夥伴簽下更多、更重的分銷協議，這又回到前面說的「成本壓力死循環」。如果未來市佔率還被蠶食，那即便分銷費用不增加，規模效應本身也會失效。用摩根大通的話說：「贏家通吃」的格局，未必能長期維持。未來的穩定幣市場，很可能會從“寡頭壟斷”，逐漸演變成一個“多強混戰、收益導向、使用者流動性極高”的紅海市場。對CRCL來說，這意味著：不僅要防守成本線，還要防守使用者池。第四：市場對未來預期是否已過度透支？最後一個風險點，其實是對前面所有問題的投資層面總結──當前市場對CRCL未來的成長預期，是否已經遠遠超出了合理區間？摩根大通在報告裡算了一筆帳：目前190美元左右的股價，反映了那些隱含假設？大致包括以下四個：至2036年，全球穩定幣市場總規模擴大到1.8億美元；USDC的市佔率從現在的25%，提升到40%；CRCL在未來十年能長期維持較高利潤率，成本控制良好；美國與歐洲兩大關鍵監管落實順利，政策風險完全排除。這是什麼程度的預期？簡單說，是極度樂觀版的「最佳劇本」。但摩根大通的模型顯然沒這麼樂觀。他們的目標價邏輯是：以2027年調整後每股收益1.56美元為基準，給出45倍市盈率（算是同類公司偏高水平），外加10美元的“情緒溢價”，得出目標價：80美元。換句話說，即便摩根大通認可CRCL的長期成長性，也不認為短期股價可以維持在現在這種「高空預期」區間。不過，摩根大通在結論部分也留了一個「轉機口」。那就是：Circle Payments Network（簡稱CPN）。這是CRCL在2024年5月剛剛推出的B2B跨境支付網絡，戰略目標很明確：把USDC從“被動持幣”變成“主動支付工具”，真正嵌入全球跨境支付與結算體系。根據摩根大通測算，光是2023年全球B2B跨境支付市場規模就達到37億美元。如果CPN能成功落地，CRCL未來的收入結構有可能從“單一儲備利息”轉向“多元化支付收入”，也就是說，把商業模式從貨幣市場基金，升級成“類Visa”“類SWIFT”的基礎設施平台。但現實情況是－CPN目前尚未帶來實質收入。一切都還停留在願景層面。摩根大通的結論很清晰：未來潛力確實存在，但當前定價，已經把「最美好的未來」幾乎全部透支了。 （美股投資網）

繼摩根大通給出80美元目標價之後，高盛也發佈了對Circle的首次評級報告，以“中性”評級（相當於輕度看空）覆蓋該公司，並設定目標價83美元，較當前股價有高達54%的下行空間。高盛的理由非常直接：“Circle估值被嚴重高估，且面臨多重盈利壓力。”核心觀點：獨特價值難掩估值風險高盛分析師認為，Circle憑藉旗下USDC在穩定幣市場佔據獨特地位。USDC是全球第二大美元穩定幣，市值約400億美元，佔有穩定幣市場25%的份額。不同於其他加密公司，Circle並不直接暴露於加密貨幣價格波動，而是通過USDC的儲備收益及交易手續費盈利。Circle預測2024至2027年USDC供應將實現年複合增長率40%，同時營收和調整後每股收益（EPS）預計將分別增長26%和37%。這一增長主要來自三個方面：與幣安（Binance）的深度合作帶來的300億美元新增份額。在其他交易平台的150億美元市場擴張。有機增長約330億美元。特別值得注意的是，自2024年12月與幣安達成合作以來，USDC在幣安的市場份額已經從9%躍升至23%，餘額淨增長60億美元。高盛唱空背後的三個邏輯儘管業務增長亮眼，但高盛提出三大風險理由，對Circle保持觀望甚至偏空態度：1.估值泡沫：市盈率高得離譜當前Circle前瞻市盈率高達145倍，遠超行業平均35倍。即便考慮到Circle較高的盈利增長率，其溢價仍被認為不合理。高盛目標價基於60倍調整後市盈率，已經是行業頂格估值，但仍意味著超50%的下跌空間。2. 利率風險：降息將重創盈利Circle的核心盈利模式依賴於USDC的儲備資金利息收入。聯準會的貨幣政策對其至關重要：高盛估計，每降息25個基點（bps）將導致Circle營收減少5.5%，EPS下降10.5%。市場普遍預期2025-2026年間將有5次降息，合計125個基點。如果兌現，Circle將失去一大塊利潤來源。這一觀點也被彭博社和CoinDesk最新報導證實。Circle首席財務官Jeremy Fox-Geen近期表示：“如果利率下行，公司將必須大幅依賴非儲備收入，比如支付和交易服務。”3.產品替代威脅與分銷成本上升隨著PayPal USD（PYUSD）、USDT以及新興的代幣化貨幣市場基金（tokenized money market funds）興起，“無收益”的USDC正在面臨使用者流失。Circle為了留住客戶，不得不將約61%的儲備收益分配給合作夥伴，如Coinbase、Binance等。預計這一比例還將上升，進一步侵蝕利潤空間。跨境支付：機會與挑戰並存高盛認為，跨境支付是Circle突破加密行業天花板的最大潛力市場。全球跨境支付市場收入池高達300億至500億美元，零售支付尤為昂貴且效率低下。Circle推出的跨境支付網路（CPN）已經在2025年5月完成首筆交易，但尚未解決外匯兌換、合規、以及“最後一公里”的資金交付難題。根據Cointelegraph最新報導，Circle正在與Visa和Worldpay洽談，將CPN接入主流支付網路，以期加速跨境清算。然而，高盛直言：“CPN當前仍處於驗證階段。即使完全成功，其對Circle的收入貢獻也要到2027年之後才會顯現。”美股投資網上周就預警過， CRCL 的頂部出現根據美股巨量資料 StockWe.com  機構主力買賣巨量資料追蹤華爾街機構在暗池買入3.5億美元正股，賣出4.9億正股，淨流出1.4億美元今日成交大單機構買入4.2億美元正股，賣出8.2億美元，淨流出4億美元我們VIP們因為是申購到 CRCL，持股成本 31美元穩定幣行業競爭日益白熱化PayPal（PYUSD）正依託龐大的使用者基礎快速蠶食市場。Tether（USDT）依然在全球交易所佔據優勢，市佔率超65%。同時，BlackRock、Franklin Templeton等華爾街巨頭推出的代幣化國債產品，正在吸引原本屬於USDC的資金流。根據彭博社統計，2025年第二季度，代幣化國債的市場規模首次突破1000億美元，年增長率高達270%。 這成為Circle面臨的又一重大威脅。寫在最後：押注Circle，賭的是穩定幣的“美元化未來”Circle無疑站在加密金融與傳統金融融合的前沿。它既享受著美元數位化趨勢帶來的紅利，也暴露於利率周期、監管變動與激烈競爭的巨大風險之中。高盛的觀點可以歸結為一句話：“業務好，但價格貴。”在摩根大通和高盛相繼下調目標價後，市場正在重新審視Circle的估值邏輯。投資者需要思考的是，“數字美元”願景是否能支撐當前的市盈率泡沫。 (美股投資網)

穩定幣第一股 CRCL 今天在搭檔 COINBASE 美股代號 COIN 爆出利好消息後，瘋狂暴漲35%早在CRCL上市前，我們就做深度6000字視訊，分享 CRCL 的巨大潛力！今天 COIN 也跟著暴漲16%，原因是通過與 Nodal Clear 合作，在其 Coinbase Derivatives（衍生品平台）上支援 USDC 抵押交易。此外，Coinbase為商家平台推出 Coinbase 支付功能，將衝擊 Paypal和XYZ等主流支付急跌。這消息對 Coinbase 來說意義重大，以下是美股巨量資料詳細解讀：1. USDC 首次被美國監管機構允許作為衍生品交易的抵押品這將是 USDC（由美元支援的穩定幣）首次在美國受監管的衍生品市場中被正式批准作為抵押品。這是加密貨幣尤其是穩定幣進入主流金融市場的重要里程碑，也證明了 USDC 的可靠性和合規性。2. 強化 Coinbase 的機構客戶業務Coinbase 本就是加密行業的龍頭之一。通過與 Nodal Clear 合作，在其 Coinbase Derivatives（衍生品平台）上支援 USDC 抵押交易，並由 Coinbase Custody Trust 託管抵押資產，這將：擴展其對機構客戶的服務範圍；加強其在受監管金融基礎設施中的地位；增加託管服務收入（為客戶保管 USDC）。3. 與 Nodal Clear 合作Nodal Clear 是一家受 CFTC（美國商品期貨交易委員會）監管的清算機構。這次合作意味著 Coinbase 正在與傳統金融體系深度融合。這是加密金融與傳統金融（TradFi）進一步融合的標誌性動作。4. 與 CFTC 合規合作本項目與 CFTC 監管機構合作推出，意味著此舉獲得了監管支援。可能會為未來更多合法合規的加密金融產品鋪平道路。對 Coinbase 的戰略意義營收增長：機構客戶增多意味著更多交易費和託管收入。促進 USDC 應用：推動 USDC 作為主流金融工具的廣泛應用。鞏固行業領導地位：強化 Coinbase 在美國合規交易平台中的龍頭形象。增強監管關係：進一步確立 Coinbase 在加密監管領域的領導和話語權。我們美股巨量資料VIP社區的朋友們，集體在上市前申購到31美元一股，今天盤後 207美元，VIP 滿倉持有CRCL 到現在，一直沒賣，現在翻了6倍！短短10天。(美股投資網)

根據4月1日提交給美國證券交易委員會（SEC）的一份檔案，Circle已正式提交S-1申請，以進行首次公開募股（IPO）。Circle是USDC的發行方，計畫在紐約證券交易所上市其A類普通股，股票程式碼為“CRCL”。根據招股說明書，Circle將提供未披露數量的A類普通股，同時某些現有股東也將註冊股份以供出售。每股的預期價格範圍尚未確定。Circle出售股份所得收益將歸公司所有，而現有股東出售股份所得收益則不歸公司所有。由摩根大通和花旗集團牽頭的承銷商擁有30天的期權，可以購買額外股份以覆蓋超額配售。這份提交檔案中包含的財務資料提供了對Circle近期業績的最詳細檢視。在截至2023年12月31日的財年，公司總營收和儲備收入達到16.8億美元，高於2023年的14.5億美元和2022年的7.72億美元。2024年的大部分收入來自與USDC支援資產相關的利息儲備收入。2024年的營運支出總額為4.917億美元，其中大部分用於薪酬（2.634億美元）、一般及行政費用（1.373億美元）以及資訊技術基礎設施（2710萬美元）。2024年持續經營的淨收入為1.569億美元，低於2023年的2.715億美元，但較2022年的7.618億美元虧損有了顯著改善。2024年的調整後的EBITDA為2.849億美元。Circle還記錄了430萬美元的數位資產損失和減值，並報告了5440萬美元的其他收入，主要來自與其核心業務無關的收益。註冊草案尚未確定公司的加權平均流通股數和每股收益數字。如招股說明書所述，Circle計畫將IPO所得收益用於一般企業用途，包括產品開發、營運資金、業務擴展和潛在收購。IPO定價和股份分配的時間表尚未披露。上市後，公司將採用三層股權結構。IPO中提供的A類股每股享有一票投票權。聯合創始人Jeremy Allaire和Patrick Sean Neville持有的B類股每股享有五票投票權，但總投票權上限為30%。C類股無投票權，在特定情況下可轉換。B類股在超出允許管道轉讓時轉換為A類股。該結構確保Circle在上市後不會根據紐約證券交易所的治理規則被認定為“受控公司”。Circle此次提交檔案之前，其上市計畫已多次推遲，包括2021年終止的與一家特殊目的收購公司（SPAC）的合併。此次發行代表其首次嘗試傳統IPO。該檔案確認，Circle的股份此前沒有公開市場。公司的上市計畫正值穩定幣採用率不斷提高和監管機構對數字美元基礎設施興趣日增之際。Circle的IPO仍需接受監管審查，並受市場條件影響。包括股份數量和每股估值在內的定價細節將在上市日期前的更新檔案中公佈。 (區塊鏈騎士)